【宏觀篇】中國經濟將平穩增長

張學慶

預計固定資產投資平穩，消費有望在2022年底前恢復至潛在水平，出口增速邊際放緩但仍維持高增長，整體經濟有望實現5.4%左右的增速。

2022年中國經濟如何走？百年不遇的新冠肺炎疫情對2022年經濟運行還會有什么樣的持續影響？

全球經濟回歸增長趨勢

“展望2022年，在各國疫苗接種率提升和經濟內生性動能修復基礎上，全球經濟有望回歸增長趨勢。中國經濟運行將真正邁入‘后疫情時代’，預計固定資產投資結構分化、總體平穩，消費有望在2022年底前恢復至潛在水平，出口增速邊際放緩但仍維持高增長，整體經濟有望實現5.4%左右的增速?！敝行抛C券作出預測。

通脹同比回落但中樞明顯高于疫情前水平，各國央行陸續進入加息緊縮周期，外部環境仍然復雜。

摩根士丹利中國首席經濟學家邢自強認為，整體來看，西方發達國家的經濟恢復還是比較順利的，2022年全球經濟應該是有一個比較亮麗的增長。

這個亮麗體現在，第一，經濟增速比疫情之前的增速還要快，會有一定的通脹，但還談不上滯脹;第二，隨著經濟進一步的常態化，供應鏈的一些瓶頸有望改善;第三，投資層面的補短板，全球經濟下一階段，特別是以歐美（包括英國）為代表的資本開支會非常強勁。

邢自強表示，對于中國而言，由于服務業恢復，整個經濟和消費結構有所轉變，商品的需求會有所回落;對中國出口來說，明年的形勢要比今年更令人謹慎一些。

隨著疫苗、新冠特效藥不斷取得新進展，高盛也對2022年全球經濟前景持樂觀態度。

高盛指出，2022年全球經濟將從疫情復蘇逐漸過渡到更正常的擴張。在過渡期間，需求放緩而供應增加，經濟將更加穩健增長，并伴隨著通脹放緩，貨幣政策將逐漸回歸正常。

高盛預計，2022年全球GDP可能增長4.5%，比其預計的潛在GDP增長率高出1個百分點以上。

中國經濟增速放緩

“我們預計2022年中國實際GDP增速可能放緩至5.4%，主要驅動因素包括：出口放緩、國內消費恢復偏慢、基建回暖等?！比疸y首席中國經濟學家汪濤表示“，2023年，我們預計GDP增速將進一步放緩至5%左右，接近潛在趨勢增速?！?/p>

汪濤解釋說，在GDP增長中，出口的貢獻可能會遠低于2021年，預計出口增速將從今年的27%左右降至10%?；ㄍ顿Y反彈，部分抵消房地產活動走弱帶來的拖累，消費可能短期內下行、二季度逐步回歸常態。

相對于2019年水平，消費復蘇慢于投資和出口，主要是由于疫情持續影響勞動力市場和居民消費行為，且疫情反復時防疫措施也有所收緊。

“未來幾個月，預計疫情防控仍不會放松，明年2月冬奧會前后可能會進一步收緊，再考慮到房地產活動繼續走弱，教培行業等受到監管收緊影響，就業崗位減少，消費增長可能承壓?！蓖魸硎尽?/p>

自2022年二季度起，隨著國內加強針接種大幅推進，預計防疫措施將會逐步放松。受益于此，二季度后消費有望明顯反彈，尤其服務類消費和國內旅游，目前偏高的預防性儲蓄率有望下降。

瑞銀預計明年消費實際增速將達到5.7%，其中服務類消費的反彈可能會更為明顯，如餐飲、旅游、線下娛樂等。消費復蘇的力度將取決于國內防疫政策如何及何時調整，尤其是針對國內出行和線下活動的限制措施。

長期看，促進共同富裕的相關政策有助于支撐消費。汪濤認為，雖然官方城鎮新增就業和城鎮調查失業率均已恢復至疫情前的水平，但這可能未反映已經離開城鎮的農民工的就業情況，居民收入與薪資的兩年平均增速也仍低于2019年。

瑞銀中國勞動力市場問卷調查顯示，2021年上半年勞動力市場持續改善，但三季度增加招聘和工資的企業占比都有所走弱，尤其是建筑業。

瑞銀中國消費者問卷調查顯示，受訪者對收入的預期也未達到疫情前增速，同時儲蓄率依然偏高、消費信心偏弱。

政策層面，預計政府會繼續主要通過扶持中小企業來支撐就業，但不太可能出臺大規模刺激消費的措施，如規模較大的消費補貼或大幅下調消費稅。

長期而言，擴大社保覆蓋范圍和完善社保體系、推進戶籍制度改革、提高公共服務水平等促進共同富裕的政策應有助于支撐消費。

房地產持續走弱

值得關注的是，房地產活動走弱可能拖累整體固定資產投資。

房地產活動在2020年下半年和2021年上半年強勁增長，但隨著疫情后的積壓需求基本得到釋放，疊加自去年起相關政策收緊以及恒大事件對市場的沖擊，近幾個月房地產活動大幅走弱。

汪濤認為，房地產活動走弱可能會持續到2022年。最新的瑞銀中國住房問卷調查顯示，受訪者未來2年的購房意愿大幅降低。

瑞銀預計2022年一季度后政府可能會小幅放松房地產政策，包括放松相關信貸政策、加快公租房建設等。預計2022年房地產新開工下跌10%～12%、房地產投資下跌4%～5%。老舊小區改造和公租房建設的推進有望部分抵消商品房市場走弱的拖累。

基建投資反彈

房地產活動走弱、出口增長放緩、原材料價格高企可能會令企業需求和利潤率承壓，拖累制造業投資放緩。

盡管如此，在外部限制持續的情況下，國內可能會進一步加強產業鏈、供應鏈的自主可控，這可能會支撐制造業投資。此外，政府對技術升級、綠色發展和碳達峰、碳中和的

重視應會帶動相關領域的投資。整體而言，瑞銀預計基建投資反彈、制造業投資放緩但

仍相對穩健，有望支撐整體固定資產投資的實際增速小幅上行，不過其名義增速可能隨著投資品價格趨穩而有所放緩。

PPI向下CPI向上

由于國內上網電價上調，以及供給受限推高大宗商品價格，今年四季度PPI可能同比增長10%以上。2022年，上游產品供給有望進一步回升，房地產建設活動放緩應拖累重工業品需求走弱，預計原材料價格將企穩回落。瑞銀預計2022年PPI增速將大幅降至2%～2.5%。

另一方面，居民用電價格基本穩定，而由于下游制造業競爭激烈且消費復蘇偏慢，PPI向CPI的傳導也仍然有限。同時，豬價可能于9～10月觸底、年底小幅回升，2022年基本企穩。因此，瑞銀預計CPI增速四季度可能有所回升，2021年平均為0.9%，2022年反彈至2%。

2021年，人民幣對美元匯率大致保持平穩，但對CFETS貨幣籃子升值。2022年，主要外幣走勢可能漲跌不一。瑞銀預計2022～2023年人民幣對美元匯率將在當前水平寬幅波動，2022年末匯率約為6.5。

政策溫和放松

考慮到2021年下半年和2022年初GDP增速可能大幅放緩，預計未來幾個月財政和貨幣信貸政策將會有所放松。

瑞銀預計2022年可能進一步降準，受益于流動性投放增加和降準，未來幾個月市場利率或將保持低位，而信貸增速則有望小幅反彈。

汪濤認為，在2023年底之前央行不會下調政策利率（央行逆回購利率和MLF利率）。偏嚴的房地產政策和金融監管可能小幅轉松，配合其他穩增長和防范金融風險的舉措。

“在房地產投資走弱、消費復蘇受制于防疫政策、出口增長可能放緩的情況下，預計政府將會放松財政政策，”汪濤說，“包括加快地方政府債券的發行和資金撥付使用、加快地方項目審批，以及部分放松對地方政府融資平臺融資的嚴格管控，同時還可能會提前上馬部分明年的基建項目。我們預計2022年基建投資增速將反彈至4%左右?！?/p>

瑞銀預計2022年預算赤字率將維持在3.1%左右，新增地方政府專項債發行額度仍為3.65萬億元。不同于2021年，預計2022年政府將明顯加快地方政府專項債發行和資金撥付下達，尤其是在上半年。

更重要的是，隨著2022年地方政府土地出讓收入減少，對地方政府融資平臺融資的管控也需要小幅放松，從而為基建投資提供更多資金。

不過，宏觀政策僅會溫和放松，杠桿率將小幅上升，政府會在穩增長和可持續性發展之間尋找平衡。