環境信息披露、環境規制與企業經營績效

田昕加 張廣美

【摘 要】 推進農業清潔生產是鄉村振興戰略的重要環節，而環境規制作為這一戰略的“催化劑”，使得上市公司環境信息披露面臨新的挑戰。基于信號傳遞理論，以2010—2017年農業上市公司為樣本，實證檢驗了環境信息披露對企業績效的影響，以及環境規制在其中所起的作用。研究發現：環境信息披露能夠通過信號傳遞效應促進企業績效的提升，但環境信息對企業績效的信號傳遞程度會受到環境規制的影響，相比較嚴格的正式環境規制，“軟約束”更利于信號傳遞效應的實現。同時進一步探討了環境信息質量與企業長期績效的關系，發現環境規制對二者的強化作用逐漸減弱。

【關鍵詞】 環境信息披露; 經營績效; 環境規制; 農業企業

【中圖分類號】 C93;F272.3? 【文獻標識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2020）06-0043-07

一、引言

據《中國上市公司環境責任信息披露評價報告（2017年）》顯示，2017年披露環境信息報告的上市公司有857 家，較上年增加了47家，占全部上市公司的24.59%。環境信息作為非財務信息，與財務信息不同，屬于自愿披露的項目，容易讓信息的使用者與發布者之間形成信息不對稱，再加上信息的滯后性，更加劇了環境信息與企業業績關系的不確定性，從而造成管理層決策時的偏差，這也從側面解釋了一些企業寧愿將環境信息私有而不公開的原因。那么環境信息披露到底是向市場傳遞良好的環境表現信號還是加劇公眾對環境治理逃避與辯解的固有印象？[ 1 ]學者對二者關系從不同的角度進行了研究，結論不盡一致。有學者認為環境信息披露增加了治理成本從而損害了環境績效的提升[ 2 ]，但也有支持環境信息披露能顯著提高企業績效的聲音[ 3 ]，并指出經營業績越好反過來披露更多的環境信息[ 4 ]。相比國外，國內對環境表現與經營績效關系的研究時間較短，湯亞莉等[ 5 ]首先用數據驗證了公司業績是影響環境信息披露的重要因素，隨后學者不斷補充，從理論、切入視角以及研究方法等方面豐富了研究內容[ 6 ]。學者們并不拘泥于相互驗證結論的正確性，而是對二者關系進行了更深入的探討，進而得出信息披露與企業績效之間存在交互跨期影響的結論[ 7-8 ]。武劍鋒等[ 9 ]認為環境信息是否貨幣化對企業經營績效會產生不同的影響。另外，也有學者從信息披露制度（強制或自愿）入手，以期從披露形式來解釋前人對二者的不同結論[ 10 ]。

雖然已有文獻對環境表現與經營績效二者關系進行了較為全面的研究，但側重從合法性、利益相關者及自愿信息披露等理論進行解釋，較少關注信號的傳遞作用。另外，在鄉村振興的大背景下，農業產業如何破除固有束縛，改善經營效益至關重要。由于農業企業對環境特殊的依賴性，利益相關者更為關注企業是否承擔環境責任，如清潔生產、綠色無公害，此時企業良好的環境表現作為一種極具優勢的無形資源，既能迎合消費者綠色消費的需求，又能使產品在市場競爭中獲得競爭優勢，進而提高企業的市場份額，改善企業經營業績。但現有研究多以重污染行業為研究對象，較少涉及與人們生活息息相關的農業，不免造成衡量指標缺乏行業針對性，無法客觀反映行業間的真實差距，所以在行業層面上該研究還存在一定不足。本文嘗試用信號傳遞理論解釋環境信息披露質量與經營業績的關系，將環境表現作為動因探究其對企業經營績效的影響，并進一步分析在一系列規制的監督下，環境信息的披露是否能強化企業言行合一的環保意識從而為企業帶來效益。厘清環境信息披露及環境規制與經營績效的關系對企業提高環保意識、自覺履行環保責任具有一定理論和實踐意義。

二、理論分析及研究假設

（一）環境信息披露與企業績效

在信息不對稱的現實前提下，利益相關者的逆向選擇可能導致企業面臨價值低估的風險，一些企業為了將自己與其他企業區分開來，通常會采取一系列的措施，尤其是前景較好的上市公司，為了突顯自身的競爭優勢，會通過主動披露相關信息向外界傳遞良好的環境管理信號。一方面環境信息披露是應對政策壓力的有效措施，尤其是企業主動對外披露信息，降低了信息不對稱程度，能夠減輕外界對企業的不利看法，有助于提高企業聲譽，緩解市場對企業的負面評價[ 11 ];同時，較高的環保意識有助于降低環保訴訟案件的發生概率，減少媒體的負面曝光度，一定程度上避免了政府的環境懲罰成本，從而向利益相關者傳遞了有利信號，增強了投資者信心。另一方面適量有效的信息是科學決策的依據，環境信息報告作為一份規范有效的文件，是企業一面有益的“鏡子”，通過信息的披露情況可以呈現自身的進步與不足，從而為以后年度的環保治理、環保投資等決策提供數據支撐，避免過度投資造成現金流難以周轉的局面[ 12 ]。基于以上分析，從經營效益和社會效益來看，環境信息披露對績效的改善有一定作用，所以提出以下假設：

H1：環境信息披露質量能夠傳遞良好的環境管理信號，有利于企業績效的提高。

（二）環境規制的調節作用

合法性理論認為，企業的一切經營活動都要受到社會合法性的約束。環境規制作為規范企業環境行為的一種環境政策，在社會合法性的壓力下，企業有動機遵循環境規制從而符合合法性的要求。隨著一系列規制力度的增強，企業面臨的環境規制壓力逐漸增大，考慮到企業經營合法性和規制成本，部分企業會通過升級生產流程、更換環保材料等創新方式調整內部經營行為，使其抵消遵循環境規制帶來的成本壓力[ 13 ]。也有企業將環境因素融入企業生產經營活動的各個方面，通過環境的可持續發展獲得經濟的長期增長，既有利于實現利益最大化，也有利于樹立良好的企業形象。即環境規制并非直接影響企業的經營績效，而是通過規制壓力督促企業對經營狀況作出積極回應，對實施過程中可能出現的問題給予提醒，對已經產生的環境問題進行及時修正，從而調動企業在環境信息披露方面的積極性與責任感，最終實現企業利益最大化與生態可持續化。所以提出以下假設：

H2a：環境規制能夠強化環境信息質量對企業績效提升的信號傳遞效應。

為了更全面地剖析環境規制的作用，學者們對其進行了分類，進而可以有針對性地分析環境規制的具體作用，避免此消彼長造成最終結果的不確定[ 14 ]。目前最常見的分類是行政型環境規制（命令型）和經濟型環境規制（市場型）[ 15 ]，也有學者在此基礎上加入了軟規制（非正式環境規制）[ 16 ]。前者是指政府部門為提高環境質量對企業制定的一系列規章制度，主要依靠政府的強制力措施來實現。而軟規制作為正式環境規制的一種補充，是以社會公眾參與為主導，通過媒體以及公眾形成的輿論壓力來實現。但多數文章默認地將環境規制看成是政府的職責，側重于分析政府監督對企業經營活動的影響。顯然，政府監管與社會公眾形成的輿論壓力是環境規制的不同方式，在督促企業規范經營過程中發揮著不同作用，將二者割離開來研究無法全面反映環境規制的作用。為了進一步探討環境規制對環境信息信號傳遞效應的作用，從而提出針對性建議，本文按照規制實施主體將其劃分為正式和非正式兩種，分別進行驗證。和軟約束相比，正式環境規制作為一種硬約束，采取強制力措施迫使企業加大治理投資并對外披露環境信息，這種被動的行為一定程度上影響利益相關者對環境信息的信賴度，從而弱化了環境信息的信號傳遞效應。雖然企業對非正式環境規制的重視程度不及政府規制，但隨著公眾環保意識的增強以及媒體關注度的提高，非正式環境規制在信息披露、匯集和擴散方面正發揮著越來越大的作用[ 17 ]。主要原因在于非政府環保機構（NGO）等部門為社會公眾提供了便利的信息獲取及訴訟渠道，并且通過軟約束形成對企業的引導和監督，推動企業守法，一定程度上避免了規制俘獲現象的發生。相較于政府通過硬約束強制企業披露環境信息，持“監管動因說”的利益相關者更青睞于非正式環境規制下獲取的環境信息，即軟約束更有利于發揮環境信息的信號傳遞效應。基于以上分析提出以下假設：

H2b：相較于正式環境規制，非正式環境規制對環境信息披露與企業績效的信號傳遞效應更顯著。

三、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

本文的研究樣本為滬深A股農業企業，為保證農業產業鏈的完整性，在證監會行業分類標準基礎上，將農林牧漁以及與農業密切相關的農副食品加工業劃為農業企業[ 18 ]。由于國家規定從2008年開始進行環境信息披露，鑒于數據的完整性和可獲取性，本文以2010—2017年為觀測年份，為保證數據的平穩性，首先剔除了2010年以后上市的企業，然后剔除了被特別處理、財務數據異常的企業，最終篩選出44家農業上市公司，共計352個觀測值。本文所用到的環境信息數據來源于和訊網，環境規制數據來源于中國污染地圖數據庫①和中國發展簡報②，其余財務數據通過國泰安數據庫取得，部分缺失值從上市公司年報、社會責任報告等手工搜集得到。

（二）變量定義

1.被解釋變量

已有文獻通常采用凈資產收益率（Roe）、總資產報酬率、托賓Q值等指標衡量企業經營績效，而Roe包含了企業盈利能力、營運能力、資本結構等方面信息，所以本文采用Roe作為企業績效的代理變量。

2.解釋變量

對于環境信息披露質量的衡量，采用最多的是內容分析法[ 4 ]，即先將環境信息分類，然后對每類按照一般性披露、具體性描述與定量化信息分別賦值，最后計算每個企業的最終得分。該方法衡量內容雖然較全面但在賦值時具有一定的主觀性。借鑒溫素彬等[ 12 ]的做法，本文采用和訊網的環境責任評價結果來衡量環境信息披露質量（Edi）。和訊網是通過專家打分公開發布上市公司社會責任信息評級的權威機構，相比之下，企業通過財務報表及附注、社會責任報告、環境報告等途徑的內容分析法缺乏較為權威的評分標準，所以本文選用和訊網環境責任評分作為解釋變量的替代變量。

3.調節變量

多數學者采用“三廢”指標來評價環境規制強度，但鑒于自構環境規制指標更適用于重污染企業，參考已有學者[ 19-20 ]的衡量方法，分別采用中國污染源監管信息公開指數（PITI指數）和非政府環保組織的數量作為環境規制的代理變量。因為PITI指數不僅能反映當地環境信息的透明度，也體現了政府對環境信息披露的規制力度，而非政府環保組織從公眾壓力切入，彌補了媒體關注衡量方法主觀性強的缺點。

其余控制變量定義見表1。

（三）模型設定

本研究構建多元回歸模型（1）來檢驗環境信息披露對企業績效的影響，核心解釋變量為環境信息披露質量，被解釋變量為企業績效;構建模型（2）用于驗證環境規制對信號傳遞的調節作用，解釋變量為環境信息披露質量與環境規制的交叉項，被解釋變量仍為企業績效。

其中，Reg包括正式環境規制（Reg1）和非正式環境規制（Reg2），而Controls表示控制變量，包括產權性質、上市年齡、公司規模等。

四、實證結果與分析

（一）描述性分析

從表2可以看出，凈資產收益率均值為6.7%，雖然極值相差較大，但仍高于行業均值③，總體來說企業績效良好;環境信息披露質量均值為2.703，其中有達到20的優秀企業，但綜合來看農業企業環境表現情況一般，在環境信息披露方面還有較大的進步空間;正式環境規制程度平均值為49.389，即總體上政府的監管程度已經合格，達到了環境規制制定的初衷，但是各省在實際落實過程中還是存在較大差異;非正式環境規制均值為20.672，相比較來說不同省份的環保意識差別較大，一定程度上和省份的經濟發展情況有關聯，軟約束力度還有待加強。

（二）相關性分析

表3給出了主要解釋變量與被解釋變量之間的相關性分析結果，可以看出各變量之間的相關性系數明顯小于0.5，說明不存在共線性問題。另外，還可以初步判斷各解釋變量與被解釋變量（企業績效）的關系是否與預期一致。顯然環境信息披露質量與企業經營績效呈正相關關系，雖沒有達到要求的顯著性水平，但初步說明了正向信號傳遞效應的存在。

以上研究結論對深入理解環境信息質量與企業績效的關系，提高管理層環保意識，自覺履行環保責任具有一定的啟示。第一，突出環境信息披露的優勢。非正式環境規制為社會公眾表達訴求提供了土壤，企業應該強抓信息透明化，適當引入第三方公證，尤其是知名機構的公證，讓利益相關者對企業披露的信息更信賴。第二，注意正式環境規制的強度。一定強度的規制政策是必要的，但并非環境規制越嚴格越有利于改善企業的環境問題。要想持續發揮政府監管的作用，應該從企業的角度出發，改變傳統的施壓方法，比如政策傾斜上，政府可以適當為企業引薦第三方公證機構，通過增加企業信息的透明度形成信息優勢，從而達到企業主動展現良好環境表現的目的。第三，重視非正式環境規制的輔助作用。隨著綠色消費的深入人心，社會公眾的環保意識不斷增強，對企業產品的要求也是越來越嚴苛，而現階段要充分發揮非正式環境規制對環境信息的信號傳遞作用，通過非政府環保機構的軟約束引導、推動企業守法。另外，可以豐富監督形式，如企業代表監督，通過在行業內設置監督代表，一方面有利于時刻了解行業現狀尤其是標桿企業的動向，另一方面便于相互監督，促進良性競爭。

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