耐心靜待市場企穩

李立峰

市場性價比重新顯現，從估值、風險溢價等指標來看，當前 A 股安全邊際較足。

近期在岸和離岸人民幣兌美元匯率均跌破7。9 月 15 日，央行下調金融機構外匯存款準備金率 兩 個百分點（8%下調至 6%），這是年內央行第二次下調外匯存款準備金率，釋放出穩定外匯市場預期、保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定的政策信號。央行副行長劉國強 9 月 5 日在國新辦吹風會上表示，在美元升值的背景下，特別提款權（SDR）籃子里其他儲備貨幣對美元均大幅度貶值，和其他非美元貨幣相比，人民幣貶值幅度是最小的。中國外匯市場受美國貨幣政策的溢出效應雖然有影響，但是影響可控。短期內人民幣雙向波動是一種常態，不會出現“單邊市”。

往后看，人民幣匯率仍面臨貶值壓力，但幅度可能放緩，仍需關注匯率波動對全球外資流向的影響。7月中旬以來，A股陸股通渠道的北向資金從凈流入轉向雙向波動，在人民幣匯率貶值過程中，外資流向的波動可能出現加大。

8月經濟數據顯示隨著穩增長政策落地，國內經濟動能正出現好轉。8 月工業增加值同比增速+4.2%，比上月加快0.4個百分點。其中8月汽車制造業增速30.5%，已連續三個月上升。投資端，基建投資延續高增長，1-8 月基建投資（不含電力）同比增長 8.3%，較前值上升0.9個百分點;1-8月制造業投資同比增長10%，較前值上升0.1個百分點;但房地產投資降幅進一步擴大，1-8 月房地產開發投資同比增速-7.4%。再看消費方面，8月社會消費品零售總額同比增長 5.4%，較前值回升 2.7 個百分點。8月中旬后新冠肺炎感染人數開始下降，疫情對消費的影響減弱。

從近幾次國常會表述來看，在經濟反彈力度相對溫和的背景下，穩增長、穩就業是政策首要目標。接下來國內政策仍將繼續呵護，重點是將前期出臺的各項穩增長措施落到實處。預計地產政策仍將維持“因城施策”;目前宏觀資金面仍然充裕，市場利率低位運行。央行將繼續營造合理充裕的流動性環境，人民幣匯率波動對國內政策有一定影響，但影響可控，后續貨幣政策維持相對寬松;財政政策將進一步積極，增量政策工具將適時加力;在下半年關鍵窗口期，防范資本市場風險成為重要任務，“從嚴監管”仍是主旋律;近期海外疫情形勢嚴峻，國內多地疫情仍有所反復，中國堅持防疫政策“動態清零”大方針不會動搖。隨著穩增長政策效能的持續釋放，國內經濟有望延續改善態勢。

近期市場增量資金入市不足，北向資金、杠桿資金呈現小幅凈賣出，新基金發行規模處于相對低位。兩市成交額不足萬億元，市場板塊輪動加快，表明資金風險偏好較低，存量博弈特征明顯。在面臨地緣事件、人民幣匯率波動、海外流動性緊縮擔憂等因素時，市場情緒面對利空信息反應敏感。

經歷短期快速下跌后，從估值、風險溢價等指標來看，市場性價比重新顯現。首先，從指數估值來看，截至9月16日，萬得全 A PE_TTM 為 16.79 倍，位于 2010 年以來 37%分位，萬得全 A（除金融石油石化）PE_TTM 為 27.09 倍，位于 2010 年以來 42%分位，指數層面安全邊際較足;其次，從行業估值來看，截至9月16日，多數申萬一級行業市盈率位于 2010 年以來中位數以下，其中有 11 個行業市盈率低于 2010 年以來 10%分位，近期新能源行業估值大幅下行; 最后，從 A 股風險溢價來看，截至9月16日，萬得全 A ERP為 3.28%，位于近三年均值+1 倍標準差上方。

配置上均衡為主，聚焦“3”條配置主線+“1”主題。受益于“因城施策”政策持續放松的：地產等;高景氣度的：新能源、新能源車上下游產業鏈等;后續疫情防控將進一步優化，估值存在修復的板塊，如白酒等。主題方面，推薦受益于“國產替代”的“半導體等”。