再探底風(fēng)險增加

隨著存貨周期對經(jīng)濟推動后繼乏力，以及歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機拖累全球經(jīng)濟，全球增長勢頭正在放緩。在最新一輪公布的美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)中，歐元主權(quán)危機輻射非常明顯:出口訂單銳減、消費者信心低迷，美國家庭在股市財富損失正嚴(yán)重影響消費支出。

雖然目前還無法定論，我們面臨的是提前出現(xiàn)的經(jīng)濟放緩，還是全球需求更嚴(yán)重轉(zhuǎn)弱的開始，但我們明確一點，即經(jīng)濟放緩對亞洲商品生產(chǎn)國將產(chǎn)生巨大影響。近期的數(shù)據(jù)表明，該地區(qū)采購經(jīng)理人指數(shù)已大幅走低。目前看來，世界經(jīng)濟二次探底，急劇惡化的可能性較小，但下行的風(fēng)險仍在加劇。

最新數(shù)據(jù)顯示全球制造業(yè)放緩，這加劇了經(jīng)濟增長進一步走弱的可能性。4月-5月即使在美國和西歐生產(chǎn)加速的情況下，亞洲卻已經(jīng)明顯出現(xiàn)經(jīng)濟放緩的早期跡象，而6月的數(shù)據(jù)表明經(jīng)濟放緩來得比預(yù)期要早。其中，領(lǐng)先指標(biāo)如6月訂單和存貨指數(shù)大幅下降無不令人擔(dān)憂。更加引人注目的是，美國6月就業(yè)報告顯示制造業(yè)工作小時數(shù)降低1.2%，表明上月產(chǎn)量有所下降。

除了制造業(yè)產(chǎn)出，如果我們跟蹤觀察推動二季度全球經(jīng)濟扭轉(zhuǎn)的其他力量，會發(fā)現(xiàn)提振全球經(jīng)濟的核心要素——私人領(lǐng)域的需求——已經(jīng)轉(zhuǎn)守為攻，向好的基礎(chǔ)似乎已經(jīng)得到鞏固。上季度全球資本設(shè)備支出預(yù)計以接近兩位數(shù)的速度增長，全球就業(yè)率也均有所增加。美國上季度勞動力收入也明顯轉(zhuǎn)強。

如果獨立看產(chǎn)出和消費這兩種力量對經(jīng)濟增長造成的影響，我們此時應(yīng)該只會對全球經(jīng)濟前景做出小幅度調(diào)整。但這些因素卻與全球風(fēng)險承受能力大幅下降一起，相互作用影響世界經(jīng)濟，而這第三個動態(tài)力量恰恰最遠離我們的預(yù)期——全球股價已從高峰值下降15%，且信用利差大幅擴寬。

隨著對經(jīng)濟更劇烈下滑的擔(dān)憂加劇，并已蔓延到與歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)壓力相關(guān)的地區(qū)，這一轉(zhuǎn)變的規(guī)模和持續(xù)性正在逆轉(zhuǎn)著經(jīng)濟擴張初期已經(jīng)出現(xiàn)的正反饋循環(huán)。而關(guān)于經(jīng)濟前景的關(guān)鍵問題是，那些收入增加但消費仍顯疲軟的家庭和企業(yè)會因此受到多大程度的沖擊。

在歐債危機的影響下，歐洲幾乎所有的國家都表示必須削減赤字，進行結(jié)構(gòu)改革。全球私人領(lǐng)域的需求，特別是來自新興市場的需求，在全球經(jīng)濟復(fù)蘇中占有的角色因而變得十分重要。明年財政緊縮政策的獨特性不是因為某一國家或地區(qū)積極緊縮，而是整個發(fā)達經(jīng)濟體同步經(jīng)濟調(diào)整的結(jié)果。

一個國家的財政政策拖累不太可能通過發(fā)達經(jīng)濟體之間的貿(mào)易流緩解。然而當(dāng)全球經(jīng)濟顯現(xiàn)放緩趨勢，在美國及新興市場的經(jīng)濟都存在下行風(fēng)險的情況下，來自這些經(jīng)濟體的需求也必然會降低，即使歐元的貶值也未必能帶動歐元地區(qū)出口的增長。

再看中國，6月制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)下降幅度超出預(yù)期，進一步顯示緊縮政策正在減弱房地產(chǎn)市場的活動和地方政府投資。盡管如此，2010年下半年中國仍不太可能出現(xiàn)由政策引發(fā)的、更為嚴(yán)重的“硬著陸”。事實上，中國政策制定者們已經(jīng)越來越關(guān)注全球經(jīng)濟復(fù)蘇的持續(xù)性和中國出口的前景，這也是溫總理為什么近日重申保持政策“靈活性”和“針對性”以應(yīng)對中國普遍的宏觀經(jīng)濟困難的重要性。

近幾個月，中國累計工業(yè)企業(yè)利潤增長隨著工業(yè)產(chǎn)值增長逐漸趨穩(wěn)而回調(diào)。近幾個季度中國工業(yè)利潤大幅增長的背景是兩年前全球經(jīng)濟開始衰退而后逐漸反彈。隨著廣泛的宏觀經(jīng)濟逐漸趨于穩(wěn)定，近幾個月工業(yè)利潤增長放緩反映了中國工業(yè)產(chǎn)值增長逐漸穩(wěn)定，特別是政府年初以來遏制過度放貸和減緩地方政府投資的政策，以及收緊房地產(chǎn)政策也繼續(xù)限制國內(nèi)一些行業(yè)的活動。

預(yù)計未來幾個月工業(yè)活動僅會小幅擴張，下半年實際GDP增長將從前幾個季度強勁的兩位數(shù)增長放緩。我們認為，2010年下半年增長前景的風(fēng)險來自低于預(yù)期的外部需求和中國工業(yè)板塊重大存貨調(diào)整的可能性。如果訂單下降和存貨增加的趨勢繼續(xù)下去，會增加人們對重大存貨調(diào)整的擔(dān)憂，特別是最終需求大幅減緩。

除了廣義增長數(shù)據(jù)，有關(guān)增長來源變化的情況也值得注意。中國最新數(shù)據(jù)證實了消費支出和出口穩(wěn)步增長，這減輕了固定資產(chǎn)投資放緩的影響。但是，如果歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)違約和銀行危機擴大的風(fēng)險蔓延，中國將受到嚴(yán)峻的影響。

為避免中國經(jīng)濟二次探底， 且在這個基礎(chǔ)上保持經(jīng)濟平穩(wěn)較快發(fā)展，財政體系改革必不可少。 政策制定者必須根據(jù)新形勢不斷提高政策的針對性和靈活性，以應(yīng)對普遍的宏觀經(jīng)濟困難。

作者為摩根大通中國投行副主席