財政縱向失衡對資本錯配的影響研究：基于我國266個地級市的面板數據

[收稿日期] 2020-12-10

[基金項目] 陜西省哲學社會科學重大理論與現實問題研究項目：綠色信貸政策推動陜西省綠色經濟發展研究（2021ND0313）;國家社會科學基金重點項目：“資源錯配困境”下財稅政策對中國企業技術創新的影響效應與優化路徑研究（19AJY024）;教育部人文社會科學青年基金項目：通脹預期異質性與最優貨幣政策規則——基于多部門NK DSGE模型的研究（18XJC790015）;國家自然科學基金青年基金項目：通脹預期異質性與最優貨幣政策規則——基于多部門NK DSGE模型的研究（71803148）

[作者簡介] 趙 娜（1980—），女，陜西大荔人，西安外國語大學經濟金融學院副教授，博士，研究方向：財稅政策與資源錯配。

[摘 要] 基于中國財政縱向失衡這一重要事實，利用中國城市層級數據和系統GMM法探討了財政縱向失衡和資本錯配的關系。結果表明：財政縱向失衡扭曲了資本配置，晉升競爭機制加劇了財政縱向失衡對資本錯配的影響。異質性分析發現：與西部地區相比，東部地區對資本錯配的扭曲程度相對較高;剔除35個大中城市數據后發現其他城市的財政縱向失衡依然扭曲了資本配置，35個大中城市的財政縱向失衡對資本配置反而具有改善作用。在此基礎上，進一步驗證了財政縱向失衡扭曲資本配置的可能機制：財政縱向失衡通過推動土地財政、扭曲財政支出結構及抑制金融發展加劇了資本錯配。

[關鍵詞] 財政縱向失衡;資本錯配;晉升競爭機制;影響機制;異質性

[中圖分類號]" F810"" [文獻標識碼] A"" [文章編號] 1008—1763（2021）05—0086—10

The Impact of Fiscal Vertical Imbalance on Capital Mismatch：

Based on the Panel Data of 266 Prefecture Level Cities in China

ZHAO Na1， LI Guang qin2， LI Xiang ju 3

（1. School of Economics and Finance， Xi'an International Studies University， Xi’an 710128， China;

2. School of International Trade and Economics， Anhui University of Finance and Economics， Bengbu 233030， China;

3. School of Finance and Economics，Xi’an Jiaotong University， Xi’an 710061， China）

Abstract：Based on the important fact of China's fiscal vertical imbalance， this paper empirically analyzes the relationship between fiscal vertical imbalance and capital mismatch by using the data of prefecture-level cities in China. It is found that the financial vertical imbalance distorts the capital allocation， and the promotion competition mechanism intensifies the impact of financial vertical imbalance on capital mismatch. The heterogeneity analysis shows that compared with the western region， the eastern region has a relatively high degree of distortion of capital mismatch; after excluding 35 large and medium-sized cities， it is found that the financial vertical imbalance of other cities still distorts the capital allocation， while the financial vertical imbalance of 35 large and medium-sized cities can improve the capital allocation. This paper further verifies the possible mechanism of financial vertical imbalance distorting capital allocation： fiscal vertical imbalance aggravates capital mismatch by promoting land finance， distorting fiscal expenditure structure and restraining financial development.

Key words： fiscal vertical imbalance; capital mismatch; promotion competition mechanism; influence mechanism;heterogeneity

一 引 言

1994年財政體制改革以來地方政府稅收收入較改革前有所降低，而支出責任并沒有進行相應調整。因此與中央政府相比，地方政府承擔了過多的事權和支出責任，而擁有較小的財權，這種支出責任沒有隨政府間收入分配關系調整而變化的改革導致中國地方政府普遍存在較為嚴重的財政縱向失衡。雖然轉移支付是緩解地方政府財權與事權不對等的重要手段，但是并沒有緩解財政縱向失衡[1]。一些學者指出財政縱向失衡在分權制國家普遍存在，適度財政縱向失衡會促進經濟增長，但是財政縱向失衡程度偏高就會產生一些負面效應，譬如公共支出結構偏向、全要素生產率損失、通貨膨脹等[2-4]。

2020年3月30日，中共中央國務院《關于構建更加完善的要素市場化配置體制機制的意見》強調要充分發揮市場在要素資源配置中的決定性作用，然而政府干預導致資本價格扭曲的問題依然存在。資本要素價格扭曲阻礙了市場的定價機制，進而降低了生產要素的配置效率，遏制了我國經濟高質量發展。黨的十九屆五中全會明確提出，要充分發揮市場在資源配置中的決定性作用，更好發揮政府作用。那么財政縱向失衡是否與資本配置之間存在必然的聯系？如果存在，是通過何種機制影響資本配置？針對上述問題展開探討有利于認清過度財政縱向失衡的負面效應，對于完善市場決定要素價格形成機制、加快破除要素價格市場化各類制度性障礙具有重要的理論和現實意義。

二 文獻綜述

目前涉及財政縱向失衡與資源錯配的文獻并不多，關于財政縱向失衡的相關研究主要集中在財政縱向失衡形成機制，以及財政縱向失衡的經濟效應方面;資源錯配的研究則主要為資源錯配的現狀及影響因素分析。

關于財政縱向失衡形成機制的研究，李永友和張帆研究發現，除了分稅制改革外，預算軟約束是財政縱向失衡嚴重的重要機制，尤其在經濟欠發達地區作用更為明顯[5]。轉移支付是解決中央與地方財政的這種不平衡的重要制度，儲德銀和遲淑嫻提出一般性轉移支付與稅收返還降低了財政縱向失衡，而專項轉移支付則與之相反，帶來了較高的財政縱向失衡[1]。與此同時，國內學者針對財政縱向失衡及其效應展開了諸多有益探討，內容較為豐富，研究主要聚焦在以下幾個方面：一是財政縱向失衡的上升促使地方政府公共支出偏向生產建設性支出[6-8]、降低了基礎教育服務績效水平[9]、抑制了經濟增長[8]。二是財政縱向失衡與土地財政規模正相關[10]，進而帶來通貨膨脹[11]、房價上漲[4]、地方政府債務增加[12]、抑制了經濟高質量發展[13]。三是財政縱向失衡與地方財政可持續性關系研究。杜彤偉等指出，財政縱向失衡抑制了地方財政可持續性，轉移支付起到了降低財政縱向失衡對地方財政可持續性的作用[14]。四是財政縱向失衡與全要素生產率關系的研究。比如，林春和孫英杰認為縱向財政失衡不利于全要素生產率的提高，尤其在中西部地區抑制作用更為明顯[3]。五是財政縱向失衡與地方稅收努力。儲德銀等研究發現，較高財政縱向失衡降低了地方政府稅收努力[15]。

有關資源錯配的研究已經較為豐富，Hsieh 和 Klenow構建了資源錯配度量的方法[16]，此后國內外學者運用該方法對中國資源錯配的現狀及影響因素進行了分析。部分文獻關注了矯正資源錯配的因素，剖析了對外直接投資、產業協同集聚、產業集聚、互聯網發展、轉移支付如何改善資源錯配[17-21]。而部分文獻則關注了扭曲資源錯配的成因。白東北等認為，開發區設立扭曲了資源配置 [22]。Tombe和Winter提出企業層面的特殊環境政策會扭曲企業的資源配置，進而降低企業的全要素生產率[23]。韓劍和鄭秋玲指出，財政補貼、金融抑制、行政性市場進入壁壘均會扭曲行業內資源配置 [24]。

由此可以看出，以往研究始終未能揭示財政縱向失衡影響資源錯配的詳細機理。事實上，在中國現有的財政分權體制和干部考核晉升機制下，財政縱向失衡會給地方政府帶來財政壓力，促使地方政府熱衷于偏向生產性支出、經營土地出讓和干預銀行貸款流向以推動經濟增長，有可能扭曲資本價格，加劇地區資源錯配程度。鑒于此，本文研究主要著眼于中國財政分權和以GDP增長為核心的干部考核晉升機制的背景，利用我國2004-2016年間的地級市面板數據，實證分析財政縱向失衡對資本錯配造成的影響及作用機理。

與現有研究相比，本文可能的貢獻體現在：其一，現有文獻主要聚焦于省級政府財政縱向失衡的效應研究，本文則以市級層面數據為研究對象，深入探究地級市層面財政縱向失衡與資本配置的關系及作用機理，并根據地區經濟發展水平及行政獨立性差異進行了異質性檢驗;其二，在實證方法上，考慮到財政縱向失衡與資本錯配之間的內生性問題，本文進一步采用同一省份其他城市財政縱向失衡平均值作為其財政縱向失衡的工具變量，相較于以往研究中采用財政縱向失衡滯后項構造的工具變量，本文選擇的工具變量更具外生性。

三 理論機制分析

1994年分稅制改革只是涉及了財政體制收入方面的稅種劃分，地方政府的支出責任卻沒有獲得與其收入比例相適應的變革，致使地方政府財政支出在政府總支出中所占的比重高于中央財政支出，且兩者之間差距呈逐漸增大趨勢。截至2017年，中央財政承擔了14.7%的公共事務，而地方財政承擔了85.3%的公共事務

數據來源：《中國統計年鑒》。財政收支責任安排的不匹配造成地方政府的“天然型財力缺口”[25]，雖然轉移支付制度建立的目的是緩解中央和地方之間縱向財政失衡，但是在實施過程中助推了財政縱向失衡，過度財政縱向失衡會扭曲地方政府行為，催化地方政府競爭，為吸引資本流入采取稅收競爭或支出競爭政策，從而導致資本市場價格和邊際產出價值的偏差或背離，扭曲資本價格，最終引致市場無法對資本要素進行有效配置?；谝陨戏治?，提出假說1。

假說1：過度財政縱向失衡會扭曲資本配置。

在政治集權體制下，官員任期制度影響著原本存在的財政縱向失衡。其原因是，GDP績效考核激勵機制下地方政府間存在著為爭奪資本要素的財政競爭，這會同時改變稅基，影響自有收入和自主支出[5]，將影響財政縱向失衡，并最終改變財政縱向失衡對資本配置效率的效應。據此，本文提出假說2。

假說2：政府的晉升競爭機制和財政縱向失衡對資本錯配存在著交互作用，晉升競爭機制加劇了財政縱向失衡對資本錯配的影響。

過度的財政縱向失衡可能影響金融發展、土地財政和財政支出結構進而影響資本流動，最終改變財政縱向失衡對資本配置效率的效應，其作用機制如下：

（1）過度財政縱向失衡造成了地方政府的財政缺口擴大，常規財政收入不足以應對支出，在政治晉升的激勵之下，為了發展地方經濟，地方政府運用手中的權力爭奪金融資源[26]。由于地方政府直接或間接控股80%以上的城市商業銀行[27]，而且對城市商業銀行經營者具有人事任免權，因此地方政府有能力影響其貸款方向[28]。在地方政府的干預之下，城市商業銀行的主要貸款對象是國有企業、國資公司等地方國有經濟部門[29]。一方面，會促使這類企業成為資金“掮客”，創新惰性增強，投資過度，不利于優化資本配置;另一方面，政府的信貸干預會扭曲信貸資源配置，在一定程度上抑制一些高效率企業發展，并促使一些低效率、產能過剩的企業存活下來，形成不合理的二元要素市場分割，不利于資本流動，進而扭曲市場配置資本的效率。綜上，過度財政縱向失衡帶來的所有制歧視抑制了對私人部門的信貸供給，造成信貸資源的錯配，致使一些工業部門（尤其是國有企業）投資過度，帶來嚴重的產能過剩，降低了配置資本效率。據此，我們提出假說 3。

假說3：財政縱向失衡促使政府干預銀行信貸資金流向，進而扭曲了資本配置。

（2）收入與支出的不匹配帶來較高程度的財政縱向失衡，使地方政府面臨沉重的財政壓力，這迫使地方政府不得不尋求預算外收入以滿足其支出訴求，雖然2015年新《預算法》將土地出讓金列入政府性基金預算，但這部分收入仍歸地方政府所有，可以緩解財政壓力帶來的燃眉之急。目前來說，我國的土地出讓方式有兩種：一種是通過“招拍掛”方式高價出讓建設用地獲得高額的土地出讓金，即“以地生租或以房生稅”;另一種是通過“協議出讓方式”低價供應工業土地進行土地引資，由此產生了“高價城市化、低價工業化”的經濟增長模式[30]，這種增長模式會影響資源配置。具體來說，其一，低價土地引資帶動了產業的發展和人口流入，增加了對本地住宅的需求;此外，在地方政府土地供給量一定的情況下，增加工業用地而減少居住用地比重會導致住宅供給量不足，這些均會引起房價的上漲[31]。而房價的上漲會促使房地產行業在一段時期維持著較高的回報率，導致一些工業企業產生套利動機，進駐房地產行業，這進一步縮減該類企業對實體經濟的投資，擠占其創新投資，促使這些企業技術水平和管理能力降低[32]，最終扭曲了資本配置。其二，工業用地的大量低價（甚至零價）出讓吸引了一批生產工藝簡單、技術裝備落后、產能過剩的企業進駐本地，這將擠占高技術產業的生存空間，抑制國內資本的流動，阻礙資本的再配置效率。據此，我們提出假說4。

假說4：財政縱向失衡通過土地財政影響了資本錯配。

（3）過度財政縱向失衡意味著地方政府自有收入融資自主支出的缺口變得更大，在晉升錦標賽的體制下，地方政府為了凸顯政績效果，一味追求經濟規模增長，而經濟增長很大程度上取決于投資增長，這促使地方政府更偏好于生產性財政支出（如電解鋁、光伏、新能源汽車等大型基礎設施建設項目等），而壓低非生產性財政支出（如教育、科技、醫療等）[33-34]，進而影響資源錯配。具體機制如下：其一，從政府角度來看，與生產性財政支出相比，非生產性財政支出具有周期長、見效慢及較強的正外溢性特點，在以考核GDP增長為核心的政府官員政治晉升體制下，地方官員有著較強的動力偏向基礎設施等經濟性支出以推動本地投資和經濟增長，最終形成了大量的重復建設，擠占了私人投資，不利于技術創新，進而降低資本配置效率。其二，財政支出結構扭曲通過降低人力資本存量，扭曲了資本配置效率。人力資本是教育或者健康兩因素共同作用的結果[35]，人力資本對企業技術變革有著重要的促進作用[36]。地區教育和醫療支出的不足意味著人力資本存量的稀缺，這將不利于技術創新，阻礙資本的有效配置。據此，我們提出假說5。

假說5：財政縱向失衡扭曲了財政支出結構進而影響了資本錯配。

四 計量模型設定與指標選取

（一）模型設定

為驗證假說1中財政縱向失衡與資本錯配的關系，本文將資本錯配水平作為因變量，財政縱向失衡作為核心自變量，考慮到資本配置可能存在的路徑依賴效應，因此將資本錯配水平的滯后一期作為自變量構建面板數據模型，并采用GMM估計來處理模型中存在的內生性問題，構建計量模型（1）如下：

kmisit=α0+α1kmisit-1+α2vfiit+α3fdiit+α4dentiit+α5govit+α6indit+α7telit+εit+yeart+cityi（1）

其中，kmis、vfi、fdi、denti、gov、ind、tel分別代表資本錯配、財政縱向失衡、外商直接投資、人口密度、政府干預、產業結構和信息化水平。cityi和 yeart 用來表示城市固定效應和時間固定效應，εit代表隨機擾動項。與此同時，為探討假說2中提到的晉升激勵機制可能存在的調節效應，本文在式（1）中還添加了晉升激勵機制（rise），以及晉升激勵機制和財政縱向失衡的交互項rise×vfi，系數α9則度量了調節作用的大小，計量模型設置如下：

kmisit=α0+α1kmisit-1+α2vfiit+α3fdiit+α4dentiit+α5govit+α6indit+α7telit+α8riseit+α9riseit×vfiit+εit+yeart+cityi （2）

（二）指標選取和數據來源

1. 因變量。資本錯配指數（kmis）。借鑒趙娜等的研究思路[37]，采用如下方法測算資本錯配指數：

kmisi=1γki-1 （3）

根據式（3）以及各城市歷年數據計算出2004-2018年各城市資本錯配指數，kmis的絕對值越大，意味著資本錯配越嚴重。

2. 自變量。財政縱向失衡，考慮到城市級數據的可得性，借鑒李永友和張帆的思路[5]，采用（一般預算支出-一般預算收入）/一般預算支出來衡量財政縱向失衡（vfi）。晉升競爭機制（rise），利用地方GDP增長率、失業率與財政盈余三個指標綜合反映地方政府晉升競爭程度。該數值越大，晉升競爭的壓力越大。

3. 控制變量。為了避免遺漏變量導致的內生性問題，本文在借鑒現有文獻的基礎上，進一步控制如下變量：外商直接投資（fdi）、人口密度（denti）、政府干預（gov）、產業結構（ind）和信息化水平（tel）。

本文樣本共涉及2004-2018年城市級數據，由于部分城市數據的缺失，最終形成266個城市的面板數據，全部數據來源于2005-2019年《中國城市統計年鑒》和《中國財政年鑒》，在數據處理過程中，對人口密度取對數以降低異方差對估計結果的影響。同時借鑒白俊紅和劉宇英[17]，對資本錯配取絕對值進行回歸，如果回歸系數為正，意味著各解釋變量扭曲了資本配置，反之則優化了資本配置。本文所使用的主要變量、定義及描述性統計如表1所示。

五 基本回歸分析

（一）基準結果

由于式（1）中包含了滯后一期的資本錯配，因此

SymbolaA@ 1的最小二乘法估計值會產生上偏于真實值，而固定效應估計值會向下偏離真實值。為了有效校正估算偏差，同時采用差分GMM和系統GMM兩步法進行估計（表2）。為了檢驗估計結果的穩健性，同時報告了不控制城市和時間的OLS估計結果，以及雙向固定效應模型的結果作為參照系，表2第（1）-（4）列是分別使用OLS方法、FE方法、差分GMM和系統GMM方法對式（1）進行估計的結果。與差分GMM相比，系統GMM不容易受到弱工具變量的影響，因而其估計效率較高。鑒于此，本文采用系統GMM兩步法估計式（1）和（2）。

表2顯示，資源錯配的滯后一期系數在0.5左右，OLS估計法的估計系數上偏，而FE方法的估計系數下偏，表明選擇GMM進行估計較為合理。列（3）-（4）分別為差分GMM和系統GMM方法對式（1）的估計結果，列（5）-（6）則分別為差分GMM和系統GMM方法對式（2）的估計結果，本文以列（4）和列（6）為基準模型進行分析。

從列（4）可以看出，sargan檢驗統計量不顯著，意味著工具變量的選擇均有效。AR（2）接受原假設，說明擾動項不存在二階序列自相關，因此模型設定和估計比較合理。滯后一期的資本配置回歸系數顯著為正，表明在控制變量中加入滯后一期資本配置的建模依據有效，資本錯配存在一定的路徑依賴。

財政縱向失衡（vfi）與資本錯配（kmis）之間的系數均顯著為正，表明財政縱向失衡的加深將加劇區域資本錯配?？赡艿脑蚴牵贺斦v向失衡扭曲了土地資源配置，阻礙了生產要素的自由流動，從而加劇了資本錯配。財政縱向失衡促使政府干預金融資源流向，使資本由高效率行業轉向低效率行業，從而降低了資源配置效率。財政縱向失衡扭曲財政支出結構，使資本偏向于生產性支出，加重了資本錯配程度。

從控制變量的估計結果看，外商直接投資（fdi）對資本錯配的影響顯著為負，一定程度上說明外商直接投資越多，越有利于資本錯配的改善，這與白俊紅和劉宇英的研究結果一致[17]，可能是因為外商直接投資有利于彌補地區資本積累不足，從而促進了資源錯配的改善。人口密度（denti）在 1% 顯著性水平下的估計系數為0.225，表明人口密度不利于資本錯配的改善。政府干預（gov）與資本錯配之間存在正相關關系，意味著政府干預加劇了資源錯配，其原因是為了促進本地經濟增長，地方政府制定各種政策（如稅收優惠、財政支出偏向、行政性市場進入壁壘等）干預資本流動方向，使得資本實際報酬偏離了應得報酬。產業結構（ind）對資本錯配的影響顯著為正，表明第三產業結構扭曲了資本配置?？赡艿慕忉屖且苑康禺a為代表的消費性服務業的發展大大超前于其他第三產業，占據了大量信貸資源，造成信貸資源的錯配，進一步扭曲資本要素的配置。信息化水平（tel）對資本錯配的估計系數為負，且通過了10%顯著性檢驗。原因是信息化水平較高的地區，信息比較充分，可以有效降低企業的成本，進而提高了資本配置水平。

進一步考察財政縱向失衡（vfi）和晉升競爭機制（rise）交叉項的估計結果。由第（6）列可以看出，財政縱向失衡和晉升競爭機制的交互項估計系數顯著為正，說明當城市晉升壓力增加時，資本錯配會更加嚴重，這意味著晉升競爭機制增強了財政縱向失衡對資本錯配的效應，改變晉升競爭機制可以減少財政縱向失衡的資本扭曲效應。

（二） 異質性分析

由于我國幅員遼闊，各城市之間經濟基礎、資源稟賦、財源等差別較大，本部分進一步基于不同樣本考察縱向財政失衡對資本錯配影響的異質性，具體結果見表3。

首先將全部樣本分為東、中西部地區，回歸結果見表3列（1）、（2）、（5）和（6）。可以看出，財政縱向失衡與資本錯配均顯著正相關，是對基準結論的有力印證。進一步觀察發現，東部地區的系數大于西部地區，這意味著東部地區對資源錯配的扭曲程度大于西部地區?？赡艿脑蚴菛|部地區經濟較發達，財政縱向失衡程度較低，政府因為有額外的財力而改變財政支出結構，導致其偏向于基本建設及行政管理支出，扭曲了資本配置。而西部欠發達地區由于經濟發展水平較低，稅源較少，對轉移支付的依賴度較高，雖然轉移支付容易引發“粘蠅紙效應”，致使其改變財政支出結構，但由于其每年的轉移支付數額較多，轉移支付資金的使用情況會被嚴格監督[25]，地方政府會嚴格按照轉移支付指定用途將其用在指定方向，彌補了“市場失靈”，進而緩解了資本錯配。從交互效應上看，東部地區晉升競爭壓力加劇了財政縱向失衡對資本錯配的影響，但不顯著，而西部地區的晉升競爭壓力顯著地減緩了財政縱向失衡對資本錯配的影響。

接著將總樣本分為35個大中城市與其他城市，其中35個大中城市為省會城市和5個計劃單列市（拉薩除外）?？梢钥闯觯?5個大中城市的財政縱向失衡改善資本配置，而其他城市的財政縱向失衡扭曲了資本配置。這可能是因為：與其他城市相比，這35個大中城市行政級別更高，行政自主權較大，其制度創新的可能性較大，制度創新有利于提高行政效率，充分發揮市場配置資源的決定性作用，從而改善了資本配置。從交互效應上看，晉升競爭壓力均顯著地加劇了財政縱向失衡對資本錯配的影響。

（三）穩健性檢驗

盡管GMM方法可以解決部分潛在的內生性問題，但各指標之間的關系錯綜復雜，內生性問題很難完全被處理，因此穩健性檢驗是十分必要的。

（1）替換財政縱向失衡度量方法。為了更加全面衡量財政縱向失衡，本文借用儲德銀等的做法衡量財政縱向失衡（vfil）[15]，以驗證本文結論的穩健性。具體計算方法如下：1-財政收入分權/財政支出分權*（1-地方政府財政自給缺口率），其中地方政府財政自給缺口率=（地方公共預算支出-地方公共預算收入）/地方公共預算支出，收入分權為：本級人均財政收入 /（本級人均財政收入+省級人均財政收入+中央人均財政收入，財政支出分權為：本級人均財政支出 /（本級人均財政支出+省級人均財政支出+中央人均財政支出）。替換被解釋變量對式（1）和（2）進行估計，估計結果見表4列（1）-（2），從中可以看出，替換了被解釋變量后，財政縱向失衡、晉升競爭機制，以及晉升競爭機制和財政縱向失衡的交互項的估計結果仍顯著為正，與基準結論保持一致，表明本文的結果比較穩健。

（2）替換被解釋變量。用資本扭曲系數替換資本錯配指數以衡量地區資本錯配。資本扭曲系數測算方法借鑒白俊紅和劉宇英 [17]，估計結果見表4列（3）-（4），可以看出核心解釋變量回歸系數與基準回歸一致，保持了較好的穩健性。

（3）進行異常值處理。與其他地級市相比，直轄市和計劃單列市的財政收支與中央掛鉤，不受省級政府管轄，為了保證估計結果的準確性，剔除北京、天津、上海、重慶四個直轄市，以及深圳、廈門、青島、寧波和大連五個計劃單列市，樣本總數為257個，估計結果見表4列（5）-（6）。結果表明，基準實證結論依然成立，進一步增強了本文基準實證結果的可靠性。

（四）內生性問題

由于一些不可觀測因素可能與財政縱向失衡變量相關，會導致財政縱向失衡的估計值是有偏的，而且財政縱向失衡變量本身的測量誤差也會導致估計值有偏。雖然系統GMM估計能緩解內生性，但為了進一步減弱因遺漏變量和測量誤差而造成的變量內生性問題，本文參照以往研究做法[38]，選取同一省份內其他城市財政縱向失衡的平均值（vfi_iv）作為本城市財政縱向失衡的工具變量。原因在于：同一省內其他城市的財政縱向失衡一般不會直接影響資本錯配，同一省內其他城市因為相同的隸屬關系，財政縱向失衡具有一定的相關性。采用兩階段最小二乘法（2SLS）進行估計（表5）。結果顯示，同一省份其他城市財政縱向失衡均值與本城市財政縱向失衡高度相關，F統計值遠遠大于10。這意味著其不是弱工具變量;同一省份其他城市財政縱向失衡均值并不直接影響本地資本錯配，而是通過本城市財政縱向失衡間接影響資本錯配，說明該工具變量具有良好性質。第二階段回歸結果表明，財政縱向失衡系數顯著為正，進一步增強了本文基準實證結論的可靠性。

六 財政縱向失衡對資本配置的影響機制分析

由前文可知，財政縱向失衡扭曲了資本配置。那么財政縱向失衡影響資本錯配的機制是什么？為了驗證假說3-5，在式（1）的基礎上，根據前文的理論分析構建式（4）和（5）如下：

midit=δ0+δ1midit-1+δ2vfiit+δ3fdiit+δ4dentiit+δ5govit+δ6indit+δ7telit+εit+yeart+cityi（4）

kmisit=β0+β1kmisit-1+β2vfiit+β3fdiit+β4dentiit+β5govit+β6indit+β7telit+β8midit+εit+yeart+cityi（5）

其中，mid 代表中介變量，包括土地財政（la）、金融發展（bak）和財政支出結構（dist），金融發展（bak）選用銀行吸收的存款與貸款之差占存款比重來衡量;土地財政（la）采用土地出讓金占一般預算內收入比重表示;考慮到數據的可得性，財政支出結構（dist）選取科學和教育支出占財政支出比值來衡量，該比重越低，意味著財政支出越偏向于生產性支出。控制變量含義與前文相同。式（4）考察財政縱向失衡對金融發展、土地財政和財政支出結構的影響，式（5）同時考察財政縱向失衡和中介變量（金融發展、土地財政和財政支出結構）對資本錯配的影響。本文主要關注

SymboldA@ 2、β2及β8的顯著性。具體的回歸結果見表6。其中，列（1）、（3）、（5）為式（4）的回歸結果，列（2）、（4）、（6）為式（5）的回歸結果。

結果顯示，財政縱向失衡對土地財政和金融抑制的影響均顯著為正，而對財政支出結構的影響顯著為負，這意味著財政縱向失衡越嚴重，土地出讓金規模越大，銀行資金利用效率越低、政府越偏向于生產性支出。與此同時，比較其在不同機制變量方程里系數的絕對值大小發現，財政縱向失衡對土地財政的影響最大，其次是銀行資金利用效率，最后是財政支出結構偏向。其原因可能是：其一，在財政縱向失衡過度的情況下，地方政府發展經濟尋求財政收入持續穩定增長成為其最優選擇，由于房地產業為地方稅的稅源重點行業，對地方稅收收入增長貢獻較大，同時又能帶動其他行業發展，促進本地經濟增長;再者，土地出讓金被列入政府性基金預算，并歸地方政府所有，因此發展土地財政不但能促進地方經濟增長，還能通過房價上漲帶動地方財政收入增加，故而備受地方政府青睞。其二，過度的縱向財政失衡會促使地方政府對銀行的信貸行為進行干預，相應地降低了銀行資金的使用效率。其三，過度的縱向財政失衡會促使政府面臨較大的財政壓力，教育和科技支出對GDP直接拉動作用較小，因此政府會減少對這方面支出的投入，但由于科教興國戰略以及對“普九”教育投入硬性標準的要求，導致財政縱向失衡對教育和科技支出的影響相對較低。

此外，從列（2）、（4）、（6）財政縱向失衡對資本錯配影響的中間機制檢驗結果看，財政縱向失衡在一定程度上加劇了土地財政，表現為系數為正且通過了1%的顯著性檢驗，

同時財政縱向失衡的增加減少了銀行資金利用效率和教育與科技支出的比重。這意味著土地財政、金融發展、財政支出偏向起到了部分中介效應的作用，說明財政縱向失衡通過增加土地財政、降低銀行資金利用效率以及減少教育和科技支出比重加劇了資本錯配。

七 結論及建議

如何提高資本配置效率是實現中國經濟高質量發展、增強國家競爭力的關鍵。本文在理論分析財政縱向失衡影響資本錯配的基礎上，采用2004-2018年中國266個城市的面板數據，通過構建靜態和動態面板模型，實證分析了財政縱向失衡對資本錯配的影響。研究表明：

（1）財政縱向失衡對資本錯配存在顯著的正向影響，即財政縱向失衡會導致資本錯配，并且在采用不同的財政縱向失衡指標、資本錯配指標、剔除四個直轄市和五個計劃單列市數據，以及考慮模型可能存在的內生性問題，這一結果依然穩健。（2）異質性分析發現，東部和中西部地區財政縱向失衡均會導致資本錯配，但存在差異，與中西部地區相比，東部地區扭曲資本配置的程度更大。剔除35個大中城市后發現其他城市的財政縱向失衡依然扭曲了資本配置，35個大中城市的財政縱向失衡對資本配置反而具有改善作用。（3）機制分析顯示：財政縱向失衡通過正向影響土地財政、負向影響教育和科技支出、抑制金融發展3個渠道扭曲了資本錯配。對比來看，財政縱向失衡對土地財政影響最大，金融發展次之、對教育和科技支出的影響最小。基于本文的結果，可得到以下啟示：

一是制定和完善新的政績考核體系，考慮將教育、醫療等與人直接相關的民生財政納入考核體系之中，以此倒逼地方政府在預算編制過程中突出對民生領域的重點關注，在不影響宏觀經濟基本面的前提下切實增加民生性支出。二是中央應采取特殊的轉移支付方式，即財政資金直達基層以促使資金流入最需要的部門。為了抑制地方政府對轉移資金援助使用的投機性，要建立有效的轉移支付資金使用監督制約機制，強調資金使用的功能性和目標定位，并要不斷強化對轉移支付的管理。三是繼續完善地方稅體系建設，不斷推進消費稅的轉型改革以更好地充實地方政府收入來源?？紤]到房產稅具有稅基固定、稅源穩定的特點，應逐步加大試點城市，進而減少地方政府對土地財政的依賴。四是應通過制度建設約束地方政府對銀行的行政干預，合理界定政府與市場的邊界，完善地方政府優化營商環境、市場監管、生態環境保護等職能，更多去扮演服務型的政府角色，為市場經濟的發展營造良好的制度環境，以發揮市場在資源配置中的決定性作用。五是明確地方政府支出責任，將教育、醫療衛生等具有外溢性的基本公共服務事項明確為中央與地方共同支出責任，并要合理劃分;同時應根據中央與地方的支出責任動態調整共享稅的分享和比例。

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