茅臺“大方”捐贈引發不滿

張學慶

股東擔心的是，后面還有沒有類似捐贈項目，有的話捐贈數額會有多大？

貴州茅臺的捐款是否損害股東利益，這一疑問引發市場關注。

10月25日，貴州茅臺披露的董事會決議公告，其中涉及兩項大額捐贈，分別是向仁懷市人民政府捐資2.6億元專項建設茅臺鎮騎龍1萬噸生活污水處理廠，及向習水縣人民政府捐資不超過5.46億元專項建設習水縣習新大道建設工程，合計8.06億元。

茅臺的“大方”之舉引起了股東的質疑。

如何捐贈

有一位網名“自知不明虛度光陰”的網友稱：“茅臺股份公司章程并沒有授予董事會捐款的權力，同時股東大會也沒有對董事會有另外授權。致電茅臺董秘問詢其董事會根據什么進行捐贈，茅臺回答說，通過上交所上市規則的第132條交易披露規則認為捐贈了只要披露即可，達到一定金額才需要開股東大會。”

該網友認為，茅臺的說法犯了明顯的錯誤，交易披露規則只是規定某些特殊交易（含捐贈）必須進行專門披露，并不能替代股東大會對董事會進行授權。茅臺董事會從未得到過茅臺股東大會的授權，根本無權進行捐贈。

按照茅臺對交易披露規則的理解，也就意味著只要進行披露就可以隨意捐贈，這是非常違反常識的。而中小股東利益根本無法得到保障。

另外，茅臺是國資委控股企業，捐贈給政府項目涉及關聯交易，開股東會審議大股東也理應回避投票。

根據上交所《股票上市規則》第九章規定，上市公司應該披露的“交易”，其中就包括“贈與或者受贈資產”。

交易達到下列標準之一的，除應當及時披露外，還應當提交股東大會審議：

（一）交易涉及的資產總額（同時存在賬面值和評估值的，以高者為準）占上市公司最近一期經審計總資產的50%以上;

（二）交易的成交金額（包括承擔的債務和費用）占上市公司最近一期經審計凈資產的50%以上，且絕對金額超過5000萬元;

（三）交易產生的利潤占上市公司最近一個會計年度經審計凈利潤的50%以上，且絕對金額超過500萬元;

（四）交易標的（如股權）在最近一個會計年度相關的營業收入占上市公司最近一個會計年度經審計營業收入的50%以上，且絕對金額超過5000萬元;

（五）交易標的（如股權）在最近一個會計年度相關的凈利潤占上市公司最近一個會計年度經審計凈利潤的50%以上，且絕對金額超過500萬元。

對照上述規則，貴州茅臺由于資產規模及業績規模龐大，8.06億元的對外捐款還沒有達到這個標準。

資料顯示，貴州茅臺前幾年一直存在著大額的對外捐贈。2015年至2019年分別為1.61億元、2.8億元、2.07億元、5.24億元、2.67億元。從目前來看，今年捐贈數額將大大超過前幾年。

中小股東擔心的是，后面還有沒有類似捐贈項目，有的話捐贈數額會有多大？特別是貴州茅臺對地方經濟的輸血，一直是投資者對公司過于慷慨的最大擔心。

茅臺雖然每年對外捐贈數億元，但至今仍未建立對外捐贈管理制度，這不能不說是一種管理缺失。

管理制度

據悉，目前不少上市公司已經制定了對外捐贈管理制度，比如舍得酒業2019年8月披露的管理制度就明確規定：“公司的對外捐贈，按捐贈金額大小實行分級審批原則，......單筆金額100萬元以下的捐贈由總裁辦公會審批后實施;單筆金額超過100萬元但在1000萬元以下的，或每一個完整會計年度內累計金額超過500萬元但在公司最近一期經審計凈資產0.5%以下的，捐贈方案經總裁辦公會審批后，報董事會審議通過后實施;單筆金額超過1000萬元的或每一個完整會計年度內累計金額超過公司最近一期經審計凈資產0.5%的，捐贈方案經總裁辦公會審批后，報董事會審議并提交股東大會批準后實施。”

值得注意的是，舍得酒業區分標準是絕對金額，占凈資產比重只是作為輔助，這也是大部分上市公司的通行做法。

貴州茅臺每年有上億元的捐贈，為什么不能和其他上市公司一樣建立起對外捐贈管理制度，使得流程更加規范化？

增長減緩

市場的質疑也引起茅臺股價的下跌，在公布三季報后，茅臺的股價出現一定幅度下挫。

貴州茅臺發布的三季報顯示，公司前三季度凈利潤338.27億元，同比增11.07%;營業收入672.15億元，同比增10%。其中，第三季度凈利潤112.25億元、營業總收入239.41億元，同比分別增長6.87%、7.18%。

公司三季度業績增長有所減緩，主要是系列酒下滑拖累收入，但是飛天茅臺仍維持在10%以上增長。公司前三季度收入利潤均保持“兩位數”增長，符合全年規劃目標。

三季度，貴州茅臺第三大股東貴州省國有資本運營有限責任公司減持套現。其減持了1675.2585萬股貴州茅臺股份，套現281億元。

公開資料顯示，貴州省國有資本運營有限責任公司持有的股份是在2019年12月25日茅臺集團按照省國資委相關通知要求無償劃轉的，當時無償劃轉5024萬股，占上市公司總股本的4%。

山西證券認為，2020年是公司強基固本、再啟征程的起步之年，經營目標實現營業總收入較上年度增長10%左右。

三季度以來，飛天茅臺批價快速上升到2800元左右，市場反饋需求旺盛。因此，茅臺批價上行驗證其需求強勢，也使得未來大概率提高出廠價。由于節后批價堅挺，短期供需缺口依舊較大，未來主要通過放量、產品升級以及增加直營渠道達成全年目標。

中長期看，茅臺的稀缺性、高渠道利潤護城河構建的安全墊，助力公司穩健增長。預計2020～2022年公司歸母凈利潤為468.76億、546.44億、626.93億元，EPS分別為37.32元、43.50元、49.91元，對應當前股價，PE分別為46倍、39倍、34倍。

太平洋證券認為，考慮前三季度業績情況以及公司年初給定的年度收入指引，調整今年的盈利預測。同時，因為公司渠道和產品結構優化等各方面表現符合預期，考慮當前較好的動銷支撐起一定的漲價預期，維持明后年對公司偏樂觀的盈利預測。

測算2020～2022年的收入增速分別為10%、26%、20%，凈利潤增速分別為13%、34%、22%，對應每股收益分別為36.93元、49.61元、60.66元。

行業分化

對于白酒行業，開源證券認為，三季度是白酒傳統的消費旺季，疊加上半年延遲消費的恢復，消費需求有明顯增長。三季度高端白酒收入保持穩定，景氣度仍為行業最高，次高端價格帶收入、利潤改善最為明顯。預計白酒在2021年春節期間，仍將顯著受益節日旺季。

第三季度白酒板塊實現營業總收入合計617.47億元，同比增長11%，歸母凈利潤合計212.43億元，同比增長13%。

從三季報來看，白酒業的兩極分化現象依然存在。

國泰君安指出，白酒行業高質量集中化發展趨勢加速，分化預計持續，春節旺季值得期待;大眾品龍頭競爭優勢持續強化，盈利提升趨勢明確。

2020年1～9月，19家白酒上市企業總營收達到1909.92億元，同比增長5.1%。其中，僅茅臺、五糧液兩家企業前三季度的營收就有1097.08億元，占比57%。第一梯隊的茅五洋瀘汾營收總和達到1505.95億元，占據19家上市白酒企業總營收的78.85%。

今年上半年，白酒板塊向頭部品牌集中的現象就很明顯，這在前三季報中依然存在，而且從目前趨勢來看，并沒有絲毫減弱的跡象。

國泰君安表示，近期從與市場交流情況來看，高端白酒量價景氣度認知較為充分，確認性與穩定性進一步凸顯。次高端價格帶醬酒發展超市場預期，行業分化有望進一步加劇。目標白酒板塊估值仍處于相對合理水平，三季報窗口期建議重點配置確定性龍頭與超預期標的。春節旺季有望進一步延續高端優異、次高端分化、中端承壓、低端平穩的發展趨勢，長期來看，白酒行業高質量集中化發展趨勢加速，建議重點布局。