基于城市片區(qū)綜合開發(fā)的投融資決策分析

湯垠旭

（廣東省建筑科學(xué)研究院集團(tuán)股份有限公司，廣東廣州 510500）

0 前言

“十四五”時(shí)期，城市片區(qū)綜合開發(fā)是落實(shí)“兩新一重”，加速我國新型城鎮(zhèn)化建設(shè)的重要方式。通常而言，其包括城市片區(qū)的戰(zhàn)略定位、城鄉(xiāng)規(guī)劃、土地一二級(jí)開發(fā)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、相關(guān)產(chǎn)業(yè)導(dǎo)入以及管理運(yùn)營等，有效豐富了地方依靠單一土地財(cái)政與基礎(chǔ)設(shè)施拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的增長模式。在現(xiàn)有政策的背景下，城市片區(qū)綜合開發(fā)項(xiàng)目必須緊緊圍繞防范與規(guī)避地方政府隱性債務(wù)這個(gè)大前提，在一定區(qū)域內(nèi)，通過土地開發(fā)、項(xiàng)目建設(shè)以及相關(guān)產(chǎn)業(yè)引入，形成多層次、多領(lǐng)域、多渠道的投資收益，從而實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目投資、建設(shè)、運(yùn)營全過程內(nèi)相對(duì)穩(wěn)定的收益平衡。因此，開展城市片區(qū)綜合開發(fā)前期投資決策分析，對(duì)于推動(dòng)片區(qū)綜合開發(fā)項(xiàng)目落地實(shí)施，加快區(qū)域城市化進(jìn)程具有重要意義[1]。

1 城市片區(qū)綜合開發(fā)投資決策分析與評(píng)價(jià)

1.1 合規(guī)性

城市片區(qū)綜合開發(fā)的首要前提是項(xiàng)目的合規(guī)性，而判斷合規(guī)性的關(guān)鍵要素是項(xiàng)目是否會(huì)形成地方政府隱性債務(wù)。地方政府隱性債務(wù)，是指地方政府在法定政府債務(wù)限額之外直接或者承諾以財(cái)政資金償還以及違法提供擔(dān)保等方式舉借的債務(wù)。2020年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議將抓實(shí)化解地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，加強(qiáng)地方政府隱性債務(wù)治理列為財(cái)政重點(diǎn)工作。“十四五”時(shí)期，國家將進(jìn)一步完善政府債務(wù)管理體制機(jī)制，完善常態(tài)化的監(jiān)控機(jī)制，決不允許通過新增隱性債務(wù)上新項(xiàng)目、鋪新攤子。目前，與城市片區(qū)綜合開發(fā)相關(guān)的隱性債務(wù)的典型類型主要包括：

（1）社會(huì)資本參與PPP項(xiàng)目，或者參與政府投資基金時(shí)，約定由財(cái)政資金對(duì)社會(huì)投資人的股權(quán)進(jìn)行回購，或者約定由財(cái)政資金兜底，彌補(bǔ)社會(huì)投資人的本金損失以及保障其最低收益等以“名股實(shí)債”方式進(jìn)行融資的項(xiàng)目。

（2）采用BT（建設(shè)—移交）模式開發(fā)時(shí)要求承包單位帶資金進(jìn)場(chǎng)，或以決（結(jié)）算為理由拖欠支付工程款，以及通過政府購買服務(wù)采購建設(shè)工程來規(guī)避政府債務(wù)管理的項(xiàng)目。

（3）以各類國有資產(chǎn)為抵押，為相關(guān)單位和個(gè)人進(jìn)行融資，以及采取售后回租、回購等方式進(jìn)行的變相抵押和質(zhì)押，或者以資產(chǎn)注入的形式要求地方國有企業(yè)開展融資，但注入資產(chǎn)不具有合法產(chǎn)權(quán)，或者非經(jīng)營性資產(chǎn)的項(xiàng)目。

（4）未依法履行土地供應(yīng)程序?qū)?chǔ)備土地作為資產(chǎn)注入地方國有企業(yè)，并要求企業(yè)依托土地開展融資活動(dòng)，或者通過各種形式的協(xié)議與承諾約定，將土地預(yù)期的出讓收益與企業(yè)償債資金掛鉤，以此要求地方國有企業(yè)開展融資的項(xiàng)目。

（5）對(duì)沒有收入來源的市政道路、綠地、廣場(chǎng)、公園、市政管網(wǎng)等市政設(shè)施建設(shè)債務(wù)，雖然舉借主體為國有獨(dú)資或控股公司、自收自支事業(yè)單位，但項(xiàng)目應(yīng)判定為非市場(chǎng)化運(yùn)營的公益性項(xiàng)目，由此形成的債務(wù)應(yīng)界定為政府隱性債務(wù)。

1.2 功能邊界

城市片區(qū)綜合開發(fā)需要根據(jù)城市未來發(fā)展的整體規(guī)劃和片區(qū)發(fā)展的實(shí)際情況，明確片區(qū)在區(qū)域中的核心功能，并據(jù)此對(duì)開發(fā)建設(shè)內(nèi)容予以明確。通常情況下，城市片區(qū)綜合開發(fā)中的各類項(xiàng)目主要為三類：公益類項(xiàng)目、準(zhǔn)經(jīng)營性項(xiàng)目以及經(jīng)營性項(xiàng)目。合理配置三類項(xiàng)目數(shù)量與投資規(guī)模，是保證片區(qū)綜合開發(fā)經(jīng)濟(jì)可行的核心要素，是提升項(xiàng)目整體融資能力的重要前提，更是規(guī)避地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)關(guān)鍵方式。通常情況下，片區(qū)綜合開發(fā)的主要的公益性項(xiàng)目包括公共醫(yī)療、公共教育、道路橋涵等基礎(chǔ)設(shè)施及公服配套設(shè)施建設(shè)；準(zhǔn)公益性項(xiàng)目主要包括污水、垃圾處理、城市供天然氣、熱、水等財(cái)政補(bǔ)貼項(xiàng)目；經(jīng)營性項(xiàng)目主要包括產(chǎn)業(yè)用地的開發(fā)租售、商業(yè)與住宅地產(chǎn)開發(fā)等。

1.3 盈利模式

城市片區(qū)綜合開發(fā)的盈利模式是決定項(xiàng)目整體經(jīng)濟(jì)可行的核心要素，也是衡量項(xiàng)目合規(guī)性關(guān)鍵標(biāo)準(zhǔn)。評(píng)估項(xiàng)目整體盈利模式的優(yōu)劣與否，是基于能否實(shí)現(xiàn)兩個(gè)層面的收益平衡。①能否實(shí)現(xiàn)區(qū)域總體平衡。在城市片區(qū)綜合開發(fā)中，通過對(duì)區(qū)域基礎(chǔ)設(shè)施、公共服務(wù)設(shè)施的投資、建設(shè)與運(yùn)營，為產(chǎn)業(yè)導(dǎo)入、人口聚集、商業(yè)發(fā)展等建立堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，實(shí)現(xiàn)該區(qū)域經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展，稅收與人民生活水平穩(wěn)步提升。地方政府通過區(qū)域經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展帶來的稅收與土地收益增長，來實(shí)現(xiàn)對(duì)片區(qū)綜合開發(fā)項(xiàng)目投資的平衡；②實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目投資收益平衡。片區(qū)綜合開發(fā)中，公益性、準(zhǔn)經(jīng)營性以及經(jīng)營性項(xiàng)目的配置比例是實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目投資收益平衡的關(guān)鍵，片區(qū)綜合開發(fā)中需有經(jīng)營性和運(yùn)營性收入，若僅有公益性項(xiàng)目，則會(huì)有增加地方政府隱性債務(wù)的嫌疑[2]。

2 城市片區(qū)綜合開發(fā)項(xiàng)目融資方式

合理、系統(tǒng)、綜合的融資方案是城市片區(qū)綜合開發(fā)項(xiàng)目實(shí)施落地的關(guān)鍵。在項(xiàng)目前期的整體策劃中，搭建完善的項(xiàng)目融資體系，合理系統(tǒng)地測(cè)算項(xiàng)目需求的資金成本是深化評(píng)估項(xiàng)目實(shí)施落地可行性的重要內(nèi)容[3]。城市片區(qū)綜合開發(fā)的融資方案主要包含地方政府專項(xiàng)債券、“投資人+EPC”、PPP模式、企業(yè)債券、銀行貸款等5種融資方式。

2.1 地方政府專項(xiàng)債券

地方政府專項(xiàng)債券是專門針對(duì)公益項(xiàng)目發(fā)行的特定政府債券，這種債券有兩個(gè)基本特征：①項(xiàng)目性質(zhì)為公益性項(xiàng)目，但項(xiàng)目本身必須具有一定收益性；②項(xiàng)目收益回報(bào)主要來源于政府性基金或?qū)ｍ?xiàng)收入。2019年6月，中共中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳印發(fā)了《關(guān)于做好地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行及項(xiàng)目配套融資工作的通知》（廳字〔2019〕33號(hào)文）明確：政府專項(xiàng)債券項(xiàng)目中可以作為資本金的一部分，以支持在特定領(lǐng)域的投資建設(shè)項(xiàng)目。專項(xiàng)債券作為資本金的條件包括：①重點(diǎn)投資領(lǐng)域。專項(xiàng)債券應(yīng)重點(diǎn)用于農(nóng)業(yè)、環(huán)保、民生、交通、能源，以及城市更新等領(lǐng)域，允許對(duì)專項(xiàng)債券使用范圍進(jìn)行適當(dāng)擴(kuò)大，特定的國家重大戰(zhàn)略項(xiàng)目允許采用單獨(dú)列支、重點(diǎn)支持的原則發(fā)行專項(xiàng)債券；②項(xiàng)目具備收益性。使用專項(xiàng)債券的項(xiàng)目需具備一定的收益性，項(xiàng)目的專項(xiàng)收益和項(xiàng)目對(duì)應(yīng)的政府性基金收入共同構(gòu)成項(xiàng)目回報(bào)收益，該回報(bào)收益需經(jīng)財(cái)務(wù)測(cè)算評(píng)估后能滿足項(xiàng)目的融資需求；③比例限制。區(qū)域內(nèi)可用于項(xiàng)目資本金的專項(xiàng)債規(guī)模，應(yīng)小于地區(qū)所在省份專項(xiàng)債總體規(guī)模的25%，且一個(gè)項(xiàng)目資本金中不能全部為專項(xiàng)債。

2.2 投資人+EPC

“投資人+EPC”模式。“投資人+EPC”模式是指通過引入社會(huì)資本方參與建立項(xiàng)目公司（SPV公司），由項(xiàng)目公司完成投融資、建設(shè)管理與資產(chǎn)的運(yùn)營維護(hù)。同時(shí)，項(xiàng)目公司以承包商的身份承攬全部或部分的項(xiàng)目設(shè)計(jì)、采購、施工任務(wù)，并案合同約定對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行全面控制。“投資人+EPC”存在一定的合規(guī)性風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)主要來自與兩個(gè)方面：①社會(huì)資本的合作對(duì)象是誰。通常情況下，社會(huì)資本的合作對(duì)象應(yīng)是具備EPC承攬資質(zhì)的國有企業(yè)。與地方政府直接合作往往會(huì)增加地方政府隱性債務(wù)的嫌疑；②項(xiàng)目的性質(zhì)和投資回報(bào)機(jī)制。城市片區(qū)綜合開發(fā)項(xiàng)目必須包含足夠數(shù)量與規(guī)模的經(jīng)營性項(xiàng)目與準(zhǔn)經(jīng)營性項(xiàng)目，項(xiàng)目回報(bào)機(jī)制設(shè)計(jì)中不應(yīng)包含有政府承諾兜底保障的收益。

2.3 PPP模式

PPP模式。PPP模式是在新型基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目建設(shè)中引導(dǎo)社會(huì)資本投資的重要方式之一，其合規(guī)性風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，運(yùn)作機(jī)制相對(duì)成熟[4]。但目前，PPP模式的應(yīng)用受到嚴(yán)格限制，①二級(jí)土地開發(fā)受限，對(duì)于住宅、商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)，產(chǎn)業(yè)引入等不屬于公共服務(wù)領(lǐng)域的開發(fā)建設(shè)項(xiàng)目，PPP模式不得予以支持；②財(cái)政支出的規(guī)模與渠道受限，地方政府年度本級(jí)全部PPP項(xiàng)目的財(cái)政支出只能有地方財(cái)政一般公共預(yù)算予以安排，且每年不能超過該地區(qū)一般公共預(yù)算總支出的10%。國有資本經(jīng)營預(yù)算安排、政府性基金預(yù)算均無法再對(duì)PPP項(xiàng)目進(jìn)行運(yùn)營補(bǔ)貼，導(dǎo)致地方政府土地出讓收入無法再對(duì)PPP項(xiàng)目進(jìn)行支持；③對(duì)PPP項(xiàng)目支出責(zé)任設(shè)置了嚴(yán)格的預(yù)警機(jī)制。地方政府對(duì)PPP項(xiàng)目的財(cái)政支出責(zé)任超過7%時(shí)，監(jiān)管部門會(huì)向地方政府發(fā)出風(fēng)險(xiǎn)提示，同時(shí)以10%為底線控制，嚴(yán)格禁止地方政府的PPP新項(xiàng)目入庫。

2.4 企業(yè)債券與銀行貸款

承擔(dān)片區(qū)綜合開發(fā)的地方國有企業(yè)可以以發(fā)行企業(yè)債券的方式進(jìn)行直接融資。企業(yè)債券要求發(fā)行的企業(yè)必須具備較強(qiáng)的償債能力，其資產(chǎn)規(guī)模和信用評(píng)級(jí)要求較高。2020年8月12日，國家發(fā)改委下發(fā)《國家發(fā)展改革委辦公廳關(guān)于印發(fā)縣城新型城鎮(zhèn)化建設(shè)專項(xiàng)企業(yè)債券發(fā)行指引的通知》，強(qiáng)調(diào)支持地方國有企業(yè)在落實(shí)“兩新一重”重大戰(zhàn)略，推進(jìn)新型城市化建設(shè)中，依托自身優(yōu)良的信用評(píng)級(jí)發(fā)行專項(xiàng)企業(yè)債券，強(qiáng)化企業(yè)在城市片區(qū)綜合開發(fā)中市場(chǎng)化的融資能力。除此之外，城市片區(qū)綜合開發(fā)通常還需要依靠銀行貸款進(jìn)行間接融資。開發(fā)主體需要在項(xiàng)目前期策劃與決策階段就與銀行積極溝通，不同銀行由于業(yè)務(wù)規(guī)模與方向的不同，對(duì)貸款審批的關(guān)注點(diǎn)也不相同。在項(xiàng)目前期策劃階段深入了解意向銀行審批要求，對(duì)于推動(dòng)片區(qū)綜合開發(fā)項(xiàng)目具有重要作用。

3 結(jié)語

總體而言，在當(dāng)前嚴(yán)控地方政府隱性債務(wù)的背景下，推動(dòng)城市片區(qū)綜合開發(fā)需要更加注重前期項(xiàng)目策劃階段的投融資決策分析，對(duì)項(xiàng)目投融資方案進(jìn)行系統(tǒng)、綜合的可行性評(píng)價(jià)，規(guī)避地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，擴(kuò)大有效投資，從而深化落實(shí)國家“兩新一重”重大發(fā)展戰(zhàn)略，推動(dòng)新型城鎮(zhèn)化建設(shè)穩(wěn)步向前。