2020年美聯儲貨幣政策短期效應研究

魏念春　徐奇川

摘 要：為應對疫情沖擊，美國重啟非常規貨幣政策。短期內宏觀經濟反彈至疫情前水平，但長期預期悲觀和其它因素給美國經濟留下了諸多不確定性。國內外經濟政策的不一致會導致貨幣政策溢出效應產生，我國應保持穩健貨幣政策，防止美聯儲貨幣政策溢出的負外部性。

關鍵詞：貨幣政策;短期效應;不確定因素;穩健貨幣政策

中圖分類號：F74 文獻標識碼：Adoi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2021.10.020

美國重啟非常規貨幣政策，引起國內學者的研究熱。章玉貴、徐永妍（2020）通過對美聯儲貨幣政策的背景和理論基礎描述得出，美國的“無限量QE”是在推行現代貨幣主義理論。朱啟榮、孫明松（2020）認為非常規美聯儲貨幣政策有助于改善美國宏觀經濟和貿易條件，同時也會存在小幅的逆向影響。王文、卞永祖、崔一哲（2020）認為美聯儲非常規貨幣政策影響到美國金融市場的動蕩和大宗商品價格波動，給美國帶來負面影響。楊子榮、劉糧（2020）則研究了國債收益率，得出美聯儲貨幣政策有限效用的結論。李歡麗、李石凱發現美國宏觀經濟的三大悖離現象，揭露美國貨幣政策不可持續。對于2020年美聯儲貨幣政策的研究主要集中在對美聯儲貨幣政策效應的定量定性研究中。鑒于此，本文將在對美聯儲非常規貨幣政策效應的定性描述基礎上，找出可能影響美國經濟的不確定因素。

1 為應對疫情期沖擊，美聯儲重啟非常規擴張貨幣政策

為應對疫情對經濟的沖擊，美聯儲以積極的態度和迅疾的反應速度做出貨幣政策上的反應。2020年3月15日美聯儲決議利率降至0.25%，以期達到穩定就業和物價水平，回到2%的通脹目標;美聯儲重啟了量化寬松貨幣政策，推出了至少7000億美元的持倉計劃，以保證信貸順利流向家庭和企業，美聯儲還動用了機構債及其機構債支持證券的本金再投資于機構債支持債券的操作;公開市場操作小組亦加大了隔夜與定期回購協議的操作。4月30日，美聯儲表示決議利率繼續保持0.25%，將繼續購買所需數量的美債和機構住房及商業抵押貸款支持證券。6月11日，美聯儲降低了經濟預期。7月30日，美聯儲表示繼續保持“零利率”和持倉，擴張的貨幣政策在進一步進行中。

美聯儲數據顯示，受寬松貨幣政策的影響，2020年3月19日至5月28日，美聯儲資產負債表規模持續增長，漲幅達到52%，增長量為2.43萬億美元，5月28日資產負債規模達到7.09萬億美元。相對于2008年應對金融危機的反應，美聯儲的反應似乎不夠強烈。從9月4日至11月13日，2008年美聯儲資產負債表規模漲幅高達1.31萬億美元，漲幅超過140%，11月13日達到2.21萬億美元。但從總量上來看，資產負債表規模已達到2008年金融危機時的兩倍多，資產負表規模占GDP比例超過35%。無疑，美聯儲本次的貨幣政策的力度大于金融危機時的擴張力度。

同時，美國政府加大財政支出以應對疫情，2020年4月份美聯儲財政支出激增至9800億美元，6月份財政支出更是超過了1.1萬億美元，同比增長均超過100%，美國成為全球財政支出的領跑者。

2 美聯儲貨幣政策的短期效應

美聯儲與美國財政部的寬松政策已實施，并取得短期效果。美聯儲數據顯示：從3月開始貨幣供應量M2激增到8月份，其規模達到了18.4萬億，漲幅超過18%。從年初到3中旬，美國銀行間同業拆借利率降最大幅達60%;月底有短暫大幅反彈，之后終降至零水平。3月至5月，銀行資產負債表規模增長12.5%，5月數據顯示已超過20萬億。回購率也于3月底直降至零水平。

在貨幣政策和財政政策的共同作用下，就業快速反彈至疫情前水平。雖然ADP就業人數于3月降為負值，4月份更是到達接近負兩萬的極低，很快ADP反彈超過2019年水平。與金融危機后27個月的持續負區間相比，2020年的ADP在短期內就反彈至疫情前水平的現象足夠說明寬松政策的短期效應了。美國的失業數據同樣也能顯示出政策的短期效應：持續申請失業救濟人數2020年5月到達最高值，之后穩定回落，趨于疫情前水平;就業率短期驟降也于短期反彈恢復。最后，消費者物價指數（CPI）于5月份達到低點，三個月之后反彈超過疫情前水平。通貨膨脹率也于同期觸底也反彈至接近目標水平且保持正的通脹預期，目前沒有表現出偏離跡象。由世界大型企業聯合會編制的商業信心4、5月份短暫下跌，之后又反彈至正常水平。制造業PMI、服務業PMI和非制造業PMI也經歷了同樣的變化。

宏觀經濟的強勁反彈表現反映出美聯儲貨幣政策與財政政策的短期效應，同時也顯示出美國經濟的韌性。宏觀經濟的短期反彈與大力度的貨幣政策與財政支出政策密不可分，而美聯儲9月17日的言論也證明了這一點。

3 不確定因素

短期的宏觀經濟強勢反彈是經濟穩定的表現，但短期返回正常的宏觀經濟數據背后潛藏著諸多威脅美國經濟的長期不確定因素。

3.1 貨幣政策效應有限

從美聯儲資產負債表數據和市場貨幣供給量歷史數據看，金融危機開始時美國的流動性一直在增加。為應對疫情，美聯儲更是提出了“無限QE”的擴表政策，由最后貸款人為經濟提供擔保和充足流動性。由于超發流動性，美元對主要貨幣均發生貶值。4月份開始，EURUSD匯率迅速攀升至高于2019年水平;GBPUSD美元對英鎊貶值，3月之后，呈現出波動上升趨勢。美元貶值阻止資本回流至美國本土，不利于美國金融市場穩定，從而放緩美國經濟回暖的步伐。

美聯儲2020年7-9月份數據顯示，預期通脹維持在2.9上下，而美國通貨膨脹僅反彈至1.4，核心通脹維持也只維持在1.6上下，仍沒有達到目標值2。十年期政府債券收益率已于2020年初跌破1，目前處于50年來最低水平;30年期政府債券收益率也是跌破新低，“流動性陷阱”仍在。長期預期悲觀和短期通脹走低會導致短期實際利率大于名義利率，使得個人與企業實際融資成本上升而導致消費和投資下降。

美國財政部數據顯示，從2012年開始美國政府債務規模就已超過GDP，2019年數據顯示美國政府債務占GDP比率達到106.9%，2020年10月份政府債務更是高達27.1萬億美元，同比增長達到16.8%。據財政部數據估算，2020美國政府債務占GDP比率已超過124%。接近歐債危機時希臘、葡萄牙的政府債務的水平;超過歐債危機時西班牙和愛爾蘭的政府債務水平。美國國會預算辦公室預計，公眾持有的政府債務規模也將于2021年超過GDP，達到二戰以來的最高水平。疫情使美國早已沉重的政府債務雪上加霜，為應對疫情和將來疫情后的經濟恢復留下較大的不確定因素。

“流動陷阱”的存在和沉重的債務負擔使美聯儲舉步維艱，名義上的“無限QE”實則成為有限操作空間的貨幣政策。長期預期悲觀，美聯儲寬松的貨幣政策傳導受阻，美聯儲貨幣政策效應受限。

3.2 貿易逆差或將進一步擴大

2020年3月份，美國貿易逆差進一步擴大，8月份更是突破了670億。國際金價走高，超過2015年水平，市場避險情緒依存。美國第二大貿易伙伴加拿大面對疫情對經濟沖擊捉襟見肘。數據顯示，為應對疫情，加拿大央行資產負債表規模竟然翻了兩番且市場貨幣供應量也增加超過15%。加拿大財政支出也經歷了相似的變化，加財政部數據顯示年初至4月份，財政支出增加超過110%。但市場表現似乎不盡人意，加拿大ADP就業人數變化3—9月份皆為負值。加拿大10年期政府債券與30年期政府債券收益降至歷史低點。宏觀經濟不容樂觀。美國最大的貿易伙伴墨西哥，似乎無力去應對新冠肺炎疫情帶來的沖擊，面對依舊嚴重的疫情和不容樂觀的宏觀經濟，墨政府沒有太大的貨幣政策與財政政策反應。兩大貿易伙伴的經濟波動給美國留下貿易進一步惡化的風險。

3.3 美國疫情第三次抬頭風險已現

世衛組織數據顯示，2020年進入11月份，美國新冠肺炎日新增確診病例超過10萬，新冠肺炎疫情已顯示出于2020年冬季在美國第三次抬頭之勢。

要想達到宏觀調控目的，美聯儲需要解決長期預期悲觀的問題。而改善長期預期不只是要求創新貨幣政策和加強貨幣政策力度，更意味著美聯儲和美國政府要從根本上降低公眾的風險期望。若美國政府繼續過分關注就業穩定和經濟增長而忽略疫情防控的話，在新冠肺炎疫情又一次在美國抬頭的時候，美聯儲的貨幣政策只會顯得更有限、更無力，而美國經濟運行也會與寬松政策的調控目的越離越遠。

4 對我國政策建議

4.1 保持貨幣政策獨立性

國家統計局數據顯示2020年我國失業率、貨幣供應量、央行資產負債表規模保持平穩;消費者信心指數經過2月份短暫地下跌后迅速恢復疫情前水平。財政部數據也顯示，我國財政支出穩定變化。我國海關總署數據顯示3月份我國貿易差額由負轉正，4-10月每月貿易差額甚至同比超過上年。面對平穩的宏觀經濟，我國實行穩健的貨幣政策。

諸多不確定性因素使然，美聯儲主席鮑威爾也多次在公眾場合尋求更多的寬松政策，未來美聯儲貨幣政策寬松程度只會增不會減。在境內外經濟運行和政策差異較大的情況下，中國人民銀行要防止美聯儲貨幣政策的負外部性，保持貨幣政策獨立性，堅持穩健的貨幣政策，支持發展普惠金融，激發小微企業活力，為實體經濟發展提供穩定充足的流動性;抓住機遇，利用經濟和貿易增長的先發優勢，激活金融市場創新活力，為企業和個人提供豐富且有效的金融工具，加強經濟主體資產管理和風管管理能力，刺激中產階級購買力，為加快形成國內大循環主體提供金融支持。為經濟短跨越脫疫情障礙和長期穩定增長提供源源不斷的根本內生動力。

4.2 合理利用外資，注重風險防范

2020年我國實現金融服務完全開放，取消了對符合條件的國外金融機構進入國內市場的限制。進一步開放金融市場可以促進資本凈流入。政府應該引導資本走向實體經濟促進實體經濟發展，降低小微企業融資成本，保證就業民生穩住國內經濟;引導外資走向中西部，支持中西部開發與發展事業，加速中西部發展，支持解決不平衡不充分的發展問題。但開放條件下風險與機遇是并存的，我國要在加大開放力度的同時，進一步完善金融安全網并發揮風險防范與風險控制的作用。

參考文獻

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