基于戰略投資者視角的私募股權投資基金風險管理

干佳超

【摘? 要】自私募股權投資基金在中國誕生以來，對我國的改革開放和經濟建設起到了重大的作用。其資金來源包含金融投資者（短期回報導向）和戰略投資者兩大類。前者偏重對企業的短期投資，以獲得經濟回報為目的;后者通常為長期投資，更偏重于可持續發展。但是由于其周期長的特點，引資企業未來的發展走勢在較長一段時間難以預測，其風險實際上會更大。因此，對戰略投資的風險管理進行研究具有重要意義。

【Abstract】Since the birth of private equity investment fund in China， it has played an important role in China's reform and opening up and economic construction. Its funding sources include two major categories， namely financial investors （short-term return-oriented） and strategic investors. The former focuses on the short-term investment of enterprises for the purpose of obtaining economic returns. The latter is usually long-term investment， more emphasis on sustainable development. However， due to its long cycle characteristics， it is difficult to predict the future development trend of enterprises that attract funding in a long period of time， and its risk is actually greater. Therefore， it is of great significance to study the risk management of strategic investment.

【關鍵詞】私募股權投資基金;戰略投資者;風險;管理

【Keywords】private equity investment fund; strategic investors; risk; management

【中圖分類號】F832.5? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?【文獻標志碼】A? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?【文章編號】1673-1069（2021）06-0062-02

1 引言

自1985年中國新技術創業投資公司成立以來，我國本土私募基金蓬勃發展;而1992年第一家外資投資機構美國國際數據集團（IDG）進入中國，反映了我國引進外國資金發展經濟的訴求。誠然，在中國萌芽的30多年時間里，私募股權投資基金對我國經濟建設和企業發展起到了巨大的作用，尤其是對有急切的資金需求的企業。同時，私募股權基金對于創新創業以及供給側改革的作用不可忽視。隨著“雙循環”格局的提出以及需求側改革的進一步落地發展，私募股權投資基金將不斷發揮支持作用，滿足產業資金需求。

2 私募股權投資基金中的戰略投資者

2.1 私募股權投資基金中戰略投資者的定義

戰略投資者（Strategic Investor）是指符合國家法律法規和規定要求、與發行人具有合作關系或合作意向和潛力并愿意按照發行人配售要求與發行人簽署戰略投資配售協議的法人，是與發行公司業務聯系緊密且欲長期持有發行公司股票的法人。戰略投資者是與金融投資者相對的概念，其顯著的特點是投資期限更長，且與引資企業通常為同一個行業或具有行業同質性的公司。其投資目的為促進產業的轉型升級，提高市場的占有率，致力于與謀求收益的投資者長期合作。如果引資企業希望在降低財務風險的同時，獲得投資者在公司管理或技術上的支持，通常會選擇戰略投資者[1]。

2.2 私募股權投資基金中戰略投資者和金融投資者的對比

首先，投資期限的差異。金融投資者要求回報的期限通常較短，一般為3年、5年。而戰略投資者通常為5年期以上，時間的跨度較大。通常認為，隨著時間的延長，投資風險會提高，收益情況也變得撲朔迷離。一個行業或許在10年的視角看是個不錯的投資標的，但是15年的期限可能并非如此。

其次，戰略投資者通常會提供技術和人才上的援助，以達到擴大市場份額的目的，共享收益。其投資主要是出于對生產、成本、市場等方面的綜合考慮，而不僅僅著眼于短期財務回報。因此，私募股權投資基金中的資金來源為戰略投資者時，其投資通常更穩定，更追求長期利益。

3 研究戰略投資者風險管理的必要性

以戰略投資者的視角來看，私募股權投資基金的導向就成為了戰略投資目的，而非短期的財務回報。長線的投資所要面對的是未來一切的不確定因素，包括各種政治、經濟、法律等風險。基于對中國基本國情的研究，我們可以知道政治風險和法律風險等相比于其他國家是更低的。而政府的導向有利于規范和引導金融市場的發展。因此，戰略投資者為主導的私募股權投資基金主要面對的是中國金融市場的不成熟和大部分參與者短期唯利的投資價值導向。為更好地發揮私募股權投資基金的作用及在中國的影響力，對于其風險管理的必要性是顯而易見的。

4 戰略投資導向面臨的主要風險和問題

戰略投資導向的私募股權投資基金面臨的主要風險除了與其他投資具有相似性之外，由于其長周期、大資金的特點，還存在著一些特有風險。

4.1 戰略投資方向單一，行業集中度過高

芒格說過“中國股市將會跑贏美股”。較美國市場，中國的股市要便宜許多。誠然，這是吸引外部投資者的重要因素。對比于西方國家的完善建設體系，我國產業經濟確實存在著巨大的發展空間。而我國的政策利好也是一個重要的催化劑。然而，人們看到的中國機會局限的范圍太小。從行業上看，新能源、光伏、芯片等炙手可熱，而傳統的鋼鐵行業完全得不到眷顧。“不要把雞蛋放到同一籃子里”這句話一直是適用的。雖然林奇也提出過集中投資帶來集中收益的論點。但是，以戰略投資者的視角看行業，投資的特斯拉在20年里未必會帶來預期的回報并保持現有的增長曲線。

4.2 預期收益與機會成本不匹配

通常來說，戰略投資的預期回報為數倍乃至數十倍，但從更長期的視角看，一旦預期之外的“黑天鵝”事件出現，該項投資的收益存在歸零的可能。以10年期的投資為例，把10年期銀行存款收益率作為該項投資的機會成本。當“黑天鵝”事件出現，真實的投資收益率可能為0，甚至其投資本金也會喪失。這兩項是嚴重不匹配的。當然，許多著名的投資實例告訴我們，一般的成功投資帶來的幾倍乃至幾十倍的投資回報，實際上也是與機會成本不匹配的。

4.3 長周期、大資金帶來的預測性難題

假設運用一筆資金（數額不大）投資，計算第二年的投資收益率，這是容易得到結果的。由于其本金的數額限制，收益和損失的波動范圍容易預測。當把這筆資金數額擴大到某個國家的國民經濟總額，并將投資周期延長至10年期，很難保證10年以后這筆資金的收益。

5 措施及建議

5.1 制度層面：戰略投資的針對性政策

從監管者的層面看，我國相關司法部門應對戰略投資予以高度重視，以能夠對眾多私募基金投資公司以風險管理提供法制政策上的依據及保障，建立起針對私募股權的基金投資（特別是戰略投資導向的）運行環境的相關法律制度。在私募投資公司股權基金的投資過程中，通常會出現眾多的風險因素，而多數是因其缺少宏觀上的風險管理[2]。因此，我國的司法部門和監管自律組織，應當及時對戰略投資的制度規范進一步完善，推動我國金融市場的成熟化及向好發展。

自律組織應當肩負起投資者教育的責任，提高我國金融市場的參與者素質，讓投資者真正符合“理性人”這條假設。隨著生活水平的提升，廣大人民群眾的投資需求十分旺盛，但中國抑制性的金融市場上投資渠道十分有限而且收益保障并不好，在這種強需求的情況下投資更加傾向于新興的投資渠道，尤其是過度關于所謂的投資收益，而忽略了基本的安全性，有些本末倒置。通常，以戰略投資為導向的機構投資者本身是以價值投資等長期理念為導向的，但是迫于投資者的壓力，被迫進行短期獲利的所謂非理性投資。

5.2 公司層面：信息披露的進一步落實

有關的機構要注重信息披露的充分性：在金融危機之后，歐盟和美國的新立法都特別強調信息披露的充分性，尤其是向規制機構的報告義務。而作為規制機構，要從嚴審查，不能因為反復性而忽略變數。正所謂“備周則易怠，常見則不疑”。而往往違規就產生于想當然的“默認PASS”。實際上，許多公司的信息披露存在走流程的嫌疑。

5.3 公司層面：尋找契機的多元化投資

正如上文所述，真正以戰略投資為導向的私募股權投資基金，應當樹立30年、50年的視野。而不是集中在短期某幾個行業的增長上。作為投研體系的構建者，要樹立中長期理念，從多個方向去尋找機會。同時，要做好實地考察，不能僅僅是人云亦云。正如巴菲特、彼得·林奇都是在生活中發現細小的投資機會（彼得·林奇在他的著作中提出在家附近購買早餐而成功投資的案例）。

5.4 技術層面：模型建立的中長期更新

一個模型在短期或許是有效的，那么試問加入中長期的不確定因子，模型是否繼續有效，這是一個技術上的問題。很難估計的是，在短期所認為常量的數值是否可以繼續所謂常量。因此，技術人員要專注于模型的探索創新，不能拘泥于已完成的模型。不斷探索、不完美模型應當是常態。與此同步，公司也要做好人才的培養和探索理念的發掘，知識層面和素養層面并重的技術人員更關鍵。即便風險具有不可規避性，但所設置的應對措施可以將風險轉移或將損失降到最低水平，不至于讓企業陷入不可挽回的境地中[3]。

6 結語

只要是投資就會有風險，這是毋庸置疑的，而作為以戰略投資為導向的私募股權投資基金來說，如何進行風險管理尤為關鍵。尤其在長周期、大資金的背景之下，加之中國金融市場本身不成熟以及投資者非理性等現實條件，我國的私募股權投資基金仍然有很大的提升空間。在這些地方，歐洲和美國的經驗值得我們去學習。但是，我們也不能一味地照搬照抄。由于其本身就成熟的制度，未必適用于我國處于成長過程的基本情況。

誠然，私募股權投資基金自成立以來，對我國中小企業的發展作用巨大，使得許多創新企業能夠有資金生根發芽，深以為然，在未來投資搖籃必將更成熟，能夠更好地發揮私募股權投資基金的作用。但當務之急是基于戰略導向的私募股權投資基金要保持自身的進步性。

【參考文獻】

【1】吳凡.私募股權基金及其在我國的發展分析[D].北京：對外經濟貿易大學，2007.

【2】白一池.私募股權基金投資的風險管理探討[J].財經界（學術版），2019（3）：69.

【3】王元.私募股權基金投資的風險管理對策[J].中外企業家，2017（14）：50-51.