歐普康視：重資產擴張模式待考

薛宇

2021年，歐普康視（300595.SZ）實現營業收入12.95億元，同比增長48.74%;歸母凈利潤5.55億元，同比增長28.02%;扣非歸母凈利潤4.88億元，同比增長22.87%。

與以往相比，歐普康視2021年凈利潤增速明顯放緩。2018-2020年，上市公司歸屬凈利潤分別為2.16億元、3.07億元、4.33億元，同比增長43.34%、41.92%、41.2%;扣非凈利潤分別為1.9億元、2.67億元、3.97億元，同比增長40.53%、40.88%、48.6%，遠遠高于2021年的28.02%、22.87%。

4月26日，歐普康視發布2022年度一季報，報告期內上市公司實現營收3.71億元，凈利潤1.48億元，扣非凈利潤1.38億元，同比分別增長29.35%、7.24%、28.66%。雖然凈利潤增長緩慢，但扣非凈利潤增速尚可，不過依然低于歷史增速。2019-2021年，公司扣非凈利潤年復合增長率為35.19%。

凈利潤增速下滑或許表明歐普康視的渠道擴張存在壓力。

近年來，公司不斷通過合作、投資以及自建等方式拓展終端渠道，尤其是公司擬斥巨資進行眼視光終端建設，將完全改變目前的“輕資產”運營模式，資產變“重”對于歐普康視而言或許是一個重大的考驗。

凈利潤增速下滑

2021年第四季度是歐普康視上市以來首次出現凈利潤下滑，公司當期凈利潤下滑28.27%，營業收入增速也僅有13.2%;然而2017-2020年的四季度，公司營業收入同比分別增長35.12%、43.71%、26.24%、63.09%，扣非凈利潤同比增長29.31%、42.59%、45.79%、116.65%。

年報中上市公司解釋稱，2021年下半年，各地防控政策影響了業務的正常發展，且2020年下半年基數高，導致業績增長率降低。另外，公司限制性股權激勵計劃解禁可抵減當期所得稅費用同比下降約4200萬元，股權激勵計劃分攤費用同比增長約200萬元，合計對凈利潤影響為4400萬元，顯著拉低了2021年下半年度的凈利潤增長率。

根據2020年年度報告，由于股權激勵解禁可抵扣費用增加（影響金額為4898萬元），2020年公司所得稅費用僅1810萬元，較上年的3902萬元減少53.63%。然而2021年，公司所得稅費用為9223萬元。

股權激勵屬于經營性事項，其對業績的影響不應被孤立地看待和衡量。退一步講，即便將該影響金額（4400萬元）加回，歐普康視的凈利潤增速也是低于歷史增速，公司2021年調整后的扣非凈利潤增速為33.95%，仍然低于2018-2020年的40.53%、40.88%、48.6%。

整體而言，歐普康視上市以來營業收入保持較為穩定而持續的增長，2016-2021年同比增速分別為33.35%、32.6%、47.1%、41.12%、34.59%、48.74%。不過，近兩年公司收入增長較快與護理產品、框架眼鏡的增長不無關系，其中，護理產品的收入由2019年的1.07億元增至2020年的1.55億元，2021年為2.28億元;普通框架眼鏡2020年收入為1.06億元，2021年達到1.96億元。與此同時，上市公司主要產品角膜塑形鏡收入占比及增速卻在下滑。

2016-2021年，歐普康視角膜塑形鏡（夢戴維）銷售收入分別為1.75億元、2.21億元、3.1億元、4.37億元、5.22億元、6.7億元，占公司營業總收入的74.33%、70.99%、67.63%、67.62%、59.9%、51.73%，同比增長32.21%、26.63%、40.15%、41.09%、19.23%、28.45%。

歐普康視相關負責人對《證券市場周刊》表示，2021年角膜塑形鏡同比增長28.45%，主要是受到公司控股醫療機構收取角膜塑形鏡應用中的檢查、復查、試戴、材料等列入醫療收入的影響，這部分收入在未單列醫療收入之前是列在鏡片收入里的。

2020年和2021年，上市公司醫療收入分別為6304萬元、1.77億元，若將其加回到角膜塑形鏡銷售收入中，2020年及2021年的增長率分別為33.64%、44.87%，表面上看增速保持穩定。

但需要注意的是，上市公司的醫療收入除了包含與角膜塑形鏡相關的檢查等收入外，還可能包含與之無關的醫療收入。

年報顯示，上市公司每年新增多家子公司，2020年和2021年分別投資設立59家、78家子公司，收并購32家、30家，上市公司收購的這些公司中不乏眼科診所、眼科醫院等，這些并表的醫療機構的主營收入中與角膜塑形鏡相關的收入又有多少呢？

歐普康視2021年股權激勵計劃對公司業績考核目標為，以2021年扣非凈利潤為基數，2022-2026年扣非凈利潤增長率不低于20%、44%、72.8%、107.36%、148.83%，即2022-2026年扣非凈利潤同比增長率均不低于20%。

這一考核目標顯著低于歷史增速，如上所述，2018-2020年公司扣非凈利潤同比分別增長40.53%、40.88%、48.6%。究竟是考核目標過低還是公司對未來增長沒信心呢？

根據券商研報，盡管角膜塑形鏡目前滲透率不超過2%，但與美國市場社區化視光的主流模式不同，國內主要銷售通路是醫院眼科，幾乎沒有公司自建渠道。由于角膜塑形鏡屬于三類醫療器械，定制過程中需要專業醫務人員，因此競爭主要集中在醫院渠道。東亞前海證券認為，外資品牌歐幾里得“捆綁”大型公立醫院，阿爾法與眼科連鎖愛爾眼科建立合作，傳統醫院渠道目前已經相對飽和。歐普康視近年持續擴大終端渠道即意在打通渠道瓶頸。

重資產模式擴張渠道

近年來，歐普康視不斷通過合作、投資并購等方式拓展終端渠道，投資并購主要體現為上市公司長期股權投資，商譽金額增長迅速。2018年年末，上市公司長期股權投資金額僅122萬元，2019年和2020年也只有幾千萬元的規模，但2021年年末即達到2.66億元，2022年一季度末公司長期股權投資期末余額為3.12億元;2019年年末，歐普康視商譽余額8451萬元，2020年和2021年的年末迅速增至1.72億元、2.54億元。

相應地，此類投資占公司總資產的比例也逐年提升，其中長期股權投資占比從2018年年末的0.1%增至2021年年末的8.94%，2022年一季度末達到9.79%;商譽占比從2017年的0.52%增至2021年的8.55%。

歐普康視投資并購的這些公司多為眼視光診所、眼科醫院等，也包含合作多年的經銷商。年報顯示，2021年年末公司已建立合作關系的終端總數超過1400家，其中參股和控股的終端超過350家。

此外，歐普康視還通過自建終端的方式擴展業務。2020年年末，公司已建成10家康視眼科醫院，并擁有眼科門診部、診所、視光中心、社區眼健康中心等約230家視光服務終端。在此基礎上，歐普康視將斥巨資進一步拓展終端。

2021年11月，歐普康視定增事項獲得證監會同意注冊批復，公司擬募集資金不超過20.42億元，其中4.18億元用于接觸鏡和配套產品產業化項目，余下16.24億元用于投資社區化眼視光服務終端建設項目。

社區化眼視光服務終端建設項目投資總額為17.79億元，其中固定資產投資16.37億元，包括建筑工程費用4.44億元、設備購置費10.75億元等;鋪底流動資金1.41億元。項目建成后，公司將新增眼視光服務終端1348個，其中縣區級眼視光服務終端336個，社區級眼視光服務終端1012個。

2022年一季度末，歐普康視固定資產期末賬面價值1.81億元，在建工程6580萬元，合計2.47億元;上市公司總資產規模為31.85億元。這也就意味著，僅社區化眼視光服務終端建設項目的投資規模就達到現有固定資產規模的9倍、總資產規模的55.86%，歐普康視將由目前的輕資產模式轉換為相對重資產的運營模式。

那么，上市公司未來的資產收益率是否會受到不利影響？

據定增募集說明書，上市公司預計上述眼視光終端項目將新增折舊和攤銷額合計15.8億元，在10年內完成折舊和攤銷，根據具體投入使用計劃，最高一年攤銷金額為3.16億元，最低一年攤銷金額為4540萬元。

歐普康視未來資產收益率情況將取決于眼視光終端拓展帶來的增量收益，一旦增量收益難以覆蓋折舊和攤銷成本，上市公司的資產收益率將會下滑，重資產模式更加考驗公司的盈利能力。

對此上述負責人表示，從歷史數據來看，2019-2021年公司歸母凈資產分別為13.3億元、17.52億元、22.16億元，加權平均凈資產收益率分別為26.13%、28.18%、28.3%，近三年收益率呈逐年增長趨勢。