OECD國家資本流動自由化的管理特點

文/尚昕昕 田園 編輯/孫艷芳

建設更高水平開放型經濟新體制，是“十四五”時期的重要目標之一。需要我們進一步推動資本項目可兌換，擴大金融市場雙向開放。經濟合作與發展組織（OECD）《資本流動自由化通則》是當前唯一有關促進跨境資本流動自由化的多邊法律文件。根據該通則，成員國需承諾跨境資本自由流動和貨幣兌換市場化，但可采用負面清單方式對某些項目保留限制措施。本文梳理了典型的發達OECD國家和新興OECD國家資本流動自由化的管理特點，旨在通過分析對比，總結開放經驗，為我國對標高水平開放提供參考借鑒。

發達OECD國家對跨境投融資限制較少，資產國際化程度高

根據OECD《資本流動自由化通則》，典型的發達OECD國家一般僅保留部分直接投資限制，對跨境投融資限制較少，資產國際化程度較高。

從對內投資看，限制主要集中在直接投資領域，對證券投資幾乎沒有限制。發達國家主要出于國家產業安全保護的考慮，對非居民直接投資保留部分限制，主要領域包括資源、能源和軍事等。例如，日本重點限制非居民對本國農林漁、礦業開采和原油等行業的投資；美國主要限制外資投資原子能、核電等行業，并限制其制裁國家對美國的投資；英國主要限制對廣播等行業的直接投資；德國則主要限制廣播、武器制造等行業的非居民投資。而對于非居民在發達國家購買證券，這些國家一般不設限制，非居民可以通過與居民相同的注冊制規則在當地發行證券。其中的唯一限制是針對可能形成特定控股條件的投資，例如在美國、英國、德國和日本資本市場對證券交易均明確規定，當投資規模可能形成控股條件時將加以約束。

從居民對外投資看，限制動機主要涉及所在國家的重要核心領域，主要限制措施均出于政治制裁或核心利益保護等原因；而對一般性跨境投資，包括對外直接投資的限制普遍較少。例如，美國限制本國居民對制裁國（如古巴、利比亞、蘇丹等）進行直接投資，而日本的對外直接投資限制主要集中在漁業。對居民對外證券投資的限制主要針對涉及公共利益的機構投資者（比如保險公司、養老金管理機構），對一般性企業和個人不設限。

新興OECD國家資本項下保留部分限制，對跨境投融資進行審慎管理

新興OECD國家不僅對直接投資保留了限制，在開放資本項目的進程中對金融市場跨境投融資也保留了部分審批和額度限制，但仍具有較高的開放程度。

（1）直接投資方面。新興OECD國家一般會根據本國產業保護等需要，實施額度限制或資格審查。從非居民直接投資看，與發達經濟體相同，新興OECD國家主要限制外資對本國核心產業的投資。例如，韓國限制外資對種植畜牧、核能電能行業的直接投資；智利在漁業、無線電廣播等行業保留投資限制；土耳其限制外資對廣播電視、會計審計和教育等行業的投資。從居民對外直接投資看，新興OECD國家保留的限制普遍較少。例如，以色列僅保留居民海外投資須符合有關金融資產和直接投資余額的申報和一定上限要求；韓國則保留對外投資的審核流程，金融機構的對外投資需要通過一定的適當性審核，獲批后即可對外投資，其他居民的對外投資則需要通過指定外匯銀行進行。

（2）證券投資方面。新興OECD國家對于跨境證券投資保留的限制較少。開放程度較高的新興OECD國家，總體上對外資在二級市場上交易證券不設限制，一般只需滿足境內直接投資相關持股比例的要求，以限制可能形成控股條件的購買行為。與發達國家類似，新興OECD國家對居民境外證券投資的限制，主要針對特定涉及公共利益的主體。例如，智利限制保險公司、養老金和住房基金的對外投資，規定保險公司持有外幣資產不得超過總資產的30%；韓國要求保險公司持有外幣證券的額度上限與智利相同。此外，一些新興OECD國家還保留了跨境投資證券需通過特定投資賬戶的管理要求。例如，韓國允許本國居民購買海外股票，但需通過專門用于投資的賬戶購買，并且需要向韓國央行或外匯銀行匯報。

（3）證券發行方面。新興OECD國家普遍保留了較為嚴格的非居民在境內發行證券的限制，而對居民在境外發行證券的限制則較少。如果非居民在境內發行證券，需要滿足嚴格的發行條件。以土耳其為例。外資機構在土耳其公開發行股票之前，必須獲得證監會批準并提交招股說明書。土耳其政府雖規定外國機構可通過私募或以存托憑證形式發行股票，但必須滿足以下條件：在當地運營兩年以上，并根據國際會計準則在經審計的財務報表中公布了上一年的利潤；在申請公開上市前，在外國的股票已報價一年以上，且至少交易了100天；公司的信用評級必須達到中等及以上，必須按規定履行公開披露義務等。智利則對發行證券的幣種要求較為嚴格，禁止外資機構在國內公開市場發行非歐元或非美元的外幣證券，如果在國內市場發行以智利比索計價的具有股權性質的股票或證券，必須獲得中央銀行的批準。從居民在境外發行證券看，相關的限制措施相對較少，一般僅保留少許許可規定和渠道限制，或是保留一定的報告要求。例如，土耳其規定，居民在境外發行證券，必須依法經證監會批準，證券交易必須通過本國法律授權的銀行和中介機構進行；韓國要求居民在境外出售或發行外幣證券，需要通知外匯指定銀行，并且出售或發行以外幣計價超過3000萬美元或等額韓元的證券，須報告經濟金融管理部。

（4）借用外債與對外債權方面。這方面，新興OECD國家的態度相對審慎，保留了必要的審批和額度限制。從境內主體借用外債看，外債的登記管理是必要措施，一些國家還保留了對于舉借外債的額度限制，并且在必要情況下使用價格型管理措施限制外債規模，以防控外債風險。例如，土耳其允許居民通過銀行借用外債；公共部門獲得的或由財政部擔保的一年期以上的中長期外債，必須在財政部的外部融資信息系統中登記。韓國規定，金融信貸和貿易信貸超過3000萬美元的，需報告外匯指定銀行；超過3000萬美元的其他信貸，需報告經濟金融管理部。此外，韓國還對金融機構短期外幣非存款外債征稅。從境內主體的對外債權看，新興OECD國家主要保留報告要求和額度限制。例如，韓國規定，以本幣計價的金融信貸需報告央行，但由本國外匯銀行擔保且不超過3000萬美元的對外債權無需報告；墨西哥規定，任何商業信貸規模都需要滿足監管機構根據該銀行資本充足率設定的限額，銀行的海外信貸則不得超過其凈資本的35%；土耳其允許銀行向境外發放貸款，國內機構也可向其境外關聯公司放款，但限制保險公司使用技術準備金向非居民提供信貸。

（5）金融衍生品交易和個人跨境資本流動方面。從金融衍生品交易看，主要的限制措施與股票和債券交易相同，但針對杠桿交易的特征增加了審批要求。例如，韓國規定，國內銀行對銀行外匯衍生品的投資限額為其資本金的40%，外資銀行分支機構的投資限額為其資本金的200%；土耳其規定，海外交易的衍生品需要通過特定的機構進行，并且杠桿交易和衍生工具交易需要通過土耳其證監會審批允許。從個人資本跨境轉移的管理看，新興OECD國家對資產的跨境轉移保留了賬戶管理措施和一定的額度限制，對個人舉借外債實施限制。例如，韓國對居民向非居民的贈予和遺產轉讓沒有限制，但如果居民每年捐贈超過5萬美元，必須報告央行并向外匯銀行提交支付憑證；土耳其規定，個人現金的跨境轉移要根據外匯法規通過特定銀行渠道實現，個人不得從境外或境內銀行獲得外幣或與外幣掛鉤的消費信貸和抵押貸款。

總體來看，OECD成員國雖需承諾跨境資本的自由流動和貨幣兌換市場化，但仍可采用負面清單方式對特定項目保留限制措施。發達OECD國家整體保留的限制措施較少，主要出于國家安全考慮保留了部分直接投資限制，對其他跨境投融資基本不設限制，允許非居民在遵守當地法律法規的前提下在本國投資或公開發行證券。相比之下，新興OECD國家雖然實現了較高程度的開放，但仍對跨境投融資設置了不同程度的管理措施，包括行政許可、登記、額度管理等，以防跨境資本異常流動對金融系統關鍵領域形成沖擊，引發系統性風險。當前，我國作為全球第二大經濟體，擁有世界第二大股票市場、第二大債券市場，已經走到了金融市場更高水平對外開放的必然階段。“十四五”時期，我國將繼續堅持深化改革開放、加強國家治理體系和治理能力現代化建設，堅定不移地實施更高水平的雙向開放，積極參與國際經濟合作。建設更高水平開放型經濟新體制。鑒此，可考慮對標新興OECD國家，不斷完善和優化相關管理措施，以推動資本項目可兌換程度進一步提升。具體而言，可從以下方面發力：整合過渡階段形成的“管道式”開放模式，增加市場主體跨境投融資的便利程度；重點推動負面清單管理模式，推動交易環節與匯兌環節逐步統一；完善宏觀審慎逆周期跨境資本流動管理，構建公開、透明、可預期的外匯管理政策框架；穩慎推進人民幣國際化，通過擴大金融市場開放提升人民幣資產的國際屬性，增加我國金融市場的深度和韌性，提升抵御外部沖擊的彈性和能力，促進我國金融高質量健康發展。