制度環境與PPP項目風險分擔結構影響研究
——基于發展中國家PPP項目數據

■李妍，劉穎，李吉棟

一、引言與文獻綜述

隨著政府財政壓力加劇，PPP模式在發展中國家的軌道交通、城市綜合開發等基礎設施領域釋放出社會資本活力，突破了融資瓶頸，為基礎設施領域的發展提供持久穩定的動力。雖然有的學者認為PPP模式在降低地方債務水平方面存在一定局限性（姚東旻等，2019），但PPP仍被國際上認為是一種可以降低政府財政負擔，提高項目效率的融資模式創新（歐純智和賈康，2018）。根據世界銀行統計，2018年上半年發展中國家在PPP項目中基礎設施投資總額為435億美元，涉及164個項目，較2017年上半年增長7%，這主要歸因于中國和土耳其公路項目數量的增加，以及越南、印度和南非投資的增加，僅中國就占全球投資承諾的1/4以上。同時，PPP項目數量從2017年上半年的154個增加到2018年上半年的164個，即增長了6%。從區域分布來看，PPP項目投資量排名在前5名的中國、土耳其、越南、印度和巴西占全球總額的66%。東亞和太平洋地區的PPP項目的投資額度最高，占全球PPP投資的40%，投資總額達173億美元（比2017年上半年增長27%）。而拉丁美洲和加勒比以及中東和北非的投資則分別是過去10年中最低和第二低的投資水平。歐洲和中亞投資額度達到102億美元，比2017年全年投資高出88%。

從世界銀行的統計數據看，各個發展中國家的基礎設施PPP項目發展情況存在一定差異。對于這些差異形成的原因，部分學者的研究認為，發展中國家基礎設施PPP項目的發展主要受經濟發展因素的影響（菅超倫和周詠梅，2020）。然而，PPP模式中私人部門參與程度在經濟發展水平大體一致的不同國家的表現仍存在顯著差別（鄭子龍，2017）。如1990—2012年墨西哥與巴西的GDP年均增長分別為2.9%和2.7%，墨西哥投資了204個PPP項目，巴西則投資了643個PPP項目。再如，2009—2010年經濟發展水平相近的哥倫比亞和約旦兩個國家的PPP投資額分別是35億美元和2.3億元，PPP項目的投資額差距還是比較大的（張水波和鄭曉丹，2015）。可見，影響PPP項目發展水平的因素不僅僅是一個國家的經濟發展水平。

現有文獻更多集中在歐美發達國家PPP項目成效影響因素分析，對于發展中國家PPP項目成效及風險分擔結構關注較少。為此，以世界銀行PPP數據庫中的102個發展中國家PPP項目為研究對象，研究制度變量、是否多方投資等因素對PPP項目成效及風險分擔的作用。在研究視角上，本文將風險分擔結構類型引入私人部門參與PPP項目積極性的分析，探究發展中國家如何結合本國制度環境制定合理的風險分擔方案，從而有效提高私人部門參與積極性，并提高PPP項目經營效率。并且，分析制度環境對不同行業領域的PPP項目成效以及項目風險分擔結構影響的異質性，從而為發展中國家不同行業PPP項目未來發展路徑提供有益啟示。

二、研究假設

（一）PPP項目風險分擔結構與項目運行成敗

PPP項目風險分擔結構反映了政府部門與私人部門各自承擔的風險份額，私人部門為了獲取更高的利潤水平，可能存在主動承擔更多風險的意愿（羅煜等，2017）。一般而言，社會資本會根據自身掌握的項目信息和資源優勢，在風險分擔與獲取收益之間尋找平衡。私人部門往往為了獲取更高收益水平而愿意承擔更高風險份額，但其PPP項目中私人部門風險分擔程度如果超出自身的控制風險的能力，可能會導致項目失敗的概率增大（Corielli et al.，2010）。國內學者在研究“一帶一路”沿線發展中國家和非洲國家的PPP項目成效的影響因素過程中，發現PPP項目中私人部門承擔的風險比重越高時，項目失敗的概率越大（羅煜等，2017）基于以上分析，提出假設1：

假設1：PPP項目中私人部門參與風險分擔積極性越高，風險承擔份額越大，使得項目趨于失敗的可能性提高。

（二）制度環境與PPP項目成敗、風險分擔結構

政府腐敗會提高基礎設施的供給成本，降低項目投資回報率，從而影響私人部門參與PPP項目的積極性。這個成本效應主要表現在以下方面：一是賄賂成本，腐敗會迫使私人企業賄賂政府官員，從而提高基礎設施成本。二是失竊成本。腐敗程度高的國家存在基礎設施原材料被盜用或支付費用較高等現象，變相提高了基礎設施建設成本。三是政府違約風險。在拉丁美洲國家的政府腐敗經常導致項目合約終止，或是再談判，而政府單方面違約會使得政府信用遭到破壞，從而影響私人部門參與積極性（Guasch，2004）。因此，發展中國家控制腐敗可以有效促進私人部門參與基礎設施積極性，而私人部門提供高效率基礎設施有助于降低發展中國家貧困率，這可以促進發展中國家消除貧困問題。

此外，良好的制度環境可以提高私人部門參與PPP項目的積極性。一國的制度體系如政府行政能力越強，國家法制水平越高，民眾參與程度越高，控制腐敗能力越強，表明該國的制度環境質量越高，那么私人部門參與PPP項目的積極性越高，私人部門在項目中承擔的風險程度可能越高。基于以上分析，提出假設2。

假設2：政府行政能力越強，國家法制水平越高，民眾參與程度越高，控制腐敗能力越強，PPP項目中私人部門參與風險分擔積極性越高。

（三）宏觀經濟、開放程度與PPP項目風險結構

良好的宏觀經濟環境可以吸引私人部門積極投入先進技術、管理經驗以及創新能力，更好地通過發揮社會資本的優勢來提高基礎設施PPP項目的建設與經營效率。所以，國家經濟發展水平高、開放程度越高有利于促進私人投資活動和承擔風險的積極性，進而成為PPP項目風險分擔方案的主要影響因素（Yuan et al.，2018）。基于以上分析，提出假設3：

假設3：一國的開放程度越高，PPP項目風險分擔結構中私人部門參與風險分擔的積極性越高，承擔的風險程度越高。

（四）國際金融機構支持與PPP項目風險分擔結構

國際多邊金融合作機制的支持對PPP項目成功實施具有較為顯著的促進作用（張鵬飛和黃燁菁，2019）。Galilea & Medda（2010）通過定量實證分析方法探討了國際金融機構對PPP項目支持程度以及項目的成功率影響程度。這是由于借助多邊金融機構匯集不同國家的主權財富資金的優勢，可以有效保障項目順利開展，提高私人部門談判能力，進而降低私人部門參與PPP項目的風險。當私人部門對PPP項目成功率有較好預期時，在項目風險分擔結構中私人部門承擔風險程度就會提高。基于以上分析，提出假設4：

假設4：國際金融機構對PPP項目的支持可以提高PPP項目私人部門承擔的風險程度。

三、研究設計

（一）數據來源

選取世界銀行的Private Participation in Infrastructure數據庫（簡稱PPI數據庫）中收錄2000—2018年間發展中國家的全部PPP項目數據，剔除部分數據缺失的項目后剩余6074個PPP項目，覆蓋了102個發展中國家的能源、交通、通信等廣泛的基礎設施領域。

數據庫中PPP項目信息主要涉及如下幾個方面：一是項目啟動年份。記錄著政府部門與社會資本達成法律協議合同的時間。二是項目狀態。包括4個大類，即項目完成、正在運營階段、項目取消和項目危機，分別賦值依次為1—4。三是項目分擔結構類型。在世界銀行PPP項目數據庫中對于項目風險分擔結構的測量有兩種：一是項目四大類，管理與租賃合約，授予特許經營，綠地項目和私有化；二是在項目四大類下面細分了12個小類，包括管理合同、租賃合同等，具體賦值依次為1—12。四是多邊金融機構支持。五是項目投資額度。

（二）制度環境變量

制度環境變量為本文的解釋變量，采用的是世界銀行發布的“全球治理指數”，即WGI數據庫，具體包括政治穩定（Stability）、控制腐敗能力（Corruption）、法制水平（Law）、民眾話語權（Voice）、政府效力（Effectiveness）和管制能力（Regulatory）六項指標。但是，對這6個變量進行相關性檢驗后，顯示控制腐敗能力與法制水平、政府效力和管制能力都具有很高的正相關性，因此只保留三個制度環境變量用于回歸分析，包括控制腐敗能力（Corruption）、民眾話語權（Voice）和政治穩定（Stability）。

（三）控制變量

1.國家收入水平

世界銀行PPI數據庫將項目所處國家收入水平劃分為中高收入、中低收入和低收入三大類。將處于該三個收入水平的國家分別賦值為1、2和3，從而分析不同國家的收入水平對PPP項目風險分擔結構帶來的影響差異。

2.國家所處區域

以東亞及太平洋地區為基底引入5組啞變量：歐洲和中亞、拉丁美洲和加勒比、中東和北非、南亞、撒哈拉以南非洲，以此考慮區域性因素對PPP項目運營情況可能帶來的影響。

3.市場的開放程度

構造了資本開放指數Open=FDI/GDP，來反映一個國家的經濟開放程度，FDI表示外國直接投資的凈流入額度，GDP表示一個國家的名義GDP總額。

4.項目發起時間

在回歸模型中加入項目發起時間作為控制變量，來剔除時間趨勢的影響。項目時間的變量取值為：2000年取值為1，2001年取值為2，以此類推，2018年取值為19。

（四）研究方法

1.PPP風險分擔結構對PPP項目成敗影響

由于項目處于正在運營階段，無法判斷是否成功，因此，剔除正在運營階段的項目。由于世界銀行PPI數據庫里的項目大多數是處于正在運營階段，保留下來的項目完成、項目取消和項目危機三種狀態的樣本數量為224個項目。由于剔除正在運營狀態的項目后樣本數量較少，如果將項目取消和項目危機視為項目失敗，項目完成視為項目成功，剔除后的樣本數量明顯偏少，那么將PPP項目分為成功和失敗兩種類型采用Probit模型進行回歸并不合適。因此，采用最小二乘法（OLS）回歸模型來分析PPP項目風險分擔結構對項目實施狀態的影響進行分析。

研究PPP風險分擔結構對PPP項目成敗影響作用，即政府與私人部門在PPP項目中風險分擔結構類型對項目實施狀態的影響情況，構建的模型1如下：

2.制度環境變量對PPP項目合約風險分擔結構的影響

為進一步分析哪些因素會影響PPP項目的風險分擔結構，私人在PPP項目中參與風險分擔的積極性受到哪些因素影響，剔除數據庫中處于項目取消和項目危機兩種狀態的PPP項目，包括正在運營和項目成功結束的PPP項目一共涉及5868個樣本，涉及到的行業包括交通領域1482個，能源領域3462個，通信領域53個，水與污水領域689個，處置和綜合固體廢物領域182個。

下面研究國家控制腐敗能力、法制水平程度、民眾話語權等制度變量與PPP風險分擔結構關系，通過構建如下模型并采用最小二乘法（OLS）進行回歸分析，模型2如下：

模型（1）和（2）中，Projectstatus表示項目運行狀態，Type表示PPP項目風險分擔結構類型，Stab、Corruption、Voice分別表示制度環境變量中的政治穩定程度、控制腐敗能力、民眾話語權三個指標，Sponsor表示是否多方發起，Multi表示國際金融支持，Income表示項目所處國家的收入水平類型，Open表示國家開放指數，Area表示項目所處區域，并以東亞及太平洋地區為基底引入5組啞變量：歐洲和中亞（Eca）、拉丁美洲和加勒比（Lac）、中東和北非（Mena）、南亞（Sa）和撒哈拉以南非洲（Ssa），并考慮了時間趨勢（Year）的影響。

四、回歸結果分析

（一）PPP風險分擔結構對PPP項目實施狀態的影響情況分析

PPP項目風險分擔結構類型對項目實施狀態影響的回歸結果如表1所示，回歸結果（1）中分析了PPP項目風險分擔結構類型、制度質量、所在國家區域、國家收入水平、國際金融機構支持等因素對PPP項目實施成敗的影響。回歸結果（2）（3）（4）（5）是考慮到有些變量與制度變量本身可能存在的相關性，剔除了開放度、區域、收入水平、制度變量、年份變量等部分變量。回歸結果均顯示分別在1%的顯著性水平上，PPP項目風險分擔結構類型對項目實施狀態具有一定負向關系影響。也就是說PPP模式中政府部門與私人部門在風險分擔方案制定會影響項目成功與否，私人部門承擔風險程度越高，項目趨于成功概率越高，這與假設1相反。這意味著PPP項目風險分擔中適當地提高私人部門風險份額可以激勵其管理項目的積極性，提高項目質量和運行效率，保障PPP項目順利完成。然而，在PPP項目實踐中，私人部門承擔的風險份額一旦超出自身控制能力范圍，風險分擔額越大就會提高項目失敗的可能性。

表1 模型1的回歸結果

制度變量對PPP項目成功與否具有顯著影響，那么這種影響關系是否與PPP項目風險分擔結構類型不同而存在差異呢？這里將Corruption與Type、Stab與Type、Voice與Type做交互項。由回歸結果（4）和（5），Corruption系數顯著為負，Corruption×Type系數顯著為正，表明政府控制腐敗能力越高，項目狀態成功概率越高，但這種關系在私人部門承擔較多風險份額的PPP項目中更弱。Stab系數在5%水平上顯著為正，Stab×Type顯著水平下降，而且系數為負，表明政治穩定性越高，項目成功可能性降低，但這種正向關系在風險分擔結構中私人部門風險承擔程度高的項目中得到弱化。

為緩解引入交叉項而導致的多重共線性問題，用Corruption、Stab和Voice分別減去其平均值之后的數值乘以Type作為交叉項進行回歸。

（二）PPP項目風險分擔結構的影響因素分析

模型2研究的是哪些因素會影響PPP項目的風險分擔結構，全樣本包括5868個正在運營和項目成功結束的PPP項目，即項目狀態賦值為1和2的PPP項目。進一步分交通、能源、通信、水與污水、處置和綜合固體廢物5個行業領域，對構建的模型（2）運用最小二乘法（OLS）分別對全樣本和各行業領域進行了回歸，結果見表2。

從全樣本回歸結果來分析關于制度環境變量對項目風險分擔結構的影響。在表2回歸結果中民眾話語權Voice在10%顯著水平上對項目風險分擔類型負向作用相對明顯，說明民主話語權越高的國家，PPP項目中的私人部門在承擔風險方面表現出不積極的行為，這主要是因為對于發展中國家而言，民眾話語權高容易影響政府執行力，導致交易成本的提高，從而限制了私人部門參與承擔風險的意愿。政府控制腐敗能力Corruption在5%顯著水平上對項目風險分擔類型負向作用相對明顯，而stab變量對其作用不明顯。一般而言，如果一個國家民眾參與程度較高、政府控制腐敗能力越高、政府穩定越強，那么在PPP項目中私人部門參與風險承擔的積極較高。然而，從回歸結果看，制度變量對項目風險分擔結構影響的統計分析與假設2不是完全一致的。另外，國家開放程度在5%顯著性水平上對項目風險分擔結構具有負向作用，假設3未獲得支持；國際金融支持在回歸結果中顯示在1%顯著水平上對項目風險分擔結構具有正向作用，再一次驗證國際金融支持力度越大，私人部門在PPP項目中承擔風險的積極性就會得到提高，假設4獲得支持。再有，地區、收入等級這些控制變量對PPP項目私人風險分擔程度均有顯著影響。

按照PPP項目所屬行業類型進行回歸，從而分析項目風險分擔結構的影響差異性。從表2回歸結果看，三個制度環境變量指標在不同行業領域表現存在一定的差異，Stab在交通、能源、通訊、水與污水行業領域對項目風險分擔結構影響作用均顯著，Voice、Corruption在交通、能源、水與污水行業、處置與綜合固體廢物行業領域對私人部門承擔風險程度影響較為顯著。交通和能源領域相比其他領域，項目是否多方發起、國際金融支持在對項目風險分擔結構類型作用較為顯著，但項目是否多方發起、國際金融支持對交通行業中PPP項目風險分擔結構是正向作用，而對能源行業則是負向作用，主要原因是能源行業的投資和融資需求較大，私人部門承擔風險積極性不高。總之，由于PPP項目所處行業領域不同，不同行業的投資金額、項目周期、風險類型具有一定差異，這些制度變量和控制變量對項目風險分擔結構類型影響也是不同的。

表2 分行業領域的回歸結果分析

（三）穩健性檢驗①

①限于篇幅，結果留存備索。

1.PPP項目風險分擔結構的測度

PPP項目風險分擔結構類型反映了政府部門與私人部門之間各自承擔的風險程度，前文引用的是按照項目運營模式劃分為12小類的type變量，設置的數值越大，代表PPP項目中私人部門承擔風險程度越高。這里為了進一步驗證模型的穩健性，證明PPP項目風險分擔結構類型對項目實施狀態依然具有顯著的負向關系影響，可以將項目4大類變量替換12種小類的變量來進行回歸分析，發現回歸結果與原結論沒有明顯變化。

2.國家制度環境變量指標

這里采用控制腐敗能力（Corruption）、法制水平程度（Law）、政府效力（Effectiveness）（鄭子龍，2017）替代前文選取的制度環境變量，主要回歸結果與原結論相比沒有實質變化，仍然表明PPP項目風險分擔結構類型對項目實施狀態具有顯著的負向關系影響，制度環境可以通過影響風險分擔結構來影響PPP項目成敗。

3.內生性問題

第一是樣本選擇偏誤。本文選取的樣本是世界銀行PPI數據庫中2000—2018年間收錄的102個發展中國家的全部PPP項目數據。在數據庫中PPP項目投資額度范圍涉及比較廣泛，考慮到制度環境因素對于投資額度小的項目樣本在項目成敗與風險分擔結構方面影響比較微弱，為了進一步檢驗穩健性，這里剔除投資額小于1億的PPP項目，按照模型1和模型2方法進行回歸，主要結論依然不變。

第二是反向因果關系。由于單一主體的決策行為更多受到制度環境變量等外部因素影響，而不是影響制度環境，因此從宏觀到微觀的研究較少探討內生性互為因果的關系（祝繼高等，2020）。本文主要研究制度環境對于PPP項目參與主體在風險分擔結構方面的影響，政府部門與私人部門作為PPP項目參與主體對各國制度環境的影響是微弱的，很難影響外部制度環境。但PPP項目參與主體各自承擔風險程度容易受到一國政府控制腐敗能力、政府穩定性、民眾話語權等制度環境變量影響。因此，本研究不存在反向因果導致的內生性問題。

五、結論與啟示

筆者通過世界銀行PPI數據庫中的102個發展中國家PPP項目為研究對象，實證分析了制度質量環境對PPP項目成效以及項目風險分擔結構的影響情況，研究結論表明：

第一，PPP項目發起的主體越多，私人部門在項目中承擔風險程度就越少，而國際金融合作對促進私人部門參與基礎設施PPP項目積極性有重要作用。世界銀行、亞洲基礎設施投資銀行等國際金融機構對發展中國家基礎設施建設的資金支持，在一定程度上可以調動私人部門參與積極性。

第二，PPP模式中政府部門與私人部門之間的風險分擔結構會影響項目是否順利實施。PPP項目風險分擔結構中私人部門風險承擔程度越高，項目最終成功的可能性越大。因此，在PPP項目風險分擔中要充分考慮參與方的風險控制能力、風險與回報相匹配和風險承擔上限等因素，制定科學合理的風險分擔方案。私人部門憑借自身在技術管理和項目運作經驗的優勢，合理承擔較多的風險往往對PPP項目成功完成是有利的。

第三，風險分擔結構對制度環境變量在不同行業領域敏感度存在一定差異性。一般而言，政府控制腐敗能力越高、政府穩定性和民主話語權越高，私人部門參與基礎設施PPP項目積極性越高，在項目風險結構中私人部門承擔風險程度越高，但研究結果表明制度環境變量對于不同行業PPP項目的風險分擔結構影響敏感度不同，在交通與能源領域的PPP項目中制度環境對私人參與積極性的影響作用顯著性較高，在通訊領域作用不明顯，因此風險分擔方案要結合行業領域特點。

第四，PPP項目所在地的制度環境會通過項目風險分擔結構來影響項目成敗。通常情況下，政府穩定性、國家控制腐敗能力和民眾話語權越強意味著一個國家制度環境越好，更加表現出鼓勵私人部門對基礎設施的投資與風險承擔的積極性，但是對于部分發展中國家民眾參與度越高，可能會影響其政府的執行力，境外私人投資者交易成本會提升，從而影響私人部門在PPP項目風險結構中承擔風險積極性。