股權(quán)質(zhì)押對企業(yè)的影響和風(fēng)險分析

陳光宇 無錫日報報業(yè)集團(tuán)

當(dāng)前，許多企業(yè)開始實(shí)施股權(quán)質(zhì)押，以此來實(shí)現(xiàn)企業(yè)更優(yōu)的發(fā)展，但是股權(quán)質(zhì)押的實(shí)施對企業(yè)的影響是不可忽視的，對于消極影響企業(yè)應(yīng)當(dāng)采取一定的手段解決，基于此，本文對股權(quán)質(zhì)押的風(fēng)險問題及其對企業(yè)多方面的影響進(jìn)行了簡要分析。

一、股權(quán)質(zhì)押的相關(guān)內(nèi)涵

股權(quán)質(zhì)押也被叫做股權(quán)質(zhì)權(quán)，其主要是指企業(yè)的股東將其持有的股權(quán)作為質(zhì)押而設(shè)立的一項(xiàng)質(zhì)權(quán)，而其質(zhì)押標(biāo)本質(zhì)上是屬于股權(quán)，因而是一種權(quán)利質(zhì)押形式，許多學(xué)者研究認(rèn)為股權(quán)質(zhì)押是一種債權(quán)人保證自身利益的手段，假設(shè)債權(quán)人的債權(quán)無法得到有效償付時，將股權(quán)作為抵押物，能夠保證債權(quán)人擁有優(yōu)先處理股份的特殊權(quán)利，同時在債權(quán)人處理股份的過程中，股權(quán)從靜態(tài)的權(quán)利能夠轉(zhuǎn)換為具有動態(tài)特征的現(xiàn)金流，因而股權(quán)質(zhì)押也能夠?yàn)楦咝谫Y提供幫助，在許多上市公司中，以用作盤活企業(yè)資金，確保其日常經(jīng)營中流動資金能夠充足。也有學(xué)者研究認(rèn)為，債權(quán)人還具有要求控股人補(bǔ)充股權(quán)質(zhì)押的權(quán)利，其一般用于控股人履行義務(wù)期限到期，而債權(quán)人則無法再處分質(zhì)押的股權(quán)，而這階段股權(quán)卻處于持續(xù)走低的狀態(tài)，則可要求其補(bǔ)充質(zhì)押，這也是在質(zhì)押的相關(guān)條款中說明的。同時，股權(quán)質(zhì)押所抵給債權(quán)人的權(quán)利，只是企業(yè)股權(quán)中的財產(chǎn)權(quán)，不應(yīng)當(dāng)包含對企業(yè)股權(quán)的轉(zhuǎn)移權(quán)、按股權(quán)比例對企業(yè)實(shí)施的管理權(quán)以及股東本身所擁有的投票權(quán)等等，因而其在融資過程中的應(yīng)用相對較多，且實(shí)際融資使用股權(quán)質(zhì)押是還分為兩種形式，即主動質(zhì)押與被動質(zhì)押，其中主動質(zhì)押是指質(zhì)押股權(quán)的股東利用其杠桿效應(yīng)來獲取財務(wù)資源，并對其進(jìn)行高效利用，而被動質(zhì)押多是指，當(dāng)企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營流動資金顯現(xiàn)不足時，股東利用股權(quán)質(zhì)押進(jìn)行融資套現(xiàn)，這種質(zhì)押行為看做被動。在股權(quán)質(zhì)押中，其涉及到了權(quán)利主要有兩種，即現(xiàn)金流權(quán)和控制權(quán)，其中，現(xiàn)金流權(quán)是指在購買了企業(yè)的股權(quán)后，所享有的財產(chǎn)分配權(quán)和利潤分配權(quán)，與所有權(quán)的概念較為相似，兩者的權(quán)利性質(zhì)存在著許多重疊；而控制權(quán)在學(xué)術(shù)界研究中則存在著三種說法，一是認(rèn)為控制權(quán)是指股東對于企業(yè)的一些重大決策享有的投票權(quán)或是部分決定權(quán)；二是認(rèn)為控制權(quán)指對企業(yè)資金的分配權(quán)和處置權(quán)；三是認(rèn)為控制權(quán)體現(xiàn)在對子公司生產(chǎn)經(jīng)營的影響方面[1]。

二、股權(quán)質(zhì)押對企業(yè)的影響分析

（一）股權(quán)質(zhì)押對企業(yè)價值的影響

從股權(quán)質(zhì)押的內(nèi)涵來看，在大股東實(shí)施股權(quán)質(zhì)押后會導(dǎo)致企業(yè)部分股權(quán)的控制權(quán)及所有權(quán)（也可看作現(xiàn)金流權(quán)）出現(xiàn)明顯分離，而這會直接導(dǎo)致出現(xiàn)第二類代理問題的出現(xiàn)，對于企業(yè)的價值來說具有負(fù)面影響，且當(dāng)兩項(xiàng)權(quán)利分離時還會引發(fā)一些道德困境，直接影響到企業(yè)信譽(yù)，進(jìn)而影響價值，根據(jù)對股權(quán)質(zhì)押的機(jī)理分析可知，股權(quán)質(zhì)押對于企業(yè)價值的負(fù)面影響可簡述為三點(diǎn)內(nèi)容，一是導(dǎo)致出現(xiàn)股價操縱情況；二是使得企業(yè)的實(shí)際風(fēng)險偏好發(fā)生改變；三是企業(yè)的整體盈利質(zhì)量會出現(xiàn)下降。

股權(quán)質(zhì)押可看作一種股權(quán)承諾，而其對企業(yè)價值的作用影響主要是通過影響企業(yè)財務(wù)行為以及決策者投資行為來實(shí)現(xiàn)；從控制者的角度對股權(quán)質(zhì)押的影響進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)其會增加侵害效應(yīng)，而使得企業(yè)的激勵效應(yīng)出現(xiàn)降低，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)績效下降，價值受到消極影響；從企業(yè)的占款角度分析，當(dāng)企業(yè)大股東進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押時，其占款情況也會發(fā)生同向影響，而企業(yè)的占款也是會在一定程度上損害企業(yè)價值，若是在私人上市的企業(yè)當(dāng)中，這種損害影響會變得更加強(qiáng)烈。另外，分析企業(yè)大股東股權(quán)質(zhì)押對企業(yè)價值的直接影響，還可分析市場價值、財務(wù)分析、控制權(quán)轉(zhuǎn)移以及分析關(guān)聯(lián)交易等方向，最終會發(fā)現(xiàn)股權(quán)質(zhì)押行為是會損害企業(yè)的價值的重要信號，同時對于一些中小股東而言也不是一件有利的事，同時，股權(quán)質(zhì)押的規(guī)模及程度與公司價值呈現(xiàn)出負(fù)相關(guān)趨勢，即股權(quán)質(zhì)押的程度越深、規(guī)模越大，企業(yè)的實(shí)際價值就會越低，但也有研究學(xué)者提出過不同的觀點(diǎn)，不過現(xiàn)有的觀點(diǎn)普遍認(rèn)同股權(quán)質(zhì)押影響權(quán)利分離，進(jìn)而導(dǎo)致代理問題加劇，影響到企業(yè)的財務(wù)行為，使得企業(yè)的融資風(fēng)險增加，進(jìn)而降低了價值，但實(shí)際研究考證的過程中還要綜合考慮經(jīng)濟(jì)環(huán)境、法律環(huán)境以及股東的性質(zhì)等等，股權(quán)質(zhì)押也不僅僅是壞消息[2]。

（二）股權(quán)質(zhì)押對企業(yè)盈余管理的影響

股權(quán)質(zhì)押行為對于企業(yè)的盈余管理也會產(chǎn)生一定影響，有相關(guān)學(xué)者根據(jù)某十年間大股東股權(quán)質(zhì)押的上市公司盈余管理數(shù)據(jù)進(jìn)行了研究，且證實(shí)了企業(yè)盈余管理的最終目的是為了企業(yè)融資，而股權(quán)質(zhì)押有利于企業(yè)的融資，因而對盈余管理存在著積極影響。很多上市公司中的股權(quán)存在著股權(quán)制衡度及股權(quán)集中度，其中股權(quán)制衡度對大股東的股權(quán)質(zhì)押及企業(yè)的盈余管理產(chǎn)生消極影響，而股權(quán)集中度則會產(chǎn)生積極影響，這主要是由于盈余管理與股權(quán)質(zhì)押存在正相關(guān)的聯(lián)系，而股權(quán)制衡度卻削弱了兩者這種聯(lián)系。

當(dāng)前相關(guān)領(lǐng)域內(nèi)，法律的監(jiān)管力度正在不斷加強(qiáng)，許多企業(yè)的盈余管理方式也發(fā)生了改變，在實(shí)際選擇盈余管理方式時，需要充分考慮到兩點(diǎn)因素，一是企業(yè)的內(nèi)外環(huán)境適宜哪種盈余管理的方式，要確保該管理方式能夠有效實(shí)現(xiàn)；二是應(yīng)當(dāng)充分考慮不同盈余管理所帶來的經(jīng)濟(jì)后果，當(dāng)下運(yùn)用的盈余管理方式主要為真實(shí)盈余管理和應(yīng)計盈余管理兩種形式。以真實(shí)盈余管理方式的分析為例，上市公司的股權(quán)會在一定程度上降低質(zhì)押率，進(jìn)而對真實(shí)盈余管理產(chǎn)生一定的積極影響，使得企業(yè)的真實(shí)盈余管理水平進(jìn)一步提升，同時，持有股權(quán)的大股東會在產(chǎn)生強(qiáng)烈融資欲望時，想要推動企業(yè)管理層增強(qiáng)盈余管理，因而對其的監(jiān)督作用削弱，使得真實(shí)盈余管理方式得到有效落實(shí)。

（三）股權(quán)質(zhì)押對企業(yè)創(chuàng)新的影響

根據(jù)對股權(quán)質(zhì)押的內(nèi)涵分析可知，其具有促進(jìn)融資功能的作用，因而在企業(yè)實(shí)施的過程中，股權(quán)質(zhì)押能夠在一定程度上打破企業(yè)的融資約束，為企業(yè)發(fā)展提供更多資金，而對于企業(yè)的創(chuàng)新而言也能夠提供更多的幫助，但同時，大股東的股權(quán)質(zhì)押為被動時，其控制權(quán)的轉(zhuǎn)移會增加一定壓力，這對于企業(yè)創(chuàng)新就會產(chǎn)生不利影響，而實(shí)質(zhì)上股權(quán)質(zhì)押對企業(yè)創(chuàng)新是存在著積極影響還是消極影響，也有著很多學(xué)者進(jìn)行了一系列研究。有學(xué)者以十年間上市公司的數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)對其進(jìn)行了研究，得出股權(quán)質(zhì)押對企業(yè)創(chuàng)新存在著抑制效應(yīng)，且這種效應(yīng)還具有持續(xù)性的特征，在當(dāng)下貨幣政策不斷緊縮、傳統(tǒng)行業(yè)和非國有企業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展越來越重要的背景下，這種抑制效應(yīng)也變得更為明顯，根據(jù)資源的基礎(chǔ)理論以及代理理論的運(yùn)用分析來看，會產(chǎn)生抑制效應(yīng)的原因就在于，許多非國有企業(yè)的持股人員結(jié)構(gòu)以及高持股比例的人員，都會在股權(quán)質(zhì)押后存在維護(hù)自身控制權(quán)的意愿，進(jìn)而會產(chǎn)生回避風(fēng)險的傾向行為，最終會影響到企業(yè)創(chuàng)新方面的投資[3]。

針對于股權(quán)質(zhì)押對企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)生的抑制影響，其也會在一定程度上影響到行業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展，因此，不管是企業(yè)本身還是政府以及相關(guān)監(jiān)管部門，都應(yīng)當(dāng)針對這種負(fù)面影響采取一定的防范措施。例如，企業(yè)本身可進(jìn)一步調(diào)整融資結(jié)構(gòu)，豐富實(shí)際融資的渠道，并設(shè)立完善的監(jiān)督管理機(jī)制，防范控股股東對企業(yè)的過分利益侵占問題；對于政府來說，則需要采用投資的方式加大扶持中小企業(yè)，并根據(jù)當(dāng)下中小企業(yè)融資困難的問題提出應(yīng)對措施；而對于相關(guān)監(jiān)管部門來說，可通過加強(qiáng)企業(yè)融資監(jiān)管，控制大股東的賣空行為等方式來減輕股權(quán)質(zhì)押的抑制影響。

（四）股權(quán)質(zhì)押對企業(yè)其他方面的影響

除了以上影響以外，股權(quán)質(zhì)押對其他方面的影響效果不大，但其也是存在著一定影響，有學(xué)者研究認(rèn)為，股權(quán)質(zhì)押還會對企業(yè)業(yè)績起到一定影響，能夠適當(dāng)改善企業(yè)業(yè)績，這主要是由于許多大股東在股權(quán)質(zhì)押后，會擔(dān)心其自身的控制權(quán)發(fā)生轉(zhuǎn)移，因而會期盼提升企業(yè)的業(yè)績；也有學(xué)者研究認(rèn)為，股權(quán)質(zhì)押可能會誘發(fā)出企業(yè)的一些違規(guī)行為，比如在監(jiān)管方面的傾向違規(guī)，在大股東股權(quán)質(zhì)押后，企業(yè)在融資行為在違規(guī)后被審計的可能性進(jìn)一步增加，另外，在一些企業(yè)當(dāng)中，股權(quán)質(zhì)押的融資傾向還會導(dǎo)致過度投資行為的發(fā)生，兩者呈現(xiàn)出正相關(guān)聯(lián)系，同時，伴隨著當(dāng)前各行業(yè)市場競爭的不斷加強(qiáng)，這種股權(quán)質(zhì)押增加過度投資行為的影響也變得越來越明顯。

三、股權(quán)質(zhì)押的風(fēng)險分析

（一）道德風(fēng)險

股權(quán)質(zhì)押時所面臨的道德風(fēng)險主要是指出質(zhì)人的信用不佳或缺失，即股權(quán)質(zhì)押可能會導(dǎo)致企業(yè)的股東出現(xiàn)“二次圈錢”的想法及行為，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)被股東掏空。而股權(quán)的實(shí)際價值是與企業(yè)價值直接相關(guān)聯(lián)的，要想讓股權(quán)價值得到保值，則質(zhì)權(quán)人需要持續(xù)對企業(yè)的價值進(jìn)行評估，而當(dāng)下許多上市企業(yè)對于這方面的治理機(jī)制還存在缺陷，其信息披露不全面，因而質(zhì)權(quán)人實(shí)際上很難切實(shí)了解和控制到企業(yè)的資產(chǎn)處置情況、生產(chǎn)經(jīng)營情況以及財務(wù)狀況等，而股東在失去信任的情況下就會產(chǎn)生掏空股權(quán)公司的資產(chǎn)維護(hù)自身利益的想法[4]。

（二）法律風(fēng)險

股權(quán)質(zhì)押行為存在的法律風(fēng)險主要是法律制度方面不夠健全，有關(guān)于質(zhì)押的制度還存在較多缺陷，進(jìn)而給質(zhì)權(quán)人和企業(yè)都造成了一定的風(fēng)險，一方面是其優(yōu)先受償?shù)臋?quán)利隱含著一定的風(fēng)險，其優(yōu)先受償權(quán)本身就具有一定的特殊性，而當(dāng)實(shí)際出質(zhì)方企業(yè)出現(xiàn)破產(chǎn)時，其擔(dān)保物，即股權(quán)的價值會直接為零，而股權(quán)本身所具有的利潤和財務(wù)分配權(quán)等也將失去價值；另一方面是涉外股權(quán)存在瑕疵設(shè)質(zhì)的風(fēng)險，根據(jù)相關(guān)外商投資的法律規(guī)定，當(dāng)外商投資企業(yè)的股東進(jìn)行設(shè)定質(zhì)權(quán)時，其可能會以為繳付的出資部分股權(quán)為標(biāo)準(zhǔn)，這對于質(zhì)權(quán)人來說就會存在一定風(fēng)險。

（三）市場風(fēng)險

股權(quán)質(zhì)押在某種意義上來看類似于股權(quán)轉(zhuǎn)讓，而質(zhì)權(quán)方在從出質(zhì)方手里獲得質(zhì)權(quán)時，就意味著同時獲得了股權(quán)相關(guān)的市場風(fēng)險，也就是說股權(quán)價格發(fā)生波動的風(fēng)險也將完全由質(zhì)權(quán)人承擔(dān)，而股權(quán)價格波動的幅度和頻率都較大，與實(shí)物資產(chǎn)的擔(dān)保相比風(fēng)險更高，不管是股權(quán)質(zhì)押過程中企業(yè)經(jīng)營產(chǎn)生的風(fēng)險，還是外部多種因素產(chǎn)生的風(fēng)險，其風(fēng)險最終都會轉(zhuǎn)移到股權(quán)本身的價值方面，比如說當(dāng)企業(yè)的經(jīng)營出現(xiàn)問題時，資金流轉(zhuǎn)不暢，難以抵銷債務(wù)，這時可轉(zhuǎn)讓股權(quán)來為清償債務(wù)提供幫助，但股權(quán)的價格可能會由于經(jīng)營問題而下降，因而難以完全抵銷債務(wù)。

四、結(jié)論

綜上所述，股權(quán)質(zhì)押是當(dāng)前企業(yè)進(jìn)行融資的一種新手段，而股權(quán)質(zhì)押行為本身會對企業(yè)的許多方面產(chǎn)生影響，進(jìn)而影響到企業(yè)的發(fā)展。本文中主要分析了股權(quán)質(zhì)押對企業(yè)價值方面、盈余管理方面、創(chuàng)新方面以及其他方面產(chǎn)生的影響，而股權(quán)質(zhì)押存在的風(fēng)險則包括法律風(fēng)險、市場風(fēng)險以及道德風(fēng)險。