平煤股份靚麗業(yè)績藏瑕疵

杜鵬

受益于焦煤價格大幅上漲，平煤股份（601666.SH）2021年交出了一份靚麗的成績單。公司全年實現(xiàn)收入296.99億元，同比增長32.6%;凈利潤29.22億元，同比增長110.61%。

不過，這份靚麗業(yè)績難掩財務瑕疵。一方面，公司毛利率變動與商品價格大幅背離，存在突擊計提成本隱藏利潤之嫌，目的是為了護航股權激勵來年順利達標。另一方面，公司通過寬松的銷售政策、開展融資租賃業(yè)務等方式，持續(xù)向關聯(lián)方提供資金支持，這種做法并不利于上市公司。

涉嫌隱藏利潤

2021年，平煤股份原煤產(chǎn)量2885萬噸，同比下降6.39%;商品煤銷量3065萬噸，同比下降2.74%。

在主力產(chǎn)品銷量下降的情況下，平煤股份全年收入為何仍然能實現(xiàn)30%以上的增長呢？最主要的原因是，由于焦煤價格持續(xù)走高，公司商品煤平均售價同比上升36.90%至916元/噸。

商品價格大幅上漲，自然會推動毛利率上升。但奇怪的是，平煤股份2021年毛利率卻是同比下降0.41個百分點至27.58%，與產(chǎn)品價格變動完全背離。

單季度來看，平煤股份2021年四季度的毛利率表現(xiàn)最為異常。根據(jù)Wind資訊，公司2021年四季度毛利率25.27%，同比下降8.61個百分點，環(huán)比前面三個季度分別下降2.87個、2.82個、4.72個百分點。

對于2021全年焦煤價格走勢，平煤股份2022年4月13日晚間發(fā)布的公告稱，2021年一季度略有下降，二季度基本持平，三季度逐步上調(diào)，四季度漲幅明顯。這表明，2021年四季度的焦煤價格顯著高于之前季度，但是期間毛利率卻是最低的，表現(xiàn)明顯異常。

分析報表不難發(fā)現(xiàn)，平煤股份2021年四季度毛利率異常的最大原因在于其當季營業(yè)成本同比大幅增加105.88%至75.66億元，環(huán)比前面三個季度分別增加66.76%、66.03%、56.13%。

平煤股份2021年年報不會披露單個季度的營業(yè)成本構成情況，但是從全年的營業(yè)成本來看，也可以大致一窺端倪。

在2021全年營業(yè)成本中，有三個科目增幅較大。其中，材料成本增加67.86%至19.79億元，應付職工薪酬增加40.26%至73.2億元，電力成本增加38.61%至9.48億元。

這其中最奇怪的是材料成本，材料成本與產(chǎn)品銷量直接相關，平煤股份2021年商品煤銷量是下降的，為何材料成本卻大幅增加呢？對于另外兩項成本的大幅增加，平煤股份也有必要給出合理解釋。

平煤股份營業(yè)成本中還有一個其他科目，2021年該項成本同比增長16.36%至69.34億元。雖然增幅不及前面幾項成本，但是增加金額并不少，接近10億元。平煤股份2021年凈利潤29.22億元，該項成本增加額對利潤影響巨大。那么，這項支出究竟是什么？增加額巨大是否合理呢？

對于2021年四季度業(yè)績顯著低于預期，有觀點認為，平煤股份存在隱藏利潤之嫌，這樣做背后的動機也不單純。

2020年9月18日，平煤股份發(fā)布限制性股票激勵計劃草案，授予價格為3.095元/股;平煤股份4月19日收盤價16.4元/股，為授予價格的5.3倍，激勵利益巨大。

平煤股份2022年4月18日公告稱，考核基期為2020年，2022-2024年凈利潤增長率分別不低于40%、60%、80%。顯而易見，將2021年的利潤留到來年釋放有助于股權激勵順利達標。

應收款蹊蹺大增

2021年年末，平煤股份應收賬款20.28億元，相比期初增加103.89%，顯著高于32.6%的收入增幅。

煤炭在過去一年是緊俏品，為何平煤股份的應收賬款還會大幅增加呢？平煤股份煤炭產(chǎn)品以焦煤為主。A股焦煤上市公司中，中煤能源和淮北礦業(yè)2021年收入分別為2311.27億元、649.61億元，同比增幅分別為63.96%、24.27%;期末應收賬款分別為75.46億元、17.62億元，相比期初分別增加4.48%、13.16%，均顯著低于收入增幅，變動趨勢基本符合行業(yè)景氣度。

對比可以發(fā)現(xiàn)，平煤股份應收賬款增幅與行業(yè)景氣度完全相背離，其應收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)也要高于同行。根據(jù)Wind資訊，2021年，平煤股份、中煤能源、淮北礦業(yè)應收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為18.29天、11.52天、9.2天。

可以看出，平煤股份賬面上的巨額應收賬款不正常，其對下游客戶給予了更加寬松的銷售政策。2021年年末，平煤股份應收賬款賬面余額總共24.58億元，其中賬齡在1-2年的有6.57億元、2-3年3.67億元、3年以上2.16億元，1年以上賬齡金額合計12.39億元，占全部應收賬款余額的比例高達50.41%。

平煤股份整體應收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)不到二十天，但是一半應收賬款的賬齡卻超過一年之上，究竟是誰在享受這些超級待遇呢？

根據(jù)2021年年報第218頁披露的“關聯(lián)方應收應付款項”，2021年年末，平煤股份應該向關聯(lián)方收取的應收賬款賬面余額合計24.38億元，而應收賬款賬面余額總共才24.58億元，意味著其應收賬款幾乎全部來自關聯(lián)方，包括中國平煤神馬集團、能信熱電、平禹煤電、朝川化工等共計21家企業(yè)。

根據(jù)2021年年報第12頁披露的主要銷售客戶情況，平煤股份2021年向關聯(lián)方“中國平煤神馬集團及其附屬公司”銷售金額105.83億元，占全部營業(yè)收入的35.63%。

可以看出，關聯(lián)方為平煤股份僅貢獻了不到四成的營業(yè)收入，但是應收賬款卻幾乎全部來自關聯(lián)方。這說明，平煤股份對非關聯(lián)方客戶采取的銷售政策基本都是現(xiàn)款現(xiàn)貨，而對關聯(lián)方則是給予了非常寬松的銷售政策，關聯(lián)方存在占用上市公司資金之嫌。

融資租賃輸血關聯(lián)方

除了應收賬款以外，平煤股份賬面上還有大額的長期應收款。2021年年末，公司非流動資產(chǎn)和流動資產(chǎn)兩個科目下的長期應收款分別為11.47億元、2.64億元，合計14.11億元;其中非流動資產(chǎn)下的長期應收款包括融資租賃款、融資租賃保證金，金額分別為9.81億元、1.67億元。

2017年之前，平煤股份沒有任何的長期應收款，2017-2019年年末分別為2091萬元、4396萬元、5963萬元，2020年年末突然大增至8億元以上，2021年繼續(xù)攀升至歷史最高水平。

根據(jù)2021年年報第219頁披露的“關聯(lián)方應收應付款項”，由關聯(lián)方形成的長期應收款金額合計12.44億元，占全部長期應收款的88.16%，這說明平煤股份長期應收款來源與應收賬款相似，絕大部分均來自關聯(lián)方。

從2020年開始，平煤股份開始大規(guī)模開展融資租賃業(yè)務，其中絕大部分資金輸血給了關聯(lián)方，但卻并沒給上市公司帶來理想的收益。

平煤股份融資租賃業(yè)務的經(jīng)營主體為全資子公司上海國厚融資租賃有限公司（下稱“上海國厚”）。2021年年末，上海國厚資產(chǎn)總額20.56億元，凈資產(chǎn)16.98億元，報告期實現(xiàn)營業(yè)收入8100萬元，凈利潤1238萬元，即2021年ROE僅有0.73%，連定期存款利息都不如。因此，融資租賃業(yè)務的開展并不符合平煤股份全體股東的利益，僅僅是有利于滿足關聯(lián)方的資金需求。

更值得關注的是，上海國厚并非平煤股份主動發(fā)起設立，而是從控股股東處接盤而來。

2020年4月28日，平煤股份發(fā)布公告收購控股股東中國平煤神馬集團持有的上海國厚75%股權;上海國厚100%股權評估作價1.83億元，但是75%股權的交易作價同樣也為1.83億元;交易價格顯著高于評估價，明顯不利于平煤股份利益。上海國厚2019年收入和凈利潤分別為2849萬元、961萬元，期末總資產(chǎn)和凈資產(chǎn)分別為7.01億元、1.81億元，即上海國厚彼時資產(chǎn)負債率74.16%，ROE為5.3%;本次交易PB雖然僅有1.3倍左右，但是相比欠佳的資產(chǎn)質(zhì)量，收購價格還是明顯偏高。

交易完成之后不久，平煤股份于2020年6月對上海國厚注冊資本增資5.1億元，之后就有了通過融資租賃方式對關聯(lián)方持續(xù)輸血。

平煤股份對關聯(lián)方提供資金支持還體現(xiàn)在將巨額資金存入控股股東所控制的財務公司。資料顯示，控股股東中國平煤神馬集團持有平煤神馬財務公司51%股權，2021年年末平煤股份存入該財務公司的銀行存款17.78億元。

平煤股份多種形式向關聯(lián)方提供資金支持，背后的大背景是控股股東債務高企。

根據(jù)Wind資訊，2021年三季度末，中國平煤神馬集團帶息債務高達731億元，資產(chǎn)負債率74.52%。

《證券市場周刊》記者給平煤股份發(fā)去了采訪函，截至發(fā)稿未收到上市公司回復。