天融信股東減持及時

路漫漫

天融信（002212.SZ）前身南洋股份，是國內第一批中國名牌產品和國家免檢產品的八家電纜企業之一，具有三十多年的電線電纜生產經驗。

為了新的業績增長點，2016年12月底，南洋股份購買新三板掛牌的北京天融信科技股份有限公司 （下稱“北京天融信”）100% 股權，產生商譽45.77億元。北京天融信作價57億元，較5.20億元凈資產（扣除現金分紅2億元）增值約10倍。

之前在2013年10月以凈資產為基礎協商作價估值1.59億元，北京天融信54.53%的股權易手;之后又有幾次股權易手，估值飆升。結合其2013年、2014年的盈利，這些在2013年接手的幸運投資者一年時間就完全可以收回成本。曾經志在美國上市的北京天融信為何2013年估值這么低？而不到3年時間，南洋股份接手時，北京天融信的估值暴增數十倍。

精準完成業績承諾

收購完成后，南洋股份進入電線電纜和網絡安全業務的雙主業時代，在業績承諾期間，北京天融信精打細算，踩線完成業績承諾，南洋股份增勢喜人。

2018年是北京天融信業績承諾最后一年，之后，南洋股份毛利率保持穩定，盈利大減，主要原因是費用大幅增加。

公司在2020年9月8日將名下電線電纜業務所涉全部資產及相關權益和負債進行轉讓 。剝離之后，南洋股份更名為“天融信”。

2022年一季度，天融信實現營業收入3.78億元，同比增長42.80%，虧損6473.59萬元、扣非后虧損7137.50萬元，比起上年同期近億元虧損大為好轉，是2019年以來虧損最少的一季度。由于季節性原因，四季度是營收最多、利潤最多的季節，如果剩下三個季度能夠保持一季度的增長勢頭，2022年也許是個不錯的年度。

電線電纜業務的員工數量并不少，相關公告顯示，該業務的已有員工仍與其保持勞動關系。然而，該業務剝離之后，天融信的營收規模大減，員工數量不但沒有減少反而大幅增加。

2019年領取職工薪酬員工總人數為5281人，2020年為5357人、2021年為6269人。技術人員增加了1452人，銷售人員增加了133人，生產人員、財務人員、行政人員分別減少了513人、38人、46人。職工開銷沒有減少，反而快速增加，2019年至2021年支付給職工以及為職工支付的現金分別為7.72億元、9.09億元、11.66億元。此外，2019年開始實施股權激勵，2019年至2021年，公司在管理費用分別確認的股權支付1.61億元、1.36億元、1.37億元。3年后的2022年3月，又一次股權激勵來了，天融信披露了《“奮斗者”第一期股票期權激勵計劃（草案）》。

回款慢壞賬計提少

2019年至2021年各年末，上市公司的應收票據及應收賬款分別為17.24億元、16.35億元、22.14億元，周轉率分別為4.45次、3.40次、1.74次，周轉天數分別為81天、106天、207天。回款周期越來越長，主要是北京天融信的回款遠遠落后于營收。2015年北京天融信的營業收入8.55億元，2021年33.52億元，增長了2.92倍，而應收賬款及應收票據從2015年末的9172.23萬元暴增至2021年末的22.14億元，暴增了23.14倍。由于上市公司已經剝離電線電纜業務，為了方便對比，以上市公司2021年及年末的數據作為北京天融信的數據。

天融信的回款周期超過同行上市公司。2021年安恒信息（688023.SH）的營業收入18.20億元、年末應收票據及應收賬款為4.79億元、周轉率為4.79次、周轉天數為75天。美亞柏科（300188.SZ） 的四項數據分別為25.35億元、8.48億元、3.18次、113天。綠盟科技 （300369.SZ）的四項數據分別為26.09億元、16.94億元、1.74次、206天。

天融信的回款越來越慢，賬齡一年以上的應收賬款越來越多，意味著壞賬風險越來越大，然而其壞賬計提比例反而越來越低，2021年比2019年11.58%、2020年14.70%還要低。

信息安防行業發展迅速，上市公司的營收普遍大增，2017年還不如美亞柏科、綠盟科技的北京天融信在2018年完成了超越， 2021年在可比上市公司中成為了唯一一家營收突破30億元的公司。利潤方面，北京天融信一直遙遙領先，不過2021年大降52.25%，已經大幅落后于美亞柏科、綠盟科技。

利潤率方面，行業一般就是十幾個百分點，而2017年、2018年北京天融信的營業利潤率分別高達39.17%、31.84%，銷售凈利潤率分別高達35.17%、28.55%。從2019年開始回歸到十幾個百分點再到2021年只有7.10%，北京天融信在業績承諾期之后終于“下凡”了。

為了精準完成業績承諾，北京天融信還大顯財技。

大股東紛紛減持套現

盡管天融信轉型成功，題材好、業績好，看起來前途一片光明，但大股東們卻不留戀，紛紛減持套現。2022年5月6日，南洋股份總市值112億元，以2021年凈利潤來算，市盈率49倍，即使未來盈利能恢復到2020年、2019年的水平，市盈率也還有約30倍。在注冊制的大環境下，這樣的市盈率是比較高的。

作為新三板賣身價格最高的北京天融信，其大股東無疑是最大贏家。2015年3月，百榮明泰資本投資有限公司（后更名為“明泰匯金資本投資有限公司”，下稱“明泰資本”）以14.41億元拿下北京天融信44.74%股權，在賣給上市公司的時候套現11.36億元及獲得1.60億股股份（占總股本的13.98%），加上北京天融信0.89億元的分紅，明泰資本回籠了12.25億元，占投資成本的85%。過了解禁期后，明泰資本通過多種方式減持套現12.72億元，截至2022年3月末，明泰資本持有的股份數量為7400萬股，占總股本的6.24%，從第二大股東變成第三大股東。剩余股份早已質押套現，因被司法凍結，觸發提前購回條款后構成違約，明泰資本質押的股份存在可能因平倉導致被動減持的風險。質押且凍結的股份市值7億多元。

作為南洋股份的實際控制人、第一大股東鄭鐘南套現的更多。在南洋股份首發上市解禁后，鄭鐘南的持股比例從69.11%減持至并購北京天融信時的54.63%。并購后，因增發新股原因，持股比例下降至24.30%，截至2022年3月末，持股比例只有7.11%，但依然是天融信第一大股東。鄭鐘南套現約30億元，剩余股份的市值約8億元。

大股東套現，南洋股份回購。

2021年1月7日，南洋股份實施了首次回購股份，累計回購股份數量 2907萬股，成交總金額為6億元（不含交易費用）。2022年1月18日，南洋股份再次股份回購，截至4 月30日，公司累計回購股份數量 596萬股，成交總金額為1.01億元（不含交易費用）。雖然回購金額已經超過下限，但并沒有宣告回購結束，上限2億元的回購還要繼續。

增持方面則寥寥。最大一次增持是2015年12月，鄭鐘南以1400萬元增持了100萬股。2021年9月董事長、總經理李雪瑩女士以600萬元增持40萬股，副總經理、董事會秘書彭韶敏女士以225萬元增持15萬股，2021年11月，李雪瑩女士以1360萬元增持80萬股。

剝離電線電纜業務

2020年，南洋股份將持有的廣州南洋電纜有限公司（后更名為：廣州南洋電纜集團有限公司，下稱“廣州南洋”）100%股權、南洋電纜（天津）有限公司（下稱“南洋天津”）100%股權、廣東南洋電纜股份有限公司（下稱“廣東南洋”）95%股權和廣州南洋新能源有限公司（下稱“南洋新能源”）100%股權打包轉讓。

此前的2019年12月，上市公司本來擬將名下電線電纜業務所涉全部資產及相關權益和負債轉讓給控股股東鄭鐘南或其指定的關聯方。

后又轉向市場詢價。2020年5月18日至5月29日、6月22日至7月6日，天融信先后在深圳聯合產權交易所以公開掛牌轉讓的方式進行了標的資產的掛牌轉讓，掛牌轉讓價格分別為23.96億元、21.05億元，均無人摘牌。隨后，上市公司以21.05億元將資產轉讓給鄭鐘南。

截至2020年9月8日，本次交易相關標的股權已交割完畢。截至2022年2月28日，收到股權轉讓款 21.05億元。

有了掛牌流程，整個股權轉讓看上去比較正規。但四家轉讓公司的凈資產21.84億元，評估值23.96億元，為何掛牌價21.05億元都無人摘牌？

電線電纜業務一直是南洋股份主要的收入來源，2017年至2019年，該業務實現營業收入分別為39.68億元、45.68億元、46.74億元，占營業收入的比例分別為77.41%、72.51%、65.91%，毛利率分別為8.89%、9.18%、8.43%。

主要從事電力電纜、電氣裝備用電線電纜的研發、生產和銷售的廣州南洋營收及盈利還在增長，評估增值了2.11億元，主要是土地、房屋建筑物增值，增值率只有17.75%。2017年至2019年，廣州南洋實現營業收入分別為27.07億元、39.83億元、40.26億元，凈利潤分別為5576.86萬元、7339.86萬元、7467.81萬元。

南洋天津是虧損最多的公司，每年的營收只有幾億元，但虧損不少。南洋天津主要負責華北地區及澳大利亞地區的生產及銷售。澳洲政府于2019年對南洋天津部分電線產品進行了反傾銷制裁，產能未能釋放，加上激烈的競爭導致南洋天津難以盈利。

奇怪的是，2019年11月，南洋股份將南洋天津注冊資本增加至5.17億元，新增的1.2億元全部由南洋股份認繳。更奇怪的是，在做此決定前，增資已經完成。截至2019年9月24日，南洋天津新增的1.2億元注冊資本已由南洋股份繳足。

南洋新能源未實際開展經營業務，廣東南洋一年2億多元營收及數百萬利潤。2019年12月，南洋股份貨幣出資5343.20萬元、以不動產作價出資4726.80萬元，廣州南洋貨幣出資530萬元，累計增資1.06億元。至此，廣東南洋注冊資本2.06億元已繳足。

既然要出售，為何南洋股份還花2億多元對這些轉讓資產進行增資？

聲明：本文僅代表作者個人觀點;作者聲明：本人不持有文中所提及的股票