全面注冊(cè)制值得期待

陳希琳

2022年開年，資本市場(chǎng)發(fā)展備受各界關(guān)注。隨著各項(xiàng)改革舉措加速落地，注冊(cè)制全面覆蓋漸趨落地，2022年中國(guó)資本市場(chǎng)將提供多樣投資機(jī)會(huì)。

日前召開的中國(guó)證監(jiān)會(huì)2022年系統(tǒng)工作會(huì)議指出，要突出“穩(wěn)增長(zhǎng)”，不斷提升服務(wù)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展能力，同時(shí)對(duì)2022年主要工作進(jìn)行了部署。2022年資本市場(chǎng)改革在哪些方面會(huì)有所突破？

董登新表示，最重要的制度突破，會(huì)體現(xiàn)在兩個(gè)方面。一是注冊(cè)制全市場(chǎng)覆蓋，滬深主板也會(huì)實(shí)行注冊(cè)制，這將極大地提升中國(guó)A股市場(chǎng)的包容性和開放性，對(duì)于市場(chǎng)化、法治化、國(guó)際化的水平提升也會(huì)起到極大的助推作用。另外一個(gè)重要的制度突破，就是北交所的擴(kuò)容，在一定程度上意味著中國(guó)A股市場(chǎng)將會(huì)對(duì)創(chuàng)新型中小企業(yè)或者中小型高科技企業(yè)有更多的包容、開放和扶持。

目前滬深北三大交易所已經(jīng)逐步形成了各具特色的多層次股權(quán)市場(chǎng)架構(gòu)，但是還沒有形成互聯(lián)互通、進(jìn)退有序的有機(jī)統(tǒng)一大市場(chǎng)，這里的主要障礙一是轉(zhuǎn)板機(jī)制，二是退市制度。

從目前的轉(zhuǎn)板機(jī)制來(lái)看，北交所基本上打通了與新三板之間無(wú)縫連接和轉(zhuǎn)板的機(jī)制。但是，董登新表示，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的轉(zhuǎn)板機(jī)制尚未形成有效的對(duì)接。從新三板直接轉(zhuǎn)板到科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板，還存在一些制度障礙，將來(lái)一旦新三板與北交所、科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板同時(shí)對(duì)接，形成比較流暢的轉(zhuǎn)板機(jī)制，新三板的市場(chǎng)地位會(huì)進(jìn)一步提升，對(duì)于創(chuàng)新型中小企業(yè)或者是高科技企業(yè)，會(huì)有更大的激勵(lì)機(jī)制。

從制度完善的角度來(lái)講，IPO定價(jià)機(jī)制和退市制度還有一些細(xì)節(jié)需要進(jìn)一步完善。

首先，從這個(gè)IPO定價(jià)環(huán)節(jié)來(lái)看，新股定價(jià)在注冊(cè)制下基本上實(shí)行了市場(chǎng)化定價(jià)，但是在董登新看來(lái)，我們?nèi)匀槐Ａ袅撕藴?zhǔn)制下市值配售的新股申購(gòu)方式，市值配售的申購(gòu)方式在一定程度上“綁架”了股民，參與打新的行為誤導(dǎo)股民把打新作為一種福利來(lái)看待，使得投資者尤其是股民喪失了風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，凡新必打，最終也扭曲了新股定價(jià)。

在IPO環(huán)節(jié)，最重要的就是要完善IPO定價(jià)機(jī)制。董登新認(rèn)為，最關(guān)鍵的核心的環(huán)節(jié)，就是要廢除市值配售的新股申購(gòu)方式，改為按國(guó)際慣例凍結(jié)資金、預(yù)繳資金才有資格參與新股申購(gòu)，這樣預(yù)繳資金的新股申購(gòu)方式，會(huì)使得投資者的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)大大地增強(qiáng)，同時(shí)也能讓新股定價(jià)更理性。

“只有取消了市值配售的新股申購(gòu)方式，按照預(yù)繳資金才有資格申購(gòu)新股的方式來(lái)確定新股的定價(jià)，那么就會(huì)打破新股不敗的神話，新股破發(fā)常態(tài)化，是一個(gè)市場(chǎng)成熟的標(biāo)志，也是新股定價(jià)市場(chǎng)化達(dá)到一定水平的標(biāo)志。”董登新表示，廢除市值配售的新股申購(gòu)對(duì)于注冊(cè)制來(lái)講至關(guān)重要。

與此同時(shí)，在注冊(cè)制實(shí)現(xiàn)全市場(chǎng)覆蓋之后，退市制度也存在需要完善的地方，尤其是為退市的垃圾股設(shè)定的重新上市的后門、偏門、側(cè)門要堵上。“目前重新上市的條款主要是針對(duì)已退市的垃圾股，用更加低廉的門檻、更加優(yōu)惠的條件來(lái)允許已退市的垃圾股重返市場(chǎng)，這是對(duì)退市制度的極大不尊重。因此我們要盡快取消廢除退市制度中的重新上市條款，任何已退市的垃圾股想重新回到市場(chǎng)，必須要走IPO正門，來(lái)考驗(yàn)是否有資格重回A股市場(chǎng)，不能走后門、偏門和側(cè)門。”董登新認(rèn)為，現(xiàn)在的重新上市存在制度套利空間，對(duì)于按照正常IPO流程的上市企業(yè)來(lái)講，是不公平的。

證監(jiān)會(huì)確定2022年度三大立法工作計(jì)劃，注冊(cè)制立法排首位。2022年有望成為注冊(cè)制全面實(shí)施的元年。

2022年，注冊(cè)制會(huì)全面推行，在注冊(cè)制全面覆蓋的背景下，最大的受益對(duì)象是高科技公司，尤其北交所的擴(kuò)容將會(huì)給中小型科技公司帶來(lái)更多更大的機(jī)會(huì)，在一定程度上鼓勵(lì)大眾創(chuàng)業(yè)萬(wàn)眾創(chuàng)新，對(duì)于引領(lǐng)中國(guó)高科技企業(yè)的升級(jí)換代和轉(zhuǎn)型發(fā)展意義重大，這也是資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要體現(xiàn)。

科創(chuàng)類企業(yè)在2022年會(huì)迎來(lái)更大的發(fā)展空間。

董登新表示，資本市場(chǎng)引領(lǐng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)、引領(lǐng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，很大程度上就是通過IPO導(dǎo)向來(lái)達(dá)成。資本市場(chǎng)是優(yōu)化資源配置、引領(lǐng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的重要方式，因此可以預(yù)料在注冊(cè)制全市場(chǎng)覆蓋之后，創(chuàng)新研發(fā)和產(chǎn)業(yè)發(fā)展將會(huì)受到全社會(huì)的高度重視，這對(duì)于提升資本市場(chǎng)的質(zhì)量和地位至關(guān)重要。

從投資結(jié)構(gòu)來(lái)講，中國(guó)的市場(chǎng)不缺少個(gè)體投資者。“我們是典型的散戶市場(chǎng)，連接著龐大的家庭財(cái)富市場(chǎng)，但是從另外一個(gè)方面來(lái)講，我們擁有過多的散戶，而專業(yè)的機(jī)構(gòu)投資群體規(guī)模相對(duì)較小，機(jī)構(gòu)和散戶之間的博弈，是不對(duì)稱的。而在成熟市場(chǎng)，基本上是機(jī)構(gòu)資金的博弈。”董登新表示，A股市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)化是大勢(shì)所趨，要想形成足夠的長(zhǎng)期基金來(lái)源，就必須最大限度地吸納家庭財(cái)富，如大力開發(fā)權(quán)益類資管產(chǎn)品、理財(cái)產(chǎn)品等。A股市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)化將為資本市場(chǎng)帶來(lái)足量的長(zhǎng)期資金的支持和支撐，進(jìn)而對(duì)資本上的健康穩(wěn)定發(fā)展起到中流砥柱的作用。

因此，目前的A股市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者，尤其是養(yǎng)老金和公募基金要發(fā)揮表率作用，打出自己的品牌，在產(chǎn)品研發(fā)和業(yè)務(wù)創(chuàng)新方面形成特色，不能簡(jiǎn)單模仿、一哄而上。

資本市場(chǎng)機(jī)構(gòu)“抱團(tuán)行情”成為市場(chǎng)新常態(tài)，而這種扎堆的投資方式，是不健康的。不同的機(jī)構(gòu)有不同的投資策略，形成不同風(fēng)格的投資組合，他們應(yīng)該是差異化的，各具特色，一旦形成了在投資組合上的高度同質(zhì)化，就會(huì)使市場(chǎng)陷入推波助瀾、追漲殺跌的投機(jī)賭博之中，導(dǎo)致市場(chǎng)大起大落。因此，每一個(gè)機(jī)構(gòu)投資者都應(yīng)該有自己的特色和投資風(fēng)格。

董登新表示，只有以公募基金為代表的機(jī)構(gòu)投資者茁壯成長(zhǎng)，才能有益于中國(guó)資本市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展。

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