特斯拉：最具爭議“信仰股”

郭力群

圖/視覺中國

電動車先驅特斯拉（Tesla， TSLA）的股價今年一路飆漲。截至9月23日收盤，該公司股價今年迄今累計上漲了354.6%，市值達到3544億美元，是目前全球市值最大的汽車公司。

特斯拉似乎有一種魔力。在看好這家公司的多頭眼里，它是一只“信仰股”，他們看好電動車行業的長期前景，也認同特斯拉在該行業的領先地位，為此愿意忍受其股價過山車式的走勢;但在“恨”它的空頭眼中，特斯拉已經貴得沒有天理，這只股票目前聚集了全球最多的空頭，無論是數量還是金額。

目前分析師們給出的目標價差別極大，最低的是GLJ Research分析師戈登·約翰遜（Gordon Johnson）給出的19美元，最高的是投行Piper Sandler分析師亞歷克斯·波特（Alex Potter）最新給出的515美元，最低目標價和最高目標價的價差接近500美元，堪稱華爾街最具爭議的股票。

“電池日”投資者等到的不是驚喜而是驚嚇

9月22日，特斯拉舉辦了備受關注的“電池日”活動，馬斯克宣布了有關電池成本、可靠性、容量和新技術方面的創新。

特斯拉計劃把電池總成本削減56%，電池價格下降到每千瓦時50美元左右，如果這一目標得以實現，特斯拉可以把車輛的售價降到2.5萬美元。

《巴倫周刊》在“電池日”到來前夕曾報道稱，如果特斯拉能把電池成本降到每千瓦時100美元，且使電池容量足以支持其在2025年前生產200萬輛汽車的話，那么這將代表特斯拉和華爾街多頭的一場勝利。投資者希望看到，特斯拉在電池技術方面的優勢是可持續的。

然而，特斯拉股價當日下跌5.6%，主要原因是，之前非常受關注的“百萬英里電池”和相關技術并沒有在這次活動上亮相，而且新型電池的投產可能需要三年時間。

9月23日，特斯拉遭遇網絡故障，車內系統和連接功能中斷。這對以科技為傲的特斯拉來說無疑是一個很大的打擊，當日收盤，該公司股價跌幅擴大至10.3%。

多頭與空頭看待“電池日”活動的態度再次表明特斯拉的爭議性。

據《巴倫周刊》報道，9月18日給出515美元目標價的Piper Sandler分析師波特表示，這次活動表明特斯拉在電池技術方面的領先地位是不可逾越的。

之前給出180美元目標價和“賣出”評級的伯恩斯坦（Bernstein）分析師托尼·薩克納吉（Toni Sacconaghi）則認為，特斯拉在電池日提到的計劃充滿了遠見和膽識，但缺乏具體細節和短期內能夠取得的成果。

加拿大皇家銀行（RBC）分析師約瑟夫·斯帕克（Joseph Spak）也認為，這次活動沒有達到預期。他說：“馬斯克稱，每家汽車公司最終都會擁有長里程電動車業務和自動駕駛技術。”這可能是馬斯克默認了其他汽車制造商正在電池技術上趕超特斯拉。他對特斯拉的評級為“賣出”，目標價為290美元。

到目前為止，給出“買入”評級的分析師對“電池日”表示歡迎，而給出“持有”或“賣出”評級的分析師看法則相反。

《巴倫周刊》認為，電池成本降低對特斯拉的股價意義重大，將影響投資者對電動車的未來以及特斯拉技術領先地位的判斷。

多頭：特斯拉是“游戲規則改變者”

《巴倫周刊》近期在回顧電動車行業過去十年的發展時指出，特斯拉克服了很多困難才走到今天，過去很多人并不看好這家公司。首先，行駛里程曾限制電池驅動汽車的發展，但特斯拉今年突破了每次充電行駛400英里的瓶頸，成為第一家獲得美國環保署（EPA）測距認證的電動車制造商。

另一個風險是充電基礎設施的缺乏，但特斯拉如今擁有一個遍布全美的超級充電站網絡。此外，相對于汽油動力汽車，電動車的價格較高，特斯拉Model 3的價格僅略低于3.8萬美元。

雖然特斯拉的銷售規模小于傳統汽車公司，但增長速度驚人。2010年時，該公司銷售額不到1.2億美元，而今年，豪華車的銷量將在幾十萬輛左右，銷售額預計約為260億美元，十年間增長了200多倍。

特斯拉的確為實現上述目標耗費了大量現金，但在過去八個財季里，該公司有六個財季的自由現金流為正值。

除了銷量增長和股票回報率，特斯拉更突出的表現是，引領了包括通用汽車（General Motors， GM）和大眾汽車（Volkswagen， VOW.德國）在內的幾乎所有其他主要汽車制造商，促使它們努力效仿其電動車業務優先戰略。特斯拉顛覆了一個龐大的、擁有幾個世紀歷史的行業，并帶來了諸多變革。

特斯拉2020年初至今股價走勢

單位：美元。注：數據截至2020年9月23日。資料來源：《巴倫周刊》。制圖：顏斌

之前特斯拉的大漲帶動了所有電動車股，其中包括中國電動車制造商蔚來（NIO）。《巴倫周刊》提出過這樣一個問題：特斯拉帶動電動車股的上漲，投資者看好整個電動車領域前景推動了特斯拉的上漲，這兩個現象中哪一個最先出現？《巴倫周刊》認為答案可能是后者。

伯恩斯坦分析師加里·布萊克（Gary Black）近期在Twitter上進行的一項調查顯示，投資者認為，到2030年，電動車銷量將占到新車銷量的75%。另一輪調查顯示，投資者認為特斯拉將占據電動車市場份額的25%。

《巴倫周刊》7月10日對今年的年中投資圓桌會做了報道。圓桌會上，Baillie Gifford合伙人兼全球股票業務主管詹姆斯·安德森（James Anderson）也談到了特斯拉。

他稱，許多人之前認為大眾汽車等公司能在今年證明自己可以和特斯拉競爭，但這一情況并未發生。從經營結構上看，未來五年到七年，特斯拉可能都會保持領先地位，因為該公司有能力提升增長率、降低成本，而且速度比人們預料的更快。此外，由前雇員創辦的電池公司，正在幫助特斯拉擺脫電池供應緊張。

安德森還說：“特斯拉對于擴大自身規模和全球影響力的愿望非常強烈，該公司認可自己正在做的事，對此非常有信心。要預測這只股票未來一天或三個月的走勢，可能比其他公司難，但我很愿意在未來幾年里繼續大量持有特斯拉的股票。”

安德森還指出，今年一季度，德國超過50%的電力來自可再生能源，而Model 3成為美國加州銷量最高的汽車，這些都說明，“碳最終將被棄用”的趨勢出現了一個重要節點，這會在接下來的數十年給股市和全球經濟帶來深遠影響。

Piper Sandler分析師波特說：“我們認為，特斯拉是移動生態系統中最重要的公司，未來十年內這種情況不太可能改變。”

投行Wedbush分析師丹·艾夫斯（Dan Ives）認為，中國對電動車不斷增長的需求是特斯拉股價上漲的另一個重要因素。數據顯示，6月份中國對特斯拉Model 3的需求強勁反彈，這是該股多頭的重要支點。

艾夫斯說：”對特斯拉來說，來自中國的強勁需求是暗淡的全球宏觀環境中的一道曙光。”他認為，續航100萬英里的電池這個“難以捉摸的目標”可以被實現。若能保持這種強勁的發展軌跡，特斯拉將在未來十年成為“游戲規則改變者”。他認為，特斯拉上海新工廠能在運營的第一年就交付10萬輛 Model 3。

《巴倫周刊》指出，中國是全球最大的新車市場，也是全球最大的電動車市場。高于預期的市場需求對特斯拉和其他電動車制造商來說是一個很大的利好因素。

空頭：特斯拉是最大的泡沫之一

摩根大通（JP Morgan）的瑞安·布林克曼（Ryan Brinkman）被稱為“最看空特斯拉的華爾街分析師”。在“電池日”之后，他給出了65美元的目標價;按9月23日380.36美元的收盤價計算，意味著近83%的下跌空間。

布林克曼說：“‘電池日可能增強了一些人對特斯拉在電池成本、性能方面保持領先能力的信心，但我們仍認為，相對于基本面，特斯拉的股價被大幅高估。”

知名對沖基金經理邁克爾·伯里（Michael Burry）9月21日在社交媒體上稱，和業內其他公司相比，特斯拉的估值太高了。他指出，特斯拉的市銷率高達18倍，而行業平均水平僅為0.35倍。

伯里還稱，特斯拉靠售賣碳排放積分獲得的收入也是不可持續的。

財報顯示，2020年上半年，特斯拉營運收入為120億美元，售賣碳排放積分收入7.82億美元，占比達7%。賣積分是指，特斯拉把賣電動車獲得的碳排放信用額度轉手賣給傳統汽車公司，這部分收入類似于市場化補貼，在財報中是零成本的。

《巴倫周刊》指出，特斯拉出售的零排放車輛可以獲得積分，一些暫時無法達到零排放標準的汽車制造商會向其購買積分來應對監管機構的排放要求。賣積分業務已持續多年，這種做法沒有什么問題，但在考量特斯拉的估值和盈利時，是否應該把這一現金來源納入考慮是有爭議的。

空頭認為，當更多汽車制造商滿足排放要求、不再需要買積分時這部分現金來源就會消失。

GLJ分析師約翰遜認為，這顯示了特斯拉的盈利質量不佳，也是其9月初落選標普指數的原因之一。數月以來，被納入指數的預期是推動該公司股價上漲的重要因素之一。約翰遜對特斯拉的評級為“賣出”。

目前看空特斯拉的還包括：綠光資本（Greenlight Capital）基金經理大衛·埃因霍恩（David Einhorn）、斯坦菲爾資本（Stanphyl Capital Management）執行合伙人馬克·斯皮格爾（Mark Spiegel）和全球最大空頭對沖基金Kynikos Associates聯合創始人吉姆·查諾斯（Jim Chanos）等人。他們認為，特斯拉是資本市場最大的泡沫之一，股價遠超過合理估值。他們還質疑其盈利前景和業務增長的可持續性，尤其是高企的負債水平。

2020年9月1日，特斯拉宣布發行一批股票，籌資50億美元，并在9月9日完成。《巴倫周刊》報道稱，這筆資金可能會被特斯拉用來提升制造產能，該公司下一步準備在得克薩斯州奧斯汀設立工廠。目前特斯拉在加州、內華達州和上海都擁有工廠，在柏林也有一處在建工廠。

《巴倫周刊》稱，這次股票發行不同一般，在宣布該計劃后的幾天里，特斯拉是“不時地”以當天市價發行股票的，因此，在不同時間買入股票的投資者支付的價格不一樣。

一些分析師認為這是一個不好的信號。GLJ分析師約翰遜指出，這說明本次發行主要面向散戶投資者，機構投資者對特斯拉股票的需求不再像過去那么大。“如果籌資意味著現金不夠用了，那投資者就得提高警惕了。”約翰遜在接受《巴倫周刊》采訪時說。

持續盈利才是股價最大的催化劑

華爾街對特斯拉估值看法的兩極分化仍在延續。

只有大約五分之一的分析師給出的評級為“買入”，而在道瓊斯工業平均指數成分股中，獲得“買入”評級的公司占比約為58%。

Oppenheimer分析師科林·拉希（Colin Rusch）認為，特斯拉股價一旦出現下跌就應買入。拉希給出的目標價是451美元。

在特斯拉9月23日下跌超過10%之后，投資者是否應該逢低買入？

此前，《巴倫周刊》曾指出，特斯拉2010年上市以來單日跌幅超過10%的情況（除了最近一次）只出現過19次。在出現這種程度跌幅之后的三個月里，特斯拉的平均漲幅為45%。但《巴倫周刊》提醒投資者，上述結論所考察的僅限那三個月的歷史表現。

《巴倫周刊》認為，雖然逢低買入一直是個不錯的策略，但如果特斯拉未來十年的回報情況和上一個十年不同，這個策略可就不那么好用了。

特斯拉近期業績非常出色，一直在超出華爾街的預期，這是該公司股價在過去一年中上漲684.1%的最大原因。這個表現既好于標普500指數和道瓊斯指數，也好于其他汽車公司。

華爾街目前預計，特斯拉三季度每股收益可能達到34美分左右。雖然售賣碳排放積分收入可能會低于二季度，但在汽車行業從疫情沖擊中復蘇之際，預計特斯拉三季度的汽車交付量將從二季度的9.1萬輛左右增至14.5萬輛。

預測特斯拉的短期股票走勢并非易事，僅從目前的趨勢來看，今年或許不適合做空該股。如果特斯拉的利潤能繼續給予投資者超出預期的驚喜，將給股價帶來更長久的推動。