辯證看待房地產市場釋放雙循環新活力

“十四五”遠景規劃指出要推動金融、房地產同實體經濟均衡發展。只有創新思路，辨證施治，才能讓經濟發展擺脫對房地產的束縛，釋放國內大循環潛力。在解決房地產問題的思路上，要以穩為主，防止發展失衡問題繼續惡化或矯枉過正，同時發展新的增長點和投資點，尋找具有良性循環能力的價值替代載體。

國內大循環為主體的提出

新冠肺炎疫情發生以來，全球經濟持續萎縮，貿易保護主義和逆全球化思潮抬頭，國際分工與合作受到了嚴峻挑戰。面對世界百年未有之大變局，習近平總書記提出“逐步形成以國內大循環為主體、國內國際雙循環相互促進的新發展格局”，利用國內的超大市場規模優勢提升我國經濟的自主發展水平和良性循環能力。

《中共中央關于制定國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和二三五年遠景目標的建議》（以下簡稱《建議》）進一步明確了依托強大國內市場，貫通生產、分配、流通、消費各環節，打破行業壟斷和地方保護，形成國民經濟良性循環，把實施擴大內需戰略同深化供給側結構性改革有機結合起來，以創新驅動、高質量供給引領和創造新需求。

由此可見，國內大循環不是關起門來搞經濟，也不是簡單地運用宏觀政策刺激經濟，而是在全球化進程受阻、經濟內生增長動力不足的背景下，從國家安全觀和經濟健康持續發展角度對我國整體經濟運行和走向做出的一次重大戰略部署。促進國內大循環有效運轉的基本要素可以簡單概括為三點：一是需求端做到有效提振和升級私人消費;二是供給端激發自主創新、提升產業鏈的核心競爭力;三是在供求的良性循環中實現高質量發展。

過去經濟發展的借力點是以外需拉動國內經濟增長，而且主要是投資的增長;關鍵技術的研發動力不足，很大程度依靠引進和模仿，多數產業處于全球價值鏈的中低端。由此帶來的直接好處是經濟體量迅速擴大，告別了“產品短缺”階段。在投資和外需主導的發展模式下，私人消費沒有成為拉動經濟內生增長的主要動力，長期積累形成的高儲蓄率越來越迫切地尋求保值增值。但同時我國金融產品種類單一、定價存在諸多扭曲，難以提供真正優質的金融資產以滿足龐大儲蓄的保值增值需要，經濟事實上進入了“資產短缺”階段。在這一階段，一方面金融體系強烈要求突破多元化發展的瓶頸，另一方面一些兼具金融屬性的商品開始逐步金融化。經過20多年的發展，毫無疑問房地產已成為我國承載金融投資最為成功的例子。

房地產調控的歷史癥結

從需求面看，微觀上房地產既可用于消費也可作為投資，并附帶了落戶、學區等一系列公共服務優惠，宏觀上工業化和城鎮化也加速了人口集中和住房需求。從供給面看，分稅制改革后地方政府具有出讓土地填補地方財政的強烈意愿，銀行也樂意為房地產這種具有廣泛接受度的硬資產融資。以上因素是房地產自1998年住房制度改革以來長盛不衰的基礎性因素。觀察新世紀以來的房價波動（以70個大中城市新建住宅價格環比指數為例），不難發現在房價高歌猛進時，政府相繼出臺了“國六條”“國八條”等措施來遏制房價，而房價環比下跌時，松動限購、降稅、降低首付比例等刺激政策又受到青睞。總體來看，主要城市的房價仍是“越調越高”，這種相機抉擇式的政策搖擺實際上反映了房地產在現代經濟中扮演的“雙刃劍”角色。

房地產對現代經濟的促進作用主要體現在兩點：一是拉動上下游行業發展，如鋼筋、水泥、玻璃、五金等，起到以點帶面的輻射作用;二是房地產作為優良的抵押品，可為企業融資提供支撐，緩解流動性不足。但是房地產作為一個中心節點，在發揮輻射作用和基礎融資功能的同時，也極易成為系統性風險的重要來源。如果房地產市場受到較大沖擊、房價劇烈下跌，不僅對關聯行業造成連帶傷害，并可以通過抵押價值渠道對一般性企業和銀行造成廣泛沖擊，可能引發廣泛的資產拋售和貶值，借由債務關聯網絡將誘發系統性金融風險和經濟衰退。美國次貸危機就是印證。但如果任由房價上升，又不利于提振消費、改善民生和社會公平，局部的房地產價格泡沫將越積越大，經濟結構優化和高質量發展也將無從談起。這就是過去在房地產調控問題上搖擺不定、進退維谷的癥結所在。

如何破解房地產發展的上述癥結是實現國內大循環的重要前提，《建議》指出要優化供給結構，改善供給質量，提升供給體系對國內需求的適配性，推動金融、房地產同實體經濟均衡發展。從對消費的影響看，高房價會導致房價收入比和房屋抵押貸款收入比居高不下，對居民的可支配收入形成長期抑制，高昂的房價和房貸使居民無力消費。根據持久收入假說和生命周期假說，暫時的消費刺激政策無法真正推動消費成為促進內需和經濟增長的持久動力。但另一方面作為已經買房的既得利益者，房價如果下跌導致住房價值縮水，通過財富效應也會使這一群體的消費受到抑制。從對激勵企業創新的影響看，房價上升可以提升企業的房地產抵押價值從而緩解融資約束、增加研發資金供給。但另一方面，當房地產的投資和投機屬性不斷強化，實體企業的金融化傾向也會越發明顯，甚至挪用主業資金來從事房地產投資，這種“脫實入虛”行為會極大抑制實體經濟發展動能。反之，如果房價快速下跌，勢必導致一大批企業和與之關聯的銀行出現嚴重虧損，從而波及整個經濟和金融體系的穩定。因此，解綁房地產對經濟發展的嚴重束縛是釋放國內大循環潛力和動力的先決條件。

破舊立新辨證施治

對于房地產的調控應往何處去？從近幾年中央經濟工作會議和中央政治局會議釋放的“注重抑制資產價格泡沫”“保持房地產市場調控政策連續性和穩定性”“構建房地產市場健康發展長效機制”等信號來看，首要是遏制房價過快上漲，其次是盡可能減少房地產調控的相機抉擇性，這一點從2020年新冠肺炎疫情沖擊以來政府仍保持對房地產市場的審慎調控可窺一斑，而最關鍵的落腳點是構建房地產市場的長效機制。何為長效機制？簡而言之就是要擺脫短期政策“頭痛醫頭、腳痛醫腳”的淺表性調控，轉而謀求促進房地產市場合理運行的穩定有效的機制安排。

目前公認的一大難點是如何應對房價泡沫。關于處置泡沫的基本觀點要么是維持、要么是刺破，而很難使其自行縮小直至湮滅。據此，對于房地產市場是促是抑的爭論也就歸結到如何實現對經濟增長、金融風險和結構優化的長短期權衡。但這種思路本質上仍是最優相機抉擇調控的翻版，與構建地產市場的長效機制尚有出入。單就房地產本身來看，房地產經濟事實上已經形成了一個自我循環，以既有房地產為抵押融入資金再投資新房地產，在這個循環中關聯行業、銀行、地方政府甚至一般性企業都得了廣泛參與和獲益。筆者認為，打破上述循環需要在各環節主體身上同時發力、疏堵結合，最關鍵的是構建起新的循環以支撐經濟發展，如果破舊而不立新則難免出現反復、得不償失。

從房地產供給的源頭看，扭轉地方政府的土地出讓激勵是基礎。除探索完善保障房建設和管理機制外，更重要的是優化央地財政收支結構、提高資金使用效率和建立新的官員考核機制，使地方政府逐步擺脫依靠土地出讓金，大搞低效率建設的老模式。從房地產企業和銀行來看，首要是遏制資金違規進入房地產領域，新近出臺的資管新規無疑將對房地產融資和與之相關的影子銀行起到有力的監管效果。但脫虛未必入實，資金的逐利性決定了在堵住出口時必須疏通其他路徑，確保資金既有使用效率又能流入合意領域。因此，關鍵仍在于挖掘新興增長點和投資點。新興增長點將主要集中在高端制造、健康服務、人工智能、數字經濟等行業。就房地產來說，本身屬于勞動和資本密集投入的中低端行業，但同時又具備很強的金融屬性，如何進一步優化其投資功能以實現長效發展呢？

一個重要關切是當前我國房地產市場的發展存在嚴重失衡，核心表現為局部房價泡沫和結構性過剩并存。旺盛的需求和高房價主要集中于北上廣深等一線城市和部分省會中心城市，而很多二三四線城市的住房市場供給是過剩的。這表明理論上可以通過轉移泡沫的方式來糾正這一失衡。無論泡沫還是過剩，背后都是資金流動的結果，應該實施差別化的房地產政策引導資金自主回流。近年來興起的不動產投資信托基金（Real Estate Investment Trust，簡稱REITs）可以通過證券化方式將零散需求整合成對房地產的有效需求，是挖掘房地產需求潛力、盤活房地產流動性的重要舉措。但目前看來大城市對于REITs的推進要明顯快于中小城市，從緩解房地產發展區域失衡的角度，應在因城施策中差別化推進REITs，優先鼓勵扶持中小城市發展REITs。大城市的金融基礎設施本來就更加雄厚，要防止利用房地產證券化“搶奪”資金、加劇失衡，“一城一策”應當服務于“因城施策”，根本上還是要統籌兼顧好城市內部和不同區域間的房地產發展節奏。此外，在新一輪的城鎮化和工業化推進中要繼續優化地理布局，形成不同區域間的獨特優勢，為中小城市更好地“留住”資金提供根本性保障。

另一個值得推敲的是房地產雖然具有很強的金融屬性，但缺乏金融資產相應的做空機制。在提高房地產資金流動性的基礎上，如何在風險可控前提下使市場情緒得到更全面的釋放、讓房價變化更有彈性應當成為房地產金融建設的一個前瞻性內容。還有一個亟待解決的就是市場分割問題。投資房地產建設沉淀的龐大資金與金融市場是相對脫節的，應當鼓勵銀行等金融機構發展具有限制用途的房地產貸款證券化業務，提高歸集資金的速度，更好地服務于實體經濟。

總之，要辯證看待房地產與國內大循環的關系，全面系統地辨識當前房地產經濟的重要作用及其對國內大循環所形成的客觀阻礙。在解決思路上，首要以穩為主，防止失衡問題繼續惡化或矯枉過正;其次要優化調控的方式方法，各個環節要協調治理、疏堵結合，在差異化施策的同時要統籌兼顧整體大局;最后，要逐步擺脫對房地產的依賴，必須破舊立新，發展新的增長點和投資點，尋找具有良性循環能力的價值替代載體。

（高潔超為上海對外經貿大學國際經貿學院經濟學系講師。本文編輯/王曄君）