中長期資金入市的新思維：“平衡發展”中尋找“雙贏”標的

張俊鳴

中國北方，雪灑大地;中國南方，則下了一場知春好雨。雨雪同來，預示著虎年投資大吉大利。

從本周市場而言，都覺得亮點不多，這其實沒什么，過節效應已經出現而已。從本周的一些大事而言，則更有啟發價值。比如，2021年全國GDP增長8.1%，這個成績在合理預期當中。實際上，市場對2021年第四季度GDP增長4.0%的數據更為敏感，因為這是全年4個季度中的最低增速。還有就是房地產盡管在四季度有融資端的一定寬松利好，但當季仍收錄負增長。

在上述這些數據發布之后，央行表態要把貨幣政策工具箱開得再大一些。事實也果真如此，最近這幾天，MLF與OMO操作利率均下降10BP。1月20日，1年期LPR最新報價3.7%，下降10BP;5年期以上LPR為4.6%，下降5BP。業界預計，這是新年降息的開始，未來還會根據經濟增長情況有針對性地調整。

這些降息動作和未來降息預期將產生全面影響，首先將對幫助實體經濟降低部分成本，其次對房地產行業過冬甚至復蘇將產生積極影響。隨便點幾個最為受益行業的話，將包括金融、地產、建筑、建材以及家電等。

在受益行業以外，降息對A股市場整體流動性也有利好支撐，因為民間財富未來最有投資價值的方向就是資本市場。因此，即便2022年開年這幾周的市場表現不佳，也不代表后續就不會出現驚喜。

主持人 李壯

“穩步推進中長期資金入市”再現，證監會本周在2022年系統工作會議上重磅發聲，中長期資金入市成為監管部門“穩”字當頭、切實維護資本市場平穩健康發展的重要舉措之一。雖然最近十年有關引入長期資金入市的提法經常出現，但本次會議將其與“投融資總體平衡”并陳并不多見，也反映了監管思維的創新。只有能夠給投資者帶來“細水長牛”式的穩健回報，才能真正讓長期資金在股市中沉淀下來。圍繞“投融資平衡發展”的制度建設，也是全面實施注冊制過程中不可或缺的一環，其中涌現出的制度改革機會，值得所有投資者長期關注。

資金是股市存在和發展的根本，缺乏資金活水參與的股市，價值發現的功能無從談起，無法為企業提供合理估值進行融資的工具，投資者也難以實現投資獲利，以“一潭死水”來形容并不為過。而相比短期炒作的游資，能夠長期沉淀下來、和上市公司共同成長的中長期資金更是股市的中流砥柱，過去十多年有關引入長期資金入市的說法屢屢出現。筆者認為，中長期資金入市要“進得來、留得住”，天時、地利、人和都不可或缺。首先是“天時”，就是股市背后代表的經濟體，只有實體經濟有持續增長的潛力，才有可能為股市提供良好的回報，因為這些回報最終必然來自實體經濟中企業的經營績效;其次是“地利”，本土市場需要有充沛的資金為股市提供源頭活水，保證股市流動性相對充裕，而不是僅僅依賴外資;第三是不可忽視的“人和”，也就是有良好的制度能夠打通企業和資金、融資和投資的任督二脈，讓資金實現對優勢企業的合理資源分配，由此將中長期資金持續入市從可能變為現實。

從A股和中國大陸的情況來看，這三大條件已經在逐步實現。以“天時”而言，中國大陸作為全球第二大經濟體、坐擁完整的工業生產體系和龐大的內需市場，產品外銷的競爭力整體較強，上市公司的構成豐富多元，其中不乏已經成為世界行業巨頭的公司，這是吸引中長期資金入市的前提條件;以資金流動性的“地利”來說，中國大陸不僅本身有體量巨大的居民儲蓄、養老金、社保基金有長期投資需求，更對外資有巨大吸引力，這從近年來陸港通北向資金持續凈買入A股可見一斑。至于關鍵的“人和”要素，近年來推動中外機構長期資金入市的機制不斷完善，包括陸港通機制建立、QFII投資額度放寬、養老金和企業年金入市等，都為A股引入中長期資金帶來了較好的效果，以這些機構為代表的長期資金的持股比例上升，大盤指數波動幅度縮小等都反映出這些措施的成果。

雖然A股引入長線資金已經有了一定成效，但這一基礎性工作卻是需要久久為功的，特別是在A股全面推進注冊制改革的同時，長期資金的參與更是不可缺少的。而數量龐大的居民儲蓄，更是成為股市長期資金的“潛在發展對象”。只有將居民儲蓄更多轉化為股市的長期資金，直接融資才能逐漸取代以銀行信貸為代表的間接融資，為經濟發展注入更多的活力。

同時也可以通過這一轉化過程，更多分享到實體經濟成長的果實。這在無風險收益率走低、“房住不炒”之下，更是居民儲蓄尋找新的投資出路的重要方向。因此筆者認為，接下來居民儲蓄轉化將成為長期資金入市的重中之重。

首先是工具的選擇。相比直接買股，通過公募基金間接參與股市已經成為承接居民儲蓄入市的重要渠道，對于許多無暇研究上市公司的“上班族”來說更是如此。但目前公募基金參與A股基本上是偏股型或股票型基金，以往一些風險程度較低的基金如分級A、戰略配售基金、定增主題基金等已經陸續退出。筆者認為，開發設計一些具有不同風險收益比的公募基金，有利于吸引居民儲蓄尤其是風險偏好較低的居民儲蓄入市，比如折價接盤大宗交易、參與科創板戰略配售及做市交易等，有利于居民儲蓄以更加靈活多元的形式參與到股市的長期投資中來。

其次是投融資的“平衡發展”。只有提供一定賺錢效應，才會對居民儲蓄產生長期投資的吸引力，這就要求A股要走出“細水長牛”的慢牛走勢，投資和融資平衡發展顯得尤其重要。IPO和再融資不可竭澤而漁，需要給二級市場留出休養生息、適度盈利的空間，長線資金才會源源不斷進場。證監會本周的會議提到了這點，未來這方面的制度建設值得期待，包括融資的節奏、發行機制改革、上市公司的監管、違法違規行為的賠償、防治機構利益輸送等，可望會有更多新措施出臺，對股市也將是長期利好。

投融資的“平衡發展”衍生出未來A股發展的長期機會，而就投資的實務層面而言，能夠提供給長期資金持有，同時又符合投資和融資“雙贏”特征的品種更是2022年值得挖掘的重點。2022年以來，低估值績優股的走勢強于大盤，顯示資金已經開始朝這一方向尋找機會。筆者認為，低估值績優股中細分出來的“轉股概念”，除了有內在價值優勢之外，更因為自身具有攻守兼備的特性，有望成為長期資金入市的首選。所謂的“轉股概念”，就是已經發行可轉債的上市公司，股價大幅低于轉股價，同時還低于凈資產，根據轉債條款無法將轉股價下修到凈資產下方的個股。對大部分發行可轉債的上市公司來說，盡量創造條件、千方百計實現轉股是最終目標，讓股價上漲超越轉股價，是避免可轉債還本付息的惟一方式。換言之，上市公司想要實現轉股，順利讓債權變成股權，需要給二級市場投資者帶來一定的利潤。而在這個過程中，一些公司的正股長期表現確定性較高，正是長期資金可以放心參與的對象。

在參與此類“轉股概念”的博弈中，有三點需要密切注意。一是上市公司本身的質地，因為凈資產不是一個靜態的概念，如果公司出現巨額虧損，凈資產也會隨之下降，從而打開轉股價下修的空間，這對正股投資者來說并不是一個好消息;其次是可轉債的剩余年限，如果到期日較長的話，上市公司在年度支付利息較低的情況下，也未必會急于釋放業績或題材促進轉股，投資者參與其中將面臨較高的時間成本;第三，如果股價距離轉股價太遠，到期日又太近的話，上市公司在自身財務狀況尚可的情況下，可能會“放棄治療”，不會主動采取促進轉股的措施。因此，投資者應當在距離到期日較近、和轉股價差距不大的品種當中選擇績優股來重點關注。

具體而言，有發行轉債的銀行存在不少類似的品種，這些銀行股的利潤較為穩定，凈資產因為虧損出現大幅縮水的可能性不大，同時有促進轉股提升核心資本比例的需要，在目前估值低、股息率較高的情況下具有較高的值博率，筆者觀察的對象有：光大銀行、中信銀行、浦發銀行等;非銀行股的部分則比較復雜，吉林敖東、招商公路等也具備類似的特征，同樣也在筆者的觀察對象之列。（本文提及個股僅做舉例分析，不做投資建議。）