從財務視角分析A出版傳媒公司可持續發展能力

谷茂春，劉順芳

（1.甘肅廣播電視大學 職業技術學院，甘肅 蘭州 730030；2.讀者出版集團 戰略投資部，甘肅 蘭州 730030）

我國出版傳媒上市公司主要業務分為出版、報業、印刷、發行、新媒體。2018年底，共有42家出版傳媒類上市公司在中國內地和香港特別行政區上市。其中內地上市38家，香港特別行政區上市4家，主要包括14家以出版為主的傳媒出版上市公司（簡稱“出版公司”），5家以報業為主的傳媒出版上市公司（簡稱“報業公司”），8家以發行為主的出版傳媒出版上市公司（簡稱“發行公司”），10家以印刷為主的出版傳媒出版上市公司（簡稱“印刷公司”），5家以新媒體為主的出版傳媒出版上市公司（簡稱“新媒體公司”）；成都博瑞傳播股份有限公司當年退市[1]。

一、我國出版傳媒上市公司近年經營整體情況

2018年在中國大陸上市的37家出版傳媒公司營業收入總額為1 501.4億元，比2017年增加57.4億元，增長率達4.0%。其中新媒體和出版公司的營業收入增長達到兩位數，而同等口徑計算的報紙公司收入則停止下降。出版公司和發行公司的主營業務收入繼續增長，總營業收入占全行業73.8%，提高了3.0個百分點。總之，各出版傳媒上市公司不斷探索轉型和升級的方式，綜合發展取得了一定成效。

以2018年12月28日收盤價計算，在中國內地上市的37家出版傳媒公司流通市值共計2 124.8億元，較2017年2 789億元減少664.2億元，減少幅度為23.8%。資產總額共計2 688.8億元，較2017年2 757.7億元減少36.9億元，降低1.4%；實現利潤總額共計71.5億元，較2017年194.6億元減少123.1億元，降低63.3%，各上市公司成本大幅度提升[1]。

二、各板塊上市公司2018年經濟狀況分析

（一）以出版為主的傳媒出版上市公司

以出版為主的傳媒出版上市公司是我國出版傳媒上市公司的最主要板塊，共13家。2018年，其收入穩中有增，資產和利潤繼續增長，總市值有所減少。具體如表1所示。

表1 13家以出版業為主的上市公司經濟狀況分析 單位：億元

其中，鳳凰傳媒、中文傳媒和長江傳媒3家公司營業收入和資產總額均超過100億元，成為雙百億上市公司，中南傳媒、山東出版、中原傳媒和中國出版4家公司資產總額超過100億元，成為單百億上市公司。

（二）以報業為主的傳媒出版上市公司

以報業為主的傳媒出版上市公司共3家，2018年各項經濟指標全面下滑，利潤虧損。具體如表2所示。

表2 3家以報業為主的上市公司經濟狀況分析 單位：億元

其中，華聞傳媒上市公司資產總額超過100億元。沒有營業收入超百億的上市公司。

（三）以發行為主的出版傳媒上市公司

以發行為主的傳媒出版上市公司共7家，2018年，其收入增長較快，資產有所增長，利潤、市值大幅下降。具體如表3所示。

表3 7家以發行為主的上市公司經濟狀況分析 單位：億元

其中，新華文軒、皖新傳媒2家公司資產總額超過100億元。

（四）以印刷為主的傳媒出版上市公司

2018年，以印刷為主的傳媒出版上市公司的資產、收入有所增加，利潤、市值則有所減少。具體如表4所示。其中，紫江企業資產總額超過100億元。

（五）新媒體上市公司

2018年，新媒體上市公司收入繼續增長，利潤出現虧損，資產、市值有所減少。具體如表5所示。

表4 9家以印刷為主的上市公司經濟狀況分析 單位：億元

表5 5家新媒體上市公司經濟狀況分析 單位：億元

2018年，在出版行業上市公司整體市值下降的總體趨勢下，作為傳統行業，以出版業為主的上市公司，營業收入、資產總額、利潤總額上升，表現出較好的增長趨勢。以報業為主的傳媒出版上市公司受多種因素影響，尤其是紙張成本較高的影響，整體呈現最差，未來增長趨勢最不樂觀。以發行和印刷為主的傳媒出版上市公司收入增長，但利潤下降，成本控制不佳。

三、各板塊上市公司2018年經濟效益分析

衡量經濟效益核心指標是凈資產收益率，在中國內地上市的37家出版傳媒公司平均凈資產收益率整體為3.5%，各類出版傳媒上市公司的平均凈資產收益率以降序排列依次為出版公司、印刷公司、發行公司、新媒體公司和報業公司。具體如表6所示。

表6 各板塊上市公司近兩年凈資產收益率

通過分析，研究發現我國出版傳媒上市公司凈資產收益率2018年整體下滑。相對而言，以出版業為主的上市公司較為穩定，與2017年比下降幅度最小，僅有0.4個百分點；凈資產收益率較其他板塊上市公司也最高，高出平均凈資產收益率7.6個百分點，是表現最好的板塊。

值得注意的是，2017年新媒體為主業的上市公司表現最好，凈資產收益率當年達到13.9%，是各板塊最高的。但是2018年下滑幅度較大，值得關注。

四、A出版傳媒股份有限公司經營情況分析

2017年，A出版傳媒股份有限公司在上海證券交易所上市，是甘肅省以出版為主業的出版傳媒上市公司，公司業務較為單一。上市后，其核心業務發展相對穩定，形成了完整的圖書、期刊、電子音像出版發行業務體系，近年來探索融合了新媒體、文創產品開發及運營等新業務[2]。具體如表7所示。

表7 A出版傳媒股份有限公司2017-2018年主要財務數據 單位：億元

從2017年、2018年年度報告分析，上市后A出版傳媒股份有限公司總體經營情況較為穩定，營業收入和資產總額變動幅度較小，但受投資收益和營業外收益影響，利潤總額和凈資產收益率變動較大。

（一）A出版傳媒股份有限公司與同行業對比情況

2018年A出版傳媒股份有限公司凈資產收益率為2.40%。當年出版傳媒公司總體平均凈資產收益率為3.5%，但A出版傳媒股份有限公司所在的以出版業為主的13家出版傳媒上市公司凈資產收益率達11%，A出版傳媒股份有限公司凈資產收益率排名倒數第一。

與A出版傳媒股份有限公司上市時間、主營業務發展比較接近的是山東出版傳媒股份有限公司和南方出版傳媒股份有限公司，三家公司的主營業務都是出版業。研究以2018年的財務數據進行對比，具體如表8、表9所示。

表8 A出版傳媒、山東出版傳媒、南方出版傳媒三家公司2018年資產情況 單位：億元

表9 A出版傳媒、山東出版傳媒、南方出版傳媒三家公司2018年利潤情況 單位：億元

從資產和營業總收入進行對比，A出版傳媒公司的總體規模是最小的，每股收益僅為其他兩家公司的1/10。研究根據以下公式，對三家公司的凈資產收益率的計算因素進行對比。得出數據如表10所示。

表10 A出版傳媒、山東出版傳媒、南方出版傳媒三家公司凈資產收益率數據

凈資產收益率=銷售凈利率×資產周轉率×權益乘數

（二）以杜邦體系指標分析A出版傳媒公司發展狀況

杜邦系統通過建立金字塔系統的獨特關系連接不同類型的指標。杜邦分析法是利用各指標之間的內在聯系，系統評價企業管理和管理效果，分析各指標之間相互聯系的結果，有效反映企業盈利能力的方法。

通過杜邦分析法，研究發現山東出版傳媒公司和南方出版傳媒公司的凈資產收益率均達到或超過行業平均凈資產收益率水平（11%），A出版公司的凈資產收益率最低，遠低于平均水平。凈資產收益率受到銷售凈利率、資產周轉率和資產負債率的影響，這三個財務指標A出版傳媒公司相對其他兩家公司都明顯偏低。

A出版傳媒公司的營業收入相當于南方出版傳媒公司的13.59%，山東出版傳媒公司的8.13%，但凈利潤卻僅是南方出版傳媒公司的6.1%，山東出版傳媒公司的2.74%。A出版傳媒公司的盈利能力與其他兩家公司相比有較大差距。

A出版傳媒公司的資產相當于南方出版傳媒公司的21.48%，山東出版傳媒公司的13.72%，資產周轉率山東出版傳媒公司和南方出版傳媒公司基本一致。但是都相當于A出版傳媒公司的1.6倍，說明A出版傳媒公司每單位資產創造價值的能力不足。

權益乘數表示公司債務的程度，它受到負債影響的因素比較大。公司債務水平越高，負債率越高，利息數額越大，可能導致公司負債水平過高，給公司帶來的風險也越大，但另一方面也會給公司帶來財務杠桿效應，提高每股收益。A出版傳媒公司現在的資產負債率是13.61%，這個數值低于山東出版傳媒公司和南方出版傳媒公司。A出版傳媒公司采取保守處理方法，限制負債比例，提高資產的穩健性，但同時也放棄了財務杠桿效應，這也是A出版傳媒公司每股收益很低的一個因素。

五、A出版傳媒股份有限公司可持續發展能力分析

A出版傳媒股份有限公司屬于以出版為主的傳媒出版上市公司，相對于其他板塊，該板塊上市公司整體保持平穩發展的態勢，市場供求情況較為穩定，可持續發展狀況最可期。2019年，全國出版業的主基調是不斷深化改革，以改革促進高質量發展，各上市公司都積極調整提高公司的盈利能力。通過前面的分析對比，A出版傳媒股份有限公司各項指標在所屬板塊的上市公司中排名基本墊底。因此，要達到行業整體增長發展態勢，需要進一步的分析并做出相應的調整。

相關專家認為，公司的目標是實現股東財務最大化，實現股東權益的增值。公司的管理層應當重視遠低于行業平均水平的凈資產收益率和每股收益。提高凈資產收益率和每股收益，保持持續穩定的增長，獲取更高的利潤是專家和企業管理層的共識。只有持續穩定的增長才可以保證公司在預算利潤率上獲取按比例增加的利潤，才能實現規模效益降低單位成本，從而最終實現擴大市場份額，提高公司實力的目的[3]。

作為一家上市公司，從財務角度考慮的可持續增長是董事會、經營管理層、尤其是財務管理人員必須面對的問題，在財務資源和管理能力既定的情況下，高速增長會使公司陷入財務危機，過于低速的增長既不能保證資源充分利用，也會讓公司喪失發展的機會。

“可持續”的核心在于資源有限性對增長的約束，充分運用公司當前的財務資源和管理能力，銷售才能達到最大比率。可持續增長運用于企業財務預測，反映了企業銷售增長與資金增長之間的平衡關系。可持續增長的方式是利用兩種增長模型，即希金斯可持續增長模型與范霍恩可持續增長模型。

希金斯可持續增長模型是使用率最高的可持續增長模型，該模型從財務角度定義可持續增長率，即在不耗盡現有財務資源的情況下，企業銷售所能增長的最大比率[4]。

按照可持續增長率等于股東權益增長率（所有者權益增長率），希金斯的可持續增長模型直接切入可持續增長的本質，即公司的可持續增長率就是所有者權益的增長率。

分析可持續增長率的公式，可以發現可持續增長率與通過杜邦分析法計算的凈資產收益率非常接近，公司可持續增長率受到兩個重要指標的影響，分別是公司當年的凈資產收益率和本期收益留存率。

應注意，該公式內的“權益乘數”用的是“期初權益”。

一個公司要想提高公司的可持續增長率，首先要提高公司的凈資產收益率，調整本期公司的收益留存率，即公司的股利政策。毫無疑問，凈資產收益率的提高是保證可持續發展的關鍵。

表11 A出版傳媒、山東出版傳媒、南方出版傳媒三家公司股東權益實際增長情況 單位：億元

從表11可以看出，A出版傳媒公司與山東出版傳媒公司和南方出版傳媒公司相比較，其2018年的實際增長率顯然是令股東失望的。山東出版傳媒公司實際增長率為11.39%，南方出版傳媒公司為10.42%，與其各自凈資產收益率15.29%和11.99%比較接近。而A出版傳媒公司實際增長率卻是-0.61%。以2018年A出版傳媒公司的財務情況，其可持續增長率預計是：

即A出版傳媒公司即使收益留存率達到100%，其2018年可持續發展率也僅為2.32%。A出版傳媒公司實際收益留存率是65%。其可持續發展率為1.51%。與實際可持續發展率-0.61%不一致的主要原因是，2018年彌補股東損益0.02042億元。

目前，A出版傳媒公司2019年年度報告和各項財務數據在上海證券交易所發布。依據該公司提供的數據，該公司2019年凈資產收益率是3.88%，同行業競爭對手山東出版傳媒公司為15.26%，南方出版傳媒公司為12.77%，A出版傳媒公司凈資產收益率依然最低，在以出版業為主的傳媒上市公司凈資產收益率排名中依舊墊底。

通過2019年A出版傳媒公司財務數據分析，其可持續增長率預計為：

而同期，山東出版傳媒公司預計為11.39%，南方出版傳媒公司為10.42%

A出版傳媒公司2019年實際增長率為0.72%。

A出版傳媒公司已經上市三年了，公司所在的以出版為主的傳媒出版上市公司在整體出版行業中的發展情況最為樂觀，應該說A出版傳媒公司處于一個較好的行業環境，未來可期，但公司目前凈資產收益率和可持續發展率始終處于較低的水平。作為甘肅省的出版類上市公司，這無疑是令人失望的。A出版傳媒公司想在短時間達到行業發展平均水平有很大難度。從財務角度分析，提高凈資產收益率是改變可持續發展率最有效的途徑，這需要從資本結構、盈利能力和營運能力多個方面加以解決。同時股利政策的調整也是必要的。另外，新媒體行業發展迅速，未來會給公司帶來意外的收益，值得管理層關注。