“違約潮”下A公司償債能力問題研究

張婉月 鄭州升達經貿管理學院

一、引言

自2018年開始，媒體上履見公司違約、債券評級下調的新聞。根據萬德統計，從主體評級下調或展望的數量來看，2020年以來有85家主體被下調評級或展望132次；而從違約金額來看，2020年前三季度違約金額已達到1128億元，雖暫比不上2018年和2019年的1209.61億和1494.04億，但是在當前銀行緊縮表外業務、部分行業產能過剩的情況下，到2020年年末，違約金額很可能會趕超上兩年。

本文所研究的企業A公司并非違約企業，然而其最近的債務發行受違約潮影響，慘遭“賣不動”。本文首先介紹A公司的基本情況以及其發債的過程，分析其發債失敗有可能受到市場對其償債能力不信任的影響。

二、文獻綜述

西方國家企業償債能力理論研究中，一直將償債能力的指標作為理論的重點內容之一，在企業經營活動實踐和國家政策控制中，也將償債能力看作重中之重。我國學者在分析企業償債能力時，著力于闡述對償債能力指標的分類，以及相關重要指標構成概念（惠瑞玲，2018）。其中，比較重要且運用較為廣泛的是流動比率，衡量企業中存在的流動資產在流動債務到期之前變現的能力，一般來說，流動比率越高，公司資產流動性和短期償債能力越強（劉媛媛，2017；周佳媛，2017；謝懿格、鄧俊淼，2018），王曉文（2018）進一步提出現金比率應該在20%左右，太高或太低都不利于企業的正常經營（宮曉涵，2017）。

本文基于文獻綜述，從A公司長短期償債比率分析出發，對A公司的償債能力進行深入分析，其中，短期償債能力采用企業的營運資本、速動比率、現金比率這三個指標作為衡量工具，長期償債能力采用資產負債率、利息保障倍數這兩個指標作為衡量工具。

三、A公司簡介

A公司是一家擁有城市園林綠化一級資質以及園林工程設計甲級資質的園林綠化企業，主要從事業務是生態修復業務，輔之以向政府提供一體化產業服務。其中，生態修復業務以水環境治理為主，包括負責園林的建設工程、生態濕地建設修復工程以及市政水利工程等項目的設計施工工作。

2018年5月21日，A公司發布公告稱，公司原定計劃發行10億元的公司債券，但在實際發行時，債券發行規模僅有0.5億元，本次發行也因為被戲稱為“史上最涼發債”。而此前，A公司已經通過發債籌集了大量資金。A公司作為民營企業上市公司，信用評級為AA+，不管其發行主體還是債券，其信用評級都要比一般的民營企業要高，在銀行和其他金融公司眼中，屬于融資資質比較優質的企業，但是，2018年的債券發行，公司的債券卻在市場上吃了個“閉門羹”，這中間的緣由需要進行深層次的探究。近階段，債券市場投資者因為經濟環境的原因整體表現較之前對風險厭惡增多，投資方向偏保守，A公司的債券發行失敗的案例，或許也只是展現出了當下直接融資市場囚徒困境中的冰山一角。

四、A公司償債能力分析

（一）主要財務數據分析

通過比較A公司的變現性較強的資產以及短期內需要償付的負債，發現短期內需要償還的負債減去變現性強的資產差額越來越大，2017年差額為25.02億元，2018年差額為47.83億元，2019年增至85.60元，增長幅度越來越大，A公司的短期償債壓力可見之大，因此分析A公司償債能力是十分有必要的。本文從短期償債能力和長期償債能力分析兩方面入手進行分析。

（二）A公司償債能力分析

如表1所示。

（1）短期償債能力分析。A公司的營運資本呈現波動減少的趨勢，且營運資本接近0，可以預期，A公司若不能提高其融資能力，其營運資本在將來很可能會持續成為負數。A公司的速動比率同樣呈現下降趨勢，根據A公司2019年的財務報表，發現應收賬款占比較高的前五個單位，出現了政府單位，由于政府單位出款程序較企業而言較為繁瑣，因此其應收賬款變現能力較弱。A公司的現金比率連年大幅下降，根據2019年財務報表顯示，A公司僅有12.84億元貨幣資金，而受限制的貨幣資金高達5.38億元，由于受限制的貨幣資金不可隨便動用，因此若A公司短期債務到期，其可用于清償的貨幣資金將比財務報表賬面上的貨幣資金要低，由此可見，A公司受限制的貨幣資金過高，影響其短期償債能力。

表1 A公司償債能力數據

（2）長期償債能力分析。A公司的資產負債率持續提高，資產負債率越高，企業的利息費用負擔越重，還款壓力越大，而且越難以通過借款融資，截止到2019年12月31日，A公司負債融資金額達到122.58億元，其中銀行貸款金額為89.82億元，一年以內需償還的金額占銀行貸款總額的75.33%。利息保障倍數呈顯著的下降趨勢，其下降的主要原因是業務增加或規模擴大，導致投資資金需求增加，從而新增銀行借款和債券，利息費用隨之增加。A公司的利息保障倍數在2019年度接近1，償債風險較高。

五、A公司提高償債能力舉措

（一）利用夾層融資

夾層融資是介于股權融資與債權融資的一種融資方式，與以往融資方式有所不同，同時兼具傳統股權與債券融資方式的特點，是一種新型的融資方式。這種新型融資方式，一方面沒有固定的法律期限界限十分清晰的需要到期支付的利息費用，再加上這種新型融資方式選擇在支付相應的融資成本時，可選取的支付方式較多，可變性較強，有很大的靈活性，因此，利用夾層融資方式進行融資的話，風險與收益這樣的情況下就處于中等水平，兩者均介于優先債和股權融資之間的水平。A公司可以采用多種夾層融資的手段，例如次級貸款、可轉換票據和優先股等的形式，也可以考慮股權質押。

（二）售后回租融資租賃

A公司可以售后回租方式進行融資。售后回租融資租賃指的是，企業現將自身所擁有的資產出售，再從買房把該項資產租回繼續使用，一旦租賃期屆滿，企業以實現約定好的名義價格收回該項資產，通過這種看似租賃，實為融資的方式，增強企業資金的流動性，彌補資金短缺問題。因此，可以看出，售后回租融資租賃偏重于其融資功能，A公司可以借鑒這樣的方法來進行融資，買方則通過購買資產與本公司支付的租金和贖回價格之間的差額獲得收益，形式與抵押貸款比較接近。

（三）資產支持證券

資產支持證券（ABS）所具有的根本屬性是債券融資工具。它所消費的本息來源于兩種方式，分別為其基礎資產池所帶來的現金流和剩余權益，基礎資產池項目下的資產通常歸屬于金融資產，例如信用卡應收款和貸款等金融資產，根據國內金融法律條款規定，其支付是有規律可循的。A公司若采用資產支持證券，要將其其他債權區分開來，本金支付時間依賴于本金回收的時間，具有不可預見的特征，了解到這樣的特性，相應展開融資計劃。

六、結論

根據對A公司的財務數據、短期償債能力比率、長期償債能力比率與同行對比，本文分析A公司的償債能力較弱，因此其發債失敗的結局雖然殘酷，但也是合理的。目前，A公司應該利用夾層融資、售后回租、資產證券化等多種融資手段進行融資，合理控制負債融資的比例，克服目前資金不足的困難，繼續為社會創造美好的環境。