創業板注冊制蓄勢待“發”：新一輪洗牌來臨

陶丹

去年以來持續領漲A股的創業板，下周將正式迎來注冊制大考，首批在創業板注冊發行的公司將啟動IPO，創業板的交易機制也將有巨大的變化，基本接近同樣實施注冊制的科創板。和科創板不同的是，創業板在注冊制實施前有超過10年的歷史，已經有800多家存量上市公司，占全部A股上市家數的五分之一左右。這些存量的“老創業板”也將實施和注冊制下的“新創業板”同樣的交易機制，對A股整體市場的影響可謂巨大。在連續兩年大幅上漲“牛冠全球”的背景下，創業板面臨注冊制下快速擴容和估值較高的雙重考驗，未來新一輪的洗牌不可避免。

潛在擴容壓力大，“老創業板”面臨邊緣化

注冊制最直接的影響就是潛在擴容速度的加快。根據深交所官網資料，目前創業板排隊等待注冊的公司就有334家，而目前所有創業板已上市公司僅有833家，這些已經在排隊的公司如果全部順利上市，創業板的家數將因此增加40%。除了創業板本身之外，同樣實施注冊制的科創板也有不少公司躍躍欲試，新三板精選層也已經正式掛牌成立，這些都共同構成了潛在的巨大擴容壓力。

雖然創業板許多擬IPO的公司規模較小，上市之初也大多流通市值較小，但IPO的快速實施必然會對以往狂熱的炒新、炒小之風形成降溫，過度爆炒之后的新股不排除會形成“世紀之套”，追高買入的投資者可能數年都難以解套。

巨大的擴容壓力除了對新股形成影響之外，已經上市的“老創業板”將面臨更大的壓力。在目前已經上市的存量創業板公司中，部分已經上市多年的公司出現“老化”的現象，特別是在上一輪牛市有通過定增做大股本，業績卻未同步跟上甚至還大幅衰退的品種，未來在“新創業板”的襯托下，將更顯其日暮西山的一面，未來在創業板注冊制正式上路之后，將面臨進一步邊緣化的危機。雖然個別品種可能借助再融資放松積極自救，但總體來說殼資源走向貶值，對投資者來說性價比不高。因此，對于“老創業板”中2016年之前上市、有經過大規模股本擴張、業績不佳甚至虧損、大股東缺乏雄厚背景、總股本和總市值“雙低”的品種，投資者在未來需要謹慎回避，貪便宜買入“等補漲”很難會有像樣的收獲。

20%漲跌停新制：預埋資金分流伏筆

除了擴容因素外，未來即將實施的交易機制也會對創業板股票的波動產生深遠的影響。注冊制實施之后，創業板的漲跌停將擴大一倍至20%，且新股上市前5個交易日不設漲跌停，和科創板基本一致。從科創板過去一年的運行來看，出現漲跌停的概率相比主板和中小板明顯要低，部分游資習慣性連板炒作的手法，在科創板上更極其罕見。而未來創業板也跟進實施20%漲跌停之后，這樣的交易制度更不具有稀缺性，出現漲停甚至連續漲停的概率將進一步降低。

因此，漲跌停擴大之后，對創業板來說反而可能出現波動幅度收斂的狀況，部分習慣“漲停板戰法”的游資可能因此轉戰主板、中小板。筆者認為，未來在注冊制實施后的一段時間，投資者在面對同樣行業、同樣估值或同樣題材的公司，不妨優先選擇主板或中小板的公司。同時，主板和中小板一些估值較低、漲幅不大的次新股，以及行業指數蟄伏已久存在補漲需求的板塊，也可能在這波游資轉戰潮中獲得更多資金的關注，筆者重點觀察的行業有環保、有色、天然氣等。

大漲后估值較高，存在階段性休整需求

擴容和交易機制變革會影響熱錢參與創業板的熱情，而“漲太多”則可能構成創業板階段性休整的深層次原因。根據深交所的資料，目前創業板公司的平均市盈率接近60倍，已經是較高的水平。而自從2019年1月見底以來，創業板指數在1年7個月中最大漲幅超過1.4倍，漲幅不可謂不大。此外，公募基金此前連續超配創業板，今年二季度持倉比例大幅提升3.4%至21.7%，已經接近中小板的22.1%，而創業板的總市值和流通市值分別只有中小板的71%和63%左右。超配比例持續擴大，也埋下將來調倉換股降低配置的隱憂，和高漲幅、高估值共同構成未來創業板可能的調整潛在壓力。

在上一輪牛市中，創業板雖然扮演了“率先見底、持續上漲”的領頭羊角色，但中間也曾經出現過大幅落后滬深300指數的橫盤階段。最典型是2014年11月底到2015年1月初，創業板指數上下震蕩，基本維持平盤，而同期滬深300指數則從2500點附近上漲到3600點演繹出千點行情，漲幅接近四成。這一明顯的“剪刀差”出現，和當時創業板接近兩年的領漲、估值日益高企有關，也和滬深300指數漲幅小、估值低存在強烈補漲需求有關。而目前二者的狀況和當時有一定程度的類似之處，未來如果再度重演歷史也不是太令人意外的結果。（附圖）

因此，未來創業板和科創板一樣，分化將進一步延續，選股比選時更重要，個人投資者操作的難度將進一步加大。筆者認為，投資者參與創業板不妨多關注基金方面的機會，特別是目前已經發售的創業板戰略配售基金，未來如果在交易所掛牌的時候出現一定程度的折價，將是以較低成本借助專業投資者參與創業板的穩健方式。