員工持股計(jì)劃與企業(yè)創(chuàng)新
——基于A股上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)

劉麗琴 支姝蓉

（南京審計(jì)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院 江蘇南京 211815）

引言

黨的十九大報(bào)告強(qiáng)調(diào)，要全方位增強(qiáng)我國(guó)的自主創(chuàng)新能力，加快創(chuàng)新型國(guó)家建設(shè)步伐，并明確指出企業(yè)為促進(jìn)科技與經(jīng)濟(jì)相結(jié)合貢獻(xiàn)了重要力量。可見(jiàn)，創(chuàng)新是發(fā)展的第一動(dòng)力，而企業(yè)是創(chuàng)新活動(dòng)中的關(guān)鍵角色。因此，鼓勵(lì)企業(yè)創(chuàng)新對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展具有重要意義。創(chuàng)新離不開(kāi)人才，采取何種方式有效激勵(lì)員工，是企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)中至關(guān)重要的環(huán)節(jié)，而員工持股計(jì)劃恰是一種有效的企業(yè)激勵(lì)政策。基于此，本文以滬深兩市的A股上市公司為研究主體，實(shí)證檢驗(yàn)員工持股計(jì)劃對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響，并給出針對(duì)性建議。本文的主要意義在于：豐富了我國(guó)企業(yè)創(chuàng)新與員工持股計(jì)劃方面的研究，有利于增強(qiáng)國(guó)企混改中引進(jìn)員工持股計(jì)劃的說(shuō)服力。

一、理論分析與研究假設(shè)

（一）員工持股計(jì)劃與企業(yè)創(chuàng)新

員工持股計(jì)劃（Employee Stock Option Plan，簡(jiǎn)稱(chēng)ESOP）是一種將公司股票或期權(quán)作為對(duì)員工長(zhǎng)期績(jī)效獎(jiǎng)勵(lì)的激勵(lì)政策，它的授予對(duì)象一般是公司的核心人員，通過(guò)給予核心員工購(gòu)買(mǎi)公司股權(quán)的權(quán)利，達(dá)到促進(jìn)創(chuàng)新的作用。首先，由于代理成本的存在，企業(yè)所有者和員工之間存在一定信息不對(duì)稱(chēng)現(xiàn)象，通過(guò)實(shí)施員工持股計(jì)劃，將員工與企業(yè)的利益相結(jié)合，有助于培養(yǎng)其主人翁意識(shí)，激發(fā)員工溝通意識(shí)，以減少信息不對(duì)稱(chēng)，推動(dòng)企業(yè)創(chuàng)新。其次，員工持股計(jì)劃有利于員工之間互相監(jiān)督，有效減少“搭便車(chē)”行為，形成合作共贏的企業(yè)文化，提高創(chuàng)新數(shù)量和質(zhì)量。最后，創(chuàng)新的實(shí)現(xiàn)需要人才、資金的支持，員工持股計(jì)劃能夠?yàn)槠髽I(yè)吸引、保留人才和資金，以保障在創(chuàng)新過(guò)程中有足夠的人員和現(xiàn)金流，緩解人員壓力和融資約束，從而延續(xù)創(chuàng)新活動(dòng)。

基于此提出假設(shè)1：

H1：實(shí)施員工持股計(jì)劃能夠有效促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。

（二）非高管核心員工與企業(yè)創(chuàng)新

創(chuàng)新的過(guò)程分為提出、投入、轉(zhuǎn)化和產(chǎn)出四個(gè)階段，針對(duì)不同崗位的員工作用方式有所不同。其中，高管主要負(fù)責(zé)創(chuàng)新的投入，非高管核心員工則負(fù)責(zé)創(chuàng)新思維的提出、思維向成果轉(zhuǎn)化以及創(chuàng)新成果的產(chǎn)出。一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)的創(chuàng)新水平與創(chuàng)新的轉(zhuǎn)化和產(chǎn)出聯(lián)系較為緊密，因此非高管核心員工在企業(yè)創(chuàng)新中扮演著舉足輕重的角色。給予非高管核心員工較大比例的股權(quán)激勵(lì)能夠增強(qiáng)其歸屬感和自我價(jià)值認(rèn)同感，使其愿意為企業(yè)貢獻(xiàn)自己的智慧和能力，更加積極地投身于企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)中，從而夯實(shí)企業(yè)創(chuàng)新型人才基礎(chǔ)。

基于此提出假設(shè)2：

H2：非高管核心員工持股比例越大，越能促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。

（三）產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的影響

產(chǎn)權(quán)性質(zhì)不同，實(shí)施員工持股計(jì)劃的效果也可能有區(qū)別。相比非國(guó)有企業(yè)而言，國(guó)有企業(yè)是國(guó)家控股，很少存在融資約束問(wèn)題，實(shí)施員工持股計(jì)劃很可能只是為了響應(yīng)國(guó)家號(hào)召，而非激勵(lì)員工。而且國(guó)有企業(yè)高管一般都有政治頭銜，態(tài)度相對(duì)保守，不愿冒險(xiǎn)投入過(guò)多資本，創(chuàng)新活動(dòng)缺乏主動(dòng)性。另外“鐵飯碗”心理使得員工的積極性和自主性大幅度下降，缺乏創(chuàng)新活力，而且國(guó)有企業(yè)的員工之間監(jiān)督作用不明顯。而非國(guó)有企業(yè)的薪酬制度和晉升機(jī)制更符合市場(chǎng)化的要求，高管為了提高效益往往愿意承擔(dān)特定風(fēng)險(xiǎn)，員工之間的監(jiān)督作用更有效，因此員工持股計(jì)劃的實(shí)施更容易發(fā)揮作用。

基于此提出假設(shè)3：

H3：在非國(guó)有企業(yè)中，員工持股計(jì)劃對(duì)創(chuàng)新的促進(jìn)作用效果更好。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本篩選與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取2010年至2019年滬深兩市A股的上市公司為初始樣本，剔除異常和缺失值，并進(jìn)行1%分位縮尾處理，獲取研究所需觀測(cè)值。其中員工持股計(jì)劃數(shù)據(jù)來(lái)自wind數(shù)據(jù)庫(kù)，專(zhuān)利及其他數(shù)據(jù)均來(lái)自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)。本文參照郭蕾等的做法，利用Logit模型為實(shí)施員工持股計(jì)劃的上市公司（實(shí)驗(yàn)組）進(jìn)行1∶3傾向得分匹配，尋找未實(shí)施員工持股計(jì)劃而其他條件相似的公司（對(duì)照組），構(gòu)造準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，模型如式（1）所示：

式（1）中的Esop為是否實(shí)施員工持股計(jì)劃。借鑒呂長(zhǎng)江等和譚洪濤等文獻(xiàn)，選擇公司規(guī)模、權(quán)益報(bào)酬率、資產(chǎn)負(fù)債率、股權(quán)集中度、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、兩職合一以及獨(dú)董比例作為協(xié)變量。

模型通過(guò)了卡方檢驗(yàn)，匹配之后的樣本也滿(mǎn)足平行測(cè)驗(yàn)假設(shè)。表1列示了平行性檢驗(yàn)結(jié)果。由表1可知，經(jīng)過(guò)匹配，變量的標(biāo)準(zhǔn)化偏差大幅度下降，P值的顯著性也都幾乎消失，說(shuō)明實(shí)驗(yàn)組與對(duì)照組在其他影響員工持股計(jì)劃的因素方面已經(jīng)基本趨同，能夠進(jìn)行下一步分析。

表1 PSM平行性檢驗(yàn)

（二）變量描述

為了便于理解模型的構(gòu)建，以下給出主要變量描述。

1．被解釋變量

本文探討員工持股計(jì)劃對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響，創(chuàng)新產(chǎn)出成果的主要呈現(xiàn)方式是專(zhuān)利，因此本文選擇用專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量（Patent）來(lái)代表企業(yè)的創(chuàng)新績(jī)效。

2．解釋變量與控制變量

本文界定了以下解釋變量：是否實(shí)施員工持股計(jì)劃（Esop）、實(shí)施員工持股計(jì)劃前后（Time）、兩者交乘項(xiàng)（Esop×Time）、非高管員工持股比例（Holding）。

控制變量的具體描述見(jiàn)表2。

表2 變量描述

（三）模型設(shè)計(jì)

本文主要運(yùn)用雙重差分模型和多元線(xiàn)性回歸模型進(jìn)行假設(shè)驗(yàn)證。

1．雙重差分模型

為驗(yàn)證假設(shè)1，以實(shí)驗(yàn)組與對(duì)照組構(gòu)成的匹配之后的全樣本為研究對(duì)象，構(gòu)建雙重差分模型，如式（2）所示。預(yù)期交乘項(xiàng)系數(shù)α3顯著為正。

2．多元線(xiàn)性回歸模型

為驗(yàn)證假設(shè)2，以實(shí)施員工持股計(jì)劃的公司（即實(shí)驗(yàn)組）為子樣本，構(gòu)建多元線(xiàn)性回歸模型，如式（3）所示，預(yù)期系數(shù)β1顯著為正。

假設(shè)3以產(chǎn)權(quán)性質(zhì)為標(biāo)準(zhǔn)，分別在匹配樣本和實(shí)驗(yàn)組樣本的基礎(chǔ)上進(jìn)行分組回歸，以檢驗(yàn)不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下，實(shí)施員工持股計(jì)劃和非高管員工持股比例對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的不同影響。預(yù)期系數(shù)α3和β1的顯著性在非國(guó)有企業(yè)中要高于國(guó)有企業(yè)。

三、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

主要變量描述性統(tǒng)計(jì)的結(jié)果如表3所列示。首先是專(zhuān)利情況。從全樣本的數(shù)據(jù)來(lái)看，大部分樣本公司的專(zhuān)利申請(qǐng)量不多。經(jīng)過(guò)匹配，Patent均值和中位數(shù)雖然有些許改善，但樣本公司之間的專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)仍有很大差距，總體的創(chuàng)新水平不容樂(lè)觀。其次是員工持股計(jì)劃的情況。全樣本中，Esop的均值和中位數(shù)都接近0，說(shuō)明員工持股計(jì)劃還沒(méi)有在我國(guó)上市公司中普及，這可能與我國(guó)員工持股計(jì)劃實(shí)行時(shí)間較晚、相關(guān)法律法規(guī)不完善有關(guān)。另外，變量Holding無(wú)論在全樣本還是在匹配樣本中，均值和中位數(shù)都達(dá)到了70%以上，說(shuō)明我國(guó)實(shí)施員工持股計(jì)劃的公司中，非高管核心員工認(rèn)購(gòu)的比例普遍較高，這意味著員工持股計(jì)劃確實(shí)受到員工的歡迎。

表3 主要變量描述性統(tǒng)計(jì)

（二）實(shí)證結(jié)果分析

1．員工持股計(jì)劃、非高管核心員工持股比例和企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系

本文基于PSM后的匹配樣本，采用雙重差分模型實(shí)證檢驗(yàn)員工持股計(jì)劃對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響。基于實(shí)施員工持股計(jì)劃的實(shí)驗(yàn)組樣本，采用多元線(xiàn)性回歸模型進(jìn)一步檢驗(yàn)非高管核心員工持股比例對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響。經(jīng)檢驗(yàn)，VIF值均接近1，表明模型的擬合程度較好，并不存在多重共線(xiàn)性。

表4數(shù)據(jù)顯示，交乘項(xiàng)Esop×Time的系數(shù)為0．197，在1%水平下顯著正相關(guān)，在專(zhuān)利數(shù)據(jù)上表現(xiàn)為，企業(yè)在實(shí)施員工持股計(jì)劃后，專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量相比之前明顯增加，并顯著多于未實(shí)施企業(yè)，說(shuō)明員工持股計(jì)劃能夠?yàn)槠髽I(yè)帶來(lái)更多創(chuàng)新產(chǎn)出，從而驗(yàn)證假設(shè)1。另外，在多元線(xiàn)性回歸模型中，變量Holding的系數(shù)為0．007，也在1%水平下顯著正相關(guān)，非高管核心員工的持股比例增高，企業(yè)創(chuàng)新能力也隨之增強(qiáng)，驗(yàn)證了假設(shè)2。因此，企業(yè)可以利用員工持股計(jì)劃有效發(fā)揮對(duì)員工的激勵(lì)效應(yīng)，尤其注意加強(qiáng)對(duì)非高管核心員工的股權(quán)激勵(lì)，促使員工積極主動(dòng)響應(yīng)企業(yè)的創(chuàng)新號(hào)召，參與企業(yè)研發(fā)活動(dòng)，提高創(chuàng)新水平。

表4 員工持股計(jì)劃、非高管持股比例、企業(yè)創(chuàng)新

2．區(qū)分產(chǎn)權(quán)性質(zhì)分組檢驗(yàn)

企業(yè)是否是國(guó)有企業(yè)也可能會(huì)對(duì)員工股權(quán)計(jì)劃的實(shí)施效果產(chǎn)生影響，因此本文按照產(chǎn)權(quán)性質(zhì)，將樣本企業(yè)分成國(guó)有和非國(guó)有進(jìn)行分組檢驗(yàn)。如表5所示，在非國(guó)有企業(yè)中，ESOP系數(shù)顯著表明實(shí)施員工持股計(jì)劃對(duì)企業(yè)創(chuàng)新有顯著的促進(jìn)作用，同樣地，Holding系數(shù)顯著表明非高管核心員工持股比例與企業(yè)創(chuàng)新也呈明顯的正相關(guān)關(guān)系，而國(guó)有企業(yè)中這兩者對(duì)創(chuàng)新的效果均不顯著。這說(shuō)明相比國(guó)有企業(yè)，非國(guó)有企業(yè)實(shí)施員工持股計(jì)劃的效果更優(yōu)，更易于激發(fā)員工的主觀能動(dòng)性和創(chuàng)造力，推動(dòng)企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展，從而驗(yàn)證了假設(shè)3。

表5 產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的影響

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

本文使用專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量代表企業(yè)的創(chuàng)新水平，另外常用來(lái)量化創(chuàng)新的變量還有專(zhuān)利授權(quán)數(shù)量和專(zhuān)利引用數(shù)。考慮到專(zhuān)利授權(quán)數(shù)比專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)更能代表企業(yè)的創(chuàng)新質(zhì)量，而專(zhuān)利的授權(quán)時(shí)間通常需要1．5至2年，因此本文將因變量替換為滯后兩期的專(zhuān)利授權(quán)數(shù)進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，雙重差分模型與多元線(xiàn)性回歸模型中有關(guān)的系數(shù)仍然保持顯著，說(shuō)明實(shí)施員工持股計(jì)劃能夠增加企業(yè)的專(zhuān)利授權(quán)數(shù)。產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的分組檢驗(yàn)結(jié)論也與前文相差無(wú)幾，說(shuō)明非國(guó)有企業(yè)中，實(shí)施員工持股計(jì)劃對(duì)創(chuàng)新的促進(jìn)效果更好，結(jié)果較為穩(wěn)健。

四、結(jié)論與建議

首先，本文運(yùn)用傾向得分匹配法和雙重差分模型檢驗(yàn)得出，與未實(shí)施員工持股計(jì)劃的企業(yè)相比，實(shí)施員工持股計(jì)劃的上市公司在實(shí)施之后創(chuàng)新能力明顯提升。其次，通過(guò)多元線(xiàn)性回歸證明，企業(yè)創(chuàng)新與非高管核心員工持股比例呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。最后，通過(guò)區(qū)分產(chǎn)權(quán)性質(zhì)發(fā)現(xiàn)，員工持股計(jì)劃在非國(guó)企中對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)效果較好，而在國(guó)企中則沒(méi)有顯著作用。

基于本文結(jié)論，現(xiàn)提出以下建議：第一，在堅(jiān)持新發(fā)展理念、加快建設(shè)創(chuàng)新型國(guó)家的大背景下，應(yīng)繼續(xù)鼓勵(lì)實(shí)施員工持股計(jì)劃，充分利用非高管核心員工的力量，激發(fā)企業(yè)的創(chuàng)新活力；第二，企業(yè)在制定員工持股計(jì)劃時(shí)，應(yīng)重視非高管核心員工，在合理的情況下，給予非高管更高的持股比例，提高促進(jìn)創(chuàng)新的效果；第三，堅(jiān)持推行國(guó)企所有制改革，引入多元資本，增強(qiáng)國(guó)企活力，同時(shí)為其制定合適的員工持股計(jì)劃方案，最大化發(fā)揮員工持股計(jì)劃的創(chuàng)新推動(dòng)作用；第四，建立健全有關(guān)員工持股計(jì)劃的政策制度，加大監(jiān)管力度，防止實(shí)施過(guò)程中出現(xiàn)腐敗、尋租等有損員工及企業(yè)利益的行為。