資產支持證券的特征以及信用利差影響因素分析

王寧

摘 要：本文擬對我國資產支持證券的特征進行總體分析，并且以資產證券化風險隔離機制為切入點研究我國資產支持證券信用利差的影響因素，力圖為相關研究提供現(xiàn)實背景和相關理論。

關鍵詞：資產支持證券;信用利差

一、資產支持證券的特征

（一）基礎資產池現(xiàn)金流量

能否產生穩(wěn)定的現(xiàn)金流，是基礎資產進行證券化的決定性因素。資產支持證券在其整個發(fā)行期內，也是依托基礎資產池所產生的現(xiàn)金流收益而吸引投資者的，這也是資產支持證券與股票、一般債券的本質區(qū)別。所以，從選擇基礎資產組建資產池到資產支持證券的順利發(fā)售，現(xiàn)金流都是資產證券化最核心的組成部分。通過對基礎資產池現(xiàn)金流分析，原始權益人可以充分掌握資產價值信息，從而對其所發(fā)行資產支持證券進行定價。

（二）信用增級

從整個金融市場來看，信用增級的存在極大促進了資產支持證券市場擴張，并且提高了基礎資產池的資本價值。信用增級有一定的風險轉移作用，特殊目的機構通過尋求第三方金融擔保，可以把證券化資產的風險轉移給提供信用擔保的公司或銀行。在資產支持證券市場中，幾乎所有的資產支持證券都進行了一種或多種形式的信用增級，一般對于信用風險較低的證券化資產，簡單的內部信用增級足以支撐其滿足上市條件，但對于信用風險較高的證券化資產，內部信用增級遠不能滿足其上市要求，這時候就非常有必要尋求外部信用增級等手段提高其信用水平。

（三）資產重組

資產支持證券發(fā)起人在組建基礎資產池時根據自身企業(yè)融資、調整資產結構以及優(yōu)化資源配置的需要確定可證券化的資產。資產重組是資產證券化準備階段的重要組成部分，在選擇基礎資產組建資產池時，不僅需要考慮單個基礎資產所產生的未來現(xiàn)金流收益，還應考慮該資產的專用性以及變動該資產對發(fā)起人資產結構、資源配置等方面的影響。所以，在選擇基礎資產時原始權益人應全盤考慮自身企業(yè)資產結構和融資目標后設定可證券化資產的入池標準，前文已經論述了何種資產具備資產證券化條件，本小結不再贅述。

（四）風險隔離

風險隔離就是將發(fā)起人的證券化資產從其資產中剝離出來，以達到發(fā)起人的破產風險不會波及到證券化資產的目的。風險隔離是資產支持證券區(qū)別于一般債券的主要原因之一，有效的風險隔離機制能夠減小基礎資產池的信用風險，從而可以確保資產證券化的順利運行。風險隔離機制主要是由發(fā)起人將可證券化資產“真實出售”給特殊目的機構，所謂“真實出售”就是指可證券化資產出售給特殊目的機構后，可證券化資產的權益也從發(fā)起人轉移到了特殊目的機構手中，因此發(fā)起人的信用風險不會對其已經出售的資產造成影響，可證券化資產與發(fā)起人之間實現(xiàn)了風險隔離。在股票市場和債券市場中，發(fā)起人的經營風險或財務風險會對其融資產品造成很大的影響，進而會影響到發(fā)起人的融資效果和投資人的權益。由于風險隔離機制的存在，資產支持證券從根本上有別于股權融資和債權融資，可證券化資產的所有權和未來收益均被發(fā)起人轉讓給了特殊目的機構，即便發(fā)起人經營不當，其所出售的資產也不會受到清算。

二、資產支持證券信用利差影響因素分析

對于普通債券，債券的信用利差影響因素主要來自于宏觀因素、債券自身因素以及債券發(fā)行人的財務因素。資產支持債券雖然也是由一種債券，但它又不同于普通的企業(yè)債券。故其信用利差的影響因素也會存在差別。由于風險隔離機制的存在，資產支持證券可以完全避免發(fā)起人財務經營不佳對其造成的影響。綜合來說資產支持證券的信用利差僅受微觀上的債券自身因素和宏觀經濟因素的影響。資產支持證券與普通債券信用利差影響因素的區(qū)別見表3.2所示：

在債券自身信用利差影響因素層面上，主要有債券發(fā)行期限、發(fā)行金額、以及信用評級等指標。（1）到期期限，一般情況下到期期限與債券流動性負相關，與債券風險性正相關。所以，期限越長債券的風險越大，因而債務的信用利差越大。Fons（1994）的研究也基本印證了這一點。（2）信用評級，信用評級水平的高低能夠反映資產支持證券信用風險的大小，信用評級較高的債券起違約風險較低，信用利差也就較小。（3）發(fā)行規(guī)模，Houwelling等人（2005）將債券發(fā)行規(guī)模設置為解釋變量，用以研究債券流動性對其信用利差的影響。結果顯示，發(fā)行規(guī)模較大的債券其流動性較強，而較強的流動性能夠影響信用利差的大小。

在宏觀方面可能會影響資產支持證券信用利差的因素有：（1）經濟增長指標，經濟增長指標可以直觀的反映出宏觀經濟的波動，經濟增長指標的變化在一定程度上預示著宏觀經濟的強弱變化。（2）通貨膨脹指標，學者一般使用居民消費價格指數CPI與生產者價格指數PPI表示通貨膨脹。（3）股票市場指數，股票市場對債券市場存在一定替代效應，股市的波動可能會對資產支持證券的信用風險造成一定影響。（4）貨幣供應量指標，貨幣供應量指標也可能會對債券市場造成一定沖擊，因而影響到資產支持證券的信用利差。

三、小結

本文首先總結了資產支持證券的特征，然后詳細闡述了資產支持證券信用利差的影響因素，發(fā)現(xiàn)宏觀因素與其自身因素均會對資產支持證券的信用利差造成影響，但與普通債券信用利差影響因素不同的是，財務因素并不會對資產支持證券的信用利差造成影響。

參考文獻

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