探討國有房地產開發企業融資管理問題

李治群 深圳市深汕特別合作區城市建設投資發展有限公司

一、房地產企業融資的概述及特點

（一）房地產企業融資的概述

房地產企業融資指的是在房地產項目地塊受讓、開發建設過程通過各種渠道、方式、信貸工具為房地產開發企業融通資金的借貸行為。隨著我國金融市場的逐步完善，企業在經營過程中的融資行為變得十分普遍，而國內金融機構和風險投資類的企業為了適應市場需求，也開始為企業提供越來越豐富的融資產品。房地產企業在項目開發建設過程中需要巨額的流動資金，因此房地產企業通過融資來緩解企業的資金壓力是一種常見現象，但由于不同的融資方式其成本也是不同的，而且會伴隨著高額的利息。因此，作為房地產企業要從科學、理性的角度，來綜合衡量不同融資方式所產生的收益與支出關系，從而選擇能給企業帶來最佳經濟效益的融資方式。

（二）房地產企業融資的特點

1.資金回收期長

一個完整的房地產項目建設周期通常需要經過籌建、開發、施工、驗收以及銷售等多個環節，這其中從房地產企業投入資金啟動項目到最終的銷售完成資金回收，一般至少需要兩三年的時間，有的大型項目甚至達到十多年。另外，一部分房地產開發項目中投資的部分是通過收取房地產租金來償還融資本金，相對地產銷售來說，租賃模式租金回收的時間長，導致企業投資回收期限較長。因此，總體來講房地產行業的資金回收周期是比較漫長的。

2.資金來源分散

由于房地產建設項目所需資金量大，單一的融資渠道很難滿足項目整個建設需求，因此房地產企業往往會采用多種融資形式。而多種渠道募集到的資金將會一次性地集中投入材料物資采購、工程施工等環節中去。

3.貸款抵押物多為土地使用權及房屋

房地產企業在融資過程中，為了更方便地獲得資金，通常會將土地使用權或住宅房屋作為抵押品，以此來獲得抵押貸款，支撐企業在各個環節中的資金耗用。而作為商業銀行，也會根據抵押物的價值來對應調整借款利率。

4.兼顧政策性保障住房開發

國有房地產開發企業既要考慮經濟效益，也要兼顧社會效益。經營商業地產開發建設的同時，要肩負民生保障性住房建設任務。企業的自有資金和融資資金需要合理分配，科學統籌商業地產開發與保障性住房開發投資比例。

二、國有房地產企業常見的融資方式

現階段國有房地產公司常見的融資方式主要是通過銀行貸款、發行理財式企業債券、信托、應收質押保函等。一般來講，企業本身的自有資金積累是難以滿足遍地開發項目的資金需求。銀行信用貸款、質押貸款、資產保函是國有房地產公司主要的融資方式。國有企業具有背景方面的優勢，因此更容易獲得銀行貸款，但由于其財務杠桿不可能無限制地使用，因此能夠獲得的銀行融資會有一定限度。再加上近年來國家政策對房地產行業的調控，使得國有企業通過銀行貸款獲得融資也更加困難。信托形式的融資其形式更加靈活，能滿足不同的融資需求，但其成本比銀行貸款要高。預收賬款可以用作滾動開發資金，但對于前期開發和土地融資的資金需求效果不夠顯著。債券融資相比于銀行貸款來講，其資金使用周期可以更長，一般可以在3-10 年，資成本較低，融資成本也可以在企業所得稅稅前扣除，其融入資金使用限制條款相對寬松，對比銀行貸款要求相對嚴格，債券融資資金用途可以在不同的項目和地區之間調配使用。這種融資方式并非完美的，其缺點主要是發行債券必須經過上級主管單位嚴格批準，債券融資募集規模和發行價格受市場行情及發行企業評級的影響，后續還要遵守信息披露管理條例。

三、地產行業發展近況

回顧過去一年我國房地產市場，前期銷售持續膨脹，后期低迷萎縮，過去一年不論是土地需求還是住房銷售，自2021 年下半年后持續急速下行。從國家出臺制定的“三道紅線”“集中供地”“兩集中”、到流動資金補給壓力、后續補交政策，新冠肺炎疫情及各地各項房地產調控新政對地產市場影響極大。無論從地產公司、地產監管部門，還是市場購買者對市場采取保守觀望態度，對未來地產市場投資預期的變化和經濟格局不穩定致使各方參與度不足。本人認為，從以下多個方面，房地產企業的經營思路發生了顯著改變：

一是形成了從土地為王到現金為王的發展階段，競地價限房價疊加預售資金強監管，囤地策略失效，留存現金撿漏式拿地成為企業共識。

二是地產企業轉型，從追求規模演變到追求持續發展，穩步經營的階段，三道紅線后，不再片面考核年銷售額作為授信依據。貸款機構考慮選擇持續穩健的企業作為授信對象。

三是形成從全國發展到本區深耕階段，政府加強預售資金監管力度，集團內部資金調撥通道受阻，區域深度發展策略通過低監管成本代替全國規范化發展策略。

2022 初讓大眾感覺和往年不一樣的就是房地產企業暴雷，幾乎是成群結隊的爆，先來看看存在主要風險的房地產企業有的已經開始在暴雷的，有的正在進行時，有的在不久的將來，例如華夏XX、新華聯XX、富XX 地產、寶XX 地產、佳兆xx 等，相繼由于資金鏈斷裂，面臨債務危機。隨著房地產行業面臨調控政策持續加強，房住不炒已經成為頂層建筑關注核心，目前已經違背供求關系，政策的急轉彎，導致炒房模式下的房企的經營步伐“急剎車”，銷售資金回籠受到嚴重影響，資金鏈斷裂，導致流動資金枯竭，暴雷現象頻頻發生。

四、國有房地產企業融資面臨的問題

（一）融資渠道過于單一

我國國有房地產企業在融資過程中，由于受到的監管比較多，因此其融資模式比較單一。常見的融資主要來自以國資委為股東的增資和銀行貸款融資。由于銀行貸款手續簡便，其貸款資金成本也相對較低，因此成了國有房地產企業融資的主要渠道。但這種單一的融資渠道，一旦遇到國家宏觀政策有大幅度的調整，嚴格調控房地產行業，其銀行貸款的融資風險也相應增大。

（二）資金錯配的風險

國有房地產企業往往實力雄厚，經常會參與一些城市建設中的重點項目，這些項目通常周期較長，有的三五年，有的甚至長達十多年。這就容易導致傳統的銀行貸款或項目貸款周期和項目現金的回收周期不匹配，長此以往會影響到國有企業的現金流的穩定性。

（三）融資結構不合理

在融資渠道優先次序中，對企業的融資行為進行了相對的排序，即債權融資方式優于股權融資方式，內部融資渠道相對優于外部融資渠道，間接融資優于直接融資。然而就我國國有房地產企業來講，債權融資的方式比較多，其他的內源融資和股權融資則相對較少。而且房地產企業在貸款使用方面比較常見的是“短貸長投”的模式，很容易出現資金鏈斷裂而影響到企業的經營和項目的建設。

（四）內控體系不健全

我國房地產市場起步晚，但發展極其迅速，因此包括國有企業在內的房地產企業普遍存在著內部管理制度不健全，跟不上高速發展的市場需求等問題。并且，一些房地產企業由于缺乏嚴格的內控體制，相關的規章制度便容易流于形式，經常會出現“特事特辦”的現象。

五、國有房地產企業融資創新路徑

（一）加強內部資金管理

國有企業通常下屬有多個子公司，就房地產開發企業而言，通常一個項目公司對應一個項目，致使母公司的資金分別投入在多個子公司賬戶上。需要加強母公司資金的集中管理，在確保內部各子公司資金充足的前提下，通過搭建資金集中共享管理平臺，把下轄公司沉淀的剩余資金集中起來，由集團母公司進行統籌管理和科學分配調動。這種內部資金集中管理模式，存在以下多方面優點：一是有利于加強內部各項目公司資金的風險管理，提高母公司對各子公司的垂直控制能力；二是有利于資金統籌監管，通過母公司統籌調配資金余缺，能夠提高母公司匯集整體資金的使用效益效率，對房地產企業存貸雙高的普遍問題起到立竿見影的作用。三是提高國有房地產企業有效應對外部融資政策變化的應變能力。在國家銀根緊縮的困境下，需要充分挖掘國有地產企業內部各子公司力量，通過這種充分調配子公司內部資金的方式，將自己從低效項目轉到高收益相對更高的項目上，集中大事辦要事可以實現集團利益最大化。

（二）積極運用債務融資工具

房地產企業以往債權融資有應急融資融券、短期融資融券、中期票據融資、資產保理以及其他非金融企業債務融資產品等。依據《中國銀行間債券市場非金融企業債券融資工具管理要求》《國家銀保監會關于加強銀行債券承銷資金風險管理的通知》等相關文件規定，債務融資工具的發行地產企業需要滿足制度健全、資質、盈利水平達到一定水平、資信評級較高以及財務指標優越等等多維度評價指標的規定，因此對發債房地產公司有著相當高的要求。

國有房地產公司有政府背景，在債務融資信用評級方面能夠得到支持政策背景，但因為不少國有地產公司經營規模和盈利能力方面達不到要求，也會導致投資者對這類國有地產企業缺乏投資信心。通過這些因素的全面考慮，國有房產公司可以采取分步驟發行債務融資方式。首先，應當選擇實力雄厚的國有銀行發行企業債，在市場上向投資者傳達公司的經營情況和優質信用。其次，可以考慮發行中期債券，統籌中期票據的價格介于銀行貸款和短期融資券之間，還款期限在兩年到十年不等。中期債券由于具有相對穩定的特點，對投資者產生較大的吸引力，也可以因此獲得市場認可。后續公司的資信情況在獲得市場認可之后，可以發行很短的債券（例如按天計算），這種融資工具靈活度高，且期限短，能夠有效提高企業的融資成本和資金的使用效率。但需要注意的是，發現超短期融資券需要企業在較短時間內持續募集資金輪換前期短期融資券發行本息，因此對國有地產公司資金運作管理要求較高。

（三）試水資產證券化

資產證券化可以作為房地產企業一種直接的融資形式，在國外成熟的商業地產開發中應用比較成熟，它是以特定資產結構組合或特定的資金流作為支持，從而在資本市場發行可互相交易證券的融資方式。房地產行業通常以資產證券化模式，包括房地產信托投資基金、商品房抵押貸款申請證券、物業費證券化和應收資產證券化等。國內地產行業近年來也開始嘗試資產證券化，如由海航地產投資發行首單類REITs 資產證券化項目募集資金，吸引大眾投資者——這是國內首創第一單以寫字樓物業為標的REITs 項目，是不動產金融和資產證券化領域的重大創新模式。國有房地產企業僅依靠住宅項目很難做到可持續發展，而且隨著土地開發資源的緊縮，企業拿地成本和難度也在逐年增高，因此需要擁有一定數量的商業地產，以此來作為企業發展的保障。而商業地產相對住宅項目而言，其投資本金高、市場風險更大和回報較長的特點。其具備的優點很明顯，交易相對靈活，但其融資交易條款復雜，涉及多方面法律法規，因此需要后續發展中予以不斷完善。

（四）成立財務公司

除了融資渠道的創新之外，國有房地產企業還應當加強內部資金管理，從內部角度著手，成立專業營運的財務公司，為集團內部發揮結算功能；具備條件的財務公司可以參與銀行同業市場的同業拆借，解決房地產短期資金需求，還可以向銀行申請低息信用貸款。符合條件的，例如母公司規模達到全國100 強地產公司，可以發行成員單位的企業債或者財務公司債。這樣通過不同期限的融資工具之間的互相配合，有效降低企業融資風險。眾所周知房地產行業屬于資金密集性行業，在項目開發建設過程中存在應急的資金需求，以財務公司形式開展融資是房地產企業的明智之選。

（五）盤活政策性融資租賃項目資金

對于一些參與政策性住房開發的國有房地產企業，例如開發廉租住房建設，考慮項目開發周期長、地理位置偏遠、租金價格受控收入低、投資回報期漫長等問題，可以在受讓土地過程加入相關條款，空置率下降到一定比例時候，允許臨時對外招租，按市場價格收取租金，政府和國有房地產企業共享收益，累積資本循環開發項目。

六、結語

房地產行業作為推動國民經濟持續增長的三大產業之一，要想做到長期持續、健康發展，需要構建以銀行為主，靈活多元化融資為輔的融資體系，將直接融資和間接融資有機結合起來。在政策和法律規定的范圍之內積極加強與銀行的合作，不斷創新融資渠道和融資工具，推動地產信托業務的發展，建立多元化的融資結構。同時，作為政府部門也應當從制度和政策方面給予國有房地產企業充分的保障，通過完善相關法律法規監管國有企業融資管理，為國有地產企業的融資營造健康、穩定的環境，推動房地產企業的健康、良性發展。