油市波譎云詭 大咖們怎么看

文／本刊記者 王海坤

一系列深層因素制造了“黑天鵝”，石油市場免疫系統紊亂不會很快過去……

特邀嘉賓 (排名不分先后）

許勤華…………………………………………………………………………………………………中國人民大學國際能源戰略研究中心主任

劉滿平………………………………………………………………………………………………………………………中國油氣智庫聯盟專家

董秀成………………………………………………………………………………………………………對外經貿大學對外開放研究院研究員

閆建濤…………………………………………………………………………………………………………………………隆眾資訊首席戰略官

被稱作“黑金”的原油，是大宗商品之“王”，是經濟發展的血液。

近期以來，國際原油市場激烈震蕩，種種極端狀態顯現——史詩般的暴跌、“負油價”開啟，將油運送到煉廠或是存儲的成本，已經超過了原油本身的價值……

這些表象背后究竟有什么樣的深層次因素？

這種極端狀態是否可持續？會有怎樣的經濟、政治影響？

在原油這只“手”的攪動下，會否引發新的地緣政治沖突？

我們將面臨怎樣的未來之路？

近日，能源領域一場別開生面的、激烈的探討拉開了帷幕……

深層因素：復合性的多輪博弈

中國石油石化：4月以來，所有人都看到了國際原油領域“黑天鵝”事件飛出，推動、影響國際油價暴跌深層次的因素有哪些？

劉滿平：影響的因素非常多。既有長期因素，也有短期因素，既有市場因素，也有非市場因素。通常，需要考慮五大因素：宏觀因素、供需和庫存因素、金融市場因素、地緣政治因素、天氣因素。而今年以來，油價下跌是一個過程，目前來看，這個過程經歷了幾個階段，可以說，不同階段影響原油價格下跌的因素是不同的。也就是說，不同階段，不同因素起主導作用，決定油價變化。

第一階段是今年1 月份。這一階段主要是市場原因在起主導作用，油價下行是對前期油價上漲的正常回調。

第二階段是1 月底到2 月份。這一階段主要是受中國疫情的影響，是市場對疫情的反應。

第三階段是3 月份。這一階段主要是受政治因素影響，在沙特、俄羅斯與美國的“三國殺”——石油價格戰的主導下，原油出現了幅度較大下跌。

目前這個階段是第四階段，也就是4 月14 日以后至現在。這個階段，原油下跌的原因是多重的，既有供需、庫存、運輸等市場因素，更有WTI 原油期貨市場運行規則等非市場因素的影響。首先，來分析市場因素，市場因素包括供需不平衡、庫存不夠、運費高漲。可以說，第一是供給端產量下不來；第二是需求側需求坍塌；第三是全球庫容嚴重不足；第四是運輸因素，船員受困，運輸費用高漲。

其次，非市場因素中，WTI 原油期貨市場特殊運行規則是重要影響因素。包括報價規則進行了調整，WTI 原油期貨本身的特點，到期必須進行實物交割。還有期貨市場上的“空頭逼倉”，3 月以后，大量空頭入場。這些因素疊加、博弈才導致了我們看到的現象。

許勤華：看來，導致目前負油價的深層次原因是多種力量的博弈，或者說是復合性的多輪博弈。

●暴跌的油價與難測的未來…… 供圖/視覺中國

原油現貨負油價

中國石油石化：有沒有更深層次的、趨勢性的因素在起作用？

許勤華：去年，沙特遭無人機九次轟炸后，依過去常理推測，受這種地緣政治影響油價會暴漲，但交易商、特別是股票交易商們發現，油價在突飛猛進地漲了30%以后就開始向下，這說明趨勢已預見到今天的“黑天鵝”事件有可能會發生。

閆建濤：有兩個重要的趨勢因素值得關注：其一，2019 年全年的油價水平基本上沒有突破2018 年的油價均值；其二，2020 年1 月，美國與伊朗的軍事沖突也沒能造成油價上升。

2019 年，出現了一系列令人眼花繚亂的地緣政治事件，但并沒能引發油價上升到2018 年的均值以上。2020 年1 月，美國與伊朗的軍事沖突這樣重大地緣政治事件同樣沒能造成油價上漲。相反，油價直接在2020 年3 月暴跌。

實際上，2020 年3 月以來，美國、加拿大多地原油現貨價格首先出現了負油價。歷史數據顯示，與負油價相比，負氣價是十分常見的。但原油現貨負油價只在1998 年出現過，這與原油的屬性相關。一般而言，當一種商品越難以儲存、運輸，儲存、運輸成本越高，價格往往波動越大。

原油庫存因素是目前市場最為擔心的因素。2020 年4 月9 日，歐派克會議上預測，2020 年二季度全球市場的富余庫存是1470 萬桶/日，而5 月份，這個數字更為嚴酷，美國可能無處儲油，全球市場也可能無處儲油。所以，目前歐派克的減產是為了解救燃眉之急，為了去庫存，而非打擊供應。此時此刻，對油價影響最大的因素是庫存。

“堰塞湖”效應

中國石油石化：看來，“負油價”事件已經不再是一個事件點，已經延伸到了6、7月的期貨合約價。那么，究竟是什么直接觸發了此次的原油期貨“負油價”？

閆建濤：本次負油價觸發的因素很多，美國庫欣地區原油庫存高位，實物原油交割有困難；市場流動性緊張；市場交易者情緒恐慌；期貨合約臨近到期的規則和交割的條件放大了油價暴跌的幅度等等，但原油庫存高位才是本次負油價的主因。

實際上，負油價會低到什么程度，取決于一些更細致的因素，如實物原油交割產生的運輸、倉儲額外成本，甚至包括買方（做多者）找庫容的成本，如果買方不小心已經進入交割，卻無法完成交割，則還需承擔不能交割的后果，如保證金損失、現金罰款、名聲污點、抵押品清算、交易資格取消、違約法律成本等，甚至因無處儲油而面臨瀉油污染的生態環境成本等等。

2020 年3 月以來，市場做多情緒濃厚，部分市場參與者不愿意接受油價會走低且走低很久的可能性，這些人不斷地看多導致了油價不能正常下跌，阻撓油價下跌形成“堰塞湖”，最終導致-40美元/桶油價的出現。

這個看多的市場參與者包括大量有抄底心態的散戶、指數基金、交易所的交易基金。以美國原油基金（ETF USO）為代表，他們每天WTI 持倉量為25%～30%，此次負油價的出現和其有直接關系。對于散戶交易者，指數基金、交易所的交易基金為其推出了大量便利條件，提供了足夠多的工具，鼓勵散戶和個人投資者熱情高漲地投入。特別是美國原油基金（ETF USO），在接近4 月20 日油價雪崩前，散戶看多油價沖到了最高值。

免疫系統紊亂的石油市場

中國石油石化：在目前這種情況下，低油價是否可持續？全球石油市場還健康嗎？

閆建濤：全球石油市場目前還是一個“四輪驅動”的市場行情，這種“四邊形”的存在是最不穩定的，目前的石油市場已出現自身免疫系統紊亂！

公共衛生事件不過是“催化劑”，包括其導致的交通運輸嚴重受阻。經濟需求走弱是第二個因素，第三個因素是地緣政治和全球民粹主義加劇。

自2014 年低油價以來，我認為，油價會比想象的低更久。油價恢復需要擠出過剩產能、擠出低回報項目、擠出過剩庫存和擠出過剩資金等“四個擠出”效應?；仡欉^去四、五年，石油公司只做到了擠出部分低回報項目，其他沒有做到的因素依然是此次負油價出現的深層次原因。

●影響油價的一系列風險因素并未消除。供圖/視覺中國

目前，美國原油期貨6 月合約的情況更進一步反應了當前市場情況。期貨交易所的交易規則、交割條件等造成負油價的各項因素依然存在，而影響五月合約下行的市場因素也還在，如公共衛生事件（疫情）不好轉，經濟走勢不明朗，油價大幅波動的風險因素都沒有消除。

所以，6 月合約依然承壓，油價的走勢并不樂觀。未來，有可能油價需要通過超跌的方式才能反彈。

然而，從1861 年至今的160 年的油價起伏周期來看，在1980 年前，油價長期處于20 美元/桶左右，世界石油公司、石油行業曾經長期運行情況良好。

許勤華：但是，今年4 月以來，已經有2 家石油巨頭倒下了——新加坡“油王”和一家美國石油巨頭！

萬億石油美元回流，破壞力空前

中國石油石化：如果油價走勢不樂觀，低油價持續下去，對油氣產業鏈將會產生什么樣的影響？

董秀成：當前低油價已與金融、與整個宏觀形勢融為一體。

從全球產業鏈的角度來看，當美聯儲開啟貨幣量化寬松，帶動全球很多經濟體都進行貨幣量化寬松，低油價會對通貨膨脹起到極大的抑制作用。對廣大的石油消費國來說，低油價則有利于其國際收支平衡。

但是，不利影響也非常多，最關鍵的是不利于金融的穩定，加劇了全球的金融動蕩。因為，低油價下石油出口國的財政壓力過大，被逼無奈很可能會大量拋售自身持有的美國國債，這樣就會有大量投資華爾街的石油美元回流。原本產油國出售石油獲得美元，美元再回流到美國，這是一個閉環，如今低油價新形勢下，這個閉環可能會被打破。

這是一件很可怕的事！數以萬億計的石油美元回流美國，對金融穩定的破壞力空前。

而美國頁巖油氣背后的支撐者是龐大的金融資本，美國頁巖油氣實體都有大量的外債，低油價下，他們的資金鏈批量斷裂，直接會導致金融市場的債務危機。此次負油價，實際上已經使其密切相關的巨量金融資產蒸發。

從國內產業鏈的角度來看，低油價同樣會對通貨膨脹起到極大的抑制作用，但對國內的油氣產業沖擊太大。因為國內生產油氣的成本很高，通常在50～55美元/桶，而這只是平均值，有些油田的生產成本高達70～80 美元/桶，在目前情況下，所有上游行業全都面臨巨額虧損。雖然有中游的煉油產業利潤空間可以做相應彌補，但由于“三桶油”上下游產業布局各有不同，其所受影響也差異很大。而民營油企主要布局在煉油和銷售板塊，所受沖擊會相對較小，但油服類公司面臨沖擊是相當大的。

最關鍵的是，低油價對相關產業的沖擊非常大，目前油價已經低于煤炭的價格，新能源和其他替代能源發展起來會非常困難，十分不利于我國能源結構調整。

全球地緣危機爆發并非聳人聽聞

中國石油石化：原油似乎已經像一只“手”，在這只“手”的攪動下，全球會否引發新的地緣政治沖突？

許勤華：目前，對于中國來說，國際原油價格每降低一美元，根據我們原油對外依存度高達70%的比例，可以減少支出7000 萬美元。這對中國經濟來說是十分有利的。但是不利的因素在于，我們承受了巨大的壓力。而且，低油價對全球能源格局和地緣政治的影響，更需要做一些底線式思考。

低油價很值得我們警惕！當以原油出口為主的國家，賴以生存的資源收益降低到一定程度時，必定會引發部分國家以及部分地區的地緣政治危機，而這種危機很可能在全世界人民還沒有意識到的情況下，突然爆發為全球地緣危機。

因為，此前的一戰、二戰這兩次世界大戰，都是在人們沒有想象到的情況下，在經濟危機刺激下突然引爆的。而目前美國并沒有明確意識到，什么樣的能源價格對美國來說是最合適的、是良性的，特朗普政府對于能源價格和對外能源政策是很模糊的。這是因為，去年以來，美國從原油進口國轉變為原油出口國，在這個轉變過程中，美國的能源政策，處于模糊混沌狀態，而恰恰這種模糊混沌的能源政策是最最危險的。這并非聳人聽聞！

疫情終將過去，油價終究會反彈，但目前是能源生產國與使用國最好的深思時刻。

當前是否抄底最好時機？

中國石油石化：很多人都關心當前是否是原油抄底的最好時機，專家們怎么看？

劉滿平：談這個問題需要考慮幾個因素：其一，目前的油價是否會下降；其二，原油儲存狀況是否會有所改善；其三，疫情會怎么樣；其四，個人偏好的問題。就目前情況來看，油價可能還會出現新低，而倉儲問題6 月份明顯解決不了，全球疫情也還處在恐慌階段，這并非抄底的最好時機，還需要再等一等。

●庫存因素困擾原油市場，不要趕著去抄底。 供圖/視覺中國

閆建濤：我認為，油價需要超跌之后，市場才可能反彈。布倫特原油需要到15美元這個關口，或者接近這個關口，市場才有可能反彈。目前來看，5 月份情況不會樂觀，6 月份隨著原油的減產情況會發生變化，當原油減產到2000～3000 萬桶，美國的原油減產到400 萬桶，油價才可能回升。到今年年底，預測認為WTI 油價可能會回升至30～35 美元/桶。

董秀成：如果是煉廠，庫存有容量，目前是可以抄底買油的。政府和煉廠都可以去買一點現貨原油。但如果是散戶，在金融市場上炒油，我不建議抄底買入，因為風險極大。