淺析公募基金開展轉融通業務

呂鑫菲

摘? 要：2010年3月，融資融券業務試點在A股啟動，但從國內A股主板市場的兩融業務發展來看，融資較高，而融券明顯不足，其核心原因在于融資融券交易規則決定了證券公司可以融出的證券數量有限。隨著我國證券市場轉融通業務的出臺，融券業務量顯著提高。而由于公募基金擁有規模龐大的券種和數量，在轉融通業務中備受關注。本文通過理論分析，從公募基金、證券公司和證券市場三個角度討論了公募基金開展轉融通業務的利弊，加深了對轉融通業務的理解。

關鍵詞：公募基金;轉融通業務;證券市場

一、引言

經中國證監會批準，中國證券金融股份有限公司（以下簡稱“證券金融公司”）2012 年8月27日發布《轉融通業務規則》（試行）和《融資融券業務統計與監控規則》，標志著轉融通試點實質啟動。2015年4月17日中國證券業協會和中國證券投資基金業協會聯合發布了《基金參與融資融券及轉融通證券出借業務指引》，支持公募基金依法參與融資融券、轉融通業務，但后期這一事項并沒有持續推進，此后幾年公募基金也并沒有參與過轉融通證券出借業務。2019年6月21日，為配合科創板的順利推出，規范公募基金參與轉融通證券出借業務的行為，證監會又發布了《公開募集證券投資基金參與轉融通證券出借業務指引（試行）》，明確規定四類基金可以參與出借業務，分別是處于封閉期的股票型基金和偏股混合型基金、開放式股票指數基金及相關聯接基金、戰略配售基金以及中國證監會認可的其他基金產品。

允許公募基金參與轉融通業務是中國資本市場改革的一項重要舉措，將顯著增加融券品種與數量的供給，對我國投資者、金融機構以及資本市場的發展產生諸多影響，將轉融通和融資融券業務推向高潮。本文將結合公募基金開展轉融通業務的相關理論，分析該項舉措的推出對市場不同參與主體的利好和利空方面，為公募基金更好地參與轉融通業務提供參考。

二、轉融通業務概述

（一）含義

轉融通業務是指證券金融公司將自有或者依法籌集的資金和證券出借給證券公司，以供其辦理融資融券業務的經營活動。簡單來說，轉融通就是證券公司、投資者、證券金融公司三者之間發生的借貸關系。

轉融通業務又可分為轉融資業務和轉融券業務。轉融資業務是指證券金融公司將自有或者依法籌集的資金出借給證券公司，供其辦理融資業務的經營活動。轉融券業務是指證券金融公司將自有或者融入的證券出借給證券公司，供其辦理融券業務的經營活動。

公募基金參與出借業務是指基金以一定的費率通過證券交易所綜合業務平臺向中國證券金融股份有限公司出借證券，證券金融公司到期歸還所借證券及相應權益補償并支付費用的業務。

（二）參與方

1. 出借人。根據滬深交易所發布的相關辦法，依法持有證券且符合相關條件的上市公司機構股東、科創板、創業板戰略投資者以及公募基金、社保基金等專業投資機構，可以向證券金融公司出借證券。

2. 借入人。具有轉融通業務資格的證券公司，可以向證券金融公司借入資金和證券。

3. 證券金融公司。證券金融公司在此過程中扮演了雙重身份，既是出借人的借入方，也是借入人的出借方，相當于上述出借人和借入人溝通的橋梁。

（三）交易規則

證券金融公司根據融資融券標的及市場情況，確定轉融通業務標的證券名單，并可根據市場需求和業務發展，分別設定不同檔次的轉融資業務、轉融券業務的期限，證券金融公司可隨時調整期限。

轉融通業務費率由證券金融公司確定，以中國人民銀行規定的金融機構半年期人民幣貸款基準利率為參考，根據市場資金供求情況公布每一交易日轉融資費率。證券金融公司按照不同期限檔次設置相應的轉融資、轉融券費率，在每一交易日開市前公布，當日固定，次一交易日可以調整。

（四）業務模式

由于各國的經濟發展水平、市場信用狀況、市場完善程度不同，各國都探索出了適應本國發展的轉融通模式，比如美國的分散授信模式、日本的集中授信模式、臺灣的雙軌授信模式。目前我國資本市場尚不成熟、信用制度和法律體系尚不完善，綜合我國自身發展狀況，我國選擇了與日本相同的集中授信模式，，由國務院決定證券金融公司的設立與解散。《轉融通業務監督管理試行辦法（草案）》規定，證券金融公司不得以營利為目的，其主要職責有：向證券公司提供轉融通服務，監控證券公司的融資融券活動，監測市場交易情況，防范風險等。

三、轉融通業務的利弊

（一）公募基金開展轉融通業務的好處

1. 對公募基金。轉融通業務的開展為公募基金提供給了新的業務機會，獲取額外收益。公募基金參與轉融通出借業務，可以從證券金融公司獲取一定比例的費率，其出借證券獲取的收益歸基金資產即基金持有人所有。因此基金通過出借證券可以在不影響基金運作和基本風險收益的情況下，達到增厚收益、覆蓋部分基金運作成本的效果。這一利好面主要體現在指數型基金尤其是ETF產品上。

2. 對證券公司。轉融通業務的推出，將為證券公司提供新的資金和證券供應渠道，一方面有利于證券公司豐富融資融券交易品種、擴大融資融券業務規模，提高證券公司收入。另一方面也有助于緩解當前證券行業單純依靠傭金價格競爭的惡劣條件，從而優化行業競爭環境，推動行業創新發展。

3. 對證券市場。第一，轉融通業務增加了資金和證券的供給，大大提高了證券市場流動性，尤其是提高了科創板股票的流動性，對科創板股票的價格發現和市場估值起到積極作用。第二，在股市低迷期起到注入資金、提振市場的作用。轉融通業務本身具有融資做多的功能，在證券價格較低、市場估值處于低谷期時，融資做多是主流方向。此時轉融通業務為融資提供了充足的資金，有助于提升市場信心。第三，促進融資融券業務發展。自融資融券業務推出以來，由于券源不足導致融券業務發展緩慢。公募基金參與轉融通業務，為證券公司開展融資融券業務提供了豐富的券源，促進了融資融券業務的發展。

（二）公募基金開展轉融通業務的風險

1. 對公募基金。第一，公募基金參與轉融通業務所面臨的最大風險因素集中在開放式指數基金。表現為參與融券出借業務時基金若發生巨額贖回，易產生流動性風險。雖然有關部門在文件中對ETF及其聯接基金參與證券出借業務進行了特別的規定，如規定出借比例、出借期限等，在一定程度上降低了基金贖回時所面臨的的流動性風險。但是此舉仍不能排除開放式基金出現巨額贖回，導致出現流動性問題。第二，封閉式基金也存在風險，表現為封閉期到期后一些出借的證券因為停牌因素等不能夠及時收回，從而導致股價預期波動較大，這些證券的公允價值會發生比較劇烈的變動，可能會對凈值產生不利影響。第三，利空主動型基金。如果基金借出的股票遭遇做空導致價格下降，對指數型基金影響不大，而主動型基金可能會蒙受較大的損失，甚至得不償失。

2. 對證券公司。加大了證券公司面臨的業務風險。融資融券和轉融通這類業務本身具有一定的杠桿交易特征，雖然引入創新型的業務機制可以豐富證券市場的投資品類，但是該類業務本身的交易特征決定了其必然伴隨著較大的風險。因此證券公司在開展此類業務時應做好充分的風險防控，建立防火墻，有效防范風險。

3. 對證券市場。在市場高位容易引起拋壓，加劇市場不穩定。市場高位時標的股票面臨較大的拋售壓力，股價下行壓力較大。而此時證券公司多選擇以融券做空為主，進一步加大了標的股票的股價下跌壓力，甚至使其面臨崩盤風險，在一定程度上會增加市場的投機性，加大市場價格的波動，并且容易出現操縱市場等損害其他投資者利益的行為，加劇了證券市場的不穩定，這就需要監管機構對市場加強監管。

四、結論

根據本文的分析，公募基金參與轉融通業務對基金自身、證券公司和證券市場均各有利弊。利好方面主要表現在增厚收益、擴大業務范圍、提高市場流動性和證券定價效率以及促進資本市場融資融券業務發展，利空方面主要表現在基金的流動性風險、證券價格波動給基金帶來損失、加大市場風險和不穩定性。總體來說，公募基金參與轉融通業務利大于弊，而針對相關業務存在的風險因素，國家有關部門也在積極探索，尋找有效的防控方法，在有效防控風險的前提下積極吸引公募基金開展轉融通業務，將助力我國資本市場走向成熟。

關于如何應對公募基金開展轉融通模式下所面臨的各種風險，本文認為應從以下幾個方面努力：首先，相關部門應繼續探索轉融通相關法律法規，完善明文細則，更好地保護投資者權益。其次，證券金融公司可嘗試通過創建差別化的轉融通業務保證金制度來加強對風險的防范能力和規避能力。最后，證券金融公司也可以針對轉融通業務風險制定系統的風險管理制度和具體的防范措施，提高風險應對能力，讓轉融通業務更好地促進資本市場健康發展。

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