NFT數字藏品價值影響因素分析及評估框架
——基于FM矩陣分解算法

■ 王娟娟 陳 昊

（中南財經政法大學工商管理學院，湖北武漢 430073）

一、引言

NFT 全稱為Non-Fungible Token，即非同質化代幣，名為“代幣”，實為“權證”，其代表和證明了區塊鏈中的數字資產所有權歸屬。NFT 概念中的“非同質化”代表其所證明的是存在于區塊鏈上的特殊數字資產，與加密貨幣這種數字通貨資產的區別在于它們不能被替代或交換為類似的任意項目。如圖1所示過程，憑借區塊鏈技術不可篡改、可追溯等特點和去中心化存儲技術，NFT 這一形式有效解決數字資產的確權和存儲問題，提高數字資產交易效率和安全性，降低了交易成本，增強數字資產的流動性。按照NFT 映射的資產的不同，目前NFT 項目可分為以下主要類型：收藏品、藝術品、游戲、元宇宙、應用程序、體育運動、去中心化金融等。隨著經濟技術的發展，NFT 的應用場景不斷被擴展，與各領域的結合更加緊密，其定價邏輯和價值評估過程受到重視。

圖1 NFT 數字藏品的鑄造過程

NFT 的發展仍處于起步階段，但越來越多的創作者、投資者正在進入該領域，更多知名品牌已開始投資該領域，利用不斷增長的市場需求創作NFT數字藏品，市場交易額和總價值迅速增長。Opensea作為全球最大的NFT 數字藏品交易平臺，2021年交易金額超過10 億美元，占全球NFT 交易規模的98.3%；作為對比，Opensea 的2020年全年交易額尚不足2 000 萬美元。NFT 交易的市場價值也從2020年的8 249 萬美元增加到2021年的177 億美元，增幅超過200 倍①https://nonfungible.com/news/corporate/yearly-nft-market-report-2021；。目前國內NFT 市場的發展仍處于萌芽階段，國內主流的NFT 發售或交易平臺處在平臺建設期或孵化期。NFT 在中國的發展路徑不同于海外市場的商業模式，中國企業更多是從版權保護切入，發揮NFT 數字產權證明功能，強調無幣化NFT 的探索，與國內數字貨幣監管機構的謹慎態度相匹配。

NFT 數字藏品的核心價值在于“數字內容資產化”，是資產在虛擬世界的產權確權和交易機制的實現形式，被認為是“元宇宙”實現的基礎。將數字內容轉化為數字資產，利用區塊鏈技術保證數字資產的唯一性和真實性，NFT 對應數字資產能在區塊鏈上流轉，有助于版權保護、交易、內容發行及IP 價值變現。

新興的NFT 數字藏品市場存在諸多挑戰，其中最大的挑戰之一是估值問題。購買、出售、交易和贈送NFT 數字藏品的商業行為需要準確的估值；無論是確定成本基礎，還是確定所交易NFT 的相對價值，都需要建立NFT 數字藏品的估值框架模型。目前國內關于如何對NFT 進行估值的研究文獻和案例較少，實務中與之接近的類比案例即藝術品估值，但其估值模型能否應用于NFT 數字藏品也較為模糊。NFT 數字藏品的評估需要合理的估值方法，從而設計價值管理模式來運營相關的數字資產，促進數字資產的保值增值。本文通過梳理國內外NFT 相關的研究文獻，分析NFT 的設計機理、交易邏輯和發展歷程，總結NFT 數字藏品的特征和價值來源，構建NFT 數字藏品價值影響因素體系和評估框架，為NFT 數字藏品的合理估值提供建議，促進NFT 數字藏品的發展。

二、NFT 數字藏品研究現狀分析

NFT 這一概念的發源較早（Hal Finney，1993）②Hal Finney 在 1993年發布在CompuServe 平臺上的概念：“Crypto Trading Cards”，使用一種加密貨幣的交易卡作為數字資產的權證，被認為是最早的NFT 概念。，而被證實可行性并進行廣泛創作運營的NFT 概念最早是由CryptoKitties 的創始人Dieter Shirley 在 2017年提出，作為區塊鏈ERC721 標準的規范和名稱。本文的研究對象NFT 數字藏品是NFT 發展的主要載體和表現形式，西沐（2021）給予了數字藝術資產的定義，可以作為NFT 數字藏品概念的借鑒：數字藝術資產是擁有數據權利的、有價值的、可計量的、可讀取的數據資產信息，是基于數字化平臺的數字集合性的新形態資產[1]。Dowling（2022）提出NFT是一種由區塊鏈記錄的數字資產的可交易權利集合[2]。Bolton 和Cora（2021）在NFT 的基礎上提出了VERO 這一概念：Virtual Equivalent of a Real Object，意為真實對象的虛擬對等，更為準確地描述和延伸了NFT 數字藏品的性質和價值[3]。虛擬資產錨定到現實世界，現實世界的稀有度轉化為虛擬世界的稀有度，是目前針對NFT 藏品進行價值衡量的邏輯起點。

目前的研究都肯定了區塊鏈作為數字資產發展的新技術、NFT 作為數字資產確權的新形式，給數字資產及相關產業帶來的變革性影響?；趨^塊鏈的數字資產交易系統，使數字資產交易系統相互連通，可以實現數字資產跨機構、跨個體的安全流轉（呂坤、鮑可進，2018）[4]。由于區塊鏈具有的分布式、去中心化等特點，可以有效解決當前數字資產的版權確權爭議；同時，鏈中反應的實時需求來決定數字資產的價格，降低現實中存在的談判成本和不可控的交易行為，提高了數字資產交易的效率（張俊、王飛躍，2021；Choi 等，2021；Wang 等，2021）[5][6][7]。NFT 的出現使數字化的藝術品可以實施追續收益權，即藝術家可以設置一定的費率，從其作品的后續轉售中取得一定比例提成費用，能夠對作者的再創作產生激勵，亦可保護作者遺產繼承者利益（周瑋佳，2021）[8]。

NFT 的確權是研究NFT 數字藏品估值的重要前提，也是當前學界對NFT 進行研究的主要方向。Fairfield（2021）則認為盡管目前“智能合同”的術語較為廣泛的使用，NFT 數字藏品應被認定為個人財產而非合同許可，物權的存在和歸屬應當明確[9]。其研究中提出一種發展觀念：NFT 將成為個人數字資產的基礎，完善法律形式保護的所有權制度是迫切需要的。法律應當允許再次將那些購買稀缺且有價值的數字資產的人定性為所有者，而不僅僅是使用者，以支持購買者獲得NFT 數字藏品所有權的期望。司曉（2021）認為NFT 將知識產權和資產持有人的所有權有效結合，物權和其他知識產權可以并行不悖[10]。NFT 是物權理念在虛擬世界的資產上的重塑，用戶購買數字藏品得到的不再是版權的許可使用而是所有權，從而權責明確，有效解決以往數字資產存在的確權沖突。

稀缺性是資產價值形成的基礎，目前NFT 數字藏品的高價格體現了該類資產高度稀缺的特征，NFT 數字藏品的稀缺性和其價值的關系已有研究證明。Chohan（2021）基于區塊鏈技術產生的“價值”和“稀缺性”，認為NFT 數字藏品的價值，是通過創造稀缺性來賦予代碼構建的數字對象價值；NFT 數字藏品被賦予獨特性，買家為了保持它們的獨特性，會支付極高的溢價，從而它的價值與人們表達出的購買意愿相匹配；人為的稀缺性仍然需要一個接受代幣代表“稀有”的市場來進行交換，因此采用虛擬貨幣作為交易媒介[11]。Kong 和 Lin（2021）同樣認為NFT 的定價取決于稀缺性和投資者的審美偏好，主觀因素影響定價，因此涉及更復雜的估值[12]。用于傳統金融資產評估的現金流模型、市盈率模型等方法，難以從稀缺性和偏好的角度對NFT 數字藏品展開合理的價值評估。

NFT 的價值實現基于區塊鏈技術，秦蕊等（2021）學者因此建立以鏈下與鏈上的供需關系為核心的NFT 價值評估思路：NFT 標的物的價值由相關市場因素綜合決定，本身作為數字資產的特性，以及基于區塊鏈的標準化發行又另外賦予了其可追溯、可交易、可訪問、通用的特性，雙重特性維度構成了NFT 的價值評估基礎[13]。NFT 數字藏品的價值建立在購買者或投資者對其的認知之上，這種認知源于買方對NFT 藏品作者的認可以及圍繞NFT 數字藏品本身的整體營銷（Kapoor 等，2022）[14]。胡淳儀（2022）將NFT 的價值維度也分割成為兩個部分——文化價值和經濟價值，經濟價值體現在其金融價值上，目前收藏者或投資者對NFT 藝術品的收藏行為的核心利益是金融價值而非藝術文化價值[15]。因此，技術維度、藝術文化維度、經濟維度為NFT 價值衡量的主要評價維度，是本文構建價值來源和評估框架的基礎。

梳理國內外研究并結合NFT 市場的實際情況發現，NFT 數字藏品的價值影響因素同傳統資產有很大區別。加密貨幣會影響NFT 的定價，較大的加密貨幣市場傾向于溢出到目前較小的NFT 市場（Bhattarai 等，2020）[16]。加密貨幣的巨大波動性、稀缺性以及投機性，使得建立在加密貨幣基礎上的NFT 估值具有挑戰性（Kapoor 等，2022）。Kong 和Lin（2021）的研究顯示NFT 指數對宏觀經濟狀況、監管政策和公眾態度也是敏感的。

目前國外學者已建立NFT 價格預測和價值評估模型的雛形，并開始對其中的重要影響因素進行驗證。Nadini（2021）使用簡單的機器學習算法開發了一個使用銷售歷史和視覺特征的NFT 交易價格預測模型，但忽略了社交媒體特征[17]。以上模型具有拓展性，對本文建立更為完善的評估框架有借鑒意義。

綜上，通過梳理文獻中關于NFT 數字藏品的概念、特征、價值影響因素以及評估方法的研究，總結NFT 數字藏品的評估要素，建立更為合理的NFT數字藏品評估框架。與傳統資產評估業務不同，NFT數字藏品評估很難直接采用一個數學經濟模型，而是一種涉及NFT 藝術價值、技術價值、傳播和營銷方案等多方因素社會性評估體系。

三、NFT 數字藏品價值分析

（一）NFT 數字藏品的特征

本文根據NFT 數字藏品的形成過程、應用領域和市場反應，總結NFT 數字藏品共有稀缺性、實用性、保護性和風險性四大特征，分析資產特征作為進行價值維度分析研究的基礎。

1.稀缺性

同現實中的藝術品和其他收藏品一致，每個NFT 數字藏品具有不同屬性，異質特征衍生了稀缺性。商品理論中提出了稀缺性的影響（Brock，1968），稀缺性作為購買意愿和支付意愿的驅動因素，是資產價值和價格上升的主要原因[18]。NFT 數字藏品首先通過鑄造固定供應量的代幣來人為創造稀缺性，用于創造和交易NFT 數字藏品的虛擬貨幣如比特幣、以太幣等都是有限的，這體現了NFT 數字藏品的客觀稀缺性。

稀缺性定義為“需求多于資源的主觀感覺”（Goldsmith 等，2020），由客觀資源的稀缺和主觀感受引起并廣泛存在，所以特定范圍內的每個個體都存在對特定資產或商品的稀缺心態[19]。在創作過程中，單個 NFT 數字藏品通常根據其屬性的獨特性而具有自己的稀有程度，為在區塊鏈的基礎上賦予數字內容獨特的標識和元數據，因此它們可以彼此區別，收藏者會根據自己主觀的稀缺性感受支付溢價。

2.實用性

實用性與效用價值理論相關，商品的實用性是構成主、客觀效用的基礎。NFT 實用性體現在 NFT資產的預期用途，在虛擬世界或現實世界提供更多用途而更易于交易變現，因此具有更多預期可實現用途的 NFT 數字藏品更有價值。NFT 數字藏品的實用性除了表現在當下主流的在藝術領域的收藏和投資行為外，在游戲、娛樂、資料管理，甚至房地產領域都有發揮空間，實用性的表現形式較為多樣。

NFT 的實用性特征賦予了更為直接的價值。由于“元宇宙”的搭建、NFT 數字藏品的預期用途不斷擴展，實用性帶來的價值會隨著時間的推移而上升，具體取決于基礎NFT 項目的相關要素。

3.保護性

NFT 可以視為資產真實性證書的數字版本，結合了區塊鏈技術和智能合約，可以更為安全有效地記錄數字資產所有權的流轉。

NFT 對于所有權的保護也間接衍生了新的盈利方式——創作者分成模式，即NFT 數字藏品的創作者可以保留對自己作品的所有權，并設置一定比率的流轉分成率，如圖2所示。NFT 的最大用途是在數字內容領域，NFT 推動了一種新的創作者經濟，在該模式下，創作者不會將其內容的所有權移交平臺，所有權仍由自身賬戶持有或記錄所有權歷史。當出售NFT 時，資金直接流向其虛擬賬戶；如果后續所有者出售 NFT，原始創建者可以自動獲得分成收益。

圖2 NFT 數字藏品的創作者分成模式

4.風險性

NFT 數字藏品是一種極具風險的資產類別。分析OpenSea、CryptoKitties 等NFT 交易平臺上的交易狀況，可以發現NFT 數字藏品的價格波動較大。

NFT 數字藏品的風險受多種因素影響。NFT 的交易媒介為各種加密貨幣，給定加密貨幣可能會因市場波動失去原有價值，這將導致依靠其進行關聯交易的NFT 數字藏品損失一定價值。另一個重要風險因素是確定 NFT 價值的不確定性，NFT 的價值在很大程度上取決于稀缺性以及所有者和購買者的主觀意圖，很難預測 NFT 的下位買家的主觀動機，因此NFT 的價值評估較難施行，導致目前的價格存在劇烈波動現象。目前NFT 交易為人所批評的問題之一是存在炒作行為，資產的交易價格或價格范圍通常大大超過資產的內在價值，買方要付出比 NFT 實際價值高得多的價格，導致NFT 交易市場存在欺詐行為和資產的過度膨脹現象。

（二）NFT 數字藏品的價值來源

價值可分為兩類，主觀價值和客觀價值。客觀價值是指資產本身存在、不受特定個體看法或偏好而影響價值的部分，這一部分價值的存在契合勞動價值論；主觀價值則完全取決于個體的信念、偏好、選擇或想法，這一部分價值體現了效用價值理論。

將NFT 數字藏品的價值分割為客觀價值和主觀價值兩部分，創作者一定的物化勞動形成該類資產，基本用途的實用性體現了客觀價值，而稀缺性對其賦予了主觀價值。NFT 數字藏品的價值中，客觀價值主要表現為經濟價值和技術價值，受資產客觀的經濟用途和技術特征形成；主觀價值主要表現為藝術價值和社會價值，價值受到投資者、收藏者或消費者的主觀感受的影響。經濟價值、技術價值、藝術價值和社會價值互相影響又相互區別，共同構成了NFT 數字資產的價值。

本文針對NFT 數字藏品的價值形成了經濟價值、藝術價值、技術價值和社會價值構成的四維價值模型。

1.經濟價值

內容發行及 IP 價值變現是NFT 數字藏品進行經濟價值變現的主要表現形式，而經濟價值體現在對數字資產所有權和其他產權的需求。數字經濟背景下，數字內容創作形式從專業創作內容（PGC）轉變為用戶創作內容（UGC），對于創作者和版權方來說，版權授權缺少有效的溝通渠道和定價機制，交易流程繁瑣且交易成本較高；NFT 的出現較為有效地解決了這一問題，提高了交易活躍度和效率，具有經濟性。

NFT 為數字內容提供類似實體的發行方式和權證，收藏者擁有可以證明所有權，并且可以像處置實物資產一樣收藏、使用、分享和轉讓。與傳統模式不同的是，在區塊鏈邏輯下，可以保證去中心化，獨立節點數據不可更改，數字資產所有權鏈可以清晰顯示該資產的創作、運營、交易和處置過程。由于市場、創作、區塊鏈和加密貨幣本身的性質，NFT數字藏品的經濟價值比傳統藝術市場更為復雜，更具動態性。

2.藝術價值

藝術勞動是一種非物質的勞動形式，是一種抽象的勞動形式。NFT 數字藏品最直觀的價值就是它的象征價值，這個維度的價值與NFT 創作傾向和收藏行為有關，它既包含了一件藝術品的內在魅力，也包含了藝術家和收藏家所積累的社會資本。NFT數字藏品通過將藝術元素融入數字世界，為有價值藝術數字化、資產化提供了途徑。

對于藝術家來說，NFT 也提供了一種自由表達的傾向，他們不再遵循或局限于實體藝術慣例，以數字方式呈現作品可能更有吸引力。與衡量實體藝術品的藝術價值相似，評估NFT 數字藏品的藝術價值首先關注創作者的影響力，受歡迎程度、社交媒體的關注度以及作品實現的銷售價格等等因素需要重視。

3.技術價值

在技術環節上，每個NFT 數字藏品都存儲在區塊鏈上，由于區塊鏈的技術特征創建不可變的流轉記錄，其中包含有關創建、銷售、數字藏品與特定數字資產的關聯以及擁有或使用數字資產的許可范圍的信息。加密貨幣被廣泛接受，成為有價值尺度功能的存儲或交換媒介，可以進一步發展成為一種來管理數據和記錄的有效方式。

區塊鏈技術在虛擬世界中賦予數字文件不可篡改、不可復制性的特性，這些特性賦予NFT 數字藏品稀缺性。存儲在區塊鏈上的所有 NFT 數字藏品都有自身真實性和所有權鏈的記錄，防止它們受到不當處理或盜竊。數據一旦添加到鏈中，就無法更改或刪除，每個 NFT 的稀缺性和真實性都得到保證。

4.社會價值

NFT 數字藏品可以在虛擬世界的活動和現實世界的反映中體現社會價值。部分NFT 可以讓用戶加入部分處于起步階段的虛擬項目和社區，個人通過這些NFT 建立和表達自己的價值觀。NFT 數字藏品體現了明顯的社交屬性，持有NFT 數字藏品可以形成社會資本。

NFT 和區塊鏈去中心化的應用，形成了新型社會責任的實現方式。NFT 數字藏品目前已有用于促進社會責任的應用，提供多種方式激勵社會行為，從另一方面體現了其社會價值。例如，聯合國教科文組織將列為瀕危物種的動植物以 NFT 的形式發布，籌集資金用于救助瀕危物種。對衍生NFT 作品的鼓勵和支持，所有權、營銷和慈善融合在一起，激勵鑄造和交易用于解決社會經濟、文化和環境問題的NFT 數字藏品，利用 NFT 作品和平臺進行融資。

（三）NFT 數字藏品的估值難點

通過數字藝術資源的估值定價過程，才能將其變成數字藝術資產，數字資源估值、定價是藝術數字資產化的核心。數字資源具有非標準性（異質性），尤其是其價值的測量更多地是依靠價值發現的特質，決定了其估值的復雜性與特殊性（西沐，2021）。

每個NFT 數字藏品的元數據都由其自己的元數據組成，這些元數據部分基于客觀標準，部分基于社區評價來定義其在特殊背景下的特征。評估 NFT需要識別每種類型的NFT 元數據，這需要較大的工作量。NFT 數字藏品的銷售價格不穩定、不規律。與實物藝術品收藏類似，沒有周期性交易，傳統的價格預測對于每個NFT 數字藏品的交易是不可行的。

目前建立了一種相對估值方法①https://dappradar.com/hub/nft-value-estimator；：利用NFT 數字藏品的標簽、可比較的NFT 項目和被評估NFT 項目的基本狀況，來為給定的 NFT 項目或NFT 藏品集合評估價值的過程。該方法基于市場法邏輯，具有合理性；但異質性是NFT 數字藏品的固有特征，單一特征的價值分割較為隨意和困難，該方法難以實現準確的評估。NFT 價值取決于多重因素，每個NFT 項目或NFT 項目集合之間都具有異質性，投資者購買NFT 的主觀動因也不同，評估框架的構建需要更廣的視角，納入更充分的價值影響因素。

四、NFT 數字藏品評估框架

（一）構建假設

NFT 數字藏品的價值類型一般是其市場公允價值，市場公允價值在很大程度上依賴于“相關市場”的概念，即此類資產最活躍的交易市場。NFT 數字藏品的交易市場是在逐漸完善的公平交易市場，市場規模較大。

NFT 的公允市場價值是在自愿買方和自愿賣方之間的交易價格，既不受任何強制購買或出售的約束限制，且雙方都已對NFT 數字藏品的相關事實有適當了解。

（二）評估框架的構建

目前在于NFT 估值相似的藝術品估值領域，采用雅昌指數、尚清指數、梅摩指數或者通過調查數據構建多元線性回歸模型進行評估[20]（周思達、楊勝剛，2014）。例如雅昌指數，該指數本為反映藝術市場價格走勢變化和運行狀況的指數體系，通過該指數體系下的藝術家指數、市場交易指數和宏觀市場指數進行對比分析，來計算特定藝術品價值。

區塊鏈技術和虛擬貨幣交易平臺bePAY 于2021年提出了評估 NFT 價值的TRUPPA 框架，由六項評價指標構成：T—有形性、R—稀有性、U— 實用性、P—流行性、P—盈利性及A—發展性。該框架分析了NFT 自身特征所創造的價值，但評價維度存在一定限制，且并未解釋如何進行量化。本文建立了圖3所示的NFT 數字藏品價值的評估框架。

圖3 NFT 數字藏品價值評估框架

該框架根據上文對NFT 數字藏品的特征、價值來源進行分析，結合有關NFT 文獻研究、NFT 市場狀況和交易情況，并建立價值計算公式（3-1）及公式（3-2）予以說明。

其中：VNFT為NFT 數字藏品的價值；為截距，由NFT 數字藏品的物理屬性構成；（artistic）為NFT 數字藏品的藝術價值；（scarcity）為稀缺價值；（social contact）為社交價值；（practicality）為實用價值；（ownership）為所有權價值；（liquidity）為NFT 數字藏品的流動性溢價；為作為交易媒介的虛擬貨幣對價值產生的影響。

NFT 改變傳統藝術的創作過程和對藝術的評價方式，在經濟上使新興藝術形式合法化。NFT 數字藏品的藝術價值可以通過藝術家的知名度和活躍度、其他作品價格等因素進行衡量，同藝術品的價值影響因素相同?？深惐确▏囆g品市場信心指數（AMCI）建立特定NFT 數字藏品的信心指數（AMCINFT），對創作者的人力成本投入進行修正，從而實現藝術價值的評估①https://es.artprice.com/artmarket-confidence-index#:～:text=Bar%C3%B3metro%20AMCI%20%28by%20Artprice%29%20 El%20bar%C3%B3metro%20est%C3%A1%20calculado,de%20%C3%A1nimo%20de%20las%20figuras%20interrogadas%20es%20 optimista;，如公式（3-3）所示。

NFT 數字藏品的稀缺價值決定于其藝術價值。創作者附加給 NFT 數字藏品的獨特特征，從而使其產生稀缺性。一部分稀缺性也源于收藏者的個人偏好，因此流行趨勢和虛擬社區的用戶群體特征對稀缺價值的認定和影響也較為重要。因此，稀缺價值表現為NFT 數字藏品特征的異質性程度，基于藝術價值（），通過對比不同NFT 數字藏品的特征標簽來綜合計算稀缺程度（）進行對比評估，如公式（3-4）所示。

NFT 作為會員代幣，社區成員擁有特定的 NFT作為身份證明，是培育虛擬社區的工具之一。圍繞特定NFT 數字藏品建立的社區準入構成其社交價值，社交媒體的傳播功能給NFT 數字資產的持有者帶來了心理認同感。在這一過程中，社交媒體的影響力可以影響資產價值，社交媒體的擴散作用可以幫助預測NFT 的資產價值。

Kapoor 等（2022）的研究采用多種機器學習和深度學習模型，衡量Twitter、Facebook 等社交網絡平臺的傳播功能對NFT 價值的影響，在社交媒體功能子集中，用戶會員列表計數、點贊數和轉發數是重要的影響因素，考慮了社交媒體影響因素的預測模型提高了6%的準確性。

NFT 數字藏品的社交價值可以通過綜合計算社交媒體的傳播程度結合變現能力進行評估，如公式（3-5）所示。為社交媒體綜合傳播度；為單位傳播度變現能力。

NFT 數字藏品的實用價值取決于預期用途實現的經濟利益（）折現，如公式（3-6）所示。在NFT 的早期發展階段，價值研究的重點都集中在藝術領域；“數字經濟”背景下，“元宇宙”及相關產業使NFT 數字藏品的預期應用場景不斷擴展，市場和用戶更注重NFT 的實用性，實用價值將成為NFT 數字藏品價值的主要部分。

NFT 能夠證明作品的真實性和所有權，因此具備了流通交易的基本條件，這通過提升流動性的方式增加了NFT 數字藏品的市場價值。區塊鏈技術允許對NFT 原件進行識別和追蹤，使用智能合約進行交易可以使原始作者從后續交易中獲得收益，這通過追溯創作權的方式影響NFT 數字藏品的所有權價值。如公式（3-7）所示，所有權價值等于確權和流轉過程中的收益，為每次流轉實現的價格，為作者或前所有權人設定的流轉分成率。

流動性溢價所代表的就是一項資產轉為現金所需要的時間和成本。投資人傾向投資流動性高的金融工具或金融資產，高流動性可以降低持有資產所面臨的風險，因此具有高流動性溢價的NFT 數字藏品具有高價值；從另一方面看，高流動性的NFT數字藏品因其可以快速變現，即使缺乏實用性也可以保持其價值。目前NFT 數字藏品交易高度頻繁，2020年NFT 市場交易次數為137.6 萬次，市場交易的流動性應當在該類資產的評估中進行考量。流動性溢價的計算公式如（3-8）所示，為近期成交價格減去轉換價格，轉換價格表示為相似藏品的市場平均成交價格。

虛擬貨幣對于NFT 數字藏品價值的影響已經進行了研究證明。Ante（2021）研究了NFT 交易、NFT 用戶行為特征以及虛擬貨幣和NFT 數字藏品定價之間的關系，研究表明比特幣（BTC）和以太幣（ETH）的定價會顯著影響NFT 市場：加密貨幣價值的下降意味著購買力的下降，會抑制NFT 市場發展[21]。Dowling（2022）對NFT 定價與加密貨幣定價的相關性進行進一步研究，相干性驗證表明這兩組市場之間存在一定的共同運動。以太幣等虛擬貨幣作為NFT 數字藏品交易的媒介，其價格波動對NFT 價值產生的影響應當納入評估模型中。

（三）評估模型的改進

NFT 數字藏品相比傳統藝術品評估方法，其所涉及的價值影響因素更為復雜，雅昌指數、尚清指數等指數方法和一般邏輯回歸無法學習到NFT 價值特征維度間的組合關系。

因子分解機（Factorization Machine）旨在解決大規模稀疏數據下的特征組合問題[22]（Rendle，2010），主要用在高維離散特征之間，對于稀疏的數據具有很好的學習能力。因子分解機通過交互項可以學習特征之間的關聯關系，并且保證了學習效率和預估能力，將特征工程的普遍性與分解模型的優越性結合在一起，以估計大范圍分類變量之間的交互關系。由于FM 學習的參數為單特征的隱向量，所以訓練集中沒有出現的特征組合的樣本，FM 模型依然可以用來預估。

NFT 數字藏品價值維度的離散關系并存在關聯性，引入FM 多項式模型來挖掘這種關系更為合適；FM 提升了原有藝術品評估模型預估能力，可以用于預估訓練因子集中沒有出現過的特征組合項。

本文采用因子分解機（FM）算法改進NFT 估值的估值公式，在基本線性回歸模型的基礎上引入交叉項，建立FM 二階多項式模型，如公式（3-9）至（3-11）所示。

首先通過矩陣分解用兩個向量vi和vj的乘積近似于原先的系數矩陣wi，保持變化前后的統一。拆解為后（3-10），參數變動時是對這兩個向量分別更新；在更新時，對于向量，不需要存在一組特征值同時不為0，原先估計系數對于稀疏數據比較苛刻，因子分解機改善了稀疏數據造成無法更新參數并估計的困難。

采用一定數量的NFT 數字藏品交易樣本數據作為輸入數據訓練模型，通過Python 等軟件進行參數估計，降低了回歸模型的參數誤差。因子分解機所應用的價值特征稀疏時，模型仍能進行參數估計，可有效解決NFT 數字藏品稀缺性帶來的部分特征難以區分的估值難點；且該模型可以基于原始回歸形式進行優化，提升擬合優度。這一模型不僅考慮單獨特征的影響，同時也考慮特征之間的相互關系，例如藝術價值和稀缺價值之間的相關關系，因此適合基于本文建立的評估框架優化評估公式。

五、結論與建議

與傳統資產不同，NFT 數字藏品評估不能直接采用一個數學經濟模型，而是一種涉及NFT 藝術價值、技術價值、傳播和營銷方案等多方因素社會性研究體系。本文通過分析NFT 數字藏品具有的稀缺性、實用性、保護性和風險性特征，建立NFT 數字藏品的經濟價值、藝術價值、技術價值和社會價值四維價值維度并將其價值維度進一步分割，形成評估框架和評估公式；通過因子分解機對評估公式進行了改進，使其更能擬合NFT 數字藏品價值維度之間的關聯關系。

本文分析各項價值維度和影響因素，有助于進行有針對性的評估研究。藝術價值是NFT 數字藏品價值的基礎，是該類資產稀缺性和價值的根本來源，進行藝術價值的評估更多考慮的是創作者因素；NFT具有社交屬性，社交媒體的傳播和擴散作用是影響其價值的重要因素；由于NFT 數字藏品的交易是由虛擬貨幣進行的，虛擬貨幣的價值波動會傳遞給NFT，還需要關注虛擬貨幣價格的變動?；谏鲜鲈u估框架和評估公式，對NFT 數字藏品進行合理的價值分析，實現經濟價值與文化價值的平衡協調發展，注重NFT 數字藏品藝術價值的創造階段，有利于促進NFT 數字藏品價值的創造和發展。

目前中國 NFT 行業處于起步階段，尚未明確監管部門和法規政策，制定NFT 數字藏品價值評估的全球標準需要考慮到當地的立法[23]（Chevet，2018）才能降低NFT 數字藏品的估值風險。隨著NFT 的推廣和流行，未來 NFT 的鑄造、發行、銷售、流轉都將有監管介入，應當建立符合國內NFT 數字藏品市場發展特點的法律法規和評估準則。