韓國跨境資本流動管理經(jīng)驗借鑒

文/劉旭 亢悅 編輯/孫艷芳

新世紀以來，韓國按照負面清單方式逐步放松跨境資本流動管理。其開放歷程與經(jīng)驗對新興市場國家有一定的參考意義。

韓國于1996年10月正式加入經(jīng)濟合作與發(fā)展組織（OECD），成為該組織第29個成員國。亞洲金融危機之后，韓國在國際組織的幫助下開始逐步推行資本項目自由化政策。2000年以后，韓國資本項目逐步開放。根據(jù)OECD的FDI限制指數(shù)（FDI Regulatory Restrictiveness Index，主要用于衡量一個國家對外國直接投資的限制程度，由外國股權限制、歧視性篩選或批準機制、對主要外國人員的限制、業(yè)務限制四個部分構成。指數(shù)值介于0—1之間，數(shù)值越高表示限制程度越高、開放程度越低。指數(shù)覆蓋的是各經(jīng)濟體22個部門對外資的法定限制）排名，韓國1999年居于末位，而到2019年則在37個成員國中上升到第31位。本文觀察并梳理了韓國新世紀以來跨境資本流動管理措施的變化情況，旨在為新興市場國家資本項目開放進程中的跨境資本流動管理提供一定的參考。

新世紀以來韓國對跨境資本流動的管理逐步放寬

韓國加入OECD后，按照《OECD資本流動自由化通則》的要求，逐步放寬跨境資本流動的管理，但也保留了必要的管理措施。其跨境資本流動管理的發(fā)展變化主要表現(xiàn)在以下幾個方面。

逐步減少實施跨境資本流動管理的項目

根據(jù)韓國在《OECD跨境資本流動自由化通則》框架下的負面清單，韓國在2003年、2011年和2019年對跨境資本流動保留的管理措施項目數(shù)量分別為33項、7項和15項（數(shù)據(jù)來自對韓國資本流動管理措施的梳理，也參考了IMF《匯兌安排與匯兌限制年報》），呈逐步減少趨勢。特別是2011年的負面清單，比2003年有大幅縮減。縮減的項目主要集中在資本市場，特別是在貨幣市場以及票據(jù)和非證券化的債權市場，大幅取消管制。2003年的負面清單顯示，韓國政府對居民在境外貨幣市場發(fā)行的貨幣工具、非居民在境內(nèi)貨幣市場發(fā)行的貨幣工具，非居民在本國貨幣市場上的外幣信貸，以及居民在境外貨幣市場購買貨幣工具四個項目，都有管理限制。但到2011年，僅對居民在境外貨幣市場購買貨幣工具一項保留限制。在票據(jù)和非證券化債權市場上，在2011年的負面清單中取消了全部管理限制。2019年，負面清單中跨境資本流動管理項目數(shù)量略有增加，主要是增加了金融機構的宏觀審慎管理措施，但實質(zhì)并未收緊跨境資本流動管理。

對跨境資本流出方面的管理逐步放寬

從2019年的負面清單看，韓國監(jiān)管當局在不動產(chǎn)投資、證券市場、貨幣市場、集合投資、存款業(yè)務和外匯業(yè)務等領域，都保留了對居民境外業(yè)務的管理。這在一定程度上反映出韓國側(cè)重流出端的跨境資本管理，但在管理方式上呈現(xiàn)出逐步放寬的趨勢。

一是對外投資額度擴大。2003年以前，韓國監(jiān)管當局規(guī)定，保險公司在境外證券市場和貨幣市場的投資“不得使其外幣資產(chǎn)超過其總資產(chǎn)的10%”。從2006年開始，該比例上限從10%上調(diào)至30%，體現(xiàn)出管理上一定程度的放寬。二是逐步取消居民對外投資額度限制。韓國曾規(guī)定，個人和企業(yè)對外投資額度不得超過上一財年收入的30%或100萬美元。2006年3月，韓國廢除了投資額度限制，并且在2007年開始逐步簡化了居民境外投資的報告程序。三是不斷放寬直至取消了海外收益匯回限制。韓國最早規(guī)定，除根據(jù)外匯交易的規(guī)定可在境外持有并用于海外交易的，資本交易中超過10萬美元的收益部分，須在6個月內(nèi)匯回；2006年3月，調(diào)整為資本交易中超過50萬美元的收益須在一年半內(nèi)匯回；2015年12月，又調(diào)整為資本交易中超過50萬美元的收益須在三年內(nèi)匯回；至2017年7月，取消了收益匯回的規(guī)定。四是取消移民財產(chǎn)轉(zhuǎn)移安置費用限額。根據(jù)韓國2001年前的相關規(guī)定，戶主的移民安置費用最高限額為40萬美元，家庭成員的最高限額為每人20萬美元。獲得國籍后，移民可以轉(zhuǎn)移剩余的家庭財產(chǎn)。2001年1月1日起，韓國取消了移民安置費用的上限限制。

管理手段逐步由行政管制轉(zhuǎn)為宏觀審慎

國際貨幣基金組織的匯兌限制年報顯示，2000年前，韓國還保留了一些行政管制手段，最為典型的就是行政審批。比如，韓國要求非居民在境內(nèi)發(fā)行證券，需要監(jiān)管當局審批。此后取消了大部分審批要求，只有發(fā)行短期（一年期以下）以韓元計價的證券才需要監(jiān)管當局審批。金融信貸業(yè)務也存在行政審批：非居民向居民的金融信貸，需要獲得韓國金融經(jīng)濟部（MOFE）批準；居民向非居民的本幣信貸如果超過10億韓元需要央行批準。2006年，對金融信貸的管理手段從行政審批轉(zhuǎn)變?yōu)榇箢~通知，非居民向居民的信貸超過3000萬美元，需通知韓國監(jiān)管當局；居民向非居民的本幣信貸也從韓國央行批準轉(zhuǎn)變?yōu)橥ㄖn國央行，且金額上限提高到100億韓元，2007年再次提升至300億韓元。

2011年以后，韓國更加側(cè)重宏觀審慎管理方式，主要通過價格調(diào)節(jié)方式，加強對金融機構的外幣負債管理，優(yōu)化外債期限結構，以實現(xiàn)跨境資本流動穩(wěn)定的政策目標。這導致了2019年負面清單中跨境資本流動管理項目數(shù)量有少許增加，但實質(zhì)并未收緊跨境資本流動管理。韓國較為突出的一項宏觀審慎管理方式是創(chuàng)新性地使用了宏觀審慎穩(wěn)定稅，對銀行的外幣負債征收0.2%—0.02%的稅收，債務期限越長稅率越低。該稅收涵蓋了銀行在包括證券市場、貨幣市場和集合投資市場等各個資本市場上的行為活動。

韓國推動跨境資本流動管理變化的有利因素

一是本世紀初跨境資本流動的相對穩(wěn)定為韓國政府推動資本項目開放提供了良好環(huán)境。韓國跨境資本流動具有較強的短期特征。按投資類別分，其最主要的構成是證券投資，金額占比超過一半。韓國跨境資本流動在亞洲金融危機之后的幾年中相對穩(wěn)定，從而為放松資本項目管理提供了相對有利環(huán)境。韓國政府曾計劃于2011年實現(xiàn)外匯市場的完全自由化，因此自2000年始，逐步放寬了對跨境資本流動的管理措施。在此期間，韓國取消了居民投資境外不動產(chǎn)的管理限制；免除了居民對外投資的大部分審核條件；放寬了證券市場投資要求，以及貨幣市場和非標準化債權市場的準入約束；將跨境金融信貸管理從行政審批調(diào)整為向韓國監(jiān)管當局報告。

二是對金融部門實施有效的跨境資本流動管理利于推進整體資本項目開放進程。在資本項目開放進程中，韓國注重對金融機構的跨境資本流動管理。韓國的金融機構（主要是銀行）曾在金融危機前積累了大量美元債務。金融危機導致美元融資成本攀升，韓國國內(nèi)出現(xiàn)了美元極度短缺的現(xiàn)象。對美元的需求推動了韓國境內(nèi)資產(chǎn)價格和匯率下跌，韓元實際有效匯率一度下跌近40%。為了抑制美元債務問題進一步發(fā)酵，防范金融市場系統(tǒng)性風險，韓國政府于2010年正式出臺了新的外匯資本流動管理方案，在總體保持資本自由流動的政策基調(diào)上，加強了對資本流動的管理。新方案對金融機構（主要是銀行）的外匯衍生品頭寸、外幣負債結構、準備金等方面進行了規(guī)定，以防范外匯過度杠桿化。例如，外國銀行在韓國境內(nèi)分行持有的外匯衍生產(chǎn)品合同的名義價值最高不能超過銀行資本的2.5倍，本國銀行的杠桿率上限僅為其股本的50%。這一措施在一定程度上限制了銀行利用短期美元負債從事外幣息差交易以對沖其遠期美元頭寸。韓國對金融部門實施的有效管理，有效防范了跨境資本流動風險，利于整體推進資本項目的開放進程。

對新興市場國家的啟示

韓國是OECD成員國，也是新興市場國家。在《OECD跨境資本流動自由化通則》的法律框架下，韓國按照負面清單方式逐步放寬跨境資本流動管理，但仍然保留了必要的跨境資本流動管理措施。其開放歷程與經(jīng)驗給新興市場國家?guī)硪韵聨c啟示：

一是資本項目開放需要有利的國際國內(nèi)環(huán)境。放松跨境資本流動限制是新興市場國家發(fā)展到金融全球化階段的客觀要求。但也需要選擇合適的時機逐步放開。從韓國經(jīng)驗來看，韓國逐步放松資本管制時期面對的外部環(huán)境是：全球經(jīng)濟增長，主要發(fā)達國家的貨幣環(huán)境相對穩(wěn)定；面對的內(nèi)部環(huán)境是：國內(nèi)經(jīng)濟從亞洲金融危機中恢復過來，并處于回暖時期，資產(chǎn)價格尚處于合理區(qū)間，跨境資本流動在一定區(qū)間內(nèi)波動。良好的內(nèi)外部環(huán)境為放松資本流動管理提供了有利的時間窗口。

二是宏觀審慎管理可優(yōu)化跨境資本流動管理效果。IMF工作論文認為，宏觀審慎管理比資本管制能更有效地抑制資本過度流入。常用的宏觀審慎工具包括：對居民外幣借貸的限制、對購買境內(nèi)發(fā)行的外幣計價證券的限制、對外匯存款給予差異化待遇和對金融機構外匯敞口的限制。韓國在跨境資本流動管理中使用了價格型工具——宏觀審慎穩(wěn)定稅，促使韓國銀行業(yè)的短期外幣負債占比由2009年的64%降至2019年的49%，優(yōu)化了外債的期限結構，跨境資本流動趨于有序。

三是新興市場國家需要保留必要的跨境資本流動管理措施。由于新興市場國家貨幣不是國際貨幣，容易出現(xiàn)美元流動性危機。在危機時如何解決美元流動性問題是新興市場國家面臨的難點，也是新興市場國家資本項目開放進程中的掣肘因素。2014年后，美國貨幣基金規(guī)模大幅收縮，新興市場國家金融機構融資難度加大，多數(shù)國家需要依靠互換工具來融入美元。然而韓國并不是美國常規(guī)貨幣互換國家（2020年為應對3月份爆發(fā)的全球美元流動性危機，美國與包括韓國在內(nèi)的14個國家簽署了貨幣互換協(xié)議），這促使韓國要依靠跨境資本流動管理手段來控制資本流出，而不能像日本一樣，僅對直接投資保留管理措施而讓其他項目的跨境資本自由流動。