我國基礎設施REITs的應用與發展建議

李 妍 王麗琴

(河北經貿大學 河北 石家莊 050061)

一、引言

(一)基建REITs的概念、特征

REITs是指將未來具有穩定現金流的不動產作為基礎資產，以發行收益憑證來募集投資人的資金，由專業基金管理人經營管理，最終分配投資收益，其投資標的包括商業物業、基礎設施等。REITs產品依據募集形式不同分為公募 REITs 和私募 REITs，根據《通知》中的要求，此次試點工作為公募形式，即向公開的社會大眾投資人募集資金，為社會的中小投資群體提供參與 REITs 投資的機會。基建REITs就是將能夠產生穩定現金流的基礎設施項目進行證券化，通過專門投資機構的運營管理能夠使得基金投資者獲得較為穩定的投資收益，一些優質項目的回報率遠高于無風險利率，一般在6-12%。依據REITs產品具有較低的投資門檻，較高的流動性以及收益穩定的特征，基礎設施REITs能夠彌補基建資金來源，吸引更多社會資本參與不動產及基礎設施建設，打破當前地方政府的融資困境。

(二)基礎設施REITs的應用優勢

1、拓寬建筑企業的融資渠道

由于部分現金流充沛、經營成熟穩定的優質資產項目早期獲取的銀行貸款規模有限，并且受到傳統貸款工具的監管規則限制，存續期內其融資規模較小，不能滿足項目建設資金需求。而公募REITs作為以“資產過戶”而非“發放貸款”向企業提供融資的創新金融工具，且而不受傳統貸款規則限制，有效擴大優質資產的融資規模。例如將REITs 產品運用到高速公路項目中，將極大地拓寬高速公路企業融資的渠道，部分滿足其未來的項目建設資本金需求。

2、推動我國新基建項目投融資

當前，我國各省市地區正加快推進新基建項目的投資建設，在傳統基礎設施領域以及新型基建領域形成了大量優質資產。公募REITs試點通過發行基金份額公開募集資金，將這些優質資產證券化，實現“上市”，通過資本市場和社會投資者的監督管理，提升建筑企業的運營管理水平，長期來看，有利于促進我國新基建項目高質量、穩健發展，加快現代化基礎設施體系建設。

3、有效盤活存量資產，化解地方債務風險

由于基礎設施投資周期長，投資金額巨大，我國基建投資的重要資金來源是政府自籌資金，同時近年來的減費降稅政策使得地方政府收入下降，大規模的基建投資可能造成地方政府債務壓力加大，增加債務風險。因而通過發行基礎設施公募REITs，盤活存量基礎設施資產，將其轉化成流動性強、可投資的金融產品，通過金融市場交易回籠前期投資資金并投資于新的基礎設施項目，提高了資金的利用效率，形成良性循環，以提升基礎設施資產的流動性和盈利能力。

(三)國外基礎設施REITs的發展概況

目前全球范圍內已有美國、澳大利亞、印度、香港等40多個國家和地區發行了REITs產品，投資標的也由房地產領域拓展至基礎設施領域，全球總市值近2萬億美元。其中，美國自 2012 年起發行基礎設施 REITs，基礎資產類型主要為高速公路、物流、能源和數據中心等，目前基礎設施 REITs 約占美國 REITs 總規模的 16% 左右。澳大利亞的REITs市場規模同樣龐大，其中的基礎設施REITs底層資產涉及公路鐵路、飛機場、廣播電視塔、碼頭等多種資產類型，同時香港及其他地區的REITs市場總規模和基礎設施REITs產品規模也不斷增長。而 2020 年突如其來的新冠肺炎疫情，造成全球經濟大面積停擺，使得各個國家的REITs 市場也遭受較大沖擊，特別是在基礎設施類 REITs 產品方面。

二、我國基礎設施REITs的發展情況

(一)我國REITs市場發展狀況

近年來，我國政府部門和各研究機構對正規的REITs產品和市場建設進行了廣泛研究，推出了多項支持REITs試點工作的政策通知。由于相關法律法規的不完善，我國目前已推出了許多類REITs產品，但正式的REITs市場一直沒有啟動，對于 REITs 的理論研究還停留在初步探索階段。此次基礎設施公募REITs試點工作的開展對于金融服務實體經濟改革、支持重點區域發展具有重大意義。

截至2020年4月底，我國REITs市場產品總規模為1,379.21億元，其中類REITs產品共72只，REITs產品基礎資產已由傳統的商業物業地產拓展至高速公路、倉儲物流、產業園區等，也推出了國內首個基礎設施私募REITs，其中以高速公路為目標資產，這些非公募REITs產品的發行也為公募REITs試點的落地推行積累了豐富的實踐經驗。同時，近期首創股份、渤海股份、東湖高新三家公司參與了首批基礎設施公募REITs的申報發行工作，其它多家公司也在積極籌備公募REITs的申報發行，這也標志著基建REITs的發展進入到全新時代。

(二)國內首單基礎設施類REITs產品

2019年9月24日，我國首單基礎設施類REITs產品—滬杭甬徽杭高速類REITs成功發行，產品總規模為20.13億元，目標資產為徽杭高速公路安徽段，產品發行利率3.7%，在同類產品中較低，退出機制多樣，產品評級也較高，為AAA級，體現了資本市場對項目底層資產品質的充分認可。

圖1 項目交易結構圖

根據該項目交易結構圖，專項計劃的原始權益人為滬杭甬公司，基金管理人即中聯基金設立并管理私募股權投資基金，由原始權益人認購，計劃管理人浙商資管設立管理資產支持專項計劃收購私募基金份額，資產支持證券由市場投資人與滬杭甬公司認購，同時，滬杭甬高速作為優先回購人，具有優先回購權利。在產品的還本付息方式上，由于高速公路在產品存續期內價值逐年降低，因而該項目的還本付息方式不同于一般房地產類項目的期間付息，到期一次還本方式，而是根據底層資產的特點，對于產品優先級采用了更為匹配的等額本息方式。

三、我國基礎設施REITs應用中面臨的問題

(一)REITs基礎資產準入問題

在4月30日發布的《通知》中，對于基礎設施公募REITs底層資產的選擇，首先應聚焦重點區域和重點行業，同時試點的項目可延伸至倉儲物流、高科技產業園區、特色產業園區等領域；其次，此次試點還包括收入來源以使用者付費為主的PPP存量項目；最后，必須從以下幾方面對試點項目的底層資產進行篩選審查：1、底層資產必須合法合規，以通過竣工驗收；2、項目資產權屬關系必須清晰；3、已產生持續穩定的收益及現金流；4、原始權益人等主體具備豐富的運營管理能力。因此為篩選出優質項目，還需要政府進一步完善REITs產品發行規則，建立優質項目篩選機制，為市場長期健康發展夯實基礎。

(二)REITs稅收負擔較重

在REITs融資過程中會涉及多環節多方面的稅收問題，目前境外地區為鼓勵REITs的發展已實行稅收優惠，避免雙重征稅和負稅過重，如美國對于REITs產品的租金分紅、持有比例低于5%的投資者滿5年轉讓的所得，都實行公司所得稅免征政策；日本和新加坡等國家同樣推出了稅收減免優惠。而我國現行稅制下，對“類REITs”沒有稅收優惠，在資產轉讓、運營管理以及分紅環節均需繳納增值稅、企業或個人所得稅等。因而在雙重征稅的稅收體系下，企業和個人都承擔了較高的稅收負擔，造成融資成本增加，成為基礎設施REITs發展的重大障礙。

(三)REITs產品投資風險大

在基礎設施建設中，通過使用REITs，來豐富企業的融資渠道，滿足投資者多元化投資需求。但是在運用這種工具時，存在一定的風險，例如資產價值下降，運營風險、利率風險、流動性風險等，這些潛在風險可能影響REITs產品的投資收益，在公募REITs產品信息披露方面，如果產品經營及財務信息披露不及時、充分，也會增加投資者的風險，因此投資者需要依據自身的風險偏好對其進行科學的風險評估，有效降低投資風險。

四、推動我國基礎設施REITs的發展建議

(一)完善相關法律法規、監管規則

通過比較其他國家和地區的REITs相關立法，可以得出相關制度的完善能夠大力推動REITs市場的發展，當前我國適用于 REITs 的只有《信托法》和《證券法》等少數幾部法律，因此還需制定合適的法律法規和政策來引導基礎設施公募REITs試點工作，具體可從REITs 的募集、投資范圍、交易結構及信息披露等方面進行立法完善，為權益型公募REITs的推出做好制度建設。同時監管部門要進一步明確監管主體職能和監管范圍，避免權責失衡，以促進 REITs 市場的整體發展。

(二)制定基礎設施REITs產品的稅收優惠政策

目前，國家已出臺一系列相關的稅收支持政策，可以一定程度上解決REITs產品的重復征稅問題，但還需要盡快明確針對基礎設施REITs的專項稅收政策，依據“稅收中性”原則，在基礎資產轉讓、交易、收益分配環節針對企業所得稅、增值稅、印花稅等方面給予優化改革，合理優化REITs稅收結構，以較低的稅收成本推動基礎設施項目的建設運營。同時，平衡好政府稅收、資源利用效率和 REITs 發展間的關系，有效彌補財政給REITs減稅的成本。

(三)加強REITs投資相關風險管理

REITs作為中等收益、中等風險的金融工具，其風險和收益匹配特征不同于股票、債券，應專門制定監管規則，加強投資風險管理。基金管理人需要對基金運營過程中的各個環節的風險進行評估，構建科學有效的防范風險體系，有效分散投資風險。同時隨著公募REITs試點的開展，社會的閑散資金較多，可能會引發過熱的投資甚至投機現象，因此提高投資者對REITs的風險意識也很重要。

五、總結

當前我國基礎設施項目在傳統投融資模式下，存在融資渠道狹窄、資本退出困難等問題，REITs作為資產證券化的模式之一，可成為吸引社會資本進入基礎設施建設、更新與升級的重要手段。滬杭甬徽杭高速REITs的成功發行，也驗證了REITs能夠有效改變基礎設施領域現有投融資模式，對于中國基礎設施領域的長效發展具有重要意義。