美聯儲貨幣政策走勢及效果分析

宋美玉

[摘 要]為應對疫情帶來的金融市場動蕩及對經濟帶來的壓力，美聯儲自2020年3月15日開始陸續出臺多項貨幣政策。進入6月，美聯儲貨幣政策由大幅寬松趨于緩和，同時不斷調整貨幣政策工具，保障實體經濟和金融市場的資金供應。目前看，雖然5月美國經濟數據環比有所好轉，但整體仍面臨較大壓力，可見美聯儲的貨幣政策對實體經濟的帶動效果有限。在全球寬信用的貨幣政策走勢下，我國更應堅守“以我為主”的貨幣政策，不斷加強貨幣政策與財政政策的協調。

[關鍵詞]美聯儲;貨幣政策;經濟指標;效果分析

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2021.09.014

1 近期貨幣政策工具

1.1 美聯儲大幅寬松政策趨于緩和

新冠肺炎疫情導致美國和世界各地遭受了巨大的經濟損失和就業困境。這種病毒使得國家為了保護公眾健康而不得不采取封閉、限制等措施，導致社會經濟活動停擺，失業人數激增，需求下滑。據美國約翰斯·霍普金斯大學統計的數據顯示，美國依然是受疫情影響最嚴重的國家，確診病例、死亡病例數量均居全球首位。截至6月29日，美國確診病例超過254萬例，約占全球確診病例總數的25%;死亡病例超過12.5萬，同樣占到全球25%的比例。

疫情沖擊下，美國貨幣政策傳導效率大幅下降，中小企業資金鏈斷裂引發破產潮，導致國內失業率激增。為應對疫情帶來的金融市場動蕩及對經濟帶來的壓力，美聯儲自3月15日開始陸續出臺多項貨幣政策。根據疫情發展情況，美聯儲先是緊急下調基準利率150個基點至零利率。但美聯儲降息空間已經耗盡，利率傳導機制逐漸失靈，只有通過不斷地創新貨幣政策工具，支持經濟困難時期的實體經濟。

一般情況下，央行并不直接為實體經濟提供信貸支持，而是依靠間接貨幣政策工具引導金融機構和市場服務實體經濟。疫情的迅速蔓延導致美聯儲傳統貨幣政策工具的失靈，不得不借助財政部的擔保，向由財政部注入資本金設立特定目的工具（SPV）提供貸款，以SPV購買各類政策支持的信用風險資產。一方面，財政出資的資本金可以彌補部分信用風險損失;另一方面美聯儲可以以一定的杠桿倍數配套貸款支撐，發揮杠桿效應，擴大貨幣政策支持規模。

SPV具體支持方式為：一是重啟商業票據融資支持工具（CPFF），主要為化解企業短期流動性緊張，采取直接購買商業票據的形式，穩定和降低了商業票據利率。二是為較快修復公司債市場融資功能，新創一級市場公司信貸便利（PMCCF），直接購買企業新發行的投資級（BBB評級及以上）公司債或直接向其提供貸款，以及新創二級市場公司信貸便利（SMCCF），直接購買流通的投資級公司債。三是直接購買市政債券，新創市政流動性便利（MLF），支持地方政府融資。四是直接支持企業融資，新創主街貸款計劃（MSLP）。

1.2 SMCCF工具更新進一步支持市場流動性

6月16日，美聯儲推出了第三類企業債投資方式，即“合格的廣泛公司債市場指數債券”（Eligible Broad Market Index Bonds）。這是對SMCCF工具的更新，允許美聯儲立即開始購買規模遠大于此前預期的個別公司債券，主要采購的對象是投資級別企業債，但也會包含一些在疫情發生后評級下調的“墮落天使”。該工具除了直接提供資金支持外，還有助于穩定中小企業信心，并鼓勵部分中小企業復工復產帶動部分就業，推動經濟復蘇，并可緩解投資者對經濟前景的悲觀預期。

1.3 修改沃爾克規則保障實體經濟資金供應

6月25日，美聯儲、貨幣監理署和聯邦存款保險公司批準了對沃爾克規則的修改，當日盤后美聯儲還要求美國大型銀行第三季度暫停股票回購、限制派發股息。這是美聯儲政策的延續，為繼續保障實體經濟和金融市場的資金供應。修改沃爾克規則是保證資金可以從銀行傳導到金融市場，尤其是對風險投資基金的注資，可以間接扶持一些中小企業;限制回購和派發股息是保障銀行不將資金用在其他地方。從資產結構看，近期回購和貨幣互換紛紛到期，但美聯儲沒有選擇持續操作，說明美元的流動性已經有所改善;同時其他新型工具如PPPLF、SMCCF、CPFF、MLF和MSLP都在明顯上升，可見美聯儲整體的方向仍然是偏寬松的，只不過由過去的QE漫灌轉為了定向支持中小企業。

2 近期美國經濟數據解讀

進入5月后美國疫情稍有好轉，美國迅速推行“重啟經濟”計劃。截至目前，美國各地設法全面重啟經濟已有一個多月的時間，在各州不斷地努力恢復下，有些州已經進入了第二階段甚至是第三階段的產業恢復，但其在經濟復蘇節奏以及有效壓制新冠病毒的能力等各方面仍有較大壓力。

2.1 5月美國CPI指標降幅環比有所收窄

6月10日美國勞工統計局公布的數據顯示，經季節性因素調整，美國5月消費者價格指數（CPI）環比下降0.1%，預期下降0.0%，扭轉4月下降局面;未經季節性因素調整，同比上漲0.1%，預期上漲0.3%，環比收窄0.2個百分點。因疫情引發的經濟衰退，導致需求依然低迷，美國5月核心CPI指標連續第三個月下滑。此前4月核心CPI數據錄得2008年12月以來最大單月跌幅，5月有所收窄。

2.2 5月美國零售銷售出現明顯反彈

5月以來，隨著美國經濟重啟力度的不斷增大，復工復產工作持續推進，美國的消費情況開始有所恢復，同時美國前期大規模的財政刺激政策為經濟帶來的提振效果也開始逐漸顯現，近來美國經濟基本面邊際上有所好轉。6月16日，美國商務部發布的零售銷售數據顯示，5月美國零售銷售環比提高17.7%，高于此前市場預期的8%，這一環比增速也創下了該數據有記錄以來的歷史最大增幅，同比增速為-6.1%，前值為-19.9%。在經歷了三四月的大幅下滑以后，5月美國消費迎來了明顯的反彈。

2.3 初請失業金人數減少

初請失業金人數是反映其國內勞動力市場狀況的指標之一，統計的是第一次申請領取失業金的人數。6月25日，美國勞工部公布的初請失業金人數為148萬人，較上周減少2.8萬人。可以說明美國國內已經重啟的企業開始吸納勞動力就業。

3 連續的政策帶來的效果分析

在連續的貨幣政策和財政政策的支持下，5月美國經濟指標大面上有所改善，但從政策力度和改善程度上來看，政策的效果低于預期。

美聯儲的貨幣政策對實體經濟復蘇的效果有限。目前已有約420萬家小企業獲得緊急貸款，但是這些僅占美國3000萬家小企業的1/7，就算美聯儲頻繁的出臺扶持政策，也無法覆蓋其余數量眾多的中小企業。同時，在政策扶持下的中小企業仍面臨經營壓力，外加美國不確定的政治因素，疫情對于中小企業的盈利能力帶來致命考驗，在今后政策逐步緩和或政策到期的情況下，中小企業可能陷入破產危機，這將加劇美國就業市場的低迷，失業率的居高不下也將進一步限制個人消費，拖累經濟增長。

刺激消費政策效果不顯著。自疫情暴發以來，國會先后通過了包括失業救濟金、刺激支票、小企業貸款，以及對航空公司的補助四輪經濟紓困計劃，總金額約2.9萬億美元。數據顯示，3—5月，美國的狹義貨幣（M1）增長了26%，是2008年同期增幅的3倍，超過了60年來官方跟蹤數據記錄的全年增幅，這體現了民眾缺乏消費信心。從國內儲蓄情況來看，4月美國個人儲蓄率則上升至32.2%。如果儲蓄率繼續升高，經濟增長將受到負面影響，可見其刺激消費的政策效果并不明顯。

放松金融監管或將增加金融系統風險。最新修改的沃爾克規則將允許銀行增加對風險投資基金的投資，銀行可以通過框架性協議進行風險基金投資，但規則里沒有增加商業銀行可以投資的范疇，這在一定程度上進行了風險割離。同時，美國監管機構還取消了銀行與其關聯機構掉期衍生品業務的保證金，即保證金可以直接釋放到市場上支持實體經濟發展。但放松監管后，或將助長銀行的套利和投機行為，增加金融系統風險。

4 對我國出臺政策的啟示

一是加強貨幣政策和財政政策的協調。從美聯儲公布的聲明來看，其已經非常明確表示將一直提供經濟支持政策，而且所有的工具都可能使用。同時在下半年，將加強與財政政策的配合。即財政需要繼續發力，美聯儲也會全力配合。而提到的收益率曲線控制的問題，其實是美聯儲配合財政政策的方式問題。我國與美國相比，面臨的經濟發展情況不同，受疫情影響的階段不同，所出臺的貨幣政策的程度也有明顯區別，但政策的目標卻有相同之處。因此，下半年，我國宏觀政策更要注意特殊時期的統籌安排，尤其是財政政策和貨幣政策之間的配合。

二是利用好創新的貨幣政策工具。從中美兩國針對疫情出臺的創新貨幣工具來看，均出臺了針對中小企業的創新型貨幣政策。我國為創新直達實體經濟的貨幣政策，進一步推出貸款延期支持工具和信用貸款支持計劃，從形式上更接近美國的主街貸款計劃（MSLP）等寬信用支持工具的模式，但并未對底層資產的信用風險進行兜底，仍然由發放貸款的商業銀行主體來承擔信用風險。目前，中國主要創新型貨幣政策工具實施對象為開發性銀行、政策性銀行和大型商業銀行。中小銀行作為服務小微企業、民營企業和“三農”的主力，卻因缺少高信用等級資產被排斥在創新型貨幣政策工具實施對象之外。由于中小銀行與小微企業、民營企業天然的聯系，可考慮將優質的中小銀行納入新型貨幣政策工具體系中，更好地服務小微企業與民營企業。

三是不斷調整就業與民生的政策方向。從美國就業、失業指標來看，美國就業人口比率驟降至新低位，失業率仍處于高位，美國表示應對疫情期間將繼續失業保險這一基本保護。但如果暫時失業變成永久性失業，工人會喪失工作技能，失業率會變得司空見慣。可見，現有的政策措施不應該僅停留在改善社會保障體系上，還必須提高民眾擁有適合就業崗位的技能。日前，我國人社部、財政部印發通知，擴大失業保險保障范圍。主要為應對前所未有的風險，發揮失業保險兜牢民生底線的作用。但經濟發展新舊矛盾交織疊加，企業特別是民企、中小微企業經營困難凸顯。以人工智能為主的新技術革命已經影響勞動力市場，對部分制造業崗位產生“替代”效應，就業壓力加大。建議在出臺保民生的兜底政策之外，還應加大對失業人員培訓的相關措施，讓就業者為技術革命的下一階段做好充分的就業準備。

參考文獻：

[1]中國人民銀行等五部門.關于進一步強化中小微企業金融服務的指導意見銀發〔2020〕120號[R/OL].[2020-05-26].http：//www.gov.cn/zhengce/zhengceku/2020-06/02/content_5516693.htm.

[2]魏倩，張艷芬.央行創新貨幣政策工具促進信貸向小微企業投放 銀行期盼出臺配套制度 解除放貸后顧之憂[EB/OL].[2020-06-04].https：//tech.sina.com.cn/roll/2020-06-04/doc-iircuyvi6603547.shtml.