企業資本結構對績效的影響研究

摘要：資本結構表示了企業的資本來源，反映了一定期間內的債務資本和股權資本，也可以是短期資本和長期資本。合理的資本結構可以優化公司資源配置、加強公司內部經營管理、規范企業在生產經營過程中的行為，隨著資本結構理論的不斷優化，我們發現，資本結構不僅僅表現在資本現金流如何分配上，而且還表現在控制權的擁有和執行問題。本文通過研究資本結構和公司績效的關系，認為合理的安排資本結構會提升企業的價值，同時也進一步的影響企業的資本結構。希望本文研究能夠為企業資本結構的管理提供一些思路。

關鍵詞：資本結構;企業績效

中圖分類號：F293.33文獻識別碼：A文章編號：2096-3157（2020）14-0089-02

資本結構指的是企業各種資本的價值構成以及比例的關系。它代表了企業一定時期內的籌資組合的成果。通常可以用資產負債率來表示。企業績效是指一定期間內企業的經營效益和業績，主要是運用公司的盈利能力、償債能力、后續發展等能力進行衡量。通常用利潤率、托賓Q、總資產收益率等來表示。對于資本結構與企業績效到底是何種關系，國內外的專家們產生的研究結論也不完全一樣，甚至會出現相悖的情況。近年來的研究表明資本結構和企業績效確實存在某種方面的聯系。合理的資本結構能夠促進企業的有效經營，通過把自由資產和負債、流動資產以及固定資產保持在合理的范圍內，能夠最大程度的發揮資本的效能。同時不斷提高的企業績效也會使企業的資本結構不斷優化，企業績效反作用于資本結構。二者相互激勵，相互影響。

從國內理論的研究和發展狀況來看，對資本結構的了解起步較晚，但是研究從一開始就是比較系統和專業的。有些學者研究上市公司的資本結構對公司績效的影響，也有些學者研究了中小板企業的資本機構對公司績效的影響。隨著我國經濟不斷壯大，尤其國家政策的對部分行業的支持，不斷解決上市公司籌資難、籌資貴等問題，所以對資本結構與公司績效影響的研究也愈來愈成熟。

一、前期相關研究基礎

關于資本結構及企業績效的研究，我國學者進行了大量的工作。李庚寅、陽玲（2010）以2004年在中小板上市的38家公司為樣本，對總體樣本（2001年～2007年）作為實證分析，得出資產負債率與盈利能力呈現出正相關的關系，然后又分別對上市前（2001年～2003年）和上市后（2004年～2007年）的樣本數據作面板模型實證分析，也得到了相同的結論。陸正飛和辛宇（1998）研究了機械及運輸設備業的35家上市公司并進行了多元回歸分析，得出了公司的獲利能力和資本結構（長期負債率）之間的關系非常具有顯著性。馮根福（2000）把1996年～1999年作為樣本的研究區間，采取了多元線性回歸模型。通過研究影響資本結構的因素得出企業的盈利能力與資產負債率之間存在著極其顯著的負相關關系。

李寶仁、王振春（2003）選取了上市公司的數據作為樣本數據，運用SPSS和主成分析法對影響公司盈利能力的指標進行綜合得分評價后，研究結論表明公司的資本結構和盈利能力成負相關。劉志彪（2003）是國內第一個把產業經濟學和資本結構理論相結合。他的研究表明公司的資本競購與競爭強度之間存在著顯著的正相關關系。同時，資本結構和公司績效之間呈現出明顯的負相關關系。

王娟和楊鳳林（1998）研究發現，隨著企業資產負債率的提高，上市公司的盈利能力有著明顯上升的趨勢。1995年～1997年，洪錫熙和沈藝峰（2000）對在滬市的221家工業類公司進行了列連卡方檢驗，研究結論表明了公司的資本結構與盈利能力呈正相關的關系。王鳳（2007）以24家旅游上市公司2003年～2005年的年報數據為基礎進行分析，構建多元回歸模型，結果發現企業績效和資本化率有著顯著的正相關關系。張佳林、杜穎、李京（2003）以電力行業作為研究的區域，對1997年～2001年的31家上市公司進行研究，發現每年凈資產收益率與負債比率都呈現著顯著的正相關關系。

張佳林、杜穎、李京（2003）以電力行業作為研究的區域，對1997年～2001年的31家上市公司進行研究，發現每年凈資產收益率與負債比率都呈現著顯著的正相關關系。申興芳（2015）通過研究了創業本上市公司，得出了由于創業板上市公司規模不大，很難實現規模效應，杠桿作用并不能完全實現。

國外專家也進行了相關的研究。Masulis（1980）和Ronaldw（1983）證明，普通股股票價格與企業財務杠桿呈正相關關系，企業績效與負債水平呈正相關關系。LY和SivaraMarkishman（1988）、Comett和Travlos（1989）、Dann（1989）、Israel（1989）的實證研究均表明資本結構和公司績效呈正相關關系。因為作為內生變量的資本結構和公司績效，在面對外生變量的變化因素影響過程中，會朝著同一個方向改變，所以以此判斷具有相關性。K.Shah（1994）研究得出，股票的價格會隨著財務杠桿的上升而增加，隨著財務杠桿的下降而減少。Titman和Wessels（1985）把1972年～1982作為研究區間，對美國制造業中的469家上市公司進行實證研究，最初選擇因素分析法找出影響資本結構的八大因素，然后又采取了線性回歸模型進行分析，結果表明企業的獲利能力與負債比率之間存在顯著的負相關關系。

Rajan和Zingalas（1995）通過對西方7個國家的數據進行分析，得出盈利能力和企業績效之間呈現出負相關的關系，而且會隨著公司規模的不斷擴張，顯著性不斷增強。Hall、Hutchinson和Michacla在2000年對英國3500個中小企業進行研究，通過對長期資產負債率和短期資產負債率的研究，的除了與之前學者相反的結論。即長期資產負債率和盈利能力并不相關，但是短期資產負債率和盈利成立為負相關。Jordan，Lowe和Taylor（1998）以英國中小型公司為樣本，用獲利能力表示企業績效，用債務比例表示資本結構，對比275家樣本的財務數據，結果發現了債務比例與獲利能力呈正相關關系。

二、理論基礎

資本結構指的是企業各種資本的價值構成以及比例的關系。它代表了企業一定時期內的籌資組合的成果。按照廣義和狹義分類，廣義的資本結構指的是企業全部的資本結構，狹義的資本結構則是指企業各種長期資本的構成，特別指長期債務資本與長期股權資本的構成。資本結構也可以按照長短期進行分類。資本結構也可以稱其為融資結構，反映了企業的償債能力和再融資能力。企業合理的融資結構可以減少融資成本，進而發揮了財務杠桿的調節能力。

關于資本結構的研究有著較長的歷史，資本結構的理論也出現了新舊交替。舊資本結構理論認為市場中的信息披露是充分的，不會存在信息使用成本。但是根據現實的經濟狀況來看并不現實。1979年以后，信息經濟學不斷完善和發展，資本結構理論的局限性也逐漸被解決，信息不對稱進入到了人們的視野。從此，新資本結構理論的時代來臨。

1.代理成本理論

詹森和麥克林（1976）是代理成本理論典型的代表人物。他們認為代理成本存在于債務資本和權益資本中，公司應該使總代理成本最低，從而公司價值最優。格羅斯曼和哈特進一步發展了代理成本理論，他們建立了GH模型。通過擔保機制，減少個人享樂，降低代理成本。把經理人員的個人利益考慮進來，如果企業的融資比例上升時，企業由于經營者管理不善導致破產的可能性就會增加。所以，債務可以使管理者更加努力，減少惰性，增加企業的價值。

2.MM理論

MM理論對于研究資本結構具有舉足輕重的作用，它是真正意義上把資本機構理論變成一種嚴謹、科學的理論。通過資本結構的表現形式，找到資本結構的規模，進而研究資本結構和公司績效之間的關系。無公司稅負的MM理論提出了三個命題，分別是：公司價值命題;資本成本命題;投資標準命題。在考慮了企業的所得稅后，又出現了修正的MM理論。因為負債的利息費用是在稅前支付，所以利用負債進行籌資可以獲取節稅作用，因此負債與公司價值呈現出正相關的關系。

三、企業資本結構與企業績效評價

隨著經濟不斷發展，企業的種類也越來越多。同時，資本結構理論也在不斷優化發展。企業所需資金大部分都來自于借款，這樣既可以讓企業正常的進行生產經營，也可以解決企業資金困境的難題。簡言之，增加企業的債務，最大可能的發揮財務杠桿作用，可以提高企業的績效。但是我國的金融市場不斷完善和發展，如果企業過于追求資產負債率，企業會面臨財務風險，從而對企業績效產生不利影響。

在不同的資本結構下，如何判斷企業績效關鍵在于運用績效指標的評價方法。企業績效的評價采用了一系列特定的指標，選擇特定的評價標準和評價程序對公司的效益和治理效果進行綜合評價。通過績效評價，使公司不斷總結自身經驗，提高公司效益。目前，企業經營績效的衡量指標通常有兩種：一是單一指標的績效衡量，二是多重指標的績效衡量。

1.單一指標的績效衡量

單一指標的績效衡量使用的指標主要有凈資產收益率、總資產收益率、每股收益、托賓Q值、利潤率等。凈資產收益率、總資產收益率、每股收益、利潤率等這些為會計利潤指標，衡量方法比較簡單。

本斯坦（Benston，1985）提出用托賓Q表示企業績效。他認為用歷史的財務報表計算會計報酬率無法反映現在和未來的公司現值，所以用托賓Q反映公司的市場價值。如果該值小于1，說明公司資源未被充分利用;如果大于1說明公司資源得到有效利用。雖然用托賓Q考慮了企業的無形資產，但是很難對公司資產的重置成本進行衡量。除了常用的托賓Q值法，美國企業在衡量企業的經營績效中還采用了經濟增加值的方法。

2.多重指標的績效衡量

多重指標是指利用多個指標對企業績效進行衡量，更具有客觀性和真實性。目前多重指標的衡量方法主要有層次分析法和平衡計分卡。層次分析法將決策有關的元素分解成目標、方案、準則等，并在該基礎上進行定性或定量分析。在層次分析過程中，判斷各衡量標準之間的相對重要程度，并給出相應的權重，利用權重求出各方案的優劣次序，解決難以用定量方法解決的課題。

四、建議

1.企業可以適當的擴大規模。行業規模擴大以后，可以降低整個行業的生產成本，獲得相應的收益。一般可以從兩個方面進行擴大規模。一是工廠規模經濟，采用先進的設備和技術，實行大批量的生產。二是企業規模經濟，把若干個工廠通過水平和垂直聯合組成的經營實體。但是，擴大規模不是指全然的擴大規模，一旦企業的生產規模擴大到一定程度，邊際效應只減不增，甚至跌破趨向于零，甚至可以變成負值，最終導致規模不經濟。

2.國家可以出臺相應的政策，解決企業融資難、融資貴等問題。建立相應的市場融資體系，建立完善的信貸機制。企業也應當加強對融資風險的管理，建立和完善公司的治理結構，加強財務的管控過程，加強信息的披露，建立優秀的企業文化。

參考文獻：

[1]武志勇，于國章.資本結構對經營績效作用關系文獻綜述[J].對外經貿，2016，（009）：137～137.

[2]趙琳.資產流動性·資本結構對公司績效影響的實證研究[J].中國商論，2015，（31）：66～68.

[3]柴玉珂.上市公司資本結構與企業績效關系研究.[M].成都：西南財經大學出版社，2012.

作者簡介：

鄭亞麗，供職于浙江云濤生物技術股份有限公司。