謹慎強執上市公司股票

程磊 劉璐

近年來，隨著我國資本市場的快速發展，人民法院對被執行人持有的上市公司股票進行強制執行的情形日益增多。

7月1日，最高人民法院、最高人民檢察院、公安部、中國證券監督管理委員會聯合發布的《關于進一步規范人民法院凍結上市公司質押股票工作的意見》正式實施。該意見對于上市公司集中競價、大宗交易、協議轉讓的股票處置方式予以確認，同時規定了人民法院凍結股票的價值計算方式。但對于法院強制執行上市公司股票過程中外部風險的防范、股票處置的流程、司法部門執行權與行政部門的行業監管權之間的協調等問題，仍存在較大完善空間。

上市公司股票強制執行的實踐難題

根據《最高人民法院關于人民法院執行工作若干問題的規定（試行）》第37條，對被執行人持有的股份憑證（股票）可采取的強制執行方式有三種：強制被執行人按規定轉讓，人民法院采取拍賣、變賣方式直接處分，將股票直接抵償給債權人。當前，在強制執行上市公司股票中經常遇到的最主要問題是如何選擇恰當的處置方式，以及如何有效克服每種方式中的固有缺陷。

1.如何強制被執行人轉讓股票。實踐中，一般由執行法官給被執行人限定一個賣出的時間或價格，由被執行人按此操作變現股票。但股票價格往往瞬息萬變，若限定的時間恰好可在價格高位賣出股票，由于能夠獲得更多可供執行的財產，自然不會引起爭議；若限定的時間在價格低位，賣出股票導致可供執行財產減少，執行法院、執行法官可能會面臨被執行人的索賠請求。此外，若處置股票數量巨大，限定處置時間過短，還可能引起整個資本市場的波動。

2.如何適用拍賣、變賣方式。首先，拍賣方式是否適用于對股票的處置？由于股票的價格已經由市場交易形成，而拍賣的本質也是為了在競爭中形成價格，從這個角度看，似乎對股票的拍賣造成了司法資源的浪費。其次，變賣方式如何適用？變賣通常有兩種方式，分別是由人民法院委托托管股票的證券營業部在證券市場進行變賣，或通過大宗交易系統進行變賣。這兩種變賣方式分別適用于什么情況？

3.如何對待股票受讓人的大量持股披露義務和要約收購義務。法院強制執行上市公司股票時，買受人往往是上市公司的潛在收購人，這就會涉及股票受讓人的大量持股披露義務和要約收購義務。這兩項義務是證券監管機構為加強對上市公司大股東及收購者的有效監管、保護廣大中小投資人利益，而要求股票持有人必須履行的義務。但在規范強制執行的法律文件中，還缺乏與此相銜接的相關制度。導致人民法院對上市公司股票的強制執行中，在如何對待受讓人的大量持股披露義務和要約收購義務上，缺乏統一的司法尺度。

上市公司股票強制執行應堅持三原則

執行過程及結果不但涉及保護案件當事人的利益，還涉及保護資本市場不特定多數投資人的利益。因此，從兼顧各方利益、維護司法權威出發，在處置上市公司股票時應當堅持如下原則。

財產除盡原則。對上市公司股票的強制執行不僅能改變公司的股權控制結構，而且可能引起二級市場股價的震蕩。所以，當被執行人有不同類別的財產可供執行時，應將對上市公司股票的執行放到最后，從而盡量降低對資本市場及投資人的影響。

與此相關的司法解釋是《最高人民法院關于凍結、扣劃證券交易結算資金有關問題的通知》第四條第一款：“人民法院在執行中應當正確處理清算交收程序與執行財產順序的關系。當證券公司或者客戶為被執行人時，人民法院可以凍結屬于該被執行人的已完成清算交收后的證券或者資金，并以書面形式責令其在7日內提供可供執行的其他財產。被執行人提供了其他可供執行的財產的，人民法院應當先執行該財產；逾期不提供或者提供的財產不足清償債務的，人民法院可以執行上述已經凍結的證券或者資金。”上述司法解釋的規定，可以經過進一步解釋，擴充適用于對于上市公司股票強制執行的“財產除盡原則”。

維護資本市場平穩原則。當案件特定當事人的利益與資本市場不特定多數投資人的利益發生沖突時，應當首先考慮維護資本市場平穩。當相關行業監管法規對上市公司股票的交易行為有規定，但沒有明確其效力是否適用于司法強制執行的，人民法院應當尊重相關行業監管法規，盡量使交易主體的行為接受行業監管，主動維護資本市場平穩。

可參照證券法中關于股東持股變動信息披露的規定，將擬執行的上市公司股票數量占總股本數額的比例是否超過5%，劃分為“較大數量”的股票和“較小數量”的股票；然后，針對待處置股票可能引發的市場影響，分別適用于不同的處置方式。如果所處分的是“較小數量”的股票，從迅速變現、及時實現申請執行人利益的角度考慮，應采取在二級市場直接變現的方式。如果是“較大數量”股票的處分，二級市場交易雖然具有變現迅速、成本較低的優點，但極易造成股票價格的異常波動，損害當事人和案外投資人的利益。因此，從維護資本市場穩定、維護國家司法權威出發，對于“較大數量”的股票，一般應采取大宗交易或集中拍賣、變賣的方式處置。

當事人合意原則。對于股票的處置方式、處置時間、處置數量等事項，執行法官應當征求各方當事人的意見。各方當事人能夠達成一致意見的，在不違反相關法律法規的情況下，執行法官應當按照當事人合意的方式來處分股票。堅持當事人合意原則，應當防止當事人故意“制造訴訟”，借助人民法院強制執行的力量，通過“意思自治”要求法院過戶股票，逃避行業監管的行為。因此，在股票的執行中，應當首先堅持財產除盡原則和維護資本市場平穩原則，即只有在當事人沒有其他財產可供執行，并且不妨礙資本市場平穩的前提下，才能尊重當事人的意思自治，按照當事人的合意方式處置股票。

（本文系國家社科基金一般項目“國家治理現代化中隱性司法成本研究”的階段性成果。作者程磊系河北經貿大學法學院講師；劉璐系北京市海勤律師事務所律師）