煤炭企業資產質量、治理機制與高質量發展的關系研究

李宇娟，王 聰

(太原理工大學經濟管理學院，山西 太原 030024)

黨的十九屆五中全會提出“十四五”時期經濟社會發展以高質量發展為主題，更加注重質量第一、效益優先的發展理念。煤炭行業作為國家能源安全穩定供應、強國戰略的關鍵產業，其發展質量是宏觀經濟高質量發展的根本保障。隨著我國2030年前碳達峰、2060年前碳中和目標的提出，碳減排壓力增大，煤炭產品質量要求進一步提升，市場競爭愈發激烈，煤炭企業必須充分探索高質量發展的內在動力，進行以高質量為特征的轉型升級，以適應新形勢下高質量發展的要求[1]。煤炭行業是資本密集型產業，資產作為企業生產經營活動的起點，高質量的資產是價值創造的基礎，會形成企業核心競爭力，并影響利益相關者的判斷，對企業高質量發展具有重要作用。目前關于資產質量的研究主要集中于信貸金融行業以及資產質量評價體系的構建，鮮少有學者關注資產質量在實體企業中的應用，忽視了資產作為企業發展第一要素的重要性。由此，在推動煤炭企業高質量發展過程中，充分關注資產質量的作用尤為重要。

此外，資產的價值創造需要通過人的支配與管理實現，資產質量能夠集中體現企業管理質量和治理效率[2]。治理機制作為企業管理決策的核心，通過合理資源配置實現資產價值最大化，進而推動企業高質量發展。因此，將治理機制作為調節變量引入資產質量與高質量發展關系的研究框架中，深層次探究股權結構、董事會特征與高管激勵的調節效應，為優化煤炭企業公司治理機制，提升資產質量和資產效率，最終實現轉型升級和高質量發展提供理論指導和實證經驗。

1 理論分析與研究假設

1.1 資產質量的保障效應

首先，資產是企業獲取經濟利益的關鍵資源，高質量資產意味著合理的資產結構和良好的流動性，能夠增強企業抵御風險的能力，并影響其盈余質量，是企業持續獲取利潤的重要保障[3]。其次，根據信號傳遞理論，高質量的資產傳遞利好信息，影響利益相關者的判斷，持續吸引優質投資，穩定供應鏈，樹立良好的企業形象，為實現高質量發展提供有力支持[4]。最后，管理層具有利用資產進行盈余操縱的動機，高盈余不代表資產質量高，可能掩蓋企業真實的經營狀況，但高質量資產能夠反映企業真實、準確的信息，減少內部人違規操縱的可能性，對未來收益和盈利能力的預測力更強[5]，同時提升盈余質量，對企業的發展有積極影響[6]。

由此，提出H1：高質量資產促進企業高質量發展。

1.2 股權結構的調節效應

股權過度集中引起控股股東將自身利益凌駕于其他小股東的利益之上，通過非正式途徑竊取企業優質資產，同時，其機會主義行為會干預管理層的決策，反而降低資產管理和配置效率，損害資產質量，不利于企業長期穩定發展。

由此，提出H2：股權集中度削弱資產質量對企業高質量發展的正向影響。

國有企業的管理層通常兼具行政官員和管理者身份，追求經濟目標的同時必須考慮非經濟目標，其業績多與政治訴求關聯，受政府嚴格監管，存在聲譽風險和政治成本，因此國有控股更能激勵管理層的正向行為，努力提升資產質量和管理效率，推動企業高質量發展[7-8]。

由此，提出H3：國有控股強化資產質量對企業高質量發展的正向作用。

1.3 董事會特征的調節效應

“兩職合一”使董事長成為管理決策的核心，一方面，弱化了不同職務之間的制衡機制，易使管理層存在機會主義行為，為追求私利竊取優質資產，損害企業長期利益；另一方面，“兩職合一”使董事長權利更高，造成其決策便利性和隱蔽性，中小股東行權難[9]，管理層獨斷專行，不能高效配置資產，反而會由于錯誤決策損害資產質量，對企業發展造成惡劣影響。

由此，提出H4：“兩職合一”負向調節資產質量與企業高質量發展的關系。

獨立董事是企業重要的監督力量，與企業經濟利益關聯度較低，并且存在聲譽壓力和監管壓力，能夠有效監督并抑制管理層的非理性行為，為企業優質資產發揮效用提供更好的內部治理環境。此外，獨立董事的專業知識背景、社會地位能夠為企業資源配置、資產管理活動提供更多支持[10]，有助于提升企業發展質量。

由此，提出H5：獨立董事比例正向調節資產質量與企業高質量發展的關系。

1.4 高管激勵的調節效應

高管持股是一種長期激勵制度，促進管理層與企業利益趨同，以所有者身份關注企業長期發展，有效緩解委托代理問題，減少逆向選擇行為，促使管理層在資產管理中付出更大努力，提升資產運營整體效率，進一步促進企業高質量發展[11]。

由此，提出H6：高管持股比例正向調節資產質量與企業高質量發展的關系。

高管薪酬是一種短期激勵契約，在一定程度上會決定企業經營質量。當薪酬激勵未能滿足預期，高管工作積極性和歸屬感降低，違背勤勉義務，懈于對提升資產質量作出努力，甚至通過操縱盈余或舞弊的方式達到業績目標，造成資源浪費，損害資產質量，同時增加代理成本，不利于企業高質量發展[12]。但當薪酬激勵達到較高水平，具有一定吸引力，可以提高高管努力度和組織協同度，最大化資產質量和運作效率，強化資產質量對企業高質量發展的積極作用[13]。

由此，提出H7：高管薪酬激勵對資產質量與企業高質量發展的關系具有U型調節作用。

2 研究設計

2.1 樣本選取及數據來源

以2010—2019年33家煤炭上市企業為研究對象，剔除非正常交易狀態(ST、PT、*ST、T)以及數據缺失樣本，得到254個企業—年度樣本。數據來源于企業年報手工整理以及CSMAR數據庫。

2.2 變量說明

2.2.1 被解釋變量——企業高質量發展

提升全要素生產率是決定企業高質量發展的關鍵，因此以LP法計算的全要素生產率衡量企業高質量發展，對式(1)模型進行估計，并對殘差項εi,t求對數即可得全要素生產率。

lnYi,t=β0+βklnKi,t+βlLi,t+

βmMi,t+βyyeari,t+εi,t

(1)

式中：Y為產出，用營業總收入表示；K、L、M為資本、勞動和中間投入，分別用固定資產凈額、員工人數和購買商品接受勞務支付的現金來衡量。

2.2.2 解釋變量——資產質量

沿用張志宏等[3]、楊微等[4]的方法，從盈利性、周轉性、結構性、發展性、真實性、安全性6個方面選取19個指標(表1)，利用全局主成分分析法評價資產質量。首先進行因子適用性分析，KMO值大于0.7，P值顯著小于0.000，結果具有可信度；然后提取8個公共因子，累計貢獻率達到86%以上，能夠很好地反映資產質量；最后以各因子的方差貢獻率與累計貢獻率之比作為權重求得資產質量綜合得分，得分越高，資產質量越高。

表1 資產質量評價指標Table 1 Asset quality evaluation indicators

2.2.3 調節變量——治理機制

由股權結構、董事會特征和高管激勵三部分構成，具體變量見表2。

表2 變量定義表Table 2 Variable definitions

2.3 模型設計

模型(1)檢驗資產質量與企業高質量發展的關系，見式(2)。

Hdqit=β0+β1AQit+∑βiControls+εit

(2)

模型(2)檢驗治理機制的線性調節作用，見式(3)。

Hdqit=β0+β1AQit+β2Zit+β3AQit×Zit+

∑βiControls+εit

(3)

式中，Z為調節變量。

模型(3)檢驗治理機制的非線性調節作用，見式(4)[14]。

Hdqit=β0+β1AQit+β2Zit+β3AQit×Zit+

(4)

3 實證分析

3.1 描述性統計

表3為主要變量的描述性統計情況。Hdq最大值為12.96，說明發展質量均處于較低水平，但中位數與平均數接近，總體水平穩定。AQ平均值為0.002，超過50%的企業AQ值為負，說明煤炭企業資產質量狀況普遍較差。Top10標準差為16.03，只有25%的企業Top10小于61.94%，說明企業間股權集中度差異明顯，但整體水平較高。煤炭企業多為國有控股和兩權分離狀態。Board平均水平超過了1/3的制度要求，平均數與中位數接近，說明煤炭企業獨立董事比例分布均勻。ESR平均值為0，最高值為1.5%，超過75%的企業ESR為0，說明煤炭企業高管持股比例總體很低。ECI極差很大，不同企業差異懸殊，一半以上的企業ECI值低于平均水平，表明高管激勵水平整體較低。

表3 主要變量的描述性統計Table 3 Descriptive statistics of major variables

3.2 回歸結果分析

3.2.1 主回歸結果分析

資產質量對企業高質量發展影響的回歸結果見表4。列(1)未加入控制變量，AQ系數在1%水平顯著為正，表明不考慮其他因素時，資產質量與企業發展質量正相關。列(2)加入控制變量，AQ仍與企業高質量發展顯著正相關，且擬合度顯著提高，說明高質量資產可以提升企業發展質量，H1得證。

表4 資產質量對企業高質量發展影響的回歸分析Table 4 Regression analysis of impact of asset quality on high-quality development of enterprises

3.2.2 調節效應回歸分析

表5為治理機制調節效應的回歸結果，分別引入治理機制6個要素及其與資產質量的交乘項，并關注交乘項的顯著性。控制變量的回歸結果無實質性變化，限于篇幅，略去備索。

1) 股權結構的調節效應。表5列(1)中AQ×Top10的系數在10%水平顯著為負，說明股權集中度弱化了資產質量對高質量發展的促進作用，H2得證。列(2)中AQ×State的系數在1%水平顯著為正，表明國有控股的煤炭企業資產質量對企業高質量發展的促進作用更顯著，H3成立。

2) 董事會特征的調節效應。 表5列(3)中AQ×Dual的系數在5%水平顯著為負，表明兩職合一負向調節資產質量與企業高質量發展之間的關系，H4成立。列(4)中AQ×Board系數為正，但不顯著，說明獨立董事比例對資產質量與企業高質量發展的調節效應不顯著，H5未得到驗證。

3) 高管激勵的調節效應。表5列(5)、列(6)、列(7)檢驗高管持股比例和高管薪酬激勵的調節效應。列(5)中AQ×Share的系數在1%水平顯著為正，表明高管持股比例強化資產質量對企業高質量發展的影響，H6得證。列(6)中AQ×ECI系數不顯著，說明高管薪酬激勵的線性調節作用不顯著。列(7)中引入高管薪酬激勵平方項與資產質量的交乘項，AQ×ECI2的系數在10%水平顯著為正，且AQ×ECI的系數在10%水平顯著為負，AQ仍與企業高質量發展顯著正相關，模型R2明顯改善，表明高管薪酬激勵對資產質量與企業高質量發展有U型調節作用，H7成立。

表5 治理機制調節效應的回歸分析Table 5 Regression analysis of moderating effect of governance mechanism

3.3 穩健性檢驗

采取三種方法檢驗結論的穩健性：①利用OP法計算全要素生產率測度企業高質量發展；②構建資產質量虛擬變量，當資產質量大于煤炭行業平均水平賦值為1，否則為0；③2016年國家開始推進供給側改革，對煤炭行業影響很大，為排除相關政策干擾，調整樣本期為2010—2015年。上述調整之后，結果均未發生實質性變化。限于篇幅，結果未列表。

4 研究結論與啟示

4.1 結論

本文實證檢驗了煤炭上市企業資產質量與高質量發展之間的關系，并探究了治理機制對兩者關系的調節效應，得出以下結論。

1) 資產質量與企業高質量發展正相關。

2) 產權性質和高管持股比例強化了資產質量對高質量發展的積極影響；股權集中度和兩職合一削弱了資產質量對高質量發展的促進作用。

3) 高管薪酬比例對資產質量與企業高質量發展存在U型調節關系，而獨立董事比例對兩者沒有調節作用。總之，治理機制對資產質量與企業高質量發展的關系有調節作用。

4.2 啟示

1) 煤炭企業應加強資產質量管理，提升資產質量和效率，為實現企業高質量發展提供保障。恰當披露和處置不良資產，提高資產周轉速度和利用效率，保證資產的有效性；合理配置資產結構，充分發揮各項資產協同作用；關注資產創造的實際價值和現金流，不斷調整以提高盈利性；確保資產安全性，及時進行資產質量監測與評價，提高經濟增長能力。

2) 改善股權結構，實現股權多元化。適當降低股權集中度，健全股權制衡機制，避免大股東個人決策不足和隧道效應，充分發揮中小股東的監督和決策作用，提高決策的科學性。另外，鼓勵國有資本參股，發揮資本融合的優勢，為提升企業發展質量注入活力。

3) 優化董事會治理，調動獨立董事積極性，充分發揮監督職能。煤炭企業應適當降低兩職合一程度，降低股東掏空行為的隱蔽性和便利性，為企業健康長遠發展提供保證。 獨立董事尚未發揮顯著作用，應該完善獨立董事行使監督職責的機制，避免高管的非理性行為，并借助獨立董事的專業背景和行業地位，為企業帶來更多資源，推動企業高質量發展。

4) 完善高管激勵機制，長短期激勵有機結合，增強激勵契約效用。設置恰當的薪酬獎勵機制，跨過薪酬激勵促進企業高質量發展的閾值，提升高管的工作投入度，努力實現企業發展目標。同時將高管持股作為更高層次的激勵，避免了薪酬激勵存在的短期效果與長期代理沖突，促使高管將切身利益與企業發展聯系起來，實現雙贏。