利爾化學：草銨膦開啟漲價潮

周少鵬

市場方面，11月初資本市場一波暴力反彈，券商的牛市觀點又是鋪天蓋地。方正證券的觀點是主升浪已經開始。他們認為，近期全球市場的共振上漲受到兩方面共同催化：一是上周末美國大選結果基本塵埃落定，大選所帶來的不確定性基本消除，外資單日凈流入超過200億;二是新冠疫苗取得重大進展。

這波上漲將開啟年末年初的主升浪，經濟的復蘇程度是四季度市場的主要矛盾，四季度經濟有望回到“6% ”的前期中樞水平，同時，目前A 股上市公司業績改善持續，到明年一季度之前市場都有機會。后續市場的核心在于疫情的好轉，疫情對經濟的沖擊進一步減弱，與此同時，風險偏好迎來改善的契機，業績景氣與風險偏好回升共同驅動市場拾級而上。

方正證券建議，順勢而為，經濟復蘇的確定性在強化，沿著阻力最小的方向布局順周期+ 新興產業。行業配置方面，從兩個維度擇優布局：一是直接受益經濟復蘇的順周期角度，經濟復蘇的基礎正在不斷夯實，海外經濟的進一步復蘇將成為下一階段的主要增量，包括可選消費（汽車、家電等）、強周期品（交運、有色、化工等）、大金融（銀行、非銀）;二是受益于風險偏好回升，前期調整充分的新興產業，包括通信、半導體、新能源汽車、數字經濟等。

每期金股：利爾化學

利爾化學（002258）主要從事高效、安全類農藥的研發、生產和銷售，業務包括除草劑、殺蟲劑、殺菌劑三大系列，其中核心產品是草銨膦，產能位居全球首位。公司的看點有：1）草銨膦行業處于快速放量期;2）今年供需失衡，巨頭產能退出，價格暴漲可能將持續至明年上半年;3）公司擁有成本和技術優勢，競爭優勢明顯，盈利能力進一步抬升。

草銨膦：10年十倍品種

草銨膦是全球四大非選擇性除草劑之一，另外三個是草甘膦、百草枯和敵草快，百草枯因為有劇毒已經被多個國家宣布禁用（我國是2016年要求禁售百草枯）;草甘膦大量反復被使用后出現抗體的雜草種類不斷增加;敵草快除草效果欠佳且有返青問題。草銨膦的成本不是最低，但受益于其他三個品種使用受限，最近幾年需求量不斷上升，2015年只有0.92萬噸，到了2019年達到4.4萬噸，并且首次出現供需缺口。浙商證券估算，預計2025年草銨膦需求將達到9.1萬噸，年復合增速12.9%，10年十倍。

草銨膦行業不僅空間大，競爭格局也很好，里面上規模的玩家屈指可數，產能排前4名的利爾化學、巴斯夫、山東億盛和印度UPL，CR4高達95%以上，其中利爾化學全面掌握了草銨膦合成關鍵技術，現已成為國內最大規模的草銨膦原藥生產企業，現有產能1.54萬噸，隨著廣安利爾和四川綿陽產能投放，未來總產能有望提升至1.84萬噸。

價格上漲可能持續半年

草銨膦的需求逐年上漲，只是產能的擴張以及地緣政治事件讓供需缺口時高時低，導致價格波動很大：2008年之前草銨膦作為高端除草劑主用用于經濟作物上，價格曾高達30萬元/噸以上，2008年-2009年全球金融危機，價格暴跌，到了2014年才重新恢復至30萬的水平，2014年后行業產能快速擴張，供應增加使得價格回落，到2016年原藥價格一度跌至11.7萬元，2017年后伴隨需求增加，價格再度上漲。到了2018年下半年，受中美貿易摩擦升級，價格又開始持續下行，2019年價格跌至11萬元附近。

2020年價格又開始上漲了，但這次漲價的持續性和確定性都要好于2017年那輪。最主要的原因是巨頭產能退出，草銨膦海外生產企業主要有巴斯夫和UPL，二者產能分別為1.2萬噸和6000噸，合計占全球市場份額40%。由于投資規模大、成本高企，且相比國內原藥企業沒有競爭優勢，近期巴斯夫宣布將其位于德國及美國的草銨膦原藥產能計劃在2022年底之前關停。此外，UPL受疫情影響，今年供應受到較大影響，短期很難恢復供應。今年僅利爾、億盛、威遠三家公司能維持正常運轉，潛在新增的產能中，誠信的1萬噸產能年內被擱置、福華的3000噸無穩定產品投放，輝豐的5000噸因環保問題生產受限，國內新增產能整體也低于預期。

目前草銨膦價格已經上漲至16萬元/噸，中金公司預計，短期草銨膦價格可能會上漲至17萬-17.5萬元/噸，未來半年看漲至20萬元。

成本和技術有優勢

得益于產能釋放+價格上漲，公司今年業績改善明顯，前三季度公司實現凈利潤同比大增77%至4.17億元，其中三季度單季凈利潤翻番，達到1.61億元，四季度供需更加緊湊，近期草銨膦的價格還在上漲，全年業績大漲確定性強。

成本下行也將貢獻業績增量。草銨膦生產工藝路線較多，目前國內主流工藝是格氏法，而拜耳的連續氣象法被認為是工藝壁壘最高且具備環境友好屬性，只是初期成本與裝置要求高，國內尚無法完全復刻。但是，子公司廣安利爾在成熟的格氏法，融合了部分拜耳工藝步驟，開發出了以甲烷、三氯化磷為原料的草銨膦生產工藝，工藝的穩定性和安全性顯著增強。同時，廣安利爾還可配套1.5萬噸的MDP產能，由于公司可自給中間體MDP，投產后本部草銨膦生產成本將進一步降低。據測算，新工藝的生產成本相比主流工藝降低約2萬元/噸，成本優勢顯著。