創業板注冊制不要重蹈“三高”覆轍

黃湘源

創業板注冊制僅是小荷才露尖尖角，就急于要刷一刷自己的存在感。注冊制下首批出臺的新股不僅創造了創業板最高發行價的歷史紀錄，與風頭正勁的科創板也大有一較高下之意。本該成為創業板重整旗鼓發動機的注冊制，剛一開始似乎就又回到了創業板初期那副泡沫發生器的模樣了。

注冊制下的創業板莫要重回“三高”老路

十年前，中國資本市場最有活力的板塊非創業板莫屬，雖然創業板當時因種種原因沒有實行注冊制改革，但打造中國納斯達克的期望和科技型上市公司集中營的形象仍使其輕而易舉地打破了23倍市盈率紅線的限制。經統計，2009年～2012年，創業板發行市盈率在100倍以上的個股共有16只。但令人嘆息的是，當年發行市盈率高高在上的創業板個股，上市后卻多數難逃高開低走的宿命。

近日，注冊制條件下創業板首批發行新股之一138.02元/股的首發價格，成功打破了此前的紀錄。創業板注冊制初始新股發行定價的高企，一定程度上其實也可視之為是對當前科創板越來越高的新股發行價水到渠成的承接。雖然其41倍的發行市盈率與之前科創板公司最高1737.49倍的發行率相比僅僅是小巫見大巫，但作為注冊制改革在科創板、創業板相繼推開給市場所帶來的見面禮，如果發行市盈率和發行價未來越來越高，對于市場的影響是很值得引起人們去深思的。

越來越高的發行定價和市盈率，一定程度有可能意味著股票基本面的本質變化給市場所帶來的投資機會，但卻并不意味著相關股票的估值可以脫離對基本面成長性的正確評估。在這個問題上，科創板還可以說是一張白紙，而創業板則是有前車之鑒的，相繼推開注冊制改革的科創板和創業板為了更方便企業上市融資，雖然一定程度上降低了企業的上市門檻，放寬了新股發行的條件，也并不意味著新股可以重回過去高價發行、高市盈率發行、高比例超募發行的老套路。“三高”圈錢不僅將造成市場資源的浪費，同時也必然將有可能給市場帶來更多有違公開公平公正基本原則的負面因素，這從根本上說也是不利于資本市場長期穩定健康發展的。

注冊制下發行定價的高企并不是創業板的福音

新股發行定價和市盈率越來越高，其實一定程度上也反映了新股發行定價機制方面依然存在一些問題。創業板目前雖然基本完成了與科創板的接軌，但在發行上市制度上與科創板仍有一些不同之處，相較于科創板公司在IPO時必須向基金公司等網下投資者以詢價的方式確定發行價格，創業板保留了直接定價方式;在網下投資者賬戶持有市值的門檻上，創業板僅要求1000萬的市值門檻;此外，創業板僅對未盈利企業、特殊股權結構企業、紅籌企業、高價發行企業實施保薦人相關子公司強制跟投的制度。這意味著當報價有可能涉及相關詢價機構背后的利益時，利益輸送和利益交換并不是一點也沒有幕后交易的機會的。

同時，新股發行定價和市盈率的越來越高，似乎與人氣越來越高的“新股不敗神話”也有著密不可分的關系。盡管創業板在迎接注冊制落地之前有意識地發動了一場較為全面的涉及投資者資格確認的重新簽約活動，但恰恰在這次重簽活動還沒有來得及全面收官的時候，創業板首批按照注冊制要求所發行的新股就迫不及待地進入了發行程序。這不僅導致一部分還沒有來得及完成重簽手續的投資者失去了認購首批新股的資格，這批發行價高企的新股也無不由于過大的稀缺性而導致中簽率相對偏低。發行價高企的創業板新股如果又將因此而重蹈之前非注冊條件下高開低走的覆轍，則注冊制的創業板與非注冊時實則是沒有什么本質區別的。

在筆者看來，注冊制下發行定價的高企并不是創業板的福音，而是飲鴆止渴的泡沫發生器。借短缺經濟的計劃分配模式，在將新股打新差價當做一種福利送給二級市場投資者的同時，如果又重新淪為一級市場上市公司大股東圈錢、二級市場大機構大資金投機套利割散戶韭菜的工具，那么，其必然的結果顯然不可能離對外接軌國際對內也有利于服務實體經濟的市場化正確方向越來越近，而只會越來越遠。而這，決不是注冊制改革的本意，顯然也是一切期待注冊制改革將給創業板，給廣大投資者帶來美好希望的人們所不愿意看到的。