歐洲資產證券化市場監管政策及STS標準的制定與實施（上）

陳春鋒

摘要：本文總結了歐洲資產證券化市場過去多年的監管措施及最新監管舉措，研究了歐洲統一資產證券化市場監管框架的相關立法及STS標準的制定與實施，旨在為我國資產證券化市場下一階段發展提供經驗參考。

關鍵詞：資產證券化??監管政策 ?STS標準 ?信息披露

歐洲資產證券化市場的重要作用

歐洲銀行業監管局（EBA）報告¹認為，一個運作良好且審慎穩健的資產證券化市場對一國金融市場穩定和實體經濟發展起著極為重要的作用。一是可將融資渠道多元化，為實體經濟增長提供資金，減少對銀行業的依賴;二是通過資產證券化將信貸風險轉移給其他長期投資者，如保險公司和資產管理公司，提高風險轉移及定價效率，實現金融系統的風險分擔，有助于構建更有韌性的金融系統。

盡管2008年全球金融危機與美國次級住房按揭貸款證券化（RMBS）緊密相關，但歐洲資產證券化市場并未發生嚴重違約，運行仍然穩健。全球金融危機后，二十國集團（G20）、巴塞爾銀行監管委員會（BCBS）、國際證監會組織（IOSCO）等相繼成立了資產證券化相關工作組，旨在推動市場復蘇。歐洲及美國政府陸續出臺了大量與資產證券化相關的監管法規，包括新的會計準則和信息披露規則、資本和流動性要求、風險自留規則及加強評級機構監管等，改革涉及范圍非常廣泛。

前幾年，歐洲近85%的企業融資靠銀行提供，為改變實體經濟對銀行信貸的過度依賴，歐洲致力于構建資本市場聯盟。該聯盟向歐洲家庭和中小企業提供融資，發展資產證券化是該聯盟政策的關鍵一步。2017年5月，歐洲議會、歐洲理事會和歐盟委員會就制定“簡單、透明和標準化（STS）”的資產證券化標準（以下簡稱“STS標準”）一攬子計劃達成一致，同時要求EBA研究高質量資產證券化應具備的特征，認為重振資產證券化市場是構建歐洲資本市場聯盟的基石之一。2017年12月，歷經近4年的討論，歐洲議會和歐洲理事會最終頒布了兩大法規——《證券化條例》（2017/2402）和《資本金要求條例（CRR）修正案》（2017/2401），為資產證券化所有參與方制定了統一的監管框架和STS標準。2019年1月，STS標準正式適用于所有新發行的證券化產品，歐洲資產證券化市場發展開啟了新時代。

歐洲資產證券化市場的監管政策

（一）合格證券化認定的提出

2008年全球金融危機后，市場認識到資產證券化是助力經濟發展和金融穩定的良好工具，同時市場也意識到證券化本身有質量高低之分，引發金融危機的正是低質量證券化（LQS），而高質量證券化（HQS）則是那些簡單、規范、透明且在金融危機中仍然穩健發展的證券化。全球金融危機期間，RMBS被下調信用評級5個子級，而以車貸、信用卡等為代表的非房零售類資產證券化（ABS）因小額、分散和高度標準化，交易結構簡單，信息透明度相對高，信用評級相對穩定（見圖1）。

2014年5月，英格蘭銀行和歐洲央行在《在歐盟建立更有效證券化市場的事實》討論文件中，提出了認定合格證券化的建議。合格證券化被定義為風險和收益可持續一致且能被準確預見的證券化。同時，英格蘭銀行和歐洲央行為合格證券化的認定提出了一些標準，包括基礎資產、交易結構、市場透明度及外部第三方等，形成了歐洲監管部門力圖重塑的證券化市場框架。

（二）歐盟統一證券化監管及STS標準的確立

2014年10月，EBA發表了一份關于“簡單、標準化、透明（SST）證券化”的討論文件。2014年12月，BCBS作為全球標準制定者，與IOSCO一起成立了證券化市場工作組，草擬了一套定義簡單、透明和可比較（STC）的證券化標準。巴塞爾評級和證券化工作組（RSW）發布了修訂后的證券化監管框架，考慮是否以及如何將BCBS和IOSCO聯合工作組草擬的STC證券化標準納入擬修訂的資本要求框架，以在全球審慎監管中對符合標準的證券化實施差異監管。

2015年7月，EBA向歐盟委員會提交了《合格證券化提案——關于歐盟委員會2014年1月要求提供長期融資發展建議的回復》，詳細提出了兩階段構建合格證券化監管框架的建議：階段一是定義SST標準，階段二是明確符合SST標準的合格證券化監管資本優惠待遇。針對較長期限的一般證券化和較短期限的資產支持商業票據（ABCP）計劃兩大類，EBA分別提出了SST標準建議。2015年12月，歐洲理事會快速修訂和批準了歐盟委員會和EBA的提案，然后提交歐洲議會審議。經反復磋商，歐洲議會最終于2017年12月通過了該提案。正如前文所述，2017年12月歐洲議會和歐洲理事會頒布了兩大法規——《證券化條例》和《資本金要求條例（CRR）修正案》，并修訂了一系列相關法規（以下統稱“證券化法規”），首次確立了統一的證券化監管框架，包括將SST標準更改為STS標準。

為了在歐洲統一實施證券化法規，歐盟對原先的規定也相應做了修訂和統一，包括流動性覆蓋率（LCR）、償付能力標準（Solvency Ⅱ）、《貨幣市場基金（MMF）條例》等。《證券化條例》同時要求歐洲三個監管機構，即歐洲證券和市場監管局（ESMA）、EBA、歐洲保險和職業養老金監管局（EIOPA）以RTS（監管技術標準，歐盟二級法規）和ITS（實施技術標準，歐盟二級法規），以及準則、指南（歐盟三級法規）等形式發布配套規定。STS標準不僅適用于歐盟成員國的監管當局，也適用于各市場參與者。

歐洲資產證券化的STS標準

（一）STS標準要求

《證券化條例》是歐盟一級法規，直接適用于所有歐盟成員國。它統一規定了與證券化相關的術語和要求，建立了對違規行為的監控和制裁流程。《證券化條例》第四章第18條至第28條詳細規定了證券化的STS標準要求。其中，第18條規定，發起機構、安排人和證券化特殊目的實體只有在滿足《證券化條例》規定的全部STS標準，通知ESMA并被ESMA登記在其官網公布的STS交易清單目錄中，才能宣稱其證券化滿足STS標準;第27條規定了向ESMA發出通知的要求;第28條規定了第三方檢查是否滿足STS標準的要求。至今，歐洲證券化相關規定還不涵蓋合成型證券化，有關合成型證券化的STS標準還在立法討論中。

1. 一般證券化的STS標準

《證券化條例》第四章第19條至第22條規定了較長期限一般證券化的STS標準，表1簡要概括了這些條款的主要規定。

按《證券化條例》要求，EBA于2018年12頒布了《非ABCP證券化交易的STS標準指引》，針對《證券化條例》第四章第19條至第22條規定明確了實施細則，為各證券化參與主體提供了更詳細的指引。

2.ABCP計劃的STS標準

《證券化條例》第四章第23條至第26條規定了較短期限ABCP計劃的STS標準，有ABCP每單交易層面的STS標準，也有ABCP序列發行層面的STS標準，同時對ABCP安排人做了相應要求。除了以上較長期限一般證券化的STS標準同樣需要遵守外，ABCP每單交易層面、序列發行層面各有一些額外要求（見表2）。

同樣按《證券化條例》要求，EBA于2018年12月頒布了《ABCP證券化交易的STS標準指引》，針對以上《證券化條例》第四章第23條至第26條規定，從ABCP每單交易層面和序列發行層面兩個維度明確了實施細則。

（二）STS標準允許第三方驗證

經過長時間的談判，經監管當局授權的第三方可協助驗證資產證券化是否符合STS標準，并將此規定納入《證券化條例》中。《證券化條例》第四章第28條等規定，第三方只能向證券化發起機構、安排人或證券化特殊目的實體（SSPE）收取非歧視性和基于成本的費用，且收費不依賴于驗證結果;第三方驗證不影響發起機構、安排人或SSPE的責任和法律義務，也不影響機構投資者的盡職調查要求;第三方需要確保獨立性，不能是信貸機構、保險公司、投資公司或信用評級機構，也不能向參與第三方評估的證券化發起機構、安排人或SSPE提供任何形式的咨詢、審計或類似服務，確保不存在利益沖突;第三方須具備足夠的專業資格和能力且有適當的操作規范和內部流程進行STS標準的驗證評估。目前歐洲的兩大STS驗證機構是真實出售國際有限公司（TSI）和優先抵押證券歐洲非營利協會（PCS），具體情況詳見表3。

（三）STS標準下統一數據管理

歐洲統一證券化市場監管框架的另一項重大創新是引入證券化存儲庫制度，集中收集、監督和管理證券化的所有數據。根據《證券化條例》第三章第10條至第17條的規定，證券化存儲庫必須是在歐盟建立的法律實體，以便由ESMA根據《歐洲市場基礎設施條例》（EMIR EU 648/2012）對交易存儲庫的要求進行批準和注冊。ESMA的網站將提供證券化存儲庫的數據，監管當局、市場參與機構和投資者均可通過ESMA直接免費獲取數據。ESMA按《證券化條例》要求，聯合EBA和EIOPA于2017年12月發布了關于證券化存儲庫透明度要求和數據要求的RTS和ITS，規定了證券化數據存儲需要提供的信息、標準化模板及其格式、必要的運營標準，以及每個利益相關方的信息和訪問模式等。

《證券化條例》第二章第7條對證券化信息披露透明度規定了非常詳細的標準，除了披露交易層面的全套文件外，還需披露貸款層面的數據（Loan Level Data， LLD）和明細文檔、存續期的報告、重大事件等。基于證券化統一存儲庫制度，經ESMA批準和注冊的市場化機構可以提供相應的數據存儲服務，大大提高了歐洲證券化市場的規范化和透明度。歐洲數據倉庫（ED）是歐洲第一個中央數據庫，用于收集、驗證和分發資產證券化的明細數據，包括LLD。歐洲數據倉庫成立于2012年，2013年1月開始全面運營，由包括大型公司、專業組織和銀行在內的17個市場參與者共同資助和擁有，是歐洲監管機構認可的證券化市場基礎設施，旨在提高證券化市場透明度并恢復投資者對證券化市場的信心。截至2019年底，歐洲數據倉庫累計收集了1200多單證券化、超過5600萬筆貸款的明細文檔和底層資產數據，具備對證券化數據進行“切片和切分”的能力，可以對貸款表現、原因、不同區域及國家比較等進行全方位的分析。目前，歐洲數據倉庫正按照ESMA發布的證券化存儲庫RTS和ITS的數據標準、傳輸和存儲等要求進行匹配兼容，以達到ESMA認可的標準。

（四）符合STS標準的監管激勵

一旦證券化被認定為符合STS標準，歐洲監管機構將給予相應的激勵。隨著《證券化條例》的頒布實施，歐洲監管部門對CRR、LCR、Solvency Ⅱ、MMF等規定也做了相應修訂，以區分STS證券化和非STS證券化，兩者對應不同的監管待遇：

一是《資本金要求條例（CRR）修正案》對銀行證券化頭寸的風險加權規則和方法進行了全面修訂，無論在證券化內部評級法、標準法還是在外部評級法下，STS證券化的風險計量權重及資本計提要求都要低于非STS證券化。

二是根據《流動性覆蓋率（LCR）修正案》（2018/1620），從2020年4月30日開始，STS證券化資產將是唯一有資格被歐洲銀行業流動性覆蓋率測試認可的高質量流動性資產（HQLA），銀行持有STS證券化資產相對于持有非STS證券化資產更能改善流動性覆蓋率。

三是根據償付能力標準（Solvency Ⅱ），歐盟的保險和再保險機構持有STS證券化資產對應的資本要求，低于持有非STS證券化資產。

四是受《貨幣市場基金（MMF）條例》管制的貨幣市場基金只能將不超過其持有資產的10%用于投資證券化資產，而對于STS證券化資產，其最大持有比例可以增加到15%。

五是投資者將ABS作為流動性儲備持有，并在必要時以有利的條件向歐洲央行再融資。歐洲央行根據可出售抵押品的質量要求不同，設定了應用于不同抵押品的不同計算折扣。歐洲央行正在考慮STS證券化資產的折扣要優于非STS證券化資產，不過目前尚未明確具體的優惠幅度。

（五）違背STS標準的監管處罰

《證券化條例》第五章第29條至第37條規定了違背條例的相關罰則，要求各成員國監管當局監督發起機構、安排人和SSPE遵守證券化STS標準的情況，以及第三方遵守STS標準驗證的情況，配合ESMA的監督、調查和授權。被證明疏忽或故意違反證券化有關風險自留要求及STS標準的，將承擔罰款、吊銷牌照等行政處罰甚至刑事制裁。ESMA負責建立和維護行政處罰中央數據庫，與EBA、EIOPA及成員國監管當局共享監管處罰數據，確保統一的證券化監管框架在歐盟范圍內得到全面執行。

注：

1.參見European Banking Authority，?“EBA report on qualifying securitization： response to the commissions call for advice of January 2014 on long-term financing”， 7 July，?2015.

作者：和贏商業保理（深圳）有限公司總經理

責任編輯：鹿寧寧 ?羅邦敏