圓桌論壇：擔(dān)保品賦能助力市場復(fù)蘇

宗軍：在國際場外衍生品金融改革的大背景下，請工商銀行的專家談一談債券擔(dān)保品在場外衍生品應(yīng)用方面面臨的機遇和挑戰(zhàn)。

王屯：隨著非集中場外衍生品監(jiān)管規(guī)則的實施與推進(jìn)，到2021年，參與國際場外衍生品交易的中資金融機構(gòu)都將不可避免地受到新規(guī)影響。相較于已經(jīng)開展每日交換的變動保證金，金融機構(gòu)對于初始保證金的需求更為緊迫。鑒于境外機構(gòu)普遍持有大量七國集團(tuán)（G7）國家政府債券作為擔(dān)保品，而中資金融機構(gòu)的境外債券持有量較低，國際市場上合格擔(dān)保品也面臨一定程度的短缺，無論對監(jiān)管部門還是金融機構(gòu)而言，這都將是一個比較大的挑戰(zhàn)。

當(dāng)前，優(yōu)質(zhì)人民幣債券參與國際交易并充抵衍生品交易保證金已經(jīng)具備可行性。一方面，中國債券市場已成為全球第二大債券市場，流動性持續(xù)向好，入市的境外機構(gòu)數(shù)量及持債規(guī)模均持續(xù)增加，人民幣債券市場已經(jīng)具有一定的廣度和深度。2019年，我國債券市場托管余額已接近100萬億元人民幣，已有1500多家境外機構(gòu)投資者或發(fā)行人參與進(jìn)來，銀行間債券市場現(xiàn)券交易量達(dá)209萬億元人民幣，境外機構(gòu)主要投資的債券品種，如國債活躍券的換手率已達(dá)到15倍，國開債活躍券的換手率達(dá)到30倍。另一方面，在監(jiān)管部門和中央結(jié)算公司等金融基礎(chǔ)設(shè)施的推動下，市場機制建設(shè)日臻完善，債券擔(dān)保品違約處置更加規(guī)范，人民幣債券進(jìn)行跨境擔(dān)保品管理的經(jīng)驗也更加豐富。人民幣債券被國際市場接受并納入合格擔(dān)保品，必將是一個循序漸進(jìn)、持續(xù)向好的過程。

宗軍：擔(dān)保品與金融交易相伴而生，金融擔(dān)保品在防控風(fēng)險中起著重要作用。下面請農(nóng)業(yè)銀行的專家分享一下相關(guān)觀點。

胡艷：擔(dān)保品管理是金融市場行穩(wěn)致遠(yuǎn)的必要基礎(chǔ)。農(nóng)業(yè)銀行在金融市場業(yè)務(wù)中大量運用中央結(jié)算公司管理的擔(dān)保品，擔(dān)保品和金融交易密切相關(guān)。作為質(zhì)權(quán)方接收擔(dān)保品時，農(nóng)業(yè)銀行更加注重?fù)?dān)保品的選擇、定價、質(zhì)押率，并分別進(jìn)行前、中、后臺相對獨立的風(fēng)險管控;作為出質(zhì)方提供擔(dān)保品時，則通過行內(nèi)系統(tǒng)建設(shè)和制度流程設(shè)計，實現(xiàn)擔(dān)保品的統(tǒng)一管理、集中交易和安全有效的使用。

目前，農(nóng)業(yè)銀行在多領(lǐng)域推動擔(dān)保品管理的運用。在柜臺債券方面，農(nóng)業(yè)銀行探索出以柜臺債券中的國債、地方債、政策性金融債為押品，為對公客戶各類用信業(yè)務(wù)（涉及對公流動資金貸款、銀行承兌匯票、遠(yuǎn)期結(jié)售匯、工程保函、進(jìn)出口押匯、開立信用證等業(yè)務(wù)）提供質(zhì)押擔(dān)保。在跨境擔(dān)保品管理方面，農(nóng)業(yè)銀行安排專人管理跨境協(xié)議文本。在系統(tǒng)建設(shè)方面，農(nóng)業(yè)銀行依托專業(yè)的市場及技術(shù)團(tuán)隊，構(gòu)建較為完善的擔(dān)保品管理系統(tǒng)，后續(xù)希望與中央結(jié)算公司進(jìn)行更密切的合作。

宗軍：截至今年8月，境外機構(gòu)已經(jīng)連續(xù)21個月增持中國債券。作為銀行間市場重要的托管行和結(jié)算代理行之一，下面請建設(shè)銀行的專家分享對債券市場開放的一些認(rèn)識。

王群：伴隨我國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展，金融市場持續(xù)改革開放，我國債券市場呈現(xiàn)出蓬勃發(fā)展的態(tài)勢。從市場規(guī)模來看，我國債券市場已名列全球第二。與此同時，債券市場的質(zhì)量和效率也在提升，基礎(chǔ)設(shè)施不斷完善，各項規(guī)則逐漸國際化，越來越多的境外投資者進(jìn)入我國債券市場。來自中國人民銀行上海總部簡報的數(shù)據(jù)顯示，截至8月末，境外機構(gòu)投資者債券持有量達(dá)到2.8萬億元，較7月末增加0.13萬億元，持有量占我國全市場的2.86%。

從業(yè)務(wù)實踐的角度來看，目前境外機構(gòu)投資者對人民幣債券的應(yīng)用主要包括以下幾個方面：一是投資管理方面，境外機構(gòu)投資者通過持有人民幣債券，能夠有效優(yōu)化投資組合、提升整體收益、分散風(fēng)險。二是流動性管理方面，境外央行類、主權(quán)類機構(gòu)等可以通過債券質(zhì)押、借貸等方式解決部分流動性問題。三是信用風(fēng)險緩釋方面，境外機構(gòu)投資者在進(jìn)入人民幣債券市場的過程中，面臨著匯率風(fēng)險和利率風(fēng)險，需要使用衍生金融工具以對沖風(fēng)險，中央結(jié)算公司推出的債券充抵保證金等業(yè)務(wù)，能夠有效提升這類衍生品業(yè)務(wù)開展的質(zhì)量和效率。

宗軍：2018年發(fā)布的資管新規(guī)1為新的資管業(yè)態(tài)提供了想象空間。請中石油養(yǎng)老資管公司的專家分享對資管產(chǎn)品配置策略的一些看法。

何少鋒：首先，從國內(nèi)養(yǎng)老金管理的整體態(tài)勢來看，除全國社保基金理事會的國家社會保障戰(zhàn)略儲備之外，養(yǎng)老金市場的第一支柱是社會保險和基本養(yǎng)老保險，第二支柱是企業(yè)年金和職業(yè)年金，這二者進(jìn)行市場化投資的規(guī)模合計接近4萬億元。

資管新規(guī)關(guān)于打破剛性兌付、全面凈值化的導(dǎo)向，對各類資管產(chǎn)品產(chǎn)生了較明顯的影響，特別是對非標(biāo)等成本計價類資產(chǎn)影響突出，包括銀行理財、信托產(chǎn)品等。而對權(quán)益類等市值計價類資產(chǎn)的影響是偏正向的，養(yǎng)老金在股票市場的配置比例不斷提高，特別是職業(yè)年金入市以后，權(quán)益配比達(dá)到了歷史較高水平。這對資管機構(gòu)及養(yǎng)老金市場提出了兩方面的挑戰(zhàn)：一是對資產(chǎn)配置能力的挑戰(zhàn)，特別是養(yǎng)老金管理應(yīng)考慮如何在不同市場、不管資管產(chǎn)品之間結(jié)合自身資金風(fēng)險收益的特征與宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境，通過配置實現(xiàn)較好收益，不再依賴剛兌。二是對風(fēng)險管理能力的挑戰(zhàn)，對信用風(fēng)險的管理能力變得越來越重要，相應(yīng)要求也變得越來越高。

宗軍：今年5月頒布的民法典對金融行業(yè)的運行產(chǎn)生了深刻影響。請金杜律師事務(wù)所的專家分享一下民法典的頒布給擔(dān)保品業(yè)務(wù)領(lǐng)域帶來的影響。

周昕：中國的法律法規(guī)對于債券市場運行具有重要意義。民法典在四個方面對債券市場產(chǎn)生了較大影響。一是在擔(dān)保物權(quán)方面。讓與擔(dān)保是境外常見的擔(dān)保方式，此次民法典規(guī)定了其他具有擔(dān)保功能的合同同樣具有擔(dān)保效力，為包含讓與擔(dān)保在內(nèi)的非典型擔(dān)保留下了空間，為債券市場的進(jìn)一步發(fā)展夯實了法律基礎(chǔ)。二是對禁止流質(zhì)條款的緩和。我國長期以來禁止流質(zhì)條款2，目前變?yōu)槿绻嬖谙嚓P(guān)約定，債權(quán)人可以就擔(dān)保品優(yōu)先受償。這為債券市場的快速處置提供了更加堅實的法律基礎(chǔ)。三是明確了多順位擔(dān)保的規(guī)定。此前相關(guān)法律法規(guī)對質(zhì)押并沒有順位規(guī)定，此次民法典明確了按登記或占有的優(yōu)先順序確定順位，這也為擔(dān)保品再使用留出了空間，提供了法律基礎(chǔ)。四是關(guān)于轉(zhuǎn)質(zhì)押的規(guī)定。過去擔(dān)保法及其司法解釋禁止轉(zhuǎn)質(zhì)押，民法典出臺后，擔(dān)保法及其司法解釋不再適用，禁止轉(zhuǎn)質(zhì)押的規(guī)定將不復(fù)存在。

宗軍：面對人民幣國際化大潮和金融市場深化開放的大局，未來將人民幣債券作為擔(dān)保品還可能在哪些領(lǐng)域有更加廣泛和深入的應(yīng)用？請各位專家展望一下。

王屯：隨著中國債券相繼被納入國際主流債券指數(shù)，全球主要被動型基金等越來越多的境外投資者進(jìn)入中國債券市場尋找機會。在此背景下，工商銀行與中央結(jié)算公司共同推出“中債—工行人民幣債券指數(shù)”，在中國和新加坡共同掛牌。指數(shù)產(chǎn)品是吸引境外投資者入市的有力抓手，會促進(jìn)境內(nèi)外投資者對人民幣債券資產(chǎn)的配置。人民幣債券未來應(yīng)用前景廣闊：一是作為場外非集中清算衍生品保證金;二是作為集中清算衍生品保證金，目前我國大型金融機構(gòu)及部分主要企業(yè)在境外交易所均有頭寸，使用人民幣債券作為集中清算擔(dān)保品是未來的探索方向;三是未來同樣可探索將人民幣債券用于融資擔(dān)保業(yè)務(wù)，如作為境外債券發(fā)行的擔(dān)保品提升債券評級、作為跨境貨幣互換交易的履約擔(dān)保品降低信用風(fēng)險等。

胡艷：我國債券市場規(guī)模已位列全球第二，以人民幣債券作為擔(dān)保品將有更加廣泛和深入的應(yīng)用。一是應(yīng)用場景方面。在現(xiàn)階段商業(yè)銀行授信管理架構(gòu)的基礎(chǔ)上，基于債券擔(dān)保品的信用增進(jìn)前景廣闊，如中央結(jié)算公司提出的同業(yè)授信質(zhì)押業(yè)務(wù)、債券充抵衍生品交易保證金等。二是跨境業(yè)務(wù)方面。人民幣債券作為擔(dān)保品的跨境使用意義重大，這項工作有賴于中央結(jié)算公司等專業(yè)金融基礎(chǔ)設(shè)施與市場機構(gòu)共同推進(jìn)。三是創(chuàng)新金融產(chǎn)品方面。三方回購、三方借貸等產(chǎn)品的推出，將進(jìn)一步深化債券擔(dān)保品的應(yīng)用。四是應(yīng)用對象方面。未來可考慮進(jìn)一步擴大債券擔(dān)保品應(yīng)用的資產(chǎn)類型和主體范圍，以推動普惠金融建設(shè)及服務(wù)中小企業(yè)。

王群：與國際成熟市場相比，中國債券市場整體規(guī)模仍然有巨大的增長潛力。同時，隨著人民幣加入特別提款權(quán)（SDR）一籃子貨幣，中國債券被納入國際主流債券指數(shù)，境外機構(gòu)持有債券的比例還將快速上升。目前在國際市場上，將高評級政府債券作為優(yōu)質(zhì)擔(dān)保品已得到充分認(rèn)可，全球 70%以上的金融擔(dān)保品是債券類資產(chǎn)。相比而言，人民幣債券作為擔(dān)保品在全球市場中的利用率仍然較低，跨境使用實踐尚處于起步階段。去年6月，中英兩國首次將推動人民幣債券成為英國市場普遍接納的合格擔(dān)保品納入中英經(jīng)濟(jì)財金對話政策成果。這具有里程碑意義：一方面，將推動境內(nèi)人民幣債券的全球認(rèn)定與使用，進(jìn)一步提高倫敦投資者參與我國債券市場的積極性;另一方面，一旦人民幣債券被確認(rèn)為倫敦高質(zhì)量流動性資產(chǎn)，倫敦人民幣清算行的運營效率將得到大幅提高，有助于人民幣跨境循環(huán)體系的健康發(fā)展，推動人民幣國際化。作為商業(yè)銀行，在接下來的工作中，建設(shè)銀行將攜手中央結(jié)算公司積極推進(jìn)擔(dān)保品使用，探索人民幣債券在跨境融資方面的應(yīng)用。

何少鋒：從固定收益投資的角度來看，擔(dān)保品管理業(yè)務(wù)在提高收益、優(yōu)化組合、改善產(chǎn)品流動性等方面發(fā)揮著越來越重要的作用。在未來發(fā)展中，有三個問題值得關(guān)注。一是擔(dān)保品的范圍。目前，擔(dān)保品以利率債為主、信用債為輔，未來可考慮將投資級的資產(chǎn)支持證券等納入擔(dān)保品范圍中。二是擔(dān)保品標(biāo)準(zhǔn)的制定。標(biāo)準(zhǔn)的制定應(yīng)緊密貼合市場需求，實現(xiàn)質(zhì)押率的動態(tài)調(diào)整，且在調(diào)整過程中減少對市場價格的擾動。三是擔(dān)保品違約處置問題。在違約情形下，擔(dān)保品應(yīng)能順利實現(xiàn)快速處置。

周昕：在吸引外資和跨境擔(dān)保品使用方面，需要法律法規(guī)變革和整個市場的共同推進(jìn)。一是關(guān)于凈額結(jié)算制度。從立法層面推動健全凈額結(jié)算制度，進(jìn)而吸引更多的國際投資者投資中國債券市場、參與人民幣債券擔(dān)保品的跨境使用等。二是債券擔(dān)保品的快速處置。目前，快速處置機制已經(jīng)推出，民法典也為其提供了更多的法律保障。未來可借鑒股票市場的實踐經(jīng)驗，通過與法院合作建立統(tǒng)一平臺進(jìn)行拍賣或變賣，進(jìn)一步完善擔(dān)保品快速處置機制。三是外匯管理方面。擔(dān)保品的跨境應(yīng)用可能涉及內(nèi)保外貸或?qū)ν鈸?dān)保等場景，與外匯管理規(guī)定密切相關(guān)。未來，期待國家外匯管理局在跨境資金流動等方面出臺更加明確的支持文件，這對于推動跨境擔(dān)保品業(yè)務(wù)的發(fā)展將有重要促進(jìn)作用。

宗軍：五位專家從不同角度分享了將債券作為擔(dān)保品的體會。我也有三點想法與大家分享。第一，為什么需要擔(dān)保品“賦能”？因為擔(dān)保品是必需品，除了現(xiàn)貨交易之外，幾乎所有其他類型的金融交易都有賴于擔(dān)保品。第二，擔(dān)保品為什么能夠“賦能”？因為擔(dān)保品應(yīng)用推廣的是優(yōu)質(zhì)品，只有優(yōu)質(zhì)品才具備履約擔(dān)保的功能，才能為市場的安全與效率提供風(fēng)險閥門。第三，擔(dān)保品如何“賦能”？擔(dān)保品需要發(fā)揮公共品的功能。人民幣債券擔(dān)保品的“賦能”就是“能所不能”，成就交易，成就市場，最終成就人民幣國際化。

注：

1.資管新規(guī)是指2018年4月27日中國人民銀行、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會、國家外匯管理局聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（銀發(fā)〔2018〕106號）。

2.流質(zhì)條款是指當(dāng)事人之間關(guān)于債務(wù)人屆期不履行債務(wù)時，債權(quán)人（即抵押權(quán)人）直接取得抵押財產(chǎn)所有權(quán)的約定內(nèi)容。

責(zé)任編輯：高天慧張愷? 羅邦敏