影子銀行研究綜述與展望

張省 董盈

摘要：影子銀行的發展能夠滿足地方政府、企業、個人的投融資需求，并在推動經濟發展、促進金融改革方面發揮重要作用，但其融資規模大、杠桿率高、形式多樣易變不透明等特征加大了宏觀調控的難度，影響了金融的穩定性。通過梳理相關文獻，發現：國內外監管機構、學者對影子銀行內涵的界定在角度上存在差異;影子銀行規模測算的方法主要有兩種，即按統計口徑對影子銀行進行層次劃分來計算影子銀行規模的子類業務加總法和為解決統計上重復結算或漏算等問題提供新思路的負債核算法;影子銀行在緩解中小企業融資約束的同時也加大了其融資成本，在促進經濟發展的同時也加大了金融市場風險。未來應在影子銀行的運作效果、缺陷修正、法律監管等方面展開研究。

近年來，隨著我國金融市場的快速發展和金融工具的不斷創新，除傳統的存款業務、貸款業務外，影子銀行體系也獲得了快速發展。據估測，2018年我國影子銀行信貸規模總額達到了62.09萬億元，占當年GDP的68.97%[1]。因此，影子銀行成為近年來實務界和學術界關注的熱點話題。梳理現有相關文獻可以發現，雖然眾多學者從影子銀行的內涵界定、規模測算和影子銀行對微觀層面和宏觀層面經濟的影響等方面進行了研究，但關于影子銀行的研究尚不夠全面、系統。鑒于此，本文擬在梳理影子銀行的內涵、規模測算、影子銀行對宏觀和微觀經濟影響的基礎上，指出現有研究的不足，對影子銀行未來的相關研究方向進行展望，以推動我國影子銀行的持續健康發展。

一、影子銀行的內涵

“影子銀行”的概念最早誕生于2007 年的美聯儲年會上，其被定義為：既能游離在監管體系外又能和傳統的商業銀行（接受監管）體系相對應的融資類金融機構。影子銀行公認的作用為向居民、企業、金融機構提供高杠桿率、期限配合和流動性強的服務，所以其在一定程度上可代替具有商業銀行核心功能的那些市場、機構與工具[2]。

1.國外學者對影子銀行內涵的界定

國外對影子銀行的界定，迄今仍然莫衷一是。2007年美國太平洋投資管理公司執行董事P.麥卡利[3]在美聯儲年度會議上第一次提出“影子銀行體系”的概念。E.本特森[4]認為影子銀行是一種利用杠桿操作各種證券、金融工具的中間形式的金融機構。金融穩定理事會（Financial Stability Board，縮寫為FSB）[5]認為監管銀行系統之外的所有非傳統信貸中介都屬于影子銀行的范疇。國外監管機構通常從機構視角、功能視角和監管視角界定傳統銀行活動和影子銀行活動。英格蘭銀行金融穩定部副總裁保羅·塔克指出，影子銀行向居民、企業、金融機構提供高杠桿率、期限配合和流動性強的服務，并在一定程度上代替商業銀行核心功能表明影子銀行不僅包括“機構”，還包含所有能夠發揮金融功能的方法、工具和市場，可見影子銀行體系的復雜性[6]。例如，美國影子銀行體系由以下五部分組成：一是市場型金融機構，包括獨立金融公司、對沖基金、貨幣市場共同基金、私募股權基金、私人信用貸款機構;二是多種機構參與的證券化安排（投資銀行發揮的作用最重要）;三是做市商所、經紀人開展的融資活動和第三方支付的隔夜回購;四是資產支持票據、房地產投資信托、結構化投資實體、資產支持債券（其大多由金融控股公司、商業銀行發起并作為其重要組成部分）;五是銀行之外的支付、結算、清算等[7]。

國際貨幣基金組織（International Monetary Fund，縮寫為IMF）[8]總結了各國監管機構和學術界界定影子銀行的三個角度。首先，從參與實體角度看，影子銀行一般指不受監管體系嚴格約束又與銀行相對應的金融中介機構，如T.阿德里安等[9]認為影子銀行是以市場為導向的金融中介機構;V.阿查里亞等[10]認為影子銀行是較少受到監管的非銀行金融機構，但像銀行一樣實施借貸活動、杠桿活動;M.里克斯等[11-12]認為影子銀行是一種沒有央行流動性支持的參與實體，但能實施具備期限、信用與流動性轉換功能的活動。其次，從實施活動角度看，影子銀行指創新金融工具、創新金融活動，如有學者[13-15]認為影子銀行與銀行業務相似，但其開展的信用中介業務較少受到監管;J.科克詹[16]認為影子銀行業務指資產證券化業務。再次，從創新市場角度看，影子銀行指證券化市場、金融衍生品市場，如G.加里等[17]認為影子銀行系證券化市場和提供短期資金的回購市場。因各國經濟發展水平、政治制度、金融結構不同，各國影子銀行的表現形式也不完全相同。正如2013年FSB[5]在《全球影子銀行監測報告》中總結的，尚未有一個國際通行標準來界定何種對象是影子銀行業務，對其判定要依據不同國家的金融體系和監管體系的具體情況。

2.國內學者對影子銀行內涵的界定

王增武等[18]認為，中國影子銀行業務是非銀行金融機構的創新業務，不被統計在銀行資產負債表中，而劃分在銀行損益表中。曾剛[19]指出，銀行同業創造的信用是嚴格意義上的信用，其創造的信用和資金流入了實體經濟;非銀行同業創造的信用是廣義上的信用，其創造的信用是對金融體系自身的支持。李文喆[20]給出了中國影子銀行的功能性定義：不接受銀行業嚴格監管又依賴銀行信用并從事銀行業務，具體指除傳統的銀行表內貸款、債券投資外，影子銀行能開展具備完整的信用轉換、期限轉換和流動性轉換功能的金融業務。李鵬[21]指出，我國影子銀行隱藏在傳統銀行信貸業務之中，整個融資過程仍由銀行主導，影子銀行業務是銀行信用中介的替代和延伸。

與國外學者對影子銀行內涵的界定相比，國內學者更傾向于從功能、風險、監管三方面來界定影子銀行的內涵。綜合國內眾多學者的研究發現：我國影子銀行缺少政府部門、信用機構的監管，易帶來系統風險，有高期限轉換的功能。雖然近些年我國資本市場高速發展，但與國外資本市場發達程度存在一定的差距，國外影子銀行屬于交易型金融機構，而我國的影子銀行屬于融資性金融機構。因此，中國的影子銀行更類似銀行的影子。

二、影子銀行的規模測算

目前，國內影子銀行的規模測算并沒有統一標準。通過梳理文獻發現，我國影子銀行的規模測算方法大致可分為4類：一是由GDP規模推算影子銀行規模;二是分別估計影子銀行各組成部分后相加;三是子類業務加總法;四是負債核算法。國內學者以選用子類業務加總法者居多，但利用負債核算法計算影子銀行的規模更精準，故本文將重點研究子類業務加總法和負債核算法。

1.子類業務加總法

按統計口徑來計算影子銀行規模需對影子銀行進行層次上的劃分。國務院發展研究中心金融研究所副所長巴曙松將其劃分為4個層次：最窄口徑、較窄口徑、較寬口徑、最寬口徑[22]。閻慶民[23]依據受監管程度大小將中國影子銀行劃分為6種口徑，最廣義口徑測算規模為67.03萬億元，最狹義口徑估算規模為10.3萬億元。劉煜輝[24]測算區別于正規信貸業務的其他債務方式的規模約為25萬億元，其中銀行影子業務規模約為10萬億元。高善文[25]著重研究銀行表外融資業務，并以社會融資規模指標為基礎來估算影子銀行規模。子類業務加總法簡明直觀，但因各子類業務往往存在交叉或實質相同的業務被不同機構統計在不同的會計科目下，易導致統計上的重復計算或漏算。

2.負債核算法

負債核算法能夠為子類業務存在的交叉、統計上的重復計算或漏算問題的解決提供新思路[26]。負債核算法比傳統計算方法把表內資產證券化的規模測試得更準確，且這種核算結果在時間和國別維度上可復制，可與測算出的影子銀行規模作歷史比較和國際比較，我國目前也有部分學者作了此類相關研究。孫國峰等[27]對影子銀行規模的測算既包括對傳統影子銀行規模的測算又包括對銀行影子規模的測算，其基于“有借必有貸，借貸必相等”的會計公式計算，發現銀行影子的資產擴張和隨之創造出來的存款規模是相等的，因此可從銀行的負債方入手，用可能負債減所有非影子資產來推算銀行影子的規模。李文喆[20]測算了2002—2018年的影子銀行總量。其利用測算原則的可比性、可靠性、可復制性、高頻度和連續性、無重復計算存量增量匹配，從資產負債表的負債端著手加總，剔除了重復計算，得到的宏觀總量涵蓋了影子銀行的全部業務。該學者基于存量、增量匹配原則計算出同比、環比的數據，列出了影子銀行資產負債表各主要科目的數據來源與測算方法供相關學者研究考證，其對影子銀行總量的估計是比較準確的，測算的翔實數據也為后續研究的開展打下了堅實基礎。

三、影子銀行對微觀經濟與宏觀經濟的影響

影子銀行的存在是一把“雙刃劍”，一方面其以金融創新的形態滿足了中小企業的融資需求，促進了經濟金融發展;另一方面，在一定程度上，影子銀行存在金融風險隱患且游離于金融監管體系之外，會加劇宏觀經濟波動。因此，研究影子銀行對企業的影響、理清影子銀行影響宏觀經濟的作用機制，不僅有助于制定科學合理的監管政策對影子銀行進行監管，而且有助于緩解企業融資約束，促進經濟高質量發展。

1.對微觀經濟產生的影響

有學者從微觀角度研究了影子銀行對企業產生的影響。徐軍輝[28]認為，影子銀行雖然借貸程序簡單、方式靈活，但其運作不規范且與傳統融資渠道相比利率較高、融資成本更大，很難成為中小企業的主要融資方式，影子銀行只能為中小企業提供過渡性的應急資金來源。馬亞明等[29]通過分析影子銀行與商業銀行的動態效應發現，證券類的風險溢出效應最大。李建軍等[30]利用兩種業務模式下影子銀行規模的測算方法在經驗層面、理論層面分析了非金融企業影子銀行化對經營風險造成的影響，并研究了非金融企業影子銀行在不同業務模式下對經營風險的傳導機制。當企業通過購買“體制內影子銀行體系”發行的各種“類金融產品”間接參與到影子信貸信用鏈條中時，整個金融體系的波動將通過“系統性風險聯動機制”增加企業預期收益的波動性，從而加劇其經營風險。劉向華等[31]利用2007—2016年的數據建立GARCH＼|t＼|Copula＼|CoVaR模型來衡量影子銀行對商業銀行的風險溢出效應，通過分析得出以下兩個結論：股份制銀行的溢出風險最高，城市商業銀行的溢出風險中等，國有銀行的溢出風險最低;信托業的風險溢出效應最明顯，證券業的風險溢出效應居其次，其他類型金融機構的風險溢出效應排在最后?？傊?，影子銀行對商業銀行體系的風險溢出效應不大，各類型商業銀行都具有較好的風險抵御能力。邢學艷等[32]通過研究發現，影子銀行的發展會導致商業銀行系統性風險增加，并且隨著利率市場化的推進，該效應會顯著增強。任康鈺等[33]對我國影子銀行規模進行了測算，并利用73家上市與非上市商業銀行2013—2017年的面板數據，實證檢驗了影子銀行對流動性造成的影響，得出我國銀行影子業務對商業銀行全樣本數據流動性造成的負向影響效果明顯的結論。

2.對宏觀經濟產生的影響

學者們對影子銀行對宏觀經濟的影響進行了研究。陳劍等[34]基于SVAR模型（短期約束）分析發現：經濟增長是驅動影子銀行發展的重要因素之一，同時在一定程度上，影子銀行能促進經濟增長。有學者將影子銀行納入DSGE模型框架中，以使對影子銀行對宏觀經濟運行整體影響的模擬分析更加符合實際。S.施瓦茨[35]通過分析影子銀行的DSGE模型發現，不正當激勵影子銀行或對影子銀行過于樂觀可放大貨幣政策對實體經濟的影響。裘翔等[36]將影子銀行部門納入DSGE模型，利用數據定量分析了影子銀行對貨幣政策傳導的影響。M.芬克等[37]依據包含影子銀行部門的DSGE模型來研究金融發展對中國經濟的影響，并得出以下結論：中國商業銀行忽略中小微企業的融資需求、將絕大部分資金投向國有企業對中國實體經濟的發展不利。T.埃勒斯等[38]發現當不確定性較大時，影子銀行因風險承擔而出現證券資產會產生流動性缺失這一問題，其會增加金融的脆弱性。馬亞明等[39]依據影子銀行的體系特征，構建了多部門動態隨機一般均衡模型（包含影子銀行體系），分析了貨幣政策對利率、消費、總產出、投資等宏觀經濟變量的影響。盧盛榮等[40]經過調查研究指出，我國民營企業融資成本高、融資障礙多，存在信貸資源錯配、信貸投放使用效率低下的問題，影子銀行能緩解民營企業融資成本高、融資障礙多、信貸資源錯配的問題，與此同時會降低貨幣支出政策的執行力度，加劇宏觀經濟的不穩定性。陳昌健等[41]通過對我國影子銀行的宏觀經濟（GDP、國內投資和出口貿易） 效應考察，發現：在利率雙軌制背景下，短期內影子銀行客觀上會對我國宏觀經濟發展具有一定的促進效應，特別是對我國利率雙軌制向利率市場化單軌制發展的進程發揮著促進作用;影子銀行的上述積極影響從長期看會逐漸減弱，最后消失;應客觀看待影子銀行對我國宏觀經濟和利率制度改革進程的影響，穩妥推進利率“兩軌并一軌”改革。周麗濤等[1]在收集2002—2018年數據的基礎上，通過建立VAR模型，分析影子銀行與經濟增長之間的相互作用的關系，得出了影子銀行與經濟增長之間存在長期關系、穩定關系這一結論。短期來看，影子銀行受自身影響比經濟增長影響多，影子銀行對經濟增長有正效應;長期來看，影子銀行受自身的影響小于經濟增長對其的影響，影子銀行對經濟增長有負效應。因此，應加強對影子銀行的監管，促進經濟協調發展。

通過上述梳理可得出以下結論：從微觀角度看，影子銀行的發展對中小企業的融資產生的影響具有兩面性——沖擊了傳統銀行的經營模式，推動了商業銀行金融創新;從宏觀角度看，影子銀行的發展能夠促進利率市場化、宏觀經濟增長，但也會影響貨幣政策的實施，加大金融市場風險。

四、研究展望

影子銀行體系的出現伴隨著金融自由化和金融創新，影子銀行體系的發展促進了金融體系的發展，也為經濟的發展提供了積極動力，與此同時，影子銀行的發展也帶來了一連串的問題。隨著全球化進程的加快和我國金融部門不斷深化改革與發展，目前我國的影子銀行體系茁壯成長，金融產品、金融創新逐漸涌現。但是我國影子銀行體系不如歐美發達國家完善，規模也不及歐美發達的經濟市場。因此，國內的監管機構和學者應借鑒歐美國家在應對影子銀行問題方面的經驗，深入研究政府與相關機構如何有效引導影子銀行體系發揮其正面作用。學者們未來可以從以下幾個方面展開研究。

其一，對影子銀行運作效果進行研究。豐富影子銀行的功能與種類，規范私募股權基金、證券化市場、融資租賃、貨幣市場的發展，有利于開發不同種類風險與收益產品?，F階段企業的融資需求大，促進貸款方和借款方的良性互動，需要完善資金供給機制和擴大融資渠道。

其二，對影子銀行的缺陷修正進行研究。目前我國信息披露存在不及時、不準確的問題，未來監管方應及時披露信息，提高信息透明度，改變投資者獲取信息的劣勢地位，減少市場信息不對稱現象。目前國內影子銀行的金融創新是為收取高利息而進行的監管套利，未來應在滿足實體經濟需求的基礎上，制止大額資金空轉，鼓勵和支持對社會有利的金融創新。目前金融系統尚未穩定、平衡，對影子銀行實施一定程度的逆周期監管可防止影子銀行的過度膨脹或過度萎縮。

其三，對影子銀行的法律監管進行研究。目前應對影子銀行風險的相關監管法規制度比較分散、未形成統一的體系。具體表現在金融監管的法律體系存在漏洞，分業監管模式導致有效監管滯后，行政財務條例過于嚴格，金融消費者權益保護立法缺少等方面。未來相關部門應完善影子銀行體系風險監管的法律對策：健全金融監管法律體系，適度放寬行政性財務監管，實行以功能監管為主的協議合作。參考文獻：

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