美國期貨市場清算機構設置模式對我國的啟示

摘要：2008年經濟危機之后，各類國際制度規范不斷完善，是否進行統一清算成為國際資本市場的重要研究課題。文章以美國期貨市場為例，按清算所與期貨交易所的所有權歸屬及清算所是否具有獨立的法人資格將清算所設置模式分為三種，一是以CME清算所為代表的非法人部門模式;二是以ICE集團清算所為代表的交易所集團子公司模式;三是以美國期權結算公司為代表的獨立清算所。文章通過介紹美國典型期貨清算機構，認為期貨市場清算機構設置模式具有從“碎片化”走向統一化的趨勢，具體表現為，一是清算數據集中，建立統一清算平臺;二是全球主要金融基礎設施合并或合作，形成雙邊或多邊跨市場結算聯盟;三是對交易后基礎設施進行變革，積極推行金融科技革命。我國期貨交易所內設結算部模式在我國期貨市場發展早期有利于期貨交易和結算的協調，促進了我國期貨市場發展，但不利于市場參與者的資金使用效率。文章探索研究獨立統一清算機構設置模式，在總體風險可控情況下，適應新時代期貨市場發展。

關鍵詞：期貨結算體系;統一清算;中國期貨監控

經過30年的發展，我國期貨市場成績斐然，國際化水平進一步提升，市場體系、產品體系、規則體系、基礎設施體系等方面進一步完善。特別是在2020年全球經濟充滿不確定性的大環境下，我國期貨市場充分發揮了服務實體經濟的功能，促進經濟平穩健康發展。而這其中清算和結算是期貨交易的核心環節，也是評價期貨市場效率和促進其功能發揮的重要內容。

一、美國期貨清算機構設置模式

截至2020年年底，在美國商品期貨委員會（CFTC）注冊和獲得豁免的清算組織共19家，其中注冊狀態的期貨清算組織15家，獲得豁免的期貨清算組織4家。依據清算所與期貨交易所的所有權歸屬以及清算所的體制框架，可將清算所設置形式分為三種：清算所是非法人部門模式、清算所是交易所集團子公司形式和獨立清算所形式，其中后兩種設置模式清算所具有獨立的法人資格。

（一）清算所是非法人部門——CME清算所

CME清算所是芝加哥商業交易所（CME）的一個非法人部門，CME是CME集團的子公司。CME清算所為在CME集團交易的期貨合約進行清算。CME集團同時經營歐洲清算所，它是CME集團駐倫敦的全資清算公司。此外CME清算所也向迪拜交易所、美國厄里斯交易所等提供清算服務。

CME集團實現了內部的統一清算，采用多種工具積極管理風險，包括清算會員要求、保證金、壓力測試、交易對手和流動性風險監控以及運營風險管理等。

（二）清算所是交易所集團子公司——ICE集團

美國洲際交易所集團（ICE）創立于2000年，是知名電子能源交易市場，經營著期貨交易所、場外掉期市場和衍生品清算所。ICE集團擁有6個清算平臺，分別為美國、英國、歐洲、加拿大和新加坡的主要衍生品資產提供服務。在美國的結算組織有4家，分別為ICE信用結算、ICE美國結算、ICE歐洲結算和ICE NGX加拿大公司。

ICE集團的清算所均為ICE集團的子公司。清算所的風險管理框架以分層方法為基礎，通過維持會員資格標準、對未平倉頭寸設定初始保證金等一系列措施控制風險。

（三）獨立清算所——期權結算公司（OCC）

OCC成立于1973年，是交易所買賣股票期權和商品期貨的獨立結算所，受美國證券交易委員會和CFTC監管。截至2020年年底，OCC公司為16個不同的交易所提供中央對手清算和結算服務。OCC具有獨立的法人資格，通過風險管理方案減少其風險敞口。該方案包括初始和持續成員標準、保證金要求、高流動性資產的清算基金和信貸額度等。

（四）其它清算機構——與美國有業務往來的清算機構

除美國本土的清算機構外，與美國有業務往來的外國衍生品結算系統也在CFTC注冊為衍生品結算組織。

LCH集團成立于1888年，由倫敦農產品清算所發展而來。2003年LCH和Clearnet SA合并成立LCH.Clearnet集團，為Eurorex、LME和ICE提供清算，歸倫敦金融服務局和法國銀監會監管。2008年LCH成功解決了違約清算成員雷曼兄弟9萬億美元的名義利率掉期投資組合違約事件。如今，LCH經營著當今金融市場中規模較大、較復雜的清算機構。它的母公司受法國審慎監管管理局監管，兩家實體分別是位于英國的LCH Ltd和位于法國的LCH SA。這兩個結算組織均是在美國CFTC注冊的結算組織。

二、清算所設置的發展趨勢

目前全球后臺金融基礎設施有整合的趨勢。美國的CCP相對集中，歐洲結算市場有從“碎片化”走向統一的趨勢。具體來看全球結算機構發展的趨勢如下。

（一）清算數據集中，建立統一清算平臺

以CME清算所為例，它為CME集團在內的四家期貨交易所進行清算，實現了CME集團內部的集中統一清算。統一的清算平臺能夠對會員合約的持倉成交和倉單等全面監測監控，也能客觀全面地評估清算會員的風險。同時，CME清算所提供與OCC和FICC的交叉保證金方案，還參與了CME與新加坡交易所之間的相互抵消系統協議，該協議使交易員能夠在一個交易所開設期貨頭寸，在另一個交易所進行清算。

此外，CME集團也推出了場外交易清算平臺CME ClearPort，為場外交易合約進行清算服務。具體而言，CME ClearPort允許在場外進行交易，并由場外經紀商將交易數據輸入至CMEClearPort統一進行中央清算，既保留了OTC市場的靈活性，又實現了交易后的中央清算，有效防范OTC交易的對手方信用風險。

（二）全球主要金融基礎設施合并或合作，形成雙邊或多邊跨市場結算聯盟

1. 建立結算聯盟

CME先后與新加坡國際金融交易所、美國期權結算公司、紐約清算公司、倫敦結算公司、倫敦國際金融期貨交易所等建立雙邊或多邊跨市場結算聯盟，不同交易所間實行“交叉保證金”結算制度。

2. 簽訂合作意向書

OCC與CME和ICE Clear US等清算組織合作，為OCC清算證券和期貨合約的產品提供內部交叉保證金計劃。此外，OCC與DTC、NSCC和FICC簽訂了多邊凈額結算合同和有限交叉擔保協議。OCC還參與了與DTC和NSCC聯合開發的支付方案。2013 年 4 月，明訊銀行和渣打銀行簽署了合作意向書，為其共同的客戶提供可定制的擔保品管理服務，使得這些客戶可以從全球化的擔保品管理業務中獲益。

3. 通過合并收購擴大業務范圍

2017年，CBOE通過收購BATS全球市場，開始將交易所業務從衍生品逐步向現券靠攏。2020年，芝加哥期權交易所全球市場有限公司完成對歐洲清算所EuroCCP的收購。作為CBOE的獨立子公司運營，EuroCCP是歐洲地區服務于現券市場的最重要CCP之一。洲際交易所集團成長過程也是通過收購其他交易所實現的。洲際交易所的歷史可以回溯到1997年，當時公司創始人斯普雷徹收購了CPEX。2000年，6家天然氣及電力公司收購了ICE的股權。2001年6月，ICE收購IPE。2007、2010年ICE分別與紐約期貨交易所、氣候交易所合并。2014年12月，ICE收購了ICE Clear Netherlands的多數股權，進軍歐洲大陸的清算基礎設施。

歐洲碎片化的結構導致歐洲證券結算成本是美國國內證券結算成本的十倍以上。鑒于此，歐盟在建立統一市場的大旗下，也一直推動后臺金融基礎設施的整合。一種思路是向美國學習，通過政府推動，建立一個面向全歐盟的集中統一的金融基礎設施;另一種思路是通過市場競爭，促進金融基礎設施的自然集中。

（三）推動交易后基礎設施變革，積極擁抱金融科技革命

目前世界主要登記結算機構在推動交易后基礎設施變革，包括：機器人技術、人工智能、云計算和機器學習等金融科技新技術的潛在應用。

1. 推出新結算系統

2020年CME推出CME SPAN 2系統。據CME介紹，CME Clearing與清算會員和服務提供商合作，從主要的NYMEX能源期貨和期貨期權開始，使用新一代用于保證金風險管理的標準組合風險分析系統。SPAN 2系統將保持第一代 SPAN的算法和公式，在一個統一的界面中提供強化的風險管理功能。其優點在于增添了新的模型、報告系統和保證金復制功能。同時，CME SPAN 2將允許對產品級別和組合級別的保證金進行分項和動態的調整。此外，該系統還將強化對不同風險因子（市場風險、流動性風險、集中度風險等）的預警機制。

2. 提升交易后基礎設施及框架

新加坡交易所于 2018年 12 月 10 日推出了新的證券結算和存托框架及系統。新系統最大的亮點是證券交收期從原來的 T+3 縮短一天至 T+2，并實現了資金和證券的同時結算。港交所全面提升其交易后基礎設施，范圍覆蓋所有交易后業務流程及系統，包括中央結算、證券交收、中央證券存管處、風險及抵押品管理和代理人服務。新一代風險模型將以風險為導向，引入符合《歐洲市場基礎設施監管規則》的壓力風險值為組成部分，并進行壓力測試。

三、對我國期貨結算機構設置的啟示

（一）我國期貨結算機構設置模式及優缺點

我國期貨結算機構設置模式是期貨交易所內設結算部模式。這種結算機構設置模式在我國期貨市場發展早期，有利于各交易所交易和結算的協調，促進了期貨市場的平穩健康發展。近幾年，經調研，一些會員單位反映交易所內設結算部模式與新時代期貨市場快速發展難以完全適應。一是期貨交易所各自制定了期貨結算細則（管理辦法），期貨公司會員需要以自有資金分別在四家期貨交易所的專用結算賬戶足額繳納最低余額為200萬元的結算準備金，降低了資金使用效率。二是各交易所分別制定結算規則和開發不同的結算系統，造成了結算平臺的低效率和資源浪費。三是期貨交易所的結算部不具有獨立的法人資格，不享有資產收益，沒有獨立決策權，無法作出獨立的風險管理決策。

（二）探索研究獨立統一清算機構設置模式

為適應新時代我國期貨市場發展并借鑒國外成熟期貨市場清算機構設置模式趨勢，建議以中國期貨監控為基礎建立獨立統一結算機構。主要優勢有以下幾點。

一是中國期貨監控是2006年3月成立的非營利性公司制法人，與四家期貨交易所既相互獨立又共同受中國證監會監管。上海期貨交易所、中國金融期貨交易所、鄭州商品交易所和大連商品交易所均是中國期貨監控的股東。

二是中國期貨監控本身就是期貨市場的風險監測監控平臺。經過證監會多次授權，中國期貨監控負責實施期貨市場統一開戶、監測、監控等工作，擁有中國期貨市場全市場數據，有建立統一結算機構的金融基礎設施優勢。

三是中國期貨監控代管期貨投資者保障基金。2007年6月，中國證監會、財政部發布《關于指定中國期貨保證金監控中心有限責任公司代管期貨投資者保障基金的通知》，聯合指定中國期貨監控作為保障基金的代管機構，負責基金資金的籌集、管理和使用，在期貨公司出現嚴重違法違規時保障期貨市場正常運行。

四是期貨統一清算有助于更好地管理風險，降低運營成本，提高效率。統一清算為其會員單位提供了潛在的資本緩釋機會，從而提高了投資者的資金使用效率。同時，統一結算可以保持金融基礎設施內部的一體化，比如在軟硬件共享、網絡基礎設施共建以及市場基礎設施單一網關等。

（三）以中國期貨監控為基礎建立統一清算需要注意的問題

首先，堅持國家金融戰略導向，堅守不發生系統性風險。一是統一結算實現各交易所清算部門之間的互聯互通，可能會加劇風險的傳播。二是注重精細化管理，妥善安排風險處置。

其次，推動清算與交易的協作。一是統一結算機構與交易所應溝通合作，實現交易和結算的有效對接。二是根據G20規定，參照CME清算所綜合性清算平臺經驗，積極推出適合我國特色的統一場外結算平臺。

最后，尊重市場規律。一是國際經驗與國內實踐相結合，積極借鑒國際清算機構設置經驗及戰略布局，確保清算機構的風險防范。二是合并后的結算機構應充分考慮期貨市場的特點，提升整個期貨市場的運行效率。

四、結語

中國期貨監控是我國期貨市場“五位一體”的核心組成之一。建議中國期貨監控積極關注包括美國等在內的全球金融基礎設施領域的變革動向，并結合我國實際，以中國期貨監控為基礎建立統一結算機構。同時高效捕獲數據、維護數據，構建期貨市場“數據池”，積極利用金融科技，構建后危機時代的風險管理框架，強化監管和服務能力，提升期貨市場國際化水平，提高服務實體經濟的能力。

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（作者單位：中國期貨市場監控中心有限責任公司）

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