華晨破產重整即將進入方案表決環節　旗下多家上市公司或將易主

惠凱

華晨集團的突然破產，掀開了其背負著的沉重債務和管理負擔。華晨集團等12家企業的已申報+暫未申報的債權之和約為670億元，其中，銀行系機構申報的債權金額最大，另外還有多家券商、基金也卷入其中。

6月8日，沈陽中院發布了華晨集團等12家企業向院提交的《華晨汽車集團控股有限公司等12家企業實質合并重整計劃（草案）》（以下簡稱《草案》），并定于6月30日召開第三次債權人會議，并進行表決。從重整草案來看，華晨旗下的申華控股、金杯汽車等上市公司將引入新股東。不過，對于普通債權的處置，多位債權人仍心存疑慮，“清償期限和清償率不確定較大，不看好這一方案。”

作為東北地區的國企龍頭，且旗下有多家上市公司的華晨集團，在2020年猝然債券違約，這一事件震動業內外，引發了一系列負面效應。如今，華晨集團終于走到重整的關鍵時刻。《紅周刊》獲悉，“華晨系”的12家企業的合并破產重整草案已在近日向債權人公布，并可能于本月底進行投票。

華晨債務違約事件之所以引發極高的關注度，和其債務規模較大有著密切相關。多位債權人向《紅周刊》提供的《債權表》顯示，不僅有多家銀行被卷入，且券商、公募、私募等機構均有涉及。

在銀行債權人方面，朝陽銀行沈陽分行申報6億元，國開行遼寧分行申報5億元……而在券商系債權人中，“西藏信托-瑞邦2號集合信托計劃-中航證券鑫航30號單一資管計劃”持有4.8億元的華晨債;中信證券申報了3億多元債權;方正證券的債權為2.7億元;“紅塔證券-沈陽華益新汽車銷售有限公司-紅塔證券·紅鑫2號單一資管計劃”也持有約2.7億元債權。在公募基金中，“浦銀安盛基金-浦東天津分行-浦銀安盛1號定向資管計劃”持有約3億元的債券;“東吳基金-晟孚量化1號私募基金-東吳基金平江25號單一資管計劃”也持有2億多元的債券;“中信建投基金-寧波銀行-外貿信托-首創穩盈1號開放式集合信托計劃”也持有近2億元的債券;“泰達宏利基金-民生銀行-華泰證券達利1號集合資管計劃”持有華晨債約1.6億元……

除了上述國家隊成員，在華晨債務危機這件事中，也有知名私募深陷其中，譬如頭部固收策略私募——暖流資產旗下的“暖流宏觀對沖1號證券私募基金”就申報了1.8億元債權。

需要說明的是，作為華晨債的主承銷商之一，國開行旗下的國開證券確定債權11.6億元。不僅于此，已有債券持有人起訴了中介機構。此前華晨集團和承銷機構簽署的《受托管理協議》中，雙方約定未經受托管理人同意，“不新增債務或新設對外擔保……不向第三方出售或抵押資產”。但在華晨債違約前夕，發行人突擊轉讓了旗下港股上市公司的股權。在去年上交所對華晨集團及責任人的公開譴責中，指出其存在“未遵守募集說明書承諾，未經受托管理人同意即進行資產轉讓及質押”的情形。

據此在今年3月，一家持有華晨債的私募基金將6家承銷商和服務機構告上法庭，對象包括：承銷商招商證券、國開證券、中天證券，亞太（集團）會計師事務所（特殊普通合伙）、北京觀韜中茂律師事務所、大公國際。

截至今年6月初，華晨集團等12家企業的已申報+暫未申報的債權之和約為670億元，其中，普通債權為633.7億元，有擔保債權28.8億元，職工+社保債權8億元。

作為東北地區的國企龍頭，華晨為何會淪落到今天這種巨額債務纏身地步？對此，債權人提供的《重整計劃（草案）》做了粗略說明，“受內外經營環境變化、自身經營管理以及歷史遺留問題等原因影響”。

在2020年華晨集團債務危機剛剛爆發時，各方也試圖伸出援手，譬如光大銀行等銀行牽頭成立了債委會、并擔任主席行，國家開發銀行遼寧省分行、交通銀行遼寧省分行等5家銀行為副主席行，整個債委會包含30多家銀行。然而“救援”并不成功，導致部分債權人最終采取了法律手段。比如華晨汽車（01114.HK）在去年底就公告稱，公司被光大銀行、哈爾濱銀行起訴，其中光大銀行涉訴金額超過20億元，按照沈陽中院的裁決，估計華晨集團最高損失約14億元。

《重整計劃（草案）》還指出，華晨集團等12家企業“法人人格高度混同”，為降低區分企業財產的成本、提高重整效率，法院做出了對“華晨系”12家企業合并重整的決定。

評估材料顯示，這12家企業經審計資產的賬面價值174億元，資產評估價值244億元，其中評估價值最高的是長期股權投資，為133億元。具體來說，華晨集團持有的華晨中國三成股權的評估價值為103億元（華晨中國又通過金杯汽車持有華晨寶馬25%的股權），華晨寶馬品牌在中國市場受到較高認可，是華晨集團的重要核心資產。

不過需要說明的是，材料還顯示，上述長期股權投資類的資產，多為與“華晨系”的12家企業存在業務往來的關聯公司，若重整失敗進入清算，“該類企業的股權價值變現能力和價格存疑，不排除將會極大貶損甚至為零的可能”。比如，如果把華晨中國的股權快速出售，“可能對其全資孫公司金杯汽控與寶馬集團合資合作關系的維系產生重大不利影響，從而導致華晨中國股權價值大幅貶損”，極端狀態下，“普通債權清償率將因此降至0.92%”。

另外，華晨集團等公司還有近20億元的應收賬款類資產。若進入清算，應收賬款可能因“管理人員和經辦人員流失、管理失序等原因，面臨回收成本高、難度大且回收價值低甚至無法回收的風險”。

整體來看，如果此次重整失敗，破產清算后，“普通債權清償率僅為12.15%”，而這恰恰為什么是各方力求推動華晨通過“重整+引入戰投”的重要原因。

在破產重整過程中，戰略投資者的入場至關重要。上述材料顯示，華晨不同板塊的資產引入了不同的戰投，譬如，申華控股（600653.SH）及線管企業的戰投為業喬集團，投資金額6億多元;“中華”品牌汽車等資產的戰投為寶馬中國，投資金額為16.3億元;東方鑫源被確定為金杯汽車（60060.SH）的戰投，投資金額不低于10.4億元。兩家A股上市公司公告稱，“（重整）可能導致公司控股股東和實際控制人發生變更”。受重整利好的催化，申華控股近期曾連續四個漲停。

那么，業喬集團又是何方神圣呢？據東北當地人士透露，業喬是東北知名的4S連鎖品牌，主要代理寶馬等豪車的銷售。

公開信息顯示，申華控股、金杯汽車在度過2020年的低谷期后，目前業績已經出現明顯反彈，去年雙雙扭虧成功。其中，金杯汽車在去年完成重大資產重組，收購了金杯安道拓剩余的50%股權，而因金杯安道拓2021年凈利潤的全部并表，公司2021年歸母凈利潤成功扭虧，達1.95億元。

在破產重整方案的制定過程中，管理人扮演了重要角色。據債權人提供的《決定書》文件顯示，2020年底，法院指定了華晨清算組繼續擔任管理人，管理人團隊除多位地方國資、金融等部門負責人外，還包括北京市金杜律師事務所律師劉延嶺（副組長）、謝元勛。

劉延嶺在業內頗為知名。公開信息顯示，劉是金杜破產重組團隊的負責合伙人，曾參與《企業破產法》的起草，并主持了多個大型破產項目的管理人工作。金杜是近幾年破產業務領域的“大贏家”——擔任過重慶鋼鐵、東北特鋼、丹東港、銀億、力帆、西王、永泰、華晨、康美、雨潤、青海鹽湖、金貴銀業等多家企業的破產管理人/清算組成員/法律顧問，在付出艱辛努力的同時，收入也不菲。

大體量破產業務創收規模遠高于IPO。譬如廣東揭陽法院去年指定金杜擔任康美藥業的破產管理人。此前《紅周刊》曾報道，康美的債權申報達435億元，破產費用預計達2.5億元。至于華晨，現有《草案》中尚未列明破產管理費用。

作為“債轉股”的償債平臺，債委會選定了建信信托，設立信托計劃、存續期5年，底層資產為華晨集團100%股權及其他資產，信托受益權份額用于償債，“以時間換空間，避免該資產的價值在快速變現情況下大幅貶損”。

不過，仍有一些債權人對上述方案仍存疑慮。一位固收策略的私募人士陳先生表示：“信托沒有明確的退出時間，這是我反對的關鍵。”至于草案中信托計劃的5年存續期，陳先生指出，按照方案，5年到期后如果沒有清償完畢，可以展期，“也就是說‘5年’方案沒有約束力”。

“破產管理人每年從信托拿管理費，可能會傾向于延長信托的退出時間，可能會拖很久。”陳先生如是說。

陳先生的觀點代表了不少普通債權人的想法，譬如債券持有人付先生就表示，現有方案無法測算出一個準確的償付率，而且底層資產通過信托計劃隔離開，債權人無權直接處置。“特別是核心資產——華晨寶馬的股權，比如企業未來是否分紅、分紅多少，債權人對此也不具備掌控力。”

重整方案一旦獲通過，各金融機構應及時調整華晨的信貸分類，“確保重整后華晨集團等12家企業運營滿足正常征信要求……各債權銀行應給予華晨集團等12家企業融資貸款公平公正的待遇及正常的信貸支持”，達到信用等級修復的目的。

按照《企業破產法》，若任一表決組未表決通過，則重整計劃未獲通過，華晨集團等12家企業將面臨破產清算的風險。為此華晨破產管理人也在盡力爭取債權人。正如《草案》所說，“為……有效化解華晨集團等12家企業債務風險，避免破產清算帶來更大損失，懇請各債權人、出資人積極參與表決，投票支持重整計劃！”否則，“全體債權人預計將遭受嚴重損失”。

但上述三位債券持有人均直言，會考慮投出反對票或棄權票。

華晨破產重整是不少陷入債務危機企業的縮影。一位從事不良資產處置的業內人士評論稱，完美的破產重整要達到三重目的——卸下債務負擔、企業重新輕裝上陣;使主營業務重新煥發活力或引入新的主業、具備內生造血能力;公司治理規范化、擺脫管理層和大股東對企業的控制和企業利益的侵占，制度上防止再次出現債務問題。他直言，“這幾年國內不少破產重整只停留在第一層面，因此這些企業在實施破產重整后，主營業務的表現仍無法達到曾經的高度。”

對華晨重整方案的投票將在6月底進行。結果究竟如何，《紅周刊》將持續關注。