我國長租公寓市場發展歷程及融資模式研究

武瑩

（中核興業控股有限公司，北京 100037）

一、國外長租公寓市場特征

美國居民租房比例較高，是全球范圍內規模體量最大的住房租賃市場。政府為住房租賃市場發展提供多重政策支持，包括金融政策支持，發展REITs，稅收優惠，租金補貼政策等。相關機構資本運作能力和服務能力非常強，形成了一整套穩健的良性發展機制與商業模式。

日本長租公寓市場規模也很大。受稅收政策影響，長租公寓主要為托管式模式，市場占有率最高的運營機構都是從建造+租賃全產業鏈協同模式中創造高于平均水平的利潤。長租公寓機構不斷創新托管模式，整體盈利能力較好。

二、我國長租公寓市場現狀和發展趨勢

（一）我國長租公寓市場現狀

我國公寓行業從2002年起步，最初定位為服務外企高管人員的酒店式公寓，2010年以來逐漸向白領、有流動居住需求的城市中產、大學畢業生、青年創業人群擴展。2015年起，知名房企陸續布局公寓市場并打出了長租公寓品牌。市場上，現有各類參與機構3000余家，主力機構近百家。公寓運營機構普遍面臨著投資大，回收期過長，盈利模式不清晰，融資政策支持滯后等問題。

（二）我國長租公寓市場發展趨勢分析

我國長租公寓市場的發展潛力是巨大的。一是具備人口學基礎。我國流動人口約2.4億，流動人口租房比例約72%，其中剛需人口約1.7億，預計2030年租賃市場規模達4.6萬億；二是具備產業政策基礎。2015年，住建部頒布《關于加快培育和發展住房租賃市場的指導意見》，首次推出“租售并舉”。隨后，各地政府通過讓渡土地紅利、租售同權等，推動 租賃市場發展；三是具備金融市場基礎。2018年，證監會發布《關于推進住房租賃資產證券化相關工作的通知》，促進長租公寓物業資產證券化發展。

三、我國長租公寓市場的融資模式及特點

（一）銀行信貸

該模式包括住房租賃開發貸款、住房租賃購買貸款、住房租賃應收賬款質押貸款、經營性物業抵押貸款等。銀行設計的信貸產品資本金要求更靈活，期限更長，利率也較優惠，契合成本回收周期，且信貸產品只需要銀行審批，無須復雜交易結構設計，在綜合融資成本和操作時間周期上具有優勢。

（二）債券融資

該模式包括公司債和企業債，融資主體通過在交易所或銀行間市場發行債券產品籌集資金。發行租賃債券融資的優勢為部分募集資金可用于企業日常運營，一級市場利率走低時，融資成本可能低于信貸。但是發行租賃專項債券對企業資質和信用評級要求高，資金用途及償債來源要經過嚴格審核，不適用于中小型房企。

（三）股權融資

該模式是輕資產類長租公寓運營商的主要融資渠道，這類運營商由于缺乏可供抵押的資產以及本身投資回收周期過長，初期難以獲得其他渠道資金支持，往往依賴于創業投資、風險投資等股權融資方式。

（四）資產證券化

2017年以來，資產證券化融資模式快速發展，產品上包含ABS、ABN、CMBS、類REITs等多種形態。

長租公寓ABS多數以不動產未來租金收益權作為基礎資產，不涉及不動產所有權轉讓，也不涉及不動產抵押。選擇該融資方式的企業多為長租公寓的輕資產運營企業，包括創業類企業如魔方公寓，或中介機構如鏈家自如。2017年1月，“魔方公寓信托受益權資產支持專項計劃”成功設立，成為國內ABS發行史上首單公寓類資產證券化產品。

運營類物業的CMBS模式是通過信托計劃向融資人發放信托貸款，同時將不動產抵押至信托計劃。再經過設立資產支持專項計劃、原始權益人轉讓信托收益權、投資人認購、融資人以運營收入償還貸款本息、收益分配至證券持有人等環節實現模式運轉。其融資主體多為重資產運營的房企，與ABS相比，在專項計劃存續期間無須關注租賃期限的長短，與銀行貸款相比，CMBS抵押率更高從而可獲得更高融資額度。

在國外，REITs是十分常見的以房地產作為投資標的的證券化產品。美國的REITs絕大多數為公募產品，多采用公司制模式。我國由于缺少專項法律法規以及相對應的稅收優惠政策，目前探索推出的REITs僅部分符合國外市場REITs標準，因此稱為類REITs，產品一般為私募，采用基金結構，通過私募基金收購持有物業的項目公司股權。類REITs與ABS和CMBS最大的區別在于不動產所有權轉移，標的資產所有權與發行人實現了徹底分離。對投資人來說，不但可以獲得標的資產租金收益，還可以享受到物業增值收益；對發行人來說，資產出表，可以有效改善資產負債率等財務指標。但是由于類REITs模式涉及交易不動產所有權，該環節的稅費成本非常高。

長租公寓物業投資回收期非常長，對持有人資金實力和經營能力的要求較高，企業需要根據長租公寓物業的性質類型、融資屬性方面的要素條件，甄選適宜的融資模式。