崔鵬　我們面臨的投資黑洞

崔鵬

去年年底的時(shí)候咱們提到過，今年全球都要經(jīng)歷流動(dòng)性麻藥過勁之后的陣痛。

而且還沒有完，眼下又有俄烏沖突這種災(zāi)難性事件。

那么這些令人傷腦筋的事會(huì)讓我們的投資收益變得更糟么？

對此，我做了個(gè)小統(tǒng)計(jì)，結(jié)果有點(diǎn)出乎意料。答案 是……

先不說，往下看。

先說這場沖突。

俄烏沖突的發(fā)生真的在意料之外。它在一段時(shí)間里簡直成了信息黑洞（也就是任何其他信息都被這事屏蔽了），而且也成了友誼黑洞。

自從有了朋友圈之后，每一次出現(xiàn)有爭議的社會(huì)事件，我的朋友（互加微信的）平均減少15%。這主要是因?yàn)槊恳淮稳藗兌紩?huì)因意見站隊(duì)，而我總是喜歡站在少數(shù)派一邊—幾乎每個(gè)所謂的價(jià)值投資者由于左側(cè)投資習(xí)慣，都有這種傾向，我有時(shí)候甚至懷疑這幫人有反社會(huì)傾向，但目前從我身上似乎還找不到證據(jù)—現(xiàn)在人們的認(rèn)知又往往傾向于極端，所以每次我站在少數(shù)派自作聰明地發(fā)表意見時(shí)，就會(huì)有人把我拉黑。

肯尼斯·阿羅早就證明過，在我說的這種狀況下，希望獲得更多友誼的理性決策應(yīng)該是表達(dá)溫和的中間派意見，對此我也是了解的，但在表達(dá)小聰明還是整體更理性方面，我總是難免陷入愚蠢的無毛兩腳生物的短視陷阱。

話題扯得太遠(yuǎn)了，還是說這件事給投資帶來的問 題。

在“二戰(zhàn)”之后，地球上發(fā)生了數(shù)不清的局部戰(zhàn)爭，規(guī)模比較大的有朝鮮戰(zhàn)爭、越南戰(zhàn)爭、阿富汗戰(zhàn)爭、兩伊戰(zhàn)爭、幾次中東戰(zhàn)爭、兩次伊拉克戰(zhàn)爭;規(guī)模比較小的有中印戰(zhàn)爭、格林納達(dá)戰(zhàn)爭、格魯吉亞戰(zhàn)爭。另外，短促而傷害比較大的有9·11事件、肯尼迪遇刺事件……

這些戰(zhàn)爭和突發(fā)事件給投資者帶來了什么影響 呢？

說幾個(gè)比較厲害的。朝鮮戰(zhàn)爭應(yīng)該算是一個(gè)。在朝鮮戰(zhàn)爭爆發(fā)的1950年6月，道瓊斯指數(shù)出現(xiàn)了顯著下降，但這種狀態(tài)在8月就得到了明顯的改善，等到了年底，指數(shù)竟然是上漲的。

突然爆發(fā)的事件中影響最大的是9·11事件。起初，股市出現(xiàn)了暴跌和停擺。但到了11月，市場出現(xiàn)大幅度反彈，等到年底，市場也出現(xiàn)了上漲。

當(dāng)然，這都是針對美國的事。作為全球第二大經(jīng)濟(jì)體，自從有了新中國股市以來，中國沒發(fā)生過什么稱得上戰(zhàn)爭的事件—只有一次，1999年駐南斯拉夫大使館被炸事件，但這件事基本沒在資本市場留下痕跡，那一年5月到6月的內(nèi)地市場基本是在上漲 的。

戰(zhàn)爭對市場的影響在總體規(guī)律上沒有意外，戰(zhàn)爭的規(guī)模和其對市場的影響基本上成正比（包括影響幅度和時(shí)間長度）;發(fā)生局部戰(zhàn)爭地區(qū)的經(jīng)濟(jì)地位也是如此，經(jīng)濟(jì)地位越重要，受的影響也越大。

就像推理劇，隨便誰都能猜到結(jié)果的那類，肯定不是什么高級(jí)的作品。

在“二戰(zhàn)”之后，地球上發(fā)生了多次局部戰(zhàn)爭。出人意料的是，“二戰(zhàn)”以來真正影響到資本市場的戰(zhàn)爭只有一次。

那是1973年的中東贖罪日戰(zhàn)爭。這場戰(zhàn)爭的實(shí)戰(zhàn)階段并不長，但引發(fā)了后來阿拉伯國家針對歐美的石油禁運(yùn)，造成第一次石油危機(jī)。那次戰(zhàn)爭深刻地改變了世界，比如香港股市在1973年的股災(zāi)里下跌了接近93%。你看過電視劇《大時(shí)代》么？《大時(shí)代》的前傳原型就是1973年的股災(zāi)。

那么這次俄烏沖突的影響預(yù)期會(huì)怎么樣呢？

首先，從俄烏兩個(gè)國家的軍事力量對比看，俄羅斯就像在用大錘砸核桃。雖然，烏克蘭的抵抗比想象中（對比2014年的克里米亞）要頑強(qiáng)，但沖突不會(huì)延續(xù)太長時(shí)間。

第二個(gè)，規(guī)模。由于北約和其他大國都不會(huì)參與其中，這場沖突的規(guī)模會(huì)非常有限，而且也不會(huì)使用超常規(guī)武器。

第三個(gè)，對能源價(jià)格的影響。我們原來認(rèn)為石油從去年年中到今年都可能是漲價(jià)的狀態(tài)，但現(xiàn)在的上漲明顯加入了恐慌因素。實(shí)際上全球經(jīng)濟(jì)對傳統(tǒng)能源的依賴遠(yuǎn)低于1970到1980年代，只不過去年疫情后經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇跳漲和厄爾尼諾現(xiàn)象短期內(nèi)推高了傳統(tǒng)能源價(jià)格，在此基礎(chǔ)上俄烏沖突起到了油價(jià)加速器的作用。當(dāng)然，很可能俄羅斯就是想利用石油高價(jià)的這個(gè)階段才發(fā)起了軍事行動(dòng)—?dú)v史上石油價(jià)格三次突破100美元/桶，2008年、2014年和今年，俄羅斯在這三年都打了仗。

所以，要說這次事件對投資者的收益會(huì)不會(huì)產(chǎn)生影響，從一年的長度看是小概率事件。

然后一個(gè)大趨勢是美聯(lián)儲(chǔ)加息。

很多人認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)加息會(huì)帶來全球股票市場的熊市。這是因?yàn)椋袊鴥?nèi)地將在今年剩余的時(shí)間里保持流動(dòng)性的邊際寬松，但從影響力來看，美國的經(jīng)濟(jì)體量更大，總體流動(dòng)性的收縮會(huì)給股市帶來壓力。

看下歷史上美聯(lián)儲(chǔ)的加息周期給市場帶來了什么吧。

在“二戰(zhàn)”后，美聯(lián)儲(chǔ)一共帶領(lǐng)投資者度過了12個(gè)加息周期。如果分別以加息開始時(shí)的道瓊斯指數(shù)和結(jié)束時(shí)的道瓊斯指數(shù)來計(jì)算，其中11個(gè)周期，指數(shù)都獲得了正回報(bào)。唯一一次負(fù)數(shù)，依然出現(xiàn)在1972年到1974年—1973年的股災(zāi)把美股折騰得夠嗆。不過總體來看，美股是上升的，刨除1968年到1982年階段，這種上升趨勢非常明顯，不論是加息周期還是降息周期。

特別是從伯南克之后，美元的流動(dòng)性雖然經(jīng)歷了降息加息又降息的幾次轉(zhuǎn)折，市場利率仍然非常低，這驅(qū)動(dòng)了風(fēng)險(xiǎn)資本市場的繁榮。只有在2018年，鮑威爾剛上臺(tái)不久的4次連續(xù)加息，造成了股市的“明斯基時(shí)刻”。當(dāng)然，這很可能不是加息本身造成，更多是因?yàn)楫?dāng)時(shí)的美聯(lián)儲(chǔ)缺乏和市場的及時(shí)溝 通。

就像最近一次劉鶴副總理在國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)專題會(huì)議上說的，政策的制定和實(shí)施應(yīng)該保持可預(yù)期、穩(wěn)定和透明幾個(gè)特性。只要這樣，市場就不太會(huì)因?yàn)檎咦呦蜣D(zhuǎn)變而出現(xiàn)暴漲暴跌。

市場比人們想的復(fù)雜得多。

戰(zhàn)爭的破壞性在人們的想象中似乎非常大，但作為經(jīng)濟(jì)晴雨表的股票市場對其產(chǎn)生的反應(yīng)基本不會(huì)超過5個(gè) 月。

這大概可以說明，具象的糟糕和系統(tǒng)的糟糕在大多數(shù)時(shí)候不是一回事。只是人類作為一種視覺動(dòng)物，總是愛夸大具象的糟糕，而忽視系統(tǒng)的問題。

諸如此類的問題還有個(gè)例子，最近某家發(fā)酵產(chǎn)品生產(chǎn)廠商的工作人員被曝用腳踩腌制品攪拌，這似乎給輿情以很大刺激。作為一個(gè)食品行業(yè)的逃兵，我不得不說，只要是發(fā)酵產(chǎn)品，用腳攪拌是一種通用做法。至于攪拌者在操作前是不是洗過腳，或者有沒有腳氣，絕對不是造成食品安全問題的主要原因。流水線上一次添加劑或者包裝的誤操作造成的影響很可能比這種“污染”要厲害得多。

但人們就是那么看重腳的問題。

美聯(lián)儲(chǔ)通過加息收縮了流動(dòng)性，對股票市場來說似乎是最根本的“壞事”，但往往流動(dòng)性寬松是牛市的必要條件之一，流動(dòng)性收縮卻不是熊市的充分條件。

這都是非常有趣的現(xiàn)象。它說明，股票市場遠(yuǎn)比人們想象的復(fù)雜。

當(dāng)然，這是好事—就像看推理劇，隨便誰都能猜到結(jié)果的那類，肯定不是什么高級(jí)的作品。