羅伯特·伯恩鮑姆

崔傳剛

所謂“熔斷機制”，是指當股市或其他金融市場在出現極度劇烈波動時，交易所為控制風險而采取的暫停交易舉措。時至今日，熔斷已成為全球金融市場的標配，中國投資者亦對此術語耳熟能詳，但很多人并不知道，現代的熔斷制度其實是1987年美國股市大崩盤的產物，是當年的監管者在痛定思痛后所推出的一種市場干涉舉措。

而在這項舉措出臺的過程中，時任紐交所總裁的羅伯特·伯恩鮑姆（Robert Birnbaum）在幕后擔任了重要推手。2021年12月23日，在與疾病的長期搏斗之后，這位被譽為“現代金融市場架構師”的低調老人與世長辭，享年94歲。

進入華爾街

羅伯特·伯恩鮑姆的整個職業生涯幾乎都圍繞著華爾街展開。在1961年到1988年這27年時間之中，他先是在美國證監會負責研究工作，之后又相繼加入美國證券交易所以及紐約證券交易所擔任行政領導職務，一度是華爾街最有權勢的人物之一。

但伯恩鮑姆可不是含著金鑰匙出生的孩子，相反，他是憑借個人努力一步步走向事業成功的奮斗者。1927年9月3日，伯恩鮑姆出生于美國紐約最北端的布朗克斯，其父母都是來自俄羅斯的猶太移民。他的父親約瑟夫經營家具店，母親則給人家做各種各樣的記賬工作。從布朗克斯的德維特克林頓高中畢業后，伯恩鮑姆就讀于紐約大學，并于1957年獲得工商管理學士學位。后來他又轉攻法律，先是在加州大學黑斯廷斯分校完成了第一年的學業，然后又轉到華盛頓的喬治城大學，最終獲得法律學士學位。

從時間我們就可以算出，伯恩鮑姆是到30歲才拿到自己的第一個學位，而在他攻讀第二個學位期間，他實際上已經進入美國的總審計局，也就是現在的政府問責局工作。1961年，他轉入美國證監會，并在那里協助開展一項關于證券市場運行機制的特別研究。這項研究是在美國國會的要求下進行的，而他在其中負責的是關于場外交易市場的部分。等到研究報告完成，他也變成了場外交易市場監管部門的一位小負責人。

伯恩鮑姆的研究導致了美國金融市場交易所結構的轉變。他在這份名為《證券市場特別研究》的研究成果中提出的一些建議，促成了后來美國全國市場系統的建立。所謂全國市場系統，是指設立一個全國性的市場報價機制，以便于所有的市場參與者都可以同時且精確地獲取證券價格，而為了實現股票或期權市場上交易雙方的匹配，這客觀上也要求建立一個中央清算機構。這些伯恩鮑姆在報告中的設想，后來都變成了現實。

1967年，伯恩鮑姆在證監會的同事拉夫·索爾成為美國證券交易所的總裁，他也跟著離開了監管機構，開始了在交易所的工作生涯。在接下來的11年中，他不斷升遷，并最終接替前任，成為了美國證券交易所的新總裁和首席運營官。

雖然名字聽上去更霸氣，但實際上，美國證券交易所根本無法和同樣設在紐約的紐約證券交易所相提并論。美國證券交易所出身卑微，是由一群交不起會員費的經紀人在馬路邊進行交易的路邊市場發展而來。話說100年前，當紐交所在高樓大廈里進行交易時，美交所的前輩們只能在警察施舍給他們的一塊街邊地營業，經紀人們每天10點鐘在這里開始靠手勢和喊叫進行買賣，到了下午則通過鳴鑼而閉市收兵。也正是因此，這家交易所和紐約證券交易所一直看不對眼，即便在上世紀70年代美交所一度成為全美第二大交易所，紐交所仍覺得美交所是個二流機構。

伯恩鮑姆在美交所的一把手位置工作了八年，但可惜關于他在這八年的工作成就，現在留下可查的記錄并不多。但20世紀70年代是一個金融行業的爆發期，同時也是各大交易所競爭日趨激烈的時代，在這樣的背景下，伯恩鮑姆能夠連續掌舵并保證美交所不掉隊，這顯然證明了他的能力。他的另一項成就體現在對新技術的包容和運用方面。最好的例證之一是，著名程序員、后來成為美國億萬富豪的托馬斯·彼得菲于1977年在美國證券交易所購買了一個個人席位，并由此拉開了華爾街利用計算機程序進行股票期權交易的熱潮。

黑色星期一

美交所沒有成為伯恩鮑姆的終點，倒成了他進一步躍升的跳板。1985年，伯恩鮑姆被任命為紐交所總裁和首席運營官。這項任命引起很多人猜測。由于紐交所歷來看不上美交所，所以沒有從后者跳槽到前者當高管的先例，伯恩鮑姆算是創造了一個奇跡。有人覺得這只是紐交所要收購美交所的前兆，伯恩鮑姆不過是交易的籌碼。但事實并非如此，當時紐交所和美交所的業務鮮有交集，收購或合并不能讓一加一大于二。直到2008年紐交所才正式將美交所收入囊中，但這是20多年之后的事情。

實際上這是金融行業的形勢發展給伯恩鮑姆帶來的新機遇。面對激烈競爭，紐交所迫切需要向現代化商業組織轉型，并通過建立更多業務線來服務更為廣泛的客戶，而伯恩鮑姆正是能幫助紐交所實現這些目標的合適人選。正如紐交所時任主席小約翰·費蘭所說，伯恩鮑姆不僅擁有“多年的運營經驗”，并且“對證券行業有著廣泛了解”。就這樣，57歲的伯恩鮑姆加入了一直壓著美交所的老大哥紐交所，在那里，他成了僅次于小約翰·費蘭的二號權力人物。

進入紐交所的伯恩鮑姆負責證券及期貨等多項業務發展。但盡管老馬識途，出身不夠“優秀”的他還是經常在工作中遇到阻力。在1986年，也就是進入紐交所不久，他就因為對紐約期貨交易所的一句客觀評論而被要求下臺。當時紐約期貨交易所是紐交所的子公司，但由于經營不善，該公司處于連年虧損狀態，根本不是芝加哥期貨交易所的對手。伯恩鮑姆公開承認了這一現實，但沒想到引發了紐期所交易員的反彈。90名交易員中有70人請愿要求他引咎辭職。盡管交易員沒有解雇伯恩鮑姆的權力，但這么一鬧，伯恩鮑姆也只得服軟。

真正的考驗發生在他加入紐交所的兩年之后。20世紀80年代初可謂美國股市的黃金時代，從1982年到1987年，道瓊斯工業平均指數上漲了3倍多。但這一大牛市進程在1987年10月戛然而止。在美國減少了金融活動稅收優惠以及利率升高的背景之下，金融市場開始大幅下跌。緊接而來的1987年10月19日，成為了美國金融歷史上最令人恐怖的一天，因為僅在這一天中，道指就下跌了22.6%。

紐交所顯然處在這次風暴的中心，但當恐慌迅速蔓延之際，伯恩鮑姆卻臨危不懼，他和上司費蘭一起承擔起了維持秩序和安撫市場情緒的艱巨職責。據伯恩鮑姆自己后來說，當時他和費蘭各有分工，后者主要與美聯儲及白宮接觸，而他則主要負責聯系各大金融交易所，期望通過團結一致來結束混亂局面。

面對大崩盤，各大交易所之間互相指責抱怨。股市交易者認定暴跌是期權程序化交易惹的禍，期權和期貨交易者則反唇相譏。伯恩鮑姆沒有加入這些自以為是的爭吵，而是憑借自己的威望和人脈盡力彌合分歧。他給自己的老朋友、芝加哥商品交易所的負責人布羅德斯基打電話平息雙方紛爭，之后又把其他交易所的負責人調動起來，大家一起最終同意制定規則暫停程序化交易，以應對市場快速下跌所帶來的挑戰。得益于伯恩鮑姆等人在24小時之內的努力，美國股市維持了開放狀態，并且在歷史性崩盤的第二天仍選擇繼續交易。恐慌很快被遏制，華爾街獲得了拯救，全球金融市場也陸續得到喘息。

熔斷機制

但大崩盤確實是個不能忘卻的教訓。幾個月后，伯恩鮑姆又在曼哈頓把美國各大交易所的領頭人召集在一起。他們達成了一項歷史性協議：今后如果標準普爾500指數的跌幅達到一定的閾值，美國所有股票和股票期權市場將暫停;暫停時間最短為15分鐘，最長則可為交易日的剩余時間，至于具體如何行事，則需根據當日交易的具體情況作出判斷。這就是我們后來所熟知的“熔斷機制”。

熔斷的目的是為了減少市場波動和大規?？只判話伿郏尳灰渍哂袝r間重新考慮他們的交易。1988年1月，這一機制正是在紐交所和其他幾個重要交易所實施。但事實上，在此后近十年時間里，華爾街市場并未出現過達到閾值的波動，直至1997年10月，熔斷才因為道瓊斯指數的暴跌而首次被觸發。歷史上最為頻繁的熔斷則出現在2020年的美國。

熔斷機制得到了交易所眾高管的支持，但這也似乎是他們能接受的上限。作為自由市場的擁護者，他們反對更加嚴格的監管，并且將股市的暴跌視為市場自我修正的一部分。伯恩鮑姆顯然更加激進，他公開呼吁禁止指數套利，并且希望對大公司的投資組合規模加以限制。但在一個計算機和程序交易越發主導華爾街的時代，這樣不合時宜的思想明顯得不到支持，而這或許也是他在三年合同期滿就迅速離開紐交所的原因之一。1988年的5月份，“外人”伯恩鮑姆正式離開紐交所，接替他的則是紐交所自己培養的一位年輕人、熟知計算機和通信系統的理查德·格拉索。

此時伯恩鮑姆剛剛年滿60歲，在華爾街的經驗也近30年，所以無論從哪個角度來說，他都還處在事業的黃金時期。但他似乎已經對自己的華爾街生涯感到心灰意冷。據記錄1987年股災的著名書籍《黑色星期一》的作者蒂姆·梅茨說，伯恩鮑姆在當時就表示已經受夠了自己的工作，他想著趁還有時間做其他事情的時候離開這個圈子。

這種淡然心態或許與他早年的經歷有關。早年在美國證監會任職時，伯恩鮑姆是個工作狂，不僅工作日要加班到深夜，甚至到了周六周日也會繼續干活。但隨著年事增長，他越來越希望有自己的私人時間。紐交所本打算給他配個尋呼機，但伯恩鮑姆堅決反對：“我為什么要下班后還讓你們找到我？”2009年，當華爾街因為金融危機而聲譽掃地時，他又公開反思說：“我們不需要所有聰明人都涌向華爾街追名逐利?！?/p>

這位早已退休的老人顯然已看透一切，而這或許正是他能夠如此長壽的秘訣。

（作者為媒體從業者;編輯：臧博）