疫情下公司股利分配案例分析

姚勛豪　李怡諾　張嘉偉

2020年1月，全世界爆發了大規模流行性傳播疾病——新型冠狀肺炎COVID-19，此次疫情不僅給我們的生活帶來很大困擾，同時也給我國的經濟發展帶來極大的壓力，但在此之中，貴州茅臺作為我國民族企業的標桿，對經濟恢復的發揮了不可估量的作用。本文以茅臺為研究對象，首先介紹了茅臺公司的經營背景，之后對其財務戰略中的股利分配戰略進行分析，解讀了貴州茅臺在疫情環境下為中國經濟發展所做的貢獻。

案例背景

貴州茅臺酒股份有限公司（以下簡稱貴州茅臺））的主要產品“茅臺酒”是中國大曲醬香型酒的鼻祖，現已知香氣組成成分多達300余種，為吉尼斯官方認證的世界紀錄，與蘇格蘭威士忌、法國科涅克白蘭地齊名。1999年，貴州茅臺發起設立; 2001 年 8 月，“貴州茅臺”股票成功進入資本市場，在上交所發行（股票代碼：600519）。2020年4月17日，貴州茅臺市值一度超過工商銀行A;2020年4月22日，茅臺一路高開，收報1244.5元，總市值接近貴州省2019年的GDP，并超越了全球飲料業巨頭可口可樂;2020年6月2日，貴州茅臺以1427.9元/股的價格超越工商銀行，登上A股榜首。不僅如此，在國際市場上也有著喜人的戰績，當前，茅臺集團營銷點已經籠罩到亞洲、歐洲、美國、大洋洲、中國免稅市場和非洲南部，而且在海外有57家代理商[1]。在品牌推廣上，2019年4月，茅臺在南美洲開展“文化茅臺·多彩貴州‘一帶一路行——走進智利品牌推介活動;2020年5月，茅臺參加了云上2020年中國品牌日系列活動，進一步擴大了品牌影響力。此外茅臺與天貓以及拼多多開展平臺線上銷售合作，在2020年品類消費節茅臺創下了最快的白酒消費品戰績，同時在疫情期間茅臺在發展中國經濟中也發揮了重要作用。

案例分析

杜邦分析法公式：凈資產收益率=總資產凈利率×權益乘數，雖然從2013到2015年連續3年間茅臺的凈資產收益率持續下降，但仍然維持在25%以上。故根據杜邦分析法[3]分析，初步判斷該公司的總體盈利能力較強。另一指標銷售凈利率與凈資產收益率也表現出相似的變化，自2010年以來都在45%以上，由此初步判斷貴州茅臺銷售獲利能力較強，對經營業績做出了極大貢獻。貴州茅臺的總資產周轉率相較于銷售凈利率而言在各年變動率較大，以2013作為分水嶺，該指標開始呈現現負增長，表明茅臺的資本回收能力即運營能力有所下降。而在權益乘數方面，從2012到2014年，茅臺的權益乘數逐年下降，只在2015年有所上升，茅臺的股東權益一直都維持在70%左右的水平，且長期維持穩定，表明茅臺償債能力很強，財務杠桿穩定，公司的資本結構優良。

從表中可以看出，從2012年到2018年，茅臺每年的凈利潤都在不斷上升，且每年都帶有利潤額一半以上的分紅比例，表明公司很強的盈利能力以及充足的現金流，股利分配方式多以現金為主。此前從2001年上市開始，茅臺一直實施的是現金分配，股利分配，轉增股并行的分配方式，而2013年和2014年茅臺公司則短暫地實行了股票股利和現金股利混合支付的方式，分紅的比例有所下降，一方面是因為2013年開始實行的反腐反三公戰略本身對白酒行業的巨大打擊，企業需要快速回復現金流而減少了現金股利[5]的分發;另一方面企業在2014年加大了對茅臺酒的制造流水線、配套設施和產品建設等投資項目，為滿足資金需求故而減少了股票股利的分發。可見茅臺的股利支付率保持著連續穩定的上漲趨勢，且股利分配大多以現金支付，絕大部分融資都來源于股票而非債券上。本身的較高收益率也表明茅臺公司的良好盈利狀況，其股利政策具有穩定，連貫，持續增長的特點，屬于穩健型股利政策。今年6月23日，茅臺的170.25元的現金分紅又創下了A股有史以來最高的分紅記錄。

但同時，茅臺的發展也存在著局限和劣勢：

區位因素。茅臺酒的原產地位于黔北赤水河岸的茅臺鎮，海拔423米，以當地優質高粱為原料，用小麥制成高溫酒曲，結合已列為國家機密的茅臺獨特釀造工藝才釀造出舉世聞名的茅臺酒，茅臺總經理袁仁國曾說：“如果不是在貴州茅臺鎮，茅臺酒就不是這種味道。”

可以說當地的地理環境和主要原材料是茅臺不可復制的原因，但高海拔的地理位置限制茅臺酒廠的交通地理位置，使原料難以運入，產品也難以輸出，一定程度上阻礙了茅臺的銷售。

單一行業和品牌。貴州茅臺采用的是“采購原料一生產產品一銷售產品”的經營模式，公司的主要產品是貴州茅臺酒以及系列產品，在其2015年的主營業務收入構成中，茅臺酒的銷售比重達到 96.59%，而系列酒的比重僅為3.39%。盡管茅臺也將如茅臺王子酒的等系列酒投入品牌戰略，但從銷售數據上來看，仍是以經典53度飛天酒銷量最好。同時茅臺推出的生肖酒系列雖然極富收藏價值，但投機性也隨之增大，高昂的價格也成為阻礙普通消費者購買茅臺的原因。

3.受疫情影響，2019年12月開始茅臺的股價一度從1200點跌到1077點，虧10.25%，但對比大多白酒企業的虧損率，茅臺在疫情中的白酒行業波動較小，且Q1財報顯示，茅臺在Q1階段營收接近20%，超越大多數仍處于虧損的其他白酒企業，疫情后股價的連續增長顯示出茅臺強大恢復力。作為A股中數值最高的“領頭羊”，茅臺對整個A股市場乃至整個中國產業鏈發展都有著巨大的助推作用。

案例啟示

繼續堅持穩定的高派現股利分配，首先茅臺要繼續堅持穩定的高派現股利分配，穩定的增長模式是茅臺的優勢，從2019年3月份的865元/股到今天的1460元/股（除息后），利潤回報率超過50%，茅臺自01年開始16年的高分紅政策與其實際經營能力和財務狀況相匹配，也給了中國股民很大的信心。高股利的股利分配贏得了市場投資者們的信任，同時降低了股票所有者重復操作帶來的交易成本和尋找優良股票的搜尋成本，投資者們更傾向于將茅臺持有為手中的長期價值型投資股票，因此高股利分配政策有利于在消費者中形成良好口碑，有利于茅臺的下一輪再融資。

豐富分配方式適當發行股票股利，尋找新型投資方式。高水平的現金分紅率同時也暴露出茅臺集團的投資結構單一的問題，超95%的分配利潤來自于茅臺酒及其附屬產品和較高的分紅水平表明茅臺大部分資產還是投在自身的產品線研發上，其他的產業結構單薄，抗突發性風險能力較弱。如此次疫情直接給茅臺帶來了股價下跌10%的影響。此外，一方面高回報率的現金股利分配會吸引投資者，但另一方面高位運行的股價也成為茅臺的入市高門檻，普通的投資者無法入市，導致茅臺股票的融資速度不快，沒有很大的漲幅。因此作為大盤藍籌股的茅臺可以考慮在原有高派現股利政策的基礎上，結合公司實際，靈活運用發放股票股利的方式，降低股票價格，吸引更多投資者，也能在一定程度上降低因股價過高而帶來的大量減持風險，為其未來股價的上漲留出較大空間。

3.其他上市公司的股利分配啟示：股利分配是公司價值最大化的一個重要戰略，其中品牌戰略和利潤分配是很重要的兩方面。打造品牌意識和品牌文化從長期持續性發展來看，有助于在消費者群體中樹立良好的口碑，茅臺自建立開始一直堅持其獨創的制酒工藝，不厭其煩的堅持其800道蒸餾工序，一直未變。因而打造出了世界知名的中國醬香型白酒，贏得了消費者，也贏得了國家認可。股利分配是打造公司與股東二者利益雙贏的重要方式，公司應當結合自身經營狀況和市場情況調整自身戰略，及時分配利益，企業在財務狀況允許、資 金充裕的情況下，要有“有利愿分”的理念，這樣才能增強投資者的投資信心。企業需要權衡自己的營收水平和利潤狀況，在公司下次決策投入資金和與股東利潤分配中尋找平衡，達到價值最大化。

把握中國疫情恢復趨勢，了解自身優勢。此次疫情雖然我國經濟也受到極大的沖擊，但是相比于其他國家，我國在對抗疫情的過程中展現出極高的行動力和良好的對策制定力，以極快的速度將疫情控制在可控范圍內。茅臺在對推動經濟發展也起了重要的作用，從天貓618的促銷活動和拼多多的百億補貼合作中，可以看出茅臺對穩定并恢復經濟市場做出了巨大貢獻。持續上漲的股價也為資本市場帶來極大信心，在市值上超越的可口可樂的巨大進步中我們看到了中國的本土品牌逐漸成為世界領先的光輝。相信茅臺會愈加奮進，上升到更高的高度;相信中國的經濟市場將恢復，繼續發展;相信疫情終將過去，終會是人類的勝利。

（河北經貿大學）