資本市場低估電信業：短視與長線的較量？

趙妍

近日，三大運營商遭遇紐交所摘牌復牌摘牌“鬧劇”，引發對其市值關注?！澳壳叭箅娦胚\營商的估值處于歷史低點?！倍辔粯I內人士向《通信產業報》全媒體記者表示。目前，中國三家電信運營商的市值都已經跌破了凈資產。數據顯示，估值方面，全球運營商平均PB是中國三大運營商的7.6倍;而用PE衡量，全球運營商平均估值則為中國三大運營商的2.7倍。

運營商的估值為什么低？中國移動原董事長王建宙近日撰文表示，互聯網企業一直以流量為主估值，而在電信運營商的估值中，幾乎沒有體現網絡流量增長的貢獻。

資本市場的估值，更看重增長潛力。隨著電信運營商由“提速降費”周期進入高質量發展新周期，電信運營商會迎來黃金十年嗎？電信運營商是否被嚴重低估？

“三大運營商的股價達到十年最低向上增長的開始，拐點正在到來?！敝行抛C券5G首席分析師梁程加在微訪談時表示。這一判斷得到多位業內人士的認同。

政策周期：提速降費到高質量發展

電信業是重大周期性的行業，受政策、投資周期等因素影響。梁程加表示，分析5到10年的政策是關鍵。

目前政策周期正從提速降費到高質量發展轉變。從2015年開始的提速降費，三大運營商通過寬帶提速不提價、流量不清零、取消語音通話長途漫游費等措施，固定寬帶單價平均下降90%，移動流量單價平均下降83.5%。專線費用的降低使得互聯網公司收益，網絡流量產生的效應幾乎全部轉移到服務提供者和內容提供者的價值上面。

在2020央企經濟運行發布會上，國務院發言人表示，通信企業貫徹落實提速降費，讓利約460億元。

與此同時，承擔業績考核壓力的電信運營商在存量市場競爭中屢屢陷入價格戰，基層市場惡性競爭時有出現。流量漫游取消后，市場進入人均1.2部手機的存量市場競爭中，增量用戶的發展接近天花板。

黨的十九大報告指出，我國經濟已經由高速增長階段轉向高質量發展階段。2019年起，高質量發展成為三大運營商工作的總基調。運營商要走向高質量發展，需要停止過度價格戰，做好現有用戶的維護。

伴隨高質量發展的是電信運營商IOE的提升，以及營收和利潤的向好。2020年前11個月，電信業務收入同比增長3.5%，進入V型反彈區間。而2019年電信業全年零增長或負增長（全年平均0.8%）。A R P U值方面，也呈現增長趨勢，以中國聯通為例，2020年前三季度 A R P U分別為40元、41.8元和43元。

5G建網： 回報期長

電信運營商作為重資產運營者，資本開支是關鍵變量。分析預測，2019年的增長率是10%，中國移動2020年計劃資本開支1798億元，較2019年增長8.3%;中國電信850億元和中國聯通的700億元，較2019年分別增長9.5%和24%。2021年達到峰值，2022年開始下降，5G投資溫和期將早于市場的到來。

而5G時代運營商通過共建共享和700M頻譜紅利將極大降低建網的成本，回報周期也將增長。

梁程加表示，運營商投資回報的底層邏輯是移動通信發展十年一個代際，前三到四年是主要的建設期，后六年是回收期。

中國在3G、4G時代投了兩代移動通信技術，六張網絡。而5G時代，四大運營商未來的十年是只需要建設2張網絡，網絡回報周期達到了八年或者更長。

相比海外運營商，在疫情影響下，到2022年開始建設5G， 2030年建設六級，所以中國運營商有一個超長的回報周期。

看清未來增長預期

5G To C走向To B已經成為產業共識。5G商用一年，5G行業應用也嶄露頭角。盡管商業模式的明晰需要一個過程，但積極因素已現。邊緣計算和切片是5G提供差異化服務最大的兩個能力之一，面向行業，運營商正在建設相應的匹配的網絡能力。

在云網融合方面，運營商在網絡架構和組織機構進行改革，云計算、邊緣計算以及在此基礎上出現的混合計算，大大提升了網絡算力，為各種應用場景賦能。而且，運營商將自身轉型放到國家的經濟發展中，賦能千行百業的層面。

除了發展新的業務增長點外，運營商的傳統業務也在升級，包括短彩信升級到彩鈴。而5G消息發展也視為運營商5G時代的重大創新，5G消息把短信從富媒體化升級為短信的互聯網化，實現了消息即服務。在To B領域， 5G消息有望成為企業服務客戶的重要工具。5G消息蘊含著信息服務模式的演進迭代的重要契機，是運營商攜手終端商、設備商、應用商、渠道商等產業鏈在5G時代的重要業務創新之一。

本身不具備互聯網基因的電信運營商通過投資布局，補齊短板，構建5G時代的生態。在運營商體制方面， 2019年收入下滑后，運營商開始精細化運用降本增效，成立的專業化的運營公司包括政企公司等。

結合政策、投資回報以及未來業務布局等因素考慮，運營商未來成長空間巨大：To B開拓，To C創新，或將迎來新一輪發展周期。