投資者情緒對融資、融券交易余額影響的實(shí)證研究

李 茜

(安徽師范大學(xué)皖江學(xué)院 經(jīng)濟(jì)系，安徽 蕪湖 241008)

投機(jī)、套利、套期保值交易是金融市場中三種主要交易行為，其中投機(jī)交易與套利交易均是投資者依據(jù)對未來股價(jià)漲跌的判斷進(jìn)行股票買賣，但這兩種交易方式對股票市場的影響卻完全不同。投機(jī)者一般根據(jù)市場漲跌的趨勢進(jìn)行交易：市場投資情緒高漲推動(dòng)股價(jià)上漲時(shí)，融資買入；市場投資情緒低落、股價(jià)下跌時(shí)，融券賣出。這種助漲助跌的交易行為使得已經(jīng)對好(壞)消息反應(yīng)過度的股價(jià)被進(jìn)一步高(低)估，推高股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)。套利則是投資者依據(jù)股票價(jià)格水平是否合理而進(jìn)行的與趨勢相反的交易。當(dāng)股票價(jià)格受情緒影響嚴(yán)重偏離合理水平時(shí)，套利者取得獲利機(jī)會(huì)。股價(jià)高估時(shí)，融券賣出；股價(jià)低估時(shí)，融資買入。作為理性投資的一種，套利交易是將股票價(jià)格穩(wěn)定在合理水平的重要力量。

2010年3月31日，融資融券業(yè)務(wù)在上海證券交易所、深證證券交易所同時(shí)實(shí)施，不僅標(biāo)志著我國金融市場“單邊”狀態(tài)的結(jié)束，同時(shí)也對股票價(jià)格定價(jià)效率、市場波動(dòng)、崩盤風(fēng)險(xiǎn)以及公司治理水平產(chǎn)生顯著影響。作為一種新的交易方式，相關(guān)學(xué)者對融資融券交易是否受到市場情緒的影響進(jìn)行了研究。巴曙松[1]等認(rèn)為，由于在我國兩融發(fā)展中，投資者表現(xiàn)出“強(qiáng)杠桿、弱對沖”的交易行為，使得融資融券交易助漲助跌了投資者情緒：融資買入引發(fā)過度樂觀情緒，融券賣空引發(fā)過度悲觀情緒。劉曉星[2]等發(fā)現(xiàn)，投資情緒對市場流動(dòng)性有正向影響，并且融資融券業(yè)務(wù)進(jìn)一步促進(jìn)了這種影響。黃虹[3]認(rèn)為，投資者情緒與兩融交易之間存在單向因果關(guān)系，融資融券并沒有助漲市場中“追漲殺跌”情緒。胡明志[4]認(rèn)為套利者的理性情緒對收益率有正向影響，而噪音交易者的非理性情緒對收益率影響為負(fù)。俞紅海[5]等發(fā)現(xiàn)，盈余公告發(fā)布前出現(xiàn)的異常融資額是投機(jī)性交易，異常融券額是知情交易行為。從已有研究結(jié)果不難看出，現(xiàn)有研究視角多集中在融資融券是否加劇了投資者情緒，以及兩融業(yè)務(wù)是否放大了投資者情緒對流動(dòng)性、收益率等市場特征的影響，對投資者情緒是否影響融資融券交易量的直接研究在國內(nèi)已有文獻(xiàn)中并不多見。并且，由于我國金融市場在牛、熊周期中均存在顯著的雙重非對稱效益。因此，研究不同環(huán)境中投資者情緒對融資融券交易的影響是必要的。

一般認(rèn)為，投資者情緒高漲時(shí)，例如牛市階段，市場中的趨勢交易者增多，投資者看漲情緒強(qiáng)烈，投機(jī)者為擴(kuò)大投資收益進(jìn)行融資買入，市場中融資余額增加。同時(shí)，由于股價(jià)受牛市中強(qiáng)烈看漲情緒影響，價(jià)格被高估，未來預(yù)期收益率降低，因此套利者融券賣出高估股票，市場中融券余額增加。反之，熊市亦然。因此，融資融券交易是維護(hù)了市場穩(wěn)定，還是進(jìn)一步加劇了股票市場的波動(dòng)，取決于融資融券交易者中投機(jī)者與套利者的構(gòu)成。當(dāng)投機(jī)者多于套利者時(shí)，融資融券成為投機(jī)的“幫兇”，加劇股價(jià)波動(dòng)；反之，如果套利者多于投機(jī)者，則融資融券是市場的“穩(wěn)定器”，減少市場中的非理性因素。

研究收集、整理了2011至2018年滬深兩家上市公司交易數(shù)據(jù)，建立回歸模型研究不同市場環(huán)境下投資者情緒對融資余額、融券余額的影響。研究發(fā)現(xiàn)，交易者構(gòu)成在不同市場環(huán)境中并不一致；牛市階段，投資者情緒對融資余額有正向影響、對融券余額有負(fù)向影響，但在熊市中，僅有融資交易受到投資者情緒影響。雖然融資余額、融券余額差異在牛市及熊市中均與投資者情緒存在正向關(guān)系，但原因不同。牛市中以投機(jī)交易為主，熊市中以套利交易為主。由于投資者比例不同，市場中非理性因素、理性因素的結(jié)構(gòu)也不同，牛市中非理性因素較多，熊市中理性因素較多，使得牛市中融資融券受情緒影響高于熊市。

研究不同市場環(huán)境中，投資者情緒與融資、融券交易的關(guān)系，可以更加清楚地了解市場中投資者構(gòu)成，而這一研究視角在國內(nèi)已有文獻(xiàn)中并不常見。因此研究結(jié)論既是對融資融券研究內(nèi)容的補(bǔ)充，也為研究市場中投資者構(gòu)成提供新思路。

1 研究假設(shè)與研究設(shè)計(jì)

1.1 研究假設(shè)

作為信用交易，融資融券交易需要繳納一定數(shù)額的保證金，并且有較高的交易費(fèi)用，這使得利用兩融進(jìn)行交易時(shí)，投資者需要面臨更高的風(fēng)險(xiǎn)。因此，投資者只有持有確定的看漲、看跌情緒時(shí)，才會(huì)傾向使用融資融券業(yè)務(wù)。

陸蓉[6]、朱鈞鈞[7]等研究發(fā)現(xiàn)，由于我國股票市場中小投資者居多，使得價(jià)格波動(dòng)在牛、熊周期中存在顯著的雙重非對稱信息效應(yīng)。牛市階段，股票價(jià)格受好消息影響大于壞消息；熊市則恰好相反，壞消息影響大于好消息。同時(shí)，李小晗[8]研究發(fā)現(xiàn)，牛市中投資者投資行為活躍，對市場中重要的、與股價(jià)相關(guān)的信息認(rèn)知減少，投資行為受到市場情緒影響強(qiáng)烈，交易行為中非理性程度較高。

在牛市階段，由于趨勢投資者增多，市場中非理性因素多。即使股價(jià)被嚴(yán)重高估，但由于市場交易趨勢仍然明確，投機(jī)者會(huì)繼續(xù)進(jìn)行融資買入交易。巴曙松[1]等認(rèn)為這一行為會(huì)助漲市場中的樂觀態(tài)度，推動(dòng)股票價(jià)格繼續(xù)上漲。而股價(jià)在情緒推動(dòng)下繼續(xù)上漲又會(huì)反過來再次促進(jìn)融資業(yè)務(wù)交易，因此，在牛市階段投資者情緒越高，融資余額越多。另一方面，由于非理性因素在牛市中占有主導(dǎo)地位，并且會(huì)繼續(xù)推動(dòng)價(jià)格上漲，融券賣出量交易會(huì)隨著價(jià)格上升而下降，即投資情緒越高漲，融券賣出交易就越少。

李小晗[8]等研究發(fā)現(xiàn)，在熊市階段，投資者更加謹(jǐn)慎，對市場注意力提高，信息解讀充分，交易行為更加理性。因此在熊市階段，交易中的非理性因素下降，理性因素增多，投資者融券交易行為不受市場情緒影響。與此相對的，由于股票在熊市階段對壞消息反應(yīng)過度，好消息反應(yīng)不足，加之熊市階段交易量降低，股票流動(dòng)性差，使得股價(jià)在熊市階段較高概率被嚴(yán)重低估，當(dāng)投資者情緒變高時(shí)，套利者進(jìn)行融資買入。情緒越高，被低估的股價(jià)上漲的概率越大，因此融券交易也越多。依據(jù)以上分析，提出假設(shè)1：

H1：牛市階段，投資情緒越高，融資交易余額越高，融券交易余額越低；熊市階段，投資者情緒僅對融資余額存在正向影響，對融券余額沒有影響。

融資融券交易天然區(qū)分了交易者的買賣方向以及投資者情緒。融券賣出體現(xiàn)看跌情緒，而融資買入體現(xiàn)看漲情緒。融資、融券交易量之間的差異直觀體現(xiàn)了投資者看漲看跌情緒的區(qū)別。牛市階段，股票交易量增大，交易頻繁，價(jià)格具有明確的上漲趨勢，市場中趨勢交易者增多。當(dāng)投資情緒高漲推動(dòng)股票價(jià)格上升，趨勢交易者買入股票，并且其交易行為又會(huì)反過來影響投資者情緒，再次推動(dòng)價(jià)格繼續(xù)上漲。因此，在牛市中，即使受到“追漲殺跌”的投資慣性影響，股票價(jià)格可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于合理水平，投機(jī)者也依然選擇融資交易，而套利者并不會(huì)傾向于選擇套利-融券賣出-交易。在牛市中，融資融券交易以投機(jī)交易為主。

而在熊市階段，股票交易量減少，換手率低，趨勢交易者離開市場。由于交易者對股票相關(guān)信息關(guān)注度提高，市場中的非理性因素減少。因此，即使在熊市中股票價(jià)格具備明確的下降趨勢，投機(jī)者也不傾向于融券賣出交易。另一方面，由于在熊市中股價(jià)較大可能低于合理水平，且市場中理性因素增多，因此當(dāng)投資者情緒變高時(shí)，套利者進(jìn)行融資買入交易。在熊市中，融資融券交易以套利交易為主。

無論在牛市階段還是熊市階段，投資情緒越高，融資余額與融券余額差異也越高，但引起這種差異的原因卻并不相同。在牛市階段，市場中趨勢交易者增多，這部分交易者容易受市場情緒影響，當(dāng)市場情緒較高時(shí)，趨勢交易者與投機(jī)者共同加深了融資、融券交易量差異。而在熊市階段，由于趨勢交易者離開市場，理性交易者占比上升，當(dāng)市場投資情緒變高，雖然低于合理水平的股價(jià)吸引套利者進(jìn)行融資交易，但由于交易者人數(shù)減少、非理性因素降低，使得融資融券交易余額的差異低于牛市階段的余額差異。根據(jù)以上分析，提出假設(shè)2、假設(shè)3：

H2：無論在牛市中還是熊市中，投資者情緒越高，融資余額與融券余額差異越大。但在牛市階段，趨勢交易者增多，投機(jī)交易在融資融券中占主導(dǎo)地位；而牛市階段，趨勢交易者減少，融資融券交易中以套利交易為主。

H3：由于不同市場環(huán)境中交易者結(jié)構(gòu)不同，使得牛市階段情緒對融資融券余額差異的影響高于熊市階段。

1.2 研究設(shè)計(jì)

為驗(yàn)證以上假設(shè)，研究選擇融資、融券交易余額為主要解釋變量。依據(jù)上海、深證證券交易所公布的融資融券交易規(guī)則，當(dāng)兩融余額為前日融資余額加上當(dāng)日融資買入再減去本日融資償還額時(shí)，市場中持有看漲情緒的交易者越多，看漲情緒越高，日融資余額也越多；反之，日融券余額越多。融資融券余額不僅反映當(dāng)日市場交易中的投資者情緒變化，同時(shí)也是投資者情緒累積的體現(xiàn)，因此兩融余額比交易額、償還額能更加清楚反映市場中的交易者情緒整體情況，而不僅僅是日情緒變化。首先建立模型(1)驗(yàn)證假設(shè)1：

financebalanceit=α+β1newcountsit+γcontrolit+ΣFirmi+ΣYeart+εit

shortbalanceit=α+β1newcountsit+γcontrolit+ΣFirmi+ΣYeart+εit,

(1)

其中，financebalanceit，shortbalanceit分別為第i只股票在第t個(gè)日內(nèi)融資余額、融券余額。采用一周內(nèi)新增股票賬戶數(shù)(newcounts)作為主要解釋變量-投資情緒的代理變量。由于CSMAR數(shù)據(jù)庫中，新增股票賬戶數(shù)至2015年6月后停止更新，因此，自2015年6月1日開始，首先計(jì)算期末自然人設(shè)立賬戶數(shù)與非自然人設(shè)立賬戶數(shù)之和，再算出每周新增賬戶數(shù)量。

控制變量首先選擇滯后一期的融資余額(L.financetbalanceit)以及融券余額(shortbalanceit)，當(dāng)期市場融資余額(mfinancebalancet)以及融券余額(mshortbalancet)，以降低市場交易、前一日交易對結(jié)果的影響。同時(shí)，為控制公司特質(zhì)性對融資融券交易的影響，采用公司前五位流通股股東持股比例之和negshr，賬面市值比BM以及凈資產(chǎn)收益率ROE共同作為研究控制變量。此外，模型(1)控制了個(gè)體效應(yīng)(ΣFirmi)和時(shí)間效應(yīng)(ΣYeart)。εit為誤差項(xiàng)。

在模型(2)中同樣含有誤差項(xiàng)，并固定了個(gè)體效應(yīng)、年度效應(yīng)。為驗(yàn)證假設(shè)2，建立模型(2)：

gapit=α+β1newcountsit+γcontrolit+ΣFirmi+ΣYeart+εit,

(2)

式中，gapit為第i只股票在第t個(gè)交易日內(nèi)融資余額與融券余額的差異，控制變量同樣選擇滯后一期的余額差異L.gapit，市場融資余額、融券余額差異的mgapit，以及公司前五位流通股股東持股比例之和negshr，賬面市值比BM以及凈資產(chǎn)收益率ROE。其中融資余額與融券余額差異計(jì)算如下：

gap=financebalance-shortbalance

mgap=mfinancebalance-mshortbalance,

(3)

為驗(yàn)證假設(shè)3，引入交乘項(xiàng)bear·newcounts，建立模型(4)：

gapit=α+β1newcountsit+β2bear·newcountsit+γcontrolit+ΣFirmi+ΣYeart+εit,

(4)

若系數(shù)β2顯著，且β2<0，則說明情緒對融資融券余額差異的影響在牛市階段高于熊市階段，反之則是熊市階段高于牛市階段。

2 樣本描述與實(shí)證檢驗(yàn)

2.1 樣本來源

研究選取2011年至2018年融資融券日度交易數(shù)據(jù)為研究對象，數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫。其中，刪除了金融行業(yè)、股票交易記錄天數(shù)低于240天的股票樣本，以及在樣本期內(nèi)季報(bào)發(fā)布缺失的公司股票。對于牛熊周期劃分，采用Pagan和Sossounov提出的BB法，以2010年1月1日至2019年1月31日滬深300日收盤指數(shù)為對象，將交易市場劃分為牛市周期、熊市周期。具體如下：

第一步，設(shè)置120天為波峰、波谷的觀察窗口，日收盤指數(shù)與前后60天內(nèi)的指數(shù)進(jìn)行對比，最大值為待定波峰，最小值為待定波谷；

第二步，波峰、波谷間隔出現(xiàn)，且間隔天數(shù)不低于120天，選出波峰、波谷日；

第三步，從波峰到波谷為熊市，從波谷到波峰為牛市。

由于CSMAR數(shù)據(jù)庫中2010年8月前新增賬戶數(shù)據(jù)缺失，為包含完整的牛、熊周期，研究選取2011年1月25日～2018年12月31日的數(shù)據(jù)為主要研究數(shù)據(jù)，具體結(jié)果如表1所示。所有連續(xù)變量均在1%的水平上進(jìn)行了Winsorize雙邊縮尾處理，最終獲得1 295 836個(gè)樣本。

表1 2010年1月～2019年1月滬深300日收盤指數(shù)周期劃分

2.2 統(tǒng)計(jì)性描述

為更加清楚地描述數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)特征，研究分別以股票、年份為單位分組，描述了不同分組下主要變量的組內(nèi)、組間統(tǒng)計(jì)特征。限于篇幅，所得結(jié)果留案備索。2011至2018年全樣本的統(tǒng)計(jì)特征匯報(bào)如表2所示。由表2可知，融資余額的平均水平(817.76×106元)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于融券余額(3.13×106元)，且融資余額的波動(dòng)水平(849.41×6元)也高于融券余額(7.05×6元)。表明融資、融券業(yè)務(wù)發(fā)展極度不平衡，融資交易量遠(yuǎn)遠(yuǎn)多于融券交易，在市場中占有主導(dǎo)地位。gap度量的是融資余額與融券余額之差，其統(tǒng)計(jì)特征接近融資余額，同樣說明我國融資業(yè)務(wù)規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于融券業(yè)務(wù)。此外，值得注意的是，即使對樣本進(jìn)行了縮尾處理，但融券余額的最小值仍然為0，也在一定程度上說明我國兩融業(yè)務(wù)發(fā)展不平衡。

表2 主要變量統(tǒng)計(jì)性描述

注：融資余額、融券余額單位為百萬

主要變量的相關(guān)系數(shù)如表3所示。由表3可知，投資者情緒(newcounts)與融資余額、融券余額的相關(guān)系數(shù)均為正，說明情緒越高，投資者越傾向于使用兩融業(yè)務(wù)。不同模型中的解釋變量和控制變量的相關(guān)系數(shù)均不超過0.3，不存在嚴(yán)重共線性問題。

2.3 實(shí)證結(jié)果

為驗(yàn)證假設(shè)1，研究分別采用牛市樣本、熊市樣本對模型(1)進(jìn)行回歸，所得結(jié)果如表4所示。表4中欄①、欄②報(bào)告了牛市樣本的回歸結(jié)果，newcounts對融資余額financebalance的影響顯著為正，對shortbalance的影響顯著為負(fù)。說明投資者情緒越高，融資交易越頻繁。這是由于我國金融市場中存在顯著的羊群效應(yīng)，當(dāng)價(jià)格具備明確的上升趨勢，趨勢交易者進(jìn)入市場交易，其交易行為使得股價(jià)對樂觀態(tài)度反應(yīng)過度，融資買入交易增多，并進(jìn)一步推動(dòng)股價(jià)向上漂移，反過來又再次促進(jìn)融資交易，形成循環(huán)。因此，投資者情緒越高，融資余額越多。反之，高漲的樂觀情緒并不利于賣空交易，因此，雖然牛市階段價(jià)格存在高估的可能，但受到市場環(huán)境的影響，投資者情緒越高，融券賣出越少。

表4中欄③、欄④為模型(1)采用熊市樣本的回歸結(jié)果，可以看出：newcounts回歸系數(shù)僅在欄③中顯著，欄4中回歸系數(shù)不顯著。說明在熊市階段，投資者情緒僅影響融券余額，而對融資余額沒有影響。這是由于在熊市階段，市場對壞消息反應(yīng)過度，好消息反應(yīng)不足，使得股票價(jià)格被低估。胡明志[4]等研究發(fā)現(xiàn)套利者的理性情緒對收益率有正向影響。因此在熊市階段，投資者情緒越高，被低估的股票價(jià)格回歸合理的可能性越大，鼓勵(lì)套利者進(jìn)行融資交易。即熊市階段由于套利者行為，投資者情緒越高，融資余額也越高。

另一方面，在熊市階段，投機(jī)者利用價(jià)格下跌趨勢進(jìn)行交易，即投資者情緒越低，越傾向使用融券交易，因此投資者情緒對融券交易余額的影響為負(fù)。但其回歸系數(shù)不顯著，說明在這一階段由于趨勢交易者離開，市場中非理性因素下降，理性因素占比上升，投資環(huán)境不利于投機(jī)交易，因此依據(jù)市場趨勢進(jìn)行的投機(jī)者減少，使得投資者情緒對融券余額影響不顯著。綜合以上分析，表4所列結(jié)果支持假設(shè)1。

表3 主要變量相關(guān)系數(shù)矩陣

注：由于gap的統(tǒng)計(jì)特征與financebalance非常接近，這里為了不引起歧義，略去了gap的相關(guān)系數(shù)

表4 融資余額、融券余額與投資者情緒

注1：***、**、*分別表示在1%、5%、10%水平下顯著；括號(hào)內(nèi)的數(shù)字為t統(tǒng)計(jì)值

為驗(yàn)證假設(shè)2，采用牛市樣本、熊市樣本對模型(2)進(jìn)行回歸，所得結(jié)果如表5欄①、欄②所示。由表5欄①可知，牛市中投資者情緒越高，融資余額、融券余額差異越大。這是由于牛市階段持有看漲情緒的趨勢交易者增多，其交易行為推動(dòng)股價(jià)上升，投機(jī)者可利用融券交易獲得超額收益。同時(shí)這一階段市場中非理性情緒高于理性，高漲的樂觀情緒不利于套利者進(jìn)行融券交易，使得在牛市中投資情緒越高，融資融券余額的差異越大。這也在一定程度上說明，在牛市中，投機(jī)者占比高于套利者，市場中非理性因素多于理性因素。

由表5欄②可知，在熊市階段，投資者情緒對融資余額與融券余額的差異存在顯著正向影響。熊市中，價(jià)格對壞消息反應(yīng)過度，存在嚴(yán)重低估的可能，因此當(dāng)市場投資情緒變高，股價(jià)較大可能回歸合理水平，因此套利者進(jìn)行融資買入交易。一般認(rèn)為，由于熊市中價(jià)格下降趨勢明確，當(dāng)價(jià)格經(jīng)歷一定水平上升后會(huì)隨之下降，利于投機(jī)者進(jìn)行融券賣出。但由于這一階段趨勢交易者離開市場，且融券交易具有較高成本，這使得利用市場趨勢獲利的投機(jī)者不傾向于融券賣出。因此，在熊市中投資者情緒越高，融資余額與融券余額的差異也越大。表5欄①、②所列結(jié)果支持假設(shè)2。

為驗(yàn)證假設(shè)3，采用全樣本對模型(4)進(jìn)行回歸，表5欄③為回歸所得各項(xiàng)系數(shù)。結(jié)果顯示交叉項(xiàng)bear·newcounts系數(shù)在1%的水平下顯著小于0，說明投資者情緒對融資融券交易的影響在牛市階段高于熊市階段。已有研究結(jié)果表明投資情緒對市場流動(dòng)性有正向影響，并且融資融券業(yè)務(wù)進(jìn)一步促進(jìn)了這種影響[2]。在牛市中，趨勢交易者的增多使得市場中非理性因素占比上升，他們與投機(jī)者一起共同放大了融資買入交易額。而在熊市階段，由于趨勢交易者離開，非理性因素降低，理性的套利者在融資融券交易中占主導(dǎo)地位，使得兩融交易受情緒影響的水平也隨之降低。結(jié)果支持假設(shè)3。

表5 融資余額、融券余額差額與投資者情緒

注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%水平下顯著；括號(hào)內(nèi)的數(shù)字為t統(tǒng)計(jì)值

3 結(jié)論

套利交易、投機(jī)交易是市場中常見的兩種交易行為，其交易結(jié)果對價(jià)格運(yùn)動(dòng)產(chǎn)生完全相反的影響。投機(jī)常常加劇價(jià)格波動(dòng)，增大價(jià)格崩盤風(fēng)險(xiǎn)，而套利行為則是價(jià)格回歸理性的重要力量。對于融資融券業(yè)務(wù)的開展是為投機(jī)者提供了方便，還是助推了套利力量，研究通過建立線性回歸模型進(jìn)行了研究。牛市階段投資者情緒對融資交易有正向影響，對融券交易有負(fù)向影響；熊市階段投資者情緒不影響融券交易，只對融資交易產(chǎn)生影響。雖然在牛市及熊市環(huán)境中，投資者情緒越高，融資余額與融券余額的差異均變大，但原因并不相同。在牛市階段，市場中非理性因素高于理性因素，差異由趨勢交易者與投機(jī)者行為共同產(chǎn)生；在熊市階段，市場中理性因素高于非理性因素，差異由套利者產(chǎn)生。由于趨勢交易者易受到市場環(huán)境影響，牛市階段非理性水平較高，熊市階段理性水平較高，因此情緒對融資融券交易的影響在牛市階段顯著高于熊市階段。

研究結(jié)果提示監(jiān)管部門，在融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展中一是要警惕投機(jī)者在投資情緒高漲時(shí)，借助兩融，特別是融資業(yè)務(wù)進(jìn)行投機(jī)交易；二是要鼓勵(lì)套利者利用兩融業(yè)務(wù)，當(dāng)股價(jià)被高估、低估時(shí)，通過套利行為使價(jià)格回到合理水平，維護(hù)市場穩(wěn)定。