國有股權轉讓中原股東行使優先購買權創新路徑探索

位瑛瑤 李憲

隨著國有經濟布局和結構的調整，國有股權轉讓作為國有資本保值增值、實現資源優化配置的重要形式在實踐中被大量運用。但在實踐中，關于享有優先購買權的其他股東是否需要履行國有股權轉讓的進場程序爭議很大，尤其是在國有股權已進入產權交易場所公開掛牌的情況下，其他股東在同等條件下行使優先購買權的路徑，便成為股權轉讓方、其他股東和非股東利益關注的焦點。

一、進場交易制度與股東優先購買權的相關規定

《公司法》第七十一條第二款規定：“經股東同意轉讓的股權，在同等條件下，其他股東有優先購買權。兩個以上股東主張行使優先購買權的，協商確定各自的購買比例;協商不成的，按照轉讓時各自的出資比例行使優先購買權。”

《企業國有資產法》第五十四條第二款規定：“除按照國家規定可以直接協議轉讓的以外，國有資產轉讓應當在依法設立的產權交易場所公開進行。轉讓方應當如實披露有關信息，征集受讓方;征集產生的受讓方為兩個以上的，轉讓應當采用公開競價的交易方式。”

《企業國有資產交易監督管理辦法》（國務院國有資產監督管理委員會、財政部第32號令，以下簡稱“32號令”）、《企業國有產權交易操作規則》等相關國資監管條文中明確，轉讓方應在產權轉讓披露信息中明確有限責任公司原股東是否放棄優先購買權：“涉及轉讓標的企業其他股東依法在同等條件下享有優先購買權的情形，按照有關法規規定執行。”

《最高人民法院關于適用〈中華人民共和國公司法〉若干問題的規定（四）》（以下簡稱“《公司法解釋（四）”》）規定： “在依法設立的產權交易場所轉讓有限責任公司國有股權的，適用公司法第七十一條第二款、第三款或者第七十二條規定的‘書面通知’‘通知’‘同等條件’時，可以參照產權交易場所的交易規則。”

因此，國有股權在根據《公司法》有關規定進場交易操作時，產權交易機構制定的交易規則就成為平衡國有資產保值增值與標的企業其他股東利益關系的終極天平。只有采取適用性高、可操作性強的交易規則，才能平衡好各方權益、避免產生糾紛、減少交易成本。

二、股東行使優先購買權的常見方式及利弊簡述

按照32號令第十五條和《企業國有產權交易操作規則》第十三條規定，“國有股權轉讓信息披露中應明確表示其他股東是否放棄優先購買權”，而《公司法解釋（四）》第二十二條中規定，優先購買權行使規則可以參照產權交易場所的交易規則。

目前，各產權交易機構均已制定了企業國有產權轉讓股東行使優先購買權等操作規則。通常情況下，大多數產權交易機構以不放棄優先購買權的其他股東是否提交受讓申請并繳納保證金為原則，將行使優先權分為“場內行權”和“場外行權”，但是這兩種行權方式需要轉讓方在公告信息披露前明確。

1.針對“場內行權”方式的操作路徑，如征集到一個未放棄優先購買權的股東時可不與非股東意向受讓方競價，同等條件下待非股東意向受讓方報價后直接行權;兩個及兩個以上場內行權的股東行使優先購買權時，由非股東意向受讓方競價確定最終報價后，場內行權的其他股東就最終報價在同等條件下當場表態是否行使優先購買權，若當場表態行權的，應協商確定各自的購買比例，協商不成的，按照各自的出資比例行使優先購買權。如場內行權的其他股東已行權或已受讓的，轉讓方將不再征詢未進場的其他股東意見。

2.針對“場外行權”方式的操作路徑，當信息披露公告期滿，只征集到符合條件的非股東意向受讓方、但未產生場內行權的其他股東或者場內行權的其他股東均放棄行權的，轉讓方應按照時限要求再次向未選擇場內行權的其他股東發送通知，告知其非股東意向受讓方的最終競價并征詢是否在同等條件下以該價格行權，如行權，則應當在規定時間內通知產權交易機構、提交交易保證金并以最終報價受讓股權，逾期視為放棄優先購買權;若有兩個及兩個以上場外行權股東提出行權，則參考場內同類行權方式。

可見，不同行權方式可能產生不同的結果。此外，如轉讓方進場前向產權交易機構提交標的企業所有未放棄優先購買權的其他股東應場內行權的相關材料，即排除未放棄優先購買權的其他股東場外行權的可能。

上述兩種行權方式，雖然從有限責任公司經營過程中人合性特點的角度維護了股東團隊的相對穩定，最大限度保護了老股東的利益，但是，一定程度上剝奪了非股東意向受讓方繼續加價以取得股權的權利，不僅不利于轉讓方實現利益最大化，也可能導致國有股權存在未被充分合理定價的情形，無法保證國有資產實現價值最大化。

三、股東場內行使優先購買權的創新嘗試

為了幫助轉讓方企業實現收回投資收益、爭取利益最大化的目標，充分保護標的企業其他股東同等條件下行權的權益，同時兼顧避免未放棄優先購買權的股東不作行權表示、惡意拖延而損害轉讓方和非股東意向方權益情況的發生，黑龍江聯合產權交易所（以下簡稱“黑龍江聯交所”）探索采取了“背對背報名+面對面出價”的交易模式，基本保證了在更好平衡各方利益的同時實現國有資產保值增值。

該交易模式在采用時，須由轉讓方在信息披露前明確告之標的企業其他股東：如其不放棄優先購買權，必須在場內行權，按照公告要求時間節點提出受讓申請并足額交納保證金，遵照產權交易機構的交易規則行使優先購買權。

所謂“背對背報名”，即意向受讓方（包括未放棄優先購買權的標的企業其他股東）須按照公告要求，履行受讓方會員注冊、提交書面受讓申請、足額交納保證金等程序，旨在確保真正有意向參與項目的意向受讓方能夠在不受干擾的情況下參與交易。如征集到一個符合條件的意向受讓方，則該意向受讓方即成為受讓方。如征集到兩個及以上符合條件的意向受讓方，則立即啟動“面對面出價”流程。如征集到的意向受讓方均為非股東意向受讓方，通過拍賣方式確定受讓方;如同時征集到其他股東和非股東意向受讓方，則通過組織線下拍賣會的方式，由非股東意向受讓方進行拍賣競價以確定最高報價，未放棄優先購買權的其他股東可不參與拍賣競價環節，待拍賣競價環節產生最高報價后，由黑龍江聯交所當場征求標的企業其他股東意向方在最高報價情況下是否行使優先購買權，如行權且非股東意向受讓方無更高應價，則優先購買權人行權成功;如有更高應價且優先購買權人放棄行權，則更高出價人受讓標的公司股權;如兩個及以上其他股東當場表態行使優先購買權，應協商確定各自的購買比例，協商不成的，按照各自的出資比例行使優先購買權，或在其均表示以競價方式確定受讓方的，則繼續采取拍賣方式確定受讓方和成交價。

例如，2021年黑龍江聯交所掛牌A公司參股權轉讓項目，雖然轉讓方持有股權比例較少，但標的企業為行業內龍頭企業，具有一定的行業市場壟斷優勢、良好的發展前景以及一定的投資價值。同時，轉讓額度較大、內部情況較復雜，可能涉及多名股東未明確表示是否放棄優先購買等問題。在這種情況下，可能產生多種征集結果，以往常規的交易方式既無法滿足項目的競價需要，也無法兼顧保障各方權益。黑龍江聯交所經多輪研究論證，采取了上述“背對背報名+面對面出價”的交易方式，通過市場化運作幫助轉讓方實現股權順利退出。

黑龍江聯交所通過不斷探索、實踐、論證得出，“背對背報名+面對面出價”的交易方式不僅能夠維護標的企業其他股東行使優先購買權的權益，還能夠兼顧考量非股東意向受讓方應享有的加價權利，真正為國有資產保值增值保駕護航，可以作為國有股權轉讓中涉及多股東不放棄優先購買權的交易方式的較優參考與借鑒范本，值得作為創新路徑在未來廣泛推廣。