多頭激情未減 慣性上漲動能仍在

玄鐵

滬綜指被周期權重股一葉障目走成弱牛市，主題投資（即大事件驅動策略）和IPO兩大牛市實則已延續19個月。前者是與國際化接軌的核心資產溢價，后者是注冊制下的散戶市紅利，二者本質都是多頭抱團制造的聚旗效應。

主題火熱“追漲殺跌”成機構短期首選

僅用“熊末牛初”來概括當下A股生態，容易掉進權重熊股制造的空頭陷阱。從2009年以來至今年7月30日，滬綜指累計漲幅為31.8%，最新靜態PE15.5倍，略高于2018年年底的12.5倍。創業板指暴升1.2倍，最新靜態PE59倍，遠高于2018年年底的32倍，牛市出現更多是緣于估值推動，而非業績增長。

吊詭的是，創業板估值近乎滬綜指4倍的主因，是確定性溢價和放大的市夢率杠桿。贏家越賺錢越膽大的賭場效應則如火上澆油，讓“主題投資大賺+主題基金大賣+主題投資追高建倉”模式成為名利雙收的自洽體系，追漲殺跌成為機構短期首選。

這或許是另類聚旗效應，在大危機爆發時，逆勢增長概念易成焦點，獲得超常規的估值溢價。今年以來，兩市最牛板塊為醫療保健，去年上漲47%，今年繼續大漲74%，平均估值上升到122倍。2020年中報顯示，風頭正勁的廣發基金有30只基金最近6個月收益超過30%，承擔的風險是持股估值平均達211倍。

在最后一根稻草掉落前，瘋牛不會因過度負重而倒下。統計顯示，截至24日，7月新發股票方向基金47只，募資2313億元，單月募資為年內總量的28%。滬指單月16%的最大漲幅，激發了全面牛市的想象力，散戶入市潮涌現，這為新基金護盤甚至拉高牛股提供了彈藥。

A股、新三板打新市場“冰火兩重天”

各種跡象顯示，國際資金介入創業板比重小。到今年6月末，外資持有中國A股股票余額為3684億美元，比上一年增長13%，升幅與滬深300的漲幅相當。本土增量資金則偏好成長投機。深滬融資余額較年初增長65%，升至13584億元，此數字上回出現在2015年3月20日，對應的滬綜指和創業板指分別為3617點和2214點，二者7月30日分別收于3287點和2743點。

創業板大幅領漲，助推的政策紅利是成為存量市場的注冊制試點，相當于拿到投機許可證，只是到期日或臨近。8月4日，鋒尚文化、美暢股份將發行，揭開創業板注冊制打新的序幕，而炒新好戲或在8月下旬到來。

統計顯示，今年以來，約有154只新股上市，其中11只上市后累計漲幅逾3倍。如此暴利證明注冊制并未阻止市場的投機熱情。這或許與監管層“建制度、不干預、零容忍”基調有關，炒新禁令未見諸媒體，本月中旬特地澄清未對新基金首募規模做出限制……政策意圖或是放水養魚，以提速IPO來向實體經濟注入高杠桿本金。上半年，深滬上市新股有118只，融資總額為1393億元，同比分別增長84%和131%。滬綜指7月份最大漲幅約16%，監管層釋放了48只IPO申購，給散戶入市激情降溫。

7月27日，新三板精選層開市首日，32只新股中有22只破發。這證明A股IPO股價高、估值高和融資高現象是流動性溢價所致，新股不敗時的市夢率越高，未來均值回歸之路越痛苦。

抑指數炒主題收益最大化

中共中央政治局7月30日召開會議，提出“依法從嚴打擊證券違法活動”。這將是未來數月證券監管的重點工作，是給股市降溫的重要政策信號。

在宏觀面，中國二季度經濟明顯好于預期，這為調結構帶來政策空間，嚴打證券違法遏制瘋牛，房住不炒降溫炒樓，兩大預期讓銀行和地產板塊難以接力大漲，二者年內跌幅分別是9.07%和0.3%，市凈率分別跌至0.44倍和1.26倍，短期下跌空間小。

從歷史上看，滬綜指更像是宏觀調控和證券監管的晴雨表，只是牛市末期常漠視利空，有一個月至半年的滯后反應期。樂觀來看，強摁牛頭的監管政策常有回擺期，強勢多頭的慣性上漲動能仍在。1996年下半年，監管層先后祭出12道金牌令，令滬指在11個交易日里一度大跌32%。但是，多頭重整旗鼓，大盤在不到半年時間里反漲77%。因此，監管大棒砸出的第一波調整，常常不是牛市終結點。

從盤面看，29日單日成交為3899億元，遠低于7日的7936億元。量能不濟，預示著全面牛市預期短期難以兌現。大盤在高位進行箱體震蕩，向上突破需要全球貿易戰和疫情出現超預期利好。

自去年以來，兩市漲幅翻番的股票達747只，占上市公司總數的19%，賺錢效應濃郁。市場主流觀點看好全部A股今年盈利增長0至5%，多頭激情未減。