行業經濟表現對國際油價影響的相關性研究

◎阮彤

一、引言

過往的研究表明，油價變化與實際經濟活動之間存在著強烈的負相關關系。在一些發達國家，以及OECD會員國，石油價格變化與經濟活動之間存在著不對稱關系。研究人員認為，這種不對稱可能是由于生產者不愿意隨著石油價格的變動而改變價格。這種策略的延誤表現，可能由于對增加運營成本的考慮，也可能是由于貨幣政策反應。事實上，在實證文獻中，油價與通貨膨脹之間的關系也受到了廣泛關注。總體而言，發達國家的證據表明，油價沖擊對通脹結果的影響隨著時間的推移而下降。另一方面，研究結果顯示，油價沖擊對通貨膨脹有適度的影響。以美國來說，這些影響主要歸因于自20世紀70年代中期以來，美國能源價格通脹向核心通脹的傳導顯著降低。

盡管油價變化對宏觀經濟的影響可能隨著年月推移而變得不明顯，它對行業的影響，就依然得到確認。以中國來說，石油長久以來被視為是具有不可再生性和稀缺性的資源。它也是關系著國民經濟振興和國家經濟安全的戰略性物資。事實上，由于我國對世界經濟的影響，我國經濟的高速增長導致石油需求量迅速增大。從2003年開始，我國已經成為最大的石油進口國之一。今年，我國更加成為最大的石油進口國。在這情況下，，石油安全問題已經成為急需研究的問題。本報告利用計量經濟模型的構建，研究石油價格對不同經濟板塊的影響。

二、文獻綜述

于渤等（2002）指出，石油安全的目標，應該考慮到保障國家經濟發展目標的實現。因此，國家有需要防止石油價格大幅度變動，以避免這些波動會導致國民經濟受到沖擊。石油是一種不可再生的稀缺資源。它是關系到國民經濟振興和國家經濟安全的戰略物資。隨著我國經濟的快速增長，石油需求迅速增長，國內石油開采增速滯后于需求增速的矛盾日益突出。劉希宋等（2004）指出，近年來，中國對石油進口的依賴程度顯著增加。同時，由于石油行業是上游產業，油價對中國的整體國民經濟，以及各行各業都有明顯的漣漪效應。

在這情況下，石油作為世界上最重要的能源和化工原料，被譽為現代經濟的“血液”，價格波動已成為影響宏觀經濟的重要因素。傅瑩。（2015）指出，自2008年全球金融危機爆發后，國際油價經常陷入動蕩，其波動性甚至超過以往任何一次石油危機。顯然，國際油價波動的機制是復雜的，這是由石油的商品屬性、政治屬性和金融屬性決定的。長期以來，石油和其他能源的過度開發和肆無忌憚的濫用、與實體經濟分離的石油市場投機、中東產油國之間的頻繁戰爭和世界各地的自然災害給國際石油市場帶來了許多不穩定因素。因此，我們需要認識和理解國際油價的頻繁波動。事實上，隨著中國經濟的快速發展和石油消費的大幅增加，國際油價的大幅波動將會不斷影響中國的宏觀經濟。

根據侯乃堃等（2009）的分析，油價波動主要由經濟需求沖擊推動。因此，面對國際油價波動的負面影響，中國有需要采取合適措施來規避由此帶來的風險。另外，中國對外國石油的日益依賴，也正正凸顯了中國石油安全面臨的巨大風險。另一方面，孫薇等（2011）指出，油價上漲對進口價格有顯著的正向拉動作用，同期經濟需求上漲推動進口價格有較大漲幅。根據上述的文獻，我們可以發現，油價變化會對資產價格，企業成本以及企業風險帶來明顯的影響。

三、研究方法

表一：本研究的數據來源

上表描述了數據來源。在研究的目的是調查油價和選定的宏觀經濟變量對股市回報的影響的情況下，該研究調查了2005年1月至2021年6月期間石油價格和宏觀經濟變量對中國股市回報的影響。基本上，每月的數據將基于對過去文獻研究方法的評估而使用。來自不同的來源。石油價格和宏觀經濟變量的數據來自世界銀行網站（www.worldbank.org）和國際貨幣基金組織網站（www.imf.org）。股票市場指數數據來自上海證券交易所網站。

在當前的研究中，二手數據是從相關當局的官方網站上收集的。本研究遵循這一研究方向，測試了國際油價與股市回報之間的關系。該方法已應用于Ali等人（2019年）。在這種情況下，Ali等人（2019年）認識到，通過考慮尼日利亞的二次數據，特別關注石油和天然氣相關公司的價格表現。本研究以兩種不同的方式擴展了現有文獻。首先，據我們所知，該研究首次考察了石油價格沖擊對股票市場活動的影響，重點關注在NSE上市的石油和天然氣公司的市場回報。之前的研究，如Effiong（2014年）、Asaolu和Ilo（2012年）以及Babatunde等人（2013年），主要關注石油價格波動對NSE的影響，而沒有像本研究那樣關注股票類型。其次，該實證研究使用每日數據，并假設減少平均偏差，因為它捕獲了更多的數據點。此外，Babatunde等人（2013年）和Adaramola（2012年）的開創性研究使用了季度數據，而Effiong（2014年）等最近的研究使用了研究期間的月度數據。Igwebuike（2020）支持這一發現。

這項研究將涵蓋代表在上海證券交易所主要市場上市的活躍石油和天然氣公司的所有指數。此外，2014年1月2日至2021年8月1日期間的布倫特原油價格。研究的行業范圍包括銀行、房地產、石油和天然氣生產商、石油設備和服務公司。這些數據包括石油和天然氣公司的每日收益率，即上海所有股票指數。

另外，研究人員從國外網站收集了五年的每日指數價格以及美元與人民幣之間的匯率和布倫特原油價格：從2004年到2008年。根據以下公式計算了百分比變化：

在股票市場和商品市場的交易日數完全不同的情況下，因為它們在不同的地方進行交易，有自己的一套工作日，時間序列數據中會出現缺失值。在這方面，缺失值將在統計上處理。

在目前的研究中，采用了“線性插值”的方法。人們認識到，在線性插值法中，缺失值將是缺失數據之前的最后一個完整觀測值和缺失值之后的第一個完整觀測值的插補。在這種情況下，丟失的數據將由計算結果替換。如果集合中缺少第一個和最后一個觀測值，則不能輸入任何值來代替缺少的值。

四、研究結果

表二：Ri=∝+β 1Rm+ε模型的回歸分析

上表描述了市場模型中的系數值。在貝塔2可以被視為CAPM模型中系統風險的良好估計的情況下，可以觀察到，信息技術和制造業將被視為風險水平最高的部門，其次是能源和房地產部門。另一方面，按照風險等級的升序排列，銀行部門的風險等級最低，其次是公用事業和金融部門。在這方面，可以觀察到，中國金融和銀行部門的風險低于其他部門，這是從通過市場指數上的回歸分項指數計算的系統風險判斷的。

此外，可以觀察到，在大多數情況下，市場模型將占子指數回報變化的60%以上。此外，在0.5%的置信水平下，規范中β2等于零的大多數無效假設將被拒絕。盡管如此，beta 1等于零的無效假設只能在消費者廣告財產部分的10%置信水平下被拒絕。在這種情況下，市場模型的規范可能在當前評估中有效。

表三：Ri=∝+β 1Rm+β 2Oil Price+ε模型的回歸分析（油價經匯率調整）

上表描述了與規范相關的結果，包括市場指數的回報以及通過匯率調整的布倫特原油價格。可以看出，該系數的值與布倫特原油價格未隨匯率調整的模型基本相似。在把beta 2視為CAPM模型中系統風險的良好估計的情況下，盡管信息技術和制造業仍然被視為風險水平最高的細分市場，但系數的值顯著低于原始市場模型，其次是能源和房地產板塊。另一方面，按照風險等級的升序排列，銀行部門的風險等級最低，其次是公用事業和金融部門。在這方面，可以觀察到，中國金融和銀行部門的風險低于其他部門，這是從通過市場指數上的回歸分項指數計算的系統風險判斷的。

鑒于布倫特原油價格回報的系數，可以看出，在制造業、公用事業和消費品部門可以確定負系數。另一方面，beta3等于零的零假設可能會在能源領域被拒絕，而置信水平為10%的公共事業部門也會被拒絕。

表四：Ri=∝+β 1Rm+β 2Oil Price+ε模型的相關分析

上表描述了不同模型中指定變量的格蘭杰因果檢驗結果。在2天的時滯下，可以看出，在能源、上證指數、房地產、制造業等板塊，股價變動會導致油價變動，信心水平為10%。另一方面，對于所有被考慮的行業，在10%的信心水平下，油價變化不會導致股價變化的零假設不會被拒絕。

五、結論

基本上，根據統計結果，可以從分析數據中得出若干推論。首先，在中國是跨國石油主要進口國的情況下，石油價格的變化會對不同行業產生不同的影響。在這種情況下，石油價格變化和股票價格變化之間的負相關性將在公用事業和制造業部門得到承認。在這些領域，油價上漲將導致這些領域的生產成本上升。可是，在房地產開發和信息技術等其他經濟領域，股票價格影響國際石油價格的弱正相關性卻得到確認。這種情況可能是因為油價上漲可能反映了經濟繁榮的存在。因此，制造業和公用事業以外的部門可能會從油價上漲所反映的經濟繁榮中獲益。

其次，匯率變動對多因素模型系數的影響沒有顯著差異。這將是因為人民幣和美元之間的匯率沒有自由浮動。因此，外幣流動的影響不會對在上海證券交易所上市的商業實體的運營產生重大影響。

第三，可以觀察到，中國的股票價格變化會導致全球市場某些經濟領域的石油價格變化。例如，制造業股票的表現明顯影響全球石油價格的變化。此外，市場指數的表現將對全球油價走勢產生重大影響。這種情況可以用中國是全球石油市場的主要進口國這一事實來解釋。因此，由于中國消耗大部分國際石油產量，中國國內市場的經濟活動水平會影響全球石油價格變化。

基于上述確認，我們可以看出，石油價格的變化可能不會導致股票價格的變化。基本上，石油價格和股票價格之間的關聯在行業性質方面是不同的。另外，基于計量經濟學分析，石油價格的變動不會引起股票價格的變動。在這方面，可以推斷全球石油價格變動不會對中國的經濟表現產生重大影響。然而，中國的經濟表現將對油價走勢產生影響。根據上海證券交易所市場指數與布倫特原油價格收益率之間的相關性，中國經濟活動水平的提高將導致油價上漲。